2022Q3单季公司利润转正，业绩有望逐步修复。中公教育是以公考培训起家的职教全品类龙头，2016-2020年公司业绩保持快速增长态势，收入在2020年突破100亿元。但2021年，受到内外因素的多重影响，公司经营承压，业绩开始下滑。外部因素包括疫情、政策的影响，全国各地疫情的反复对中公教育经营产生较大负面影响，各地分支机构先后出现阶段性停课，招录节奏受到较大干扰；内部因素则是战略与产品结构的问题，2021年公司营业收入大幅下滑，与2020年逆市扩张紧密相关，同时也暴露出了产品结构中高退费产品占比过高的结构性问题。为应对上述困境，2022年公司积极谋求经营模式的转型，优化人员配置、调整产品结构等，目前来看公司基本面企稳，有望重回发展轨道，2022年第二季度亏损进一步缩窄，第三季度利润回正。
　　多年教研、渠道沉淀，构筑核心壁垒。我们认为，深耕公考赛道的中公在内容与渠道端均具备先发优势，并基于其独特的组织架构，各项能力持续得到强化，形成稳固的护城河。1）组织机制：“总部-省-网点”三元垂直化响应体系，即总部、省分校、基层网点三者职责明晰、高效协同，强化中后台职能；2）后端研发：伴随着品类的扩张，中公教育的专业研发不仅在规模效应下的分工持续细化，同时还兼顾垂直多品类协同，大幅提升教研的效率，尤其是提升了存量研发资源对新品类新业务发展的效率；3）前端教学：公司研发与教学相对独立，呈现垂直化架构，教学效率更高，体现为一是师训标准化、规模化，二是授课更高效；4）直营渠道：公司渠道优势显著，下沉最为彻底，截至2022年6月30日，公司在全国31个省市自治区、319个地级市拥有1440家直营分校网点。
　　如何看中公未来各条业务线的增长潜力？传统的公职考试类是基础增长极，考研等学历类是第二增长极，IT、医疗、高端制造等职业技能培训是第三增长极。1）以公务员、事业单位考试为代表的传统招录业务恢复稳健增长：在经济社会精细化发展与公共服务均等化的背景下，公职类人员数增长是长期趋势，2023年国考招录人数与报名人数再创新高，分别达3.71万人、260万人。且在疫情短期影响及就业压力仍大的情况下，我们预计以公务员、事业单位考试培训为代表的传统公职类市场需求未来趋于稳定。中公深耕公职类考试市场近二十年，其市占率遥遥领先，历经调整之后，我们预计公司的公职类培训业务也将企稳增长。2）新品类快速扩张：公司在教师赛道的成功复制，充分验证了公司跨品类化扩张的能力，基于协同效应显著的渠道优势，公司正发力考研赛道，同时布局IT、高端制造等细分，此类新型赛道广阔且竞争分散，我们看好公司有望成为细分领域龙头的潜力。
　　投资建议：2021年起公司受到内外因素的双重影响，业绩承压，此后公司积极调整经营策略，降本增效、优化产品结构，从追求高规模增长转向可持续健康发展。同时行业层面，2023年国考招录与报名人数，以及考研报名人数再创新高，在内卷加剧、就业难的压力下，预计相关培训行业需求依然旺盛，职教龙头中公有望受益。中公多年积累的教研、渠道壁垒深厚，在新环境下，我们看好公司业绩修复，短看公职、教招业务恢复增长，长看考研、职教培训方向的发展潜力。我们预计公司2023-2024年营业收入为85.5/101.7亿元，净利润分别为11.5/14.9亿元，对应EPS为0.19/0.24元，考虑公司为职教行业稀缺龙头标的，给予公司2023年35X估值，对应目标价为6.65元，给予“买入-A”评级。
　　风险提示：疫情反复影响线下业务开展，公职岗位招聘人数大幅下滑，新业务拓展不及预期。
　　

研究报告全文：2023年01月13日公司深度分析中公教育002607SZ证券研究报告职教龙头整装再出发关注疫后经营高等及职业教育恢复节奏投资评级买入-A维持评级6个月目标价665元2022Q3单季公司利润转正业绩有望逐步修复中公教育是以公考培训起家的职教全品类龙头2016-2020年公司业绩保持快股价2023-01-13484元速增长态势收入在2020年突破100亿元但2021年受到内交易数据外因素的多重影响公司经营承压业绩开始下滑外部因素包总市值百万元2985021括疫情政策的影响全国各地疫情的反复对中公教育经营产生较大负面影响各地分支机构先后出现阶段性停课招录节奏受流通市值百万元2640406到较大干扰内部因素则是战略与产品结构的问题2021年公司总股本百万股616740营业收入大幅下滑与2020年逆市扩张紧密相关同时也暴露出流通股本百万股54553812个月价格区间392781元了产品结构中高退费产品占比过高的结构性问题为应对上述困境2022年公司积极谋求经营模式的转型优化人员配置调整产品结构等目前来看公司基本面企稳有望重回发展轨道2022股价表现年第二季度亏损进一步缩窄第三季度利润回正中公教育沪深300多年教研渠道沉淀构筑核心壁垒我们认为深耕公考赛100道的中公在内容与渠道端均具备先发优势并基于其独特的组织-10架构各项能力持续得到强化形成稳固的护城河1组织机制-20-30总部-省-网点三元垂直化响应体系即总部省分校基层-40网点三者职责明晰高效协同强化中后台职能2后端研发-502022-012022-052022-092022-12伴随着品类的扩张中公教育的专业研发不仅在规模效应下的分资料来源Wind资讯工持续细化同时还兼顾垂直多品类协同大幅提升教研的效率升幅1M3M12M尤其是提升了存量研发资源对新品类新业务发展的效率3前端相对收益-136109-235教学公司研发与教学相对独立呈现垂直化架构教学效率更绝对收益-104195-380高体现为一是师训标准化规模化二是授课更高效4直营焦娟分析师渠道公司渠道优势显著下沉最为彻底截至2022年6月30SAC执业证书编号S1450516120001日公司在全国31个省市自治区319个地级市拥有1440家直jiaojuanessencecomcn营分校网点冯静静分析师如何看中公未来各条业务线的增长潜力传统的公职考试类是SAC执业证书编号S1450522030003基础增长极考研等学历类是第二增长极IT医疗高端制造fengjjessencecomcn等职业技能培训是第三增长极1以公务员事业单位考试为代相关报告表的传统招录业务恢复稳健增长在经济社会精细化发展与公共服务均等化的背景下公职类人员数增长是长期趋势2023年国考招录人数与报名人数再创新高分别达371万人260万人且在疫情短期影响及就业压力仍大的情况下我们预计以公务员事业单位考试培训为代表的传统公职类市场需求未来趋于稳定中公深耕公职类考试市场近二十年其市占率遥遥领先历经调整之后我们预计公司的公职类培训业务也将企稳增长2新品类快速扩张公司在教师赛道的成功复制充分验证了公司跨品类化扩张的能力基于协同效应显著的渠道优势公司正发力考本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页1公司深度分析中公教育研赛道同时布局IT高端制造等细分此类新型赛道广阔且竞争分散我们看好公司有望成为细分领域龙头的潜力投资建议