【行情复盘】上周五美国经济数据表现不佳，美联储加息放缓预期继续升温，美元指数表现弱势，贵金属表现强势；这一影响周一依然存在，美元指数表现弱势，贵金属维持震荡偏强走势。截止17:00，现货黄金整体在1864-1881美元/盎司区间震荡偏强运行，涨幅接近0.5%；现货白银整体在23.8-24.096美元/盎司区间震荡偏强运行，涨幅接近0.6%。国内贵金属日内维持强势行情，沪金涨0.88%至414元/克；沪银涨1.82%至5252元/千克。
　　【重要资讯】①本周关注焦点为中美12月通胀数据和美欧官员讲话，特别是非农表现不抵工资和非制造业PMI弱势影响，美联储官员态度的转变。美国12月CPI将于周四公布，该数据是联储下个月初加息幅度的重要依据，市场预计12月份整体CPI同比上涨6.6%，较7.1%的前值继续回落，美联储加息25BP概率大。美国经济衰退担忧再度升温，一方面是政策收紧带来的负面影响预期，另一方面是经济数据表现偏弱，美国经济衰退预期接下来将继续影响商品市场运行。②美国每小时工资年率增幅4.6%，远低于5%的预期，通胀偏向持续下行。美国2022年12月ISM服务业PMI从11月的56.5降至49.6，为2020年5月以来最低，创疫情爆发初期以来最大降幅，表明占美国经济活动三分之二以上的服务业出现萎缩，经济衰退或难以避免，美联储加息放缓的预期继续升温，预计下一次议息会议加息25BP可能性大。③截至1月3日当周，黄金投机性净多头增加4786手至141666