2021年起公司受到内外因素的双重影响业绩承压此后公司积极调整经营策略降本增效优化产品结构从追求高规模增长转向可持续健康发展同时行业层面2023年国考招录与报名人数以及考研报名人数再创新高在内卷加剧就业难的压力下预计相关培训行业需求依然旺盛职教龙头中公有望受益中公多年积累的教研渠道壁垒深厚在新环境下我们看好公司业绩修复短看公职教招业务恢复增长长看考研职教培训方向的发展潜力我们预计公司2023-2024年营业收入为8551017亿元净利润分别为115149亿元对应EPS为019024元考虑公司为职教行业稀缺龙头标的给予公司2023年35X估值对应目标价为665元给予买入-A评级风险提示疫情反复影响线下业务开展公职岗位招聘人数大幅下滑新业务拓展不及预期TableFinance1百万元2020A2021A2022E2023E2024E主营收入112025691176260485527101747净利润23044-23695-73421152614918每股收益元037-038-012019024每股净资产元069031117136160盈利和估值2020A2021A2022E2023E2024E市盈率倍130-126-407259200市净率倍70158413630净利润率206-343-117135147净资产收益率539-1254-102138151股息收益率0000000000ROIC-1593593501-483-607数据来源Wind资讯安信证券研究中心预测本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页2公司深度分析中公教育内容目录1中公教育职教培训全品类龙头511历史沿革以公考培训起家深耕职教行业二十余载512股权结构2022年第四季度实控人累计减持315的股份713财务概况2022Q3单季利润转正业绩逐步修复82竞争优势多年教研渠道沉淀构筑核心壁垒1121组织机制总部-省-网点三元垂直化响应体系强化中后台职能1222后端研发体系完善先发优势显著1323前端教学师训标准化规模化授课更高效1524直营渠道网点下沉深入2022年收缩部分网点1625产品矩阵职教培训种类丰富调整后的产品结构更加健康173如何看中公未来各条业务线的增长潜力2031公职类培训2023年国考招录人数再创新高中公基本盘仍在2032教招培训基于教研优势是公司成功所拓的第一大新品类2133综合序列以考研职教培训等为代表正在发力长看产能有望逐步释放244盈利预测与投资建议275风险提示29图表目录图1公司布局概况截至2022年6月30日5图2公司股权结构截至2022年9月30日7图32018-2022年前三季度公司营业收入及增速8图42018-2022年前三季度公司归母净利润及增速8图52020Q1-2022Q3公司营收分季度情况9图62020Q1-2022Q3公司归母净利润分季度情况9图72020Q1-2022Q3公司合同负债及增速9图82020Q1-2022Q3公司销售商品提供劳务收到的现金9图92017-2022H1年公司分业务收入规模亿元10图102017-2022H1年公司主营业务营收结构10图112015-2022年前三季度公司毛利率及净利率11图122018-2022年前三季度公司三项费用率11图132018-2022年前三季度公司研发费用及增速11图142018-2022年前三季度公司研发费用率11图15中公教育总部-省-网点三元垂直化响应体系12图162016-2022年前三季度公司研发人员占比与研发费用率13图17公司研发授课垂直化体系便于横向扩张14图18公司教师培训机制15图192016-2022年前三季度公司教师数量及增减情况15图202015-2021年好未来中公教育新东方网点数情况16图21中公教育产品矩阵17图22中公教育国考线上课程价格19图23中公教育OAO课程教学体系19图242016-2021年公司公务员序列营收及增速20图252016-2021年公司事业单位序列营收及增速20本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页3公司深度分析中公教育图262010-2023年国考招录人数21图272010-2023年国考报名人数21图282016-2021年公司教师序列营收及增速22图291953-2020年城镇人口乡村人口数量及城镇化率23图302016-2021年公司综合序列营收及增速24图312015-2023年考研人数录取人数及录取率25图322021年考研培训核心品牌用户认知度25表1公司发展历史与阶段6表2公司重要股东持股变化截至2023年1月10日7表3三家公考培训机构的课程对比上海地区18表4教师资格证考试科目23表5考研学科分类24表6中公教育考研培训产品体系26表7公司分业务收入预测单位百万元28表8公司核心财务指标假设28表9可比公司估值28本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页4公司深度分析中公教育1中公教育职教培训全品类龙头11历史沿革以公考培训起家深耕职教行业二十余载中公教育的前身成立于1999年经过20余年发展已成为国内全品类职业教育培训的龙头是目前国内直营分校覆盖城市广专职教师数量多公职类职业培训规模大的现代化职业教育机构公司面向广大知识型人群主营业务横跨招录考试培训学历提升与职业能力培训等3大板块提供超过100个品类的综合职业就业培训服务中公教育从2001年进入公务员考试培训领域线下通过出版公考辅导系列丛书线上通过创办中公网自主研发在线辅导课程先发制人获得了公考培训的早期资源为统领职业教育全局的优势地位打下了坚固基础经过长期的探索积累与积淀中公教育将其渠道深度下沉2005年实施代理制在全国范围内大规模扩张2009年收回代理商权限全面转向直营化经营稳固其渠道优势并且持续高投入教研截至2022年上半年末公司拥有约2000人的规模化专职研发团队以及约12000人的大规模教师团队在时间的维度上建立了教研壁垒中公教育渠道优势显著下沉彻底带来规模效应辅以通过时间积累下来的教研优势获得了领先于竞争对手的长期路径依赖性资源图1公司布局概况截至2022年6月30日资料来源公司公告从发展历程来看可以把中公教育的发展历史划分为七个阶段起步阶段1999-2004年刚于毕业北京大学政府管理学院毕业的李永新创立了新兴伟业即中公教育的前身该阶段前期公司进行了奥数高考辅导高考状元演讲等多项目的尝试最终于2001年进入公务员考试培训领域2002年创办中公网并推出自研的公考辅导课程为国内最早一批进入公考培训领域的教育机构全国化阶段2005-2006年公司开始推行大规模代理制在十几个城市与30余家地方性代理机构合作率先布局全国市场然后推行公务员考试大型讲座招生模式开启培训招生市场模式创新将公司业务扩展至全国范围公考扩品阶段2007-2008年公司推行面试特训课程培训模式开启面试培训新征程随后将面授图书在线教育三位一体步入发展快车道直营化阶段2009年本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页5公司深度分析中公教育在代理商模式下中公集团总部无法对地方进行有效的管控导致各地区教育水平参差不齐尤其难以标准化2009年中公教育收回代理商权限全面转向直营化经营采取管理规范化教学精细化服务统一化的标准化运营模式规模化阶段2010-2013年中公在全国各地铺设分校网点推行公职培训基地学习模式由北京向多省辐射为考生提供吃住学一体化解决方案在所有分支机构推行标准化规范化运营提升学员体验多元化阶段2014-2020年2014年后公司教招业务开始起量并继续扩展新赛道布局考研与IT培训横向整合教育市场资源全力打造综合性职业教育企业全国分支机构突破470家正式转型职业教育领域2019年中公教育在深交所借壳上市成功登陆A股市场2020年公司线上线下融合业务获得突破性成长公司职业教育产品服务向30版本升级整顿阶段2021年至今2021年受到内外因素的多重影响公司经营承压业绩开始下滑外部因素包括疫情政策的影响全国各地疫情的反复对中公教育经营产生较大负面影响各地分支机构先后出现阶段性停课招录节奏受到较大干扰内部因素则是战略与产品结构的问题2021年公司营业收入大幅下滑与2020年逆市扩张紧密相关同时也暴露出了产品结构中高退费产品占比过高的结构性问题为应对上述困境2022年公司积极谋求经营模式的转型优化人员配置调整产品结构等目前来看公司基本面逐渐企稳有望重回发展轨道2022年第二季度亏损进一步缩窄第三季度利润回正表1公司发展历史与阶段阶段年份事件1999于北京大学成立素质教育公司2000进行奥数高考辅导高考状元演讲等多项目尝试起步阶段2001启动北京大学公共管理硕士MPA考前培训项目并尝试进入公务员考试培训领域1999-20052002创办中公网自主研发的公考在线辅导课程上线2003研发迭代公务员考试辅导课程2004与人民日报出版社达成战略合作出版公考辅导系列丛书全国化阶段2005推行大规模代理制在十几个城市与30余家地方性代理机构合作率先布局全国市场2005-20062006推行公务员考试大型讲座招生模式开启培训招生市场模式创新公考扩品阶段2007推行面试特训课程培训模式开启面试培训新征程2007-20082008面授图书在线教育三位一体步入发展快车道直营化阶段2009对分支机构实行全面直营模式集中优势力量加大课程研发投入20092010中公教育山东公考培训旗舰学习中心正式揭牌软硬件服务全面升级规模化阶段2011推行公职培训基地学习模式由北京向多省辐射为考生提供吃住学一体化解决方案2010-20132012在所有分支机构推行标准化规范化运营提升学员体验2013中公网站影响力稳居行业前列品牌价值不断攀升2014横向整合教育市场资源全力打造综合性职业教育企业多元化阶段2015全国分支机构突破470家正式转型职业教育领域2014-20202019在深交所上市成功登陆A股市场成为塑造中国职业教育产业未来的中坚力量2020线上线下融合业务获得突破性成长公司职业教育产品服务向30版本升级20212021年以来受到内外因素的多重影响公司经营承压业绩开始下滑整顿阶段公司积极调整经营战略优化人员配置调整产品结构等2022年第二季度亏损进一步2021至今2022缩窄第三季度利润回正资料来源公司公告安信证券研究中心本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页6公司深度分析中公教育12股权结构2022年第四季度实控人累计减持315的股份截至2022年9月30日公司实控人李永新鲁忠芳母子及其一致行动人北京中公未来信息咨询中心合计持有公司6101股份其中鲁忠芳直接持股4136董事长李永新直接持股1835同为核心成员的总经理王振东直接持有公司1383股份根据公司公告自2022年11月起公司股东李永新鲁忠芳与王振东陆续通过大宗或协议转让的形式进行减持其中鲁忠芳女士累计减持2847的股份李永新先生累计减持304的股份王振东先生累计减持350的股份截至2023年1月10日公司实控人李永新鲁忠芳母子及其一致行动人北京中公未来合计持有公司2950股份相较于2022年三季度末的持股份额减少3151个百分点减持所筹集资金部分用于借给公司以支持公司经营发展控股股东鲁忠芳女士分别于11月12月两次向公司提供约10亿元的无息无担保借款借款到位后有利于缓解公司短期内的经营压力核心团队扎根教育培训领域二十余载风雨积淀铸就高壁垒董事长李永新1999年进入教育培训行业自主创业2000年进入公务员考试培训行业有近20年的公职类考试培训研发教学及企业管理经验总经理王振东和副总经理王学军何有立分别于2001年2004年1999年进入教育培训行业均在中公为教培行业贡献了超过15年图2公司股权结构截至2022年9月30日资料来源公司公告安信证券研究中心表2公司重要股东持股变化截至2023年1月10日相较于2022三季报末股东持股数量亿股占总股本比例持股比例变动鲁忠芳7951289-2847李永新9441531-304中公未来080130000王振东6741033-350其中实控人及其一致行动人18192950-3151合计资料来源公司公告安信证券研究中心本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页7公司深度分析中公教育13财务概况2022Q3单季利润转正业绩逐步修复人才招录与资格认证考试的时间分布具有一定周期性导致公司的业绩呈现明显的季节性特征而教师工资管理费用等支出具有较强的刚性全年的发生较为均匀因此从季节分布看公司营收及净利的环比增速会有差异一般下半年为业绩确认的高点同时2020年疫情以来公司考试培训与经营节奏受到了较大的扰动2021年疫情形势及行业政策发生了较大变化省考整体提前阶段性停课退费率高增导致2021下半年业绩较同期发生大幅度下降2016-2020年公司业绩保持快速增长态势收入在2020年突破100亿元2010年起公司采用直营化模式2014年后公司向教招考研与IT培训赛道进军逐步实现品类扩张与规模化发展2016-2020年公司营业收入从2584亿增长至11202亿元CAGR为443其中2020年受疫情影响公司招录考试与经营节奏受到扰动营收增速有所下滑利润方面公司归母净利润由2016年的327亿元增长至2020年的2304亿元CAGR高达630公司收入持续增长规模效应下费用率下降带动净利保持高速增长值得注意的是2018-2020年公司实现扣非后归母净利润1113亿元1700亿元1867亿元分别同比增长124852898其中2019年2020年的非经常性损益为104亿元437亿元2021年以来公司受到政策及疫情的双重影响业绩承压2021年公司实现营业收入6912亿元同比下降383归母净利润-2370亿元同比下降2028行业层面教培行业在2021年受到较大震动受到疫情冲击及宏观经济影响人才招录培训行业出现考试周期性波动需求收缩学员参培意愿减弱等现象行业呈现整体收缩迹象对企业经营稳健性构成了考验公司层面2021年公司20余个省份的直营网点和学习中心阶段性关停无法正常开展业务2021年全年退费率相比2020年大幅增长而成本居高不下导致当期业绩出现较大波动公司积极调整经营策略2022年第二季度亏损缩窄第三季度利润转正2022年全国疫情形势加剧尤其是进入历年招生高峰期的三月以来全国多地疫情爆发蔓延公司各地的数百个直营分支机构先后出现阶段性停课同时省考上半年联考国考面试和事业单位考试等陆续延期公司招生与授课均受到较大干扰2022Q1-Q3公司实现营业收入3894亿元同比下降3820归母净利润-823亿元其中Q3单季实现营业收入1667亿元同比增长1536扭转连续四个季度的下滑趋势归母净利润068亿元扭转连续五个季度的亏损停课与考试延期的双重压力下公司通过内部优化降本增效结构性产品调整加速新业务发展等措施业绩开始逐步修复图32018-2022年前三季度公司营业收入及增速图42018-2022年前三季度公司归母净利润及增速营业收入亿元同比增速归母净利润亿元同比增速1201120260301197150547471230410091764018051002212011535652778069122050623710060038940-5040-2020182019202020212022Q3-100-383-382-10-82320-40-2028-150-20-2000-6020182019202020212022Q3-30-2370-250资料来源Wind安信证券研究中心资料来源Wind安信证券研究中心本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页8公司深度分析中公教育图52020Q1-2022Q3公司营收分季度情况图62020Q1-2022Q3公司归母净利润分季度情况营业收入亿元归母净利润亿元4631205015543764154098310280430520521161410681667201578144501230-349-2381213101410611-5-464-427-10-7940-15-1479-20资料来源Wind安信证券研究中心资料来源Wind安信证券研究中心2022年各季度公司合同负债环比增长预收款项或合同负债主要为预收的学员学费与公司未来业绩相关性较大2020年各季度末公司合同负债基本保持在49亿元之上而2021年各季度末公司合同负债显著低于去年同期的水平Q3与Q4末的合同负债更是低于31亿元收款表现欠佳主要系疫情影响下业务收款减少学员退费增加所致进入到2022年公司调整产品结构持续降低高退费比例产品经营呈现向好趋势公司合同负债在各季度实现环比增长回到了40亿元以上的水平截至2022年9月30日公司合同负债为4736亿元同比增长5458主要系报告期内受省考联考推迟收入确认与协议班退费相应延期所致2022年公司销售商品提供劳务收到的现金也相较去年有明显好转各季度保持在14亿元以上总体而言公司一些关键经营指标在2022年出现拐点一方面体现出在大学生就业难压力下市场对公职类岗位招录需求的持续释放另一方面体现出公司作为龙头的运营韧性经过系列调整后后续公司收款质量将大幅提升我们预计公司业绩转化能力将逐步提升业绩有望加速恢复图82020Q1-2022Q3公司销售商品提供劳务收到的图72020Q1-2022Q3公司合同负债及增速现金合同负债亿元销售商品提供劳务收到的现金亿元807222741160494642695472605071492547834736403416422940352258224940306420111813166823132012571409200-5050-20资料来源Wind安信证券研究中心资料来源Wind安信证券研究中心课程品类丰富满足学员多样化的职业教育培训需求公司核心业务为公务员招录考试培训事业单位招录考试培训教师招录考试培训与综合培训等近年来随着核心业务竞争力的不断提升公司的平台价值与综合运营能力不断提升并在业内处于领先地位公司积极进入了财会类考试考研及IT等多个职业就业培训新领域目前公司课程覆盖了公务员事业单位教师资格与教师招聘等在内的各类人才招录课程产品进一步向细分领域延伸课程类型日趋多元化多方位满足学员广泛的职业教育培训需求本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页9公司深度分析中公教育公考培训是营收主力军新兴赛道或成未来多元化发力点从收入结构来看公司公务员序列是营收主力军根据公司公告2015年公务员序列收入占比达6462017-2021年的收入占比约一半但整体呈下降趋势占比由2017年的513降至2021年487主要由于公司布局的教师综合序列等其他多元化业务收入规模快速增长2021年综合序列实现营收1670亿元营收占比从2020年同期的159提升至242公司品类扩张效果显著随着新品类业务培育的成熟与放量公司营收结构将更加多元图92017-2022H1年公司分业务收入规模亿元图102017-2022H1年公司主营业务营收结构综合序列教师序列事业单位序列公务员序列其他综合序列教师序列事业单位序列公务员序列12010010017811481761591102423048016141794166193160802111161274601141741933141142147609231670153120214018024019540443884101967062905135145614875692045520417167732232053369387206643507180201720182019202020212022H1201720182019202020212022H1资料来源公司公告安信证券研究中心资料来源公司公告安信证券研究中心2018-2020年公司年度毛利率整体保持稳定维持在59左右的高水平2015-2017年公司毛利率维持在59左右在2018年2019年出现小幅下滑主要系新品类的拓展使得毛利率较高的公务员序列收入占比下降净利率方面2018-2020年公司净利率分别为185197206然而2021年公司毛利率及净利率大幅下降主要受疫情扰动考试周期成本投入加大市场竞争加剧等多因素的影响一方面疫情扰动下公司线下面授暂停退费率高增收入大幅下降另一方面公司成本具有一定刚性且新增网点的增加短期难显规模效应过去三年公司通过快速扩张战略使得公司体量迅速扩大管理难度加大客观上也增加了公司的经营成本对整体利润率造成一定压力面对这些不利的经营状况2022年公司采取积极措施根据用户需求与市场情况的变化采取有力措施调整优化课程产品结构及渠道聚焦成本管控在产品人员渠道等方面寻求最佳平衡点扭转业绩颓势推动公司稳健发展2022年前三季度公司销售费用同比下降272管理费用同比下降337销售费用率与管理费用率分别为276176降本增效成效初步显现主要来自于人员优化与非核心的业务适当收缩在成本端公司持续加强精益化管理成本管控出实效我们预计后续公司毛利率与净利率将企稳改善2022年Q3单季毛利率为513环比与同比均提升显著本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页10公司深度分析中公教育图112015-2022年前三季度公司毛利率及净利率图122018-2022年前三季度公司三项费用率销售毛利率销售净利率销售费用率管理费用率财务费用率80406022594596591585592305276603037840278177201621621851901261762077519714020612011477510710522238000-20-21120182019202020212022Q3-343-40-10资料来源公司公告安信证券研究中心资料来源公司公告安信证券研究中心为持续拓品类公司非常重视对教研的投入2018-2021公司投入研发费用分别为455亿元698亿元1051亿元901亿元占总收入比例为7376941302022年公司对研发队伍进行了优化缩减非核心业务研发人员前三季度的研发费用为482亿元同比下降423公司的研发投入主要用于课程体系基础研发与数字化经营基础设施研发两部分其中课程体系基础研发主要通过提供不同产品组合提高学员学习效果从而提升公司核心竞争力2021年业绩承压背景下公司仍然保持有效研发投入尤其在职业教育赛道加大创新平台优势坚持用研发建立竞争壁垒从而做深存量赛道做大增量赛道另外在考研赛道目前还未跑出全国性的大机构主要源于考研专业课的研发存在一定的壁垒尤其是热门专业的标准化研发以及冷门专业的课程开发存在难度这非常考验教育培训机构的研发体系与渠道资源而中公多年持续对研发的投入已构筑了教研体系优势奠定了其跨赛道扩张的基础图132018-2022年前三季度公司研发费用及增速图142018-2022年前三季度公司研发费用率研发费用亿元同比增速研发费用率研发费用率126010511513012453590140505129946982097376645548206-20-14233-40-4230-60020182019202020212022Q320182019202020212022Q3资料来源公司公告安信证券研究中心资料来源公司公告安信证券研究中心2竞争优势多年教研渠道沉淀构筑核心壁垒线下教育机构比拼的能力主要是两个一是内容能力包括前端教学与后端研发二是渠道能力一般来说龙头应两者兼具相较K12培训市场职教公考教师招录等细分赛道的集中度更强小机构难以生存龙头在内容与渠道端的先发优势则更加显著本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页11公司深度分析中公教育我们认为深耕公考赛道的中公在内容与渠道端均具备先发优势并基于其独特的组织架构各项能力持续得到强化形成稳固的护城河同时公司将其在公考赛道的模式与资源复制到教师招录等其他赛道不断拓品类形成多样化的产品矩阵为各类学生提供差异化的产品各类课程与协议班班型逐渐做大市场21组织机制总部-省-网点三元垂直化响应体系强化中后台职能教育服务是人才密集型行业随着规模扩张管理能力将成为竞争的核心要素因此在分析中公核心优势之前需先理解中公有一套不同于其他教育培训机构的组织管理机制可以概括为三元独立的垂直运营体系即总部省分校基层网点三者职责明晰高效协同且基于以上运转机制中公的优势得以持续强化总部掌握财与权统筹管理中公教育的总部权力较为集中承担的主要职能包括内容研发师训监管1研发负责全国大部分内容研发含讲义下辖11个专业研究院全面负责标准化教研2监管每日监管全国分校及网点的招生开课收款等工作3负责网校招生等工作省分校动态调配师资省分校职能主要有三1教师的招聘指挥调度31个省研究院是教师的周转站大部分教师隶属于省研究院根据省内或协作区内网点开课需要对教师进行指挥调度2部分地方研究省研究院对具有地方特色的课程内容做研究进行本地化教研且不断反馈到总部3信息的接收与传达起到上传下达的作用即收集基层网点的考试招录信息并报送到总部同时把总部自上而下的信息传达至各基层网点基层网点触角深入各县区招生各基层网点的职能包括1招生为首要任务通过地推店销等方式2根据招生人数向省分校申请派发教学老师3将预收的学费及时上交到总部4信息的快速响应与处理由于网点深入县区可以及时获取当地招录单位的招录信息并迅速反馈到总部与省分校在短时间内完成开班招生上课等系列流程基层网点在信息的及时性方面承担了重要的作用图15中公教育总部-省-网点三元垂直化响应体系资料来源公司公告安信证券研究中心本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页12公司深度分析中公教育中公总部-省-网点的垂直化快速响应机制对应的职责主要分别是内容-教师-招生从人财物的角度来看中公总部的权利非常集中掌握了最基础的教研同时也给予各分校在人方面的一定权力自主协调省内师资但总部仍把控了所有的财权降低了分校做大对总部形成反制的风险对比其他机构华图教育以大区为经营主体导致其各地区分校的权利与财权过大进而弱化了总部的职能与权力粉笔公考并未建立省分校及深入区县的网点信息触达反馈资源调配与信息反馈机制较差相较竞争对手在组织管理架构的设置上中公具备先发优势高效的运营机制非一朝一夕能够建成如深度触达区县的网点且垂直的运营体系能够带来更大的管理半径更高的交付效率22后端研发体系完善先发优势显著中公重教研高投入构建起高质量研发体系研发属于教育机构的中后台核心环节中公是一家重教研投入的公司其组织管理架构强调了以研发作为大中台的重要地位创业早期就率先进行内容的自主研发经过长期的教研磨练已打造出一套完善的研发体系在公司收入规模化增长的过程中为匹配业务的横纵向扩张持续加大人力供给与研发投入快速扩张期即2016年至2020年中公教育研发费用率呈稳定上升趋势在行业中处于中上水平2020年公司研发费用投入超10亿研发费用率达942018-2020年公司研发人员数量分别为1350人2051人3025人占员工总数比例535867逐年稳定增长2021年公司出现经营亏损出于降本增效的目的公司对员工进行了一定优化总员工数下降198研发员工人数缩减至2452人但占总员工比例仍达到68说明公司的员工结构未有较大变化截至2022年半年度末研发员工人数进一步缩减至2015人且公司员工学历及素质普遍较高截至2021年末公司本科及以上学历员工占比高达926图162016-2022年前三季度公司研发人员占比与研发费用率研发人员数量研发人员占员工总数比例研发投入占主营业务收入比例350013014124300012942500107773762000862150066768705810005452534500259198613502051302524522015002016201720182019202020212022H1资料来源公司公告安信证券研究中心我们认为对于教育培训机构而言可以具体从教研的标准化模块化本地化这三个角度来衡量一家公司的研发实力1标准化有助于规模扩张梳理国内TOP3教育机构可以发现标准化研发在各机构全国化的扩张中发挥了重要作用早期传统教学模式下优质的教学质量来源于名师但教育机构过渡依赖名师不利于企业长期稳定发展与规模化扩张如早期新东方依托名师模式发展起家但名师出走带走大量学生导致公司发展受限之后才逐渐去名师化而中公教育好未来在发展初期就本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页13公司深度分析中公教育依托强大的后教研能力实现了去名师化高标准化内容的可复制性为公司全国快速扩张奠定了基础传统名师模式下虽然会出现教学水平较高的名师但因头部教师薪酬较高核心资源不共享容易出现教师水平参差不齐状况不利于机构口碑标准化模式下虽然整体水平难以达到个别顶尖教师水平但是整体水平可控提高教学质量下限利于中公整体质量提升与口碑发展标准化研发模式下中公的前端教学与后端教研分离教研人员专职负责课程研发老师不需要自己编写讲义课程只需负责授课一方面减轻老师的教学压力另一方面老师跳槽难以带走机构核心资源降低离职率去名师化也意味着降低了招聘老师的难度与成本2模块化可资源复用带来扩张边际成本递减中公总部设公职和考研研究院并分设行测申论面试数学英语专业课等共10多个专业研究院2000多人的专职研发团队将考纲考点模块化按模块进行分工研发各模块的研发团队具备不同类型职业就业培训所需的专业知识储备再组合拼装成强针对性的内容为不同层次不同需求不同学习阶段的学员设计提供具有不同侧重点的标准化课程产品基于教研模块化跨品类研发的边际成本较低从国考到省考事业单位教师资格等招录考试部分考试内容有一定的重合性相应模块的教研内容可以进行资源复用对于公司来说只需增加针对新课程内容的研发团队扩张的边际成本较低伴随着品类的扩张中公教育的专业研发不仅在规模效应下的分工持续细化同时还兼顾多品类协同大幅提升教研的效率尤其是提升了存量研发资源对新品类新业务发展的效率3本地化总部与各地研究院中公除了总部设有11个专业研究院以外还下设31个地方研究院等研发部门公司大部分研发人员集中于总部少数分布在省级管理机构各级研究院的职责有所差别其中总部研究院主要负责公众课程产品的统一研发各地研究院根据各地的考试情况进行本地化研发同时研发内容会反哺到总部研究院由于各区域的岗位要求及考情差异较大中公教育在成长期本地化网点下沉程度非常深2016年开始中公教育形成了各地研发人员调研考情并反馈至总部后再针对性研发在本地化研发的基础上快速更新课程产品抢占先机图17公司研发授课垂直化体系便于横向扩张资料来源公司公告安信证券研究中心本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页14公司深度分析中公教育另外教辅讲义等相关图书也是公司研发内容优势的体现中公会将研发的相应课程内容出书在网上商店或者线下书店进行销售中公图书销量行业领先图书产品优异的销量一方面意味着品牌曝光度就高另一方面图书销售为公司带来了第一批自然流量奠定了基础用户群从时间的维度来看中公的教研具备先发优势不同于传统的生产制造业教育内容的研发类似技术路线教研的深度是建立在时间的维度上的时间越长迭代的考点内容越多题库规模越大中公教育经过20余年的教研经验磨练已经在时间的维度上建立了研发壁垒获得了领先于竞争对手的优势地位23前端教学师训标准化规模化授课更高效中公对整体教研体系的打磨使得后端的研发能够为前端的教学高效赋能形成研发培训的模式即中公教育研发团队首先针对招录政策变化研究并制定出针对性的授课讲义等辅助性资料随后对教师进行培训再由教师对学员进行教学研发与教学相对独立呈现垂直化架构教学效率更高体现为一是师训标准化规模化二是授课更高效教师团队老带新模式扩张中公教师培育采用老带新的导师制并形成了一套较为成熟的教师培训机制每位新教师在入职后均须接受2-3个月的专业培训培训采取导师制由授课经验丰富的教师担任导师手把手传授授课技巧同时每个课程开课之前对该课程授课老师进行课前培训强化和确认课程相关细节此外非课程高峰期中公教育各研究院对授课师资进行轮训以保证授课师资知识体系的完备性与不断更新标准化师训体系下教师团队可规模化扩张中公教育标准化师训模式较优意味着团队横向扩张无需过多依赖高校内现有经验的讲师或教授可直接招录名校毕业生通过标准化培训考核后上岗标准化模式为教师团队快速扩充提供了可能性2018-2020年中公教育专职教师人数分别为9424人13475人18863人分别同比增加2894人4051人5388人2021年出于降本增效的目的公司进行了教师结构的优化教师人数下降为14590人截至2022年半年度末教师人数进一步缩减至12097人总体来看目前中公资深教师资源仍非常丰富且在完善的培训机制下为公司横向拓培训品类奠定了师资基础图18公司教师培训机制图192016-2022年前三季度公司教师数量及增减情况教师人数人增减人数人188632000014590134751500012097942410000653053883893405150002637289402016201720182019202020212022H1-5000-2493-4273-10000资料来源公司公告安信证券研究中心资料来源公司公告安信证券研究中心不断打磨教学方法授课更高效部分招录类考试的培训周期不长甚至有短期的冲刺班培训周期大多在20天-2个月不等这就对培训机构的教学能力提出高要求即在有限的时间内实现教学效果的最大化体现在两方面一是老师在短时间内能够讲明白一个知识点二是提高学生在考试中的解题速度以行测考试为例对很多考生来说众多题目本身不难本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页15公司深度分析中公教育但题量多做起来很花时间中公通过对教学方法的反复打磨总结出一套通俗易懂的方法套路使得学生在保证正确率的情况下提升解题速度节约解题时间24直营渠道网点下沉深入2022年收缩部分网点2009年开启直营管理标准化运营2005年中公教育为了加快业务向全国拓展采用了代理商合作模式即中公教育负责课程教材与师资输出代理商负责在各地网点进行招生双方合作分成然而在代理商模式下中公集团总部无法对地方进行有效的管控导致各地区教育水平参差不齐尤其难以标准化2009年中公教育收回代理商权限全面转向直营化经营采取管理规范化教学精细化服务统一化的标准化运营模式20112012年中公在全国各地铺设分校网点2015年开始下沉至全国各县区从覆盖城市数及总网点数来看在国内教育培训机构中中公教育的线下网点已超过当时的好未来截至2022年6月30日中公教育在全国31个省市自治区319个地级市已开设1440个直营分校网点相较于2021年末的1508个网点有所收缩图202015-2021年好未来中公教育新东方网点数情况好未来中公教育新东方180016251600146515081335140012541200108111041098100085587174880072470167658258450760044439936340028920002015201620172018201920202021资料来源各公司公告安信证券研究中心中公教育的渠道优势显著下沉最为彻底不同于K12培训机构的网点布局逻辑职业教育的目标人群大多为来自于地级市及区县培训需求分布非常分散十多年来中公所布局的渠道已渗透到县级线下网点覆盖渗透最广对于低线城市或乡镇教育机构下沉的先发优势尤为重要其他机构后续再进入较为困难根据中公教育的网点地域分布特征可以分为以下几类当地核心分校通常选址在交通便利的市区每个市都有一个通常并不针对某所大学起到辐射整个市区统领其他网点的作用目前公司网点已下沉到县级多数已经覆盖的县级还只有一个网点多属于这种类型普通高校网点紧挨一所高校或在高校聚集群几所高校的交汇处满足周边高校学生的培训需求地域平衡类网点当地已有核心分校及高校网点但因高校地域分布不平衡导致该城市有大片地区尚未覆盖如临沂市北城新区学习中心临沂市高校全部分布于城南市区其他网点也分布于城南该网点的存在平衡了网点在整个市区的空间布局方便城北的在职人员上课上海的惠南分部位于上海东部附近无高校但和附近另一网点起到了覆盖周围地区的培训需求专业考研网点基本都紧挨高校满足旁边高校的考研人群需求本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页16公司深度分析中公教育2019年起大力布局高校周边网点为主以匹配业务拓展需要不同于K12培训的消费逻辑低线城市的人较为青睐体制内的工作职业培训需求越刚性根据公司公告2019年左右中公的渠道拓展重心进一步从省城向县城下沉同时为匹配公司业务战略向考研赛道拓展大力开拓高校渠道以直接触达考研目标人群2019年之后公司新开网点大部分分布在高校周边可与当地公职类网点相互配合主要分为以下两种类型1覆盖公司普通网点未覆盖到的高校2高校集群附近协助加密网络2022年公司在组织架构层面进行全面调整包括对全国范围内的网点进行收缩收缩的网点主要是此前大力新拓展的高校类学习中心这由于不同高校的学生人数所开设的专业以及学生对于考公考研的重视程度不同因此不同网点的运营效率存在差异大部分网点经过半年至一年的营运考核公司逐渐关闭亏损的高校类学习中心另外公司也对全国各分校的师资安排薪酬与激励机制等方面做了优化预计后续整体网点的经营效率将会回升25产品矩阵职教培训种类丰富调整后的产品结构更加健康经过多年累积与近年的突破中公教育的产品矩阵逐渐丰富已成为全品类的职业就业教育服务商抢占了毕业生流量入口但公职类公务员事业单位等考试的通过率低公司不断开拓其他职业就业培训领域扩大产品类型的供给同时针对不同层级与需求的学生设计了差异化的产品从产品内容上看从早期较为单一的公职类招录培训拓展到包括人才招录培训与资格认证培训在内的多元化培训体系产品领域不断拓展从产品层次上看课程产品进一步向细分领域延伸课程产品类型也日趋多元化包括普通与协议课程基础专项与冲刺课程等从产品形式上看从早期的面授培训课程发展到面授与线上培训课程相结合培训形式更加灵活覆盖三大招录考试课程品类丰富中公教育早期由公考向其他公职类招录考试市场延伸进而再向相关职业培训市场延伸教招为第一轮扩张的品类考研IT职教等为第二轮扩张的品类目前公司职教培训品类超100种覆盖招录学历提升职业技能提升三大板块其中公务员事业单位教师三大序列为主力业务收入占比接近70已形成良好的品牌优势综合序列作为增速最快的板块包括基层岗位招录三支一扶大学生村官军队招考医师资格财会资格IT能力训练学历提升考研成人自考等技能培训图21中公教育产品矩阵资料来源公司官网本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页17公司深度分析中公教育产品分层覆盖不同基础不同经济实力的人群根据考试内容学员的学习基础与消费能力的差异中公教育设计了不同层级的产品与班型课程设置非常精细针对性极强1以国考为例中公涵盖了国考国考招警国考银保监会及证监会课程并下设不同的系列班型知识点详细程度与是否是协议班是决定课程价格的重要因素2以近两年新拓展的考研培训为例班型根据考生时间安排分为走读班与集训营集训营又根据考生复习需求分为全年集训营半年集训营暑期集训营寒假集训营及秋季集训营等针对不同的科目与训练重点考生也可以选择小班1v1单科全程班等2017年开始大力推进协议班助力学员规模增长相较其他机构中公较早地将高价协议班模式应用到大量的培训课程中协议班提供全程保姆式督学服务覆盖从知识点讲授到答疑跟进督学等全流程2017年开始中公加大协议班的推广力度引导学员报考协议班助力公司培训学员数迅速增长同时协议班也成为公司收入的主要来源2017年协议班占公司培训收入比重达到7270大幅超越普通班我们认为协议班是双刃剑在早期促进了公司业绩规模的快速增长2017年中公抓住协议班发展机遇针对一些需求刚性且付费能力强的学员力推协议班协议班模型发展在前三年确实为公司带来较大的效益1公务员事业单位及教师招录等培训的学员在未通过考试的情况下可以相互转化吸引学员报考协议班促进学生迅速规模化通过这样的营销策略先把学生流量池做大2相较普通班协议班财务模型更优协议班形式创新产品定价期望客单价优于普通班公司的定价能力盈利能力均有较大幅度的提升3一定程度上提高了课程及品牌的竞争力但协议班模型下最终确认的收入由课程价格通过率退费率共同决定由于同一职位招录的人数固定若参培率提高或协议班的比例越高则考试竞争越激烈意味着低通过率高退费率公司已全面下架全收全退的协议班产品2022年公司的战略重心之一即是优化产品结构采取有效措施降低了协议班高退费班次占比目前公司已经对课程产品做了大幅度调整已全部取消高收高退的课程产品因此大幅降低了协议班课程占比大比例提升了实收班课程占比并从过去主要考察收入全面转向考察每一个班次的实收与利润从调整来看也可以发现公司正在向品牌化方向努力表3三家公考培训机构的课程对比上海地区笔试不过面试不过价格笔试退面试退机构课程名称课时安排退费退费元费率费率元元第一阶段12天12晚封闭刷题2023上海国考经典全程协议-第二阶段7天7晚考前封闭集训25800200002000077527752new第三阶段7天7晚面试封闭第一阶段14天14晚2023年上海国考政治综合能第二阶段9天9晚岗位特色课2天2晚38800340001600087634124力精修班7天7晚封闭预测第三阶段7天7晚面试笔试15天15晚8天8晚走读2023年上海国考政治综合能笔试7天7晚封闭预测赠住宿28800200001600069445556力冲刺班面试7天7晚面试中公笔试179课时直播192课时视频封闭冲刺7天7晚住宿面授新大纲政综明师突围营1680011000900065485357面试16课时4次1V6互动封闭冲刺7天7晚住宿面授2023年上海国市考新大纲政笔试180课时直播192课时视频综明师突围营纯线上直播协17800148001400083157865面试16课时4次1V6互动议班笔试179课时直播292课时视频封闭冲刺招警银保监会证监会新大7天7晚住宿面授1880011000900058514787纲政综明师突围营面试16课时4次1V6互动封闭冲刺7本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页18公司深度分析中公教育天7晚住宿面授招警银保监会证监会新大笔试192课时直播292课时视频1480010000900067576081纲政综明师冲刺营面试16课时4次1V6互动23年国考笔试-新大纲魔鬼集基础强化14天14晚4天4晚申论4258001700006589000训营笔试协议天4晚数资3天3晚判断3天3晚言语国23年国考笔试-新大纲魔鬼集考冲刺7天7晚2天2晚申论2天232800240002200073176707训营笔面协议1晚数资1天1晚判断1天1晚言语1天123年国考笔试-新大纲魔鬼集晚常识套题训练6天6晚5套试卷解398003100039800778910000训营笔面协议2析23年国考笔试-新大纲在职精考点精讲考前预押考点精讲2天2晚申198001300006566000英套餐班笔试协议论1天1晚数资1天1晚判断1天1晚言23年国考笔试-新大纲在职精语1天1晚常识25800190001700073646589英套餐班笔面协议1考前预押2天2晚申论2天2晚数资1天23年国考笔试-新大纲在职精1晚判断1天1晚言语1天1晚常识318002380031800748410000英套餐班笔面协议223年国考笔试-新大纲全程训基础强化14天14晚晚4天4晚申论4218001400006422000华图营笔试协议天4晚数资3天3晚判断3天3晚言语23年国考笔试-新大纲全程训国考冲刺7天7晚2天2晚申论2天229800220002000073836711营笔面协议1晚数资1天1晚判断1天1晚言语1天123年国考笔试-新大纲全程训晚常识358002800035800782110000营笔面协议223年国考笔试-新大纲考前冲刺集训营笔试协议有基础198001300006566000学员国考冲刺7天7晚2天2晚申论2天223年国考笔试-新大纲考前冲晚数资1天1晚判断1天1晚言语1天1刺集训营笔面协议1有基础25800190001700073646589晚常识学员套题训练6天6晚5套试卷解析23年国考笔试-新大纲考前冲刺集训营笔面协议2有基础318002380031800748410000学员23国考精品冲刺营协议1全日制线上2128018000140008459657923国考精品冲刺营协议2全日制线上312802800031280895110000粉笔22国考考前集训营协议1非全日制线上1948017000130008727667423国考考前集训营协议2非全日制线上2948027000294809159100002023市考笔面协议24天24晚封闭集训2280015000900065793947资料来源各公司官网安信证券研究中心注统计时间为2022年11月3日线下全力拓展市场线上大力布局采用低端课引流到正价课的模式中公网校研发了线上线下相结合的教学模式即面授课程或者线上线下结合的OAOOnlineAndOffline课程线上打基础线下重巩固公司虽然也有部分网课但仅起辅助作用为正价课引流不作为公司主推课程主要系线上流量竞争激烈线上课程单价远低于线下图22中公教育国考线上课程价格图23中公教育OAO课程教学体系资料来源公司官网资料来源公司官网本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页19公司深度分析中公教育3如何看中公未来各条业务线的增长潜力传统的公职考试类是基础增长极考研等学历类是第二增长极IT医疗高端制造等职业技能培训是第三增长极从中公教育业务品类的布局节奏与扩张模式来看最早从短期爆发力最强的公务员招录考试赛道切入逐渐形成企业的平台化能力之后拓展至需求更分散的赛道如事业单位教师招录并正在向考研IT等新赛道延伸已经初步形成了存量业务不断壮大新业务后来居上赶超存量业务的多线增长模型从中长期的维度来看中公教育的未来成长逻辑在于1传统招录业务恢复稳健增长在经济社会精细化发展与公共服务均等化的背景下公职类人员数增长是长期趋势2023年国考招录人数与报名人数再创新高分别达371万人260万人且在疫情短期影响及就业压力仍大的情况下我们预计以公考事业单位考试培训为代表的传统公职类市场需求未来趋于稳定中公深耕公职类考试市场近二十年其市占率领先历经调整之后我们预计公司的公职类培训业务也将企稳增长2新品类快速扩张公司在教师赛道的成功复制充分验证了公司跨品类化扩张的能力基于协同效应显著的渠道优势公司正发力考研赛道同时布局IT建工医疗高端制造等细分此类新型赛道广阔且竞争分散我们看好公司有望成为细分领域龙头的潜力3经营数字化转型强化精细化运营的能力具体分为两部分一是从业务端角度更深度地应用双师与面授教学进行互补放大线上线下融合业务的增长引擎价值二是从经营效率角度做好全业务链全业务的IT一体化协同进一步提升快速响应的能力31公职类培训2023年国考招录人数再创新高中公基本盘仍在2016-2020年公司公务员序列收入由1530亿元快速增长至6290亿元CAGR高达424是公司支柱性的第一业务同为公职类的事业单位序列收入也保持高增速而2021年公务员序列收入大幅下降主要原因为疫情影响下的省考时间提前两次大考时间相近缩减了培训需求同时公司以线下培训为主要收入来源而疫情影响下公司20余个省份的直营网点和学习中心阶段性关停无法正常开展业务总体来看若不考虑2020-2021年受疫情影响的特殊年份公司这两大公职类序列贡献的收入占比超60但占比逐年下降合计收入占总收入的比重由2016年的707下降至2019年的6072020年2021年受疫情扰动招录节奏占比提升至675635图242016-2021年公司公务员序列营收及增速图252016-2021年公司事业单位序列营收及增速公务员序列亿元同比增速事业单位序列亿元同比增速70629801690941005513140160508060141274805848350312553650301440101960141010403205417133692020504088843005692020666-90620153-204298-20020-464410-402-200-600-40201620172018201920202021201620172018201920202021资料来源公司公告安信证券研究中心资料来源公司公告安信证券研究中心本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页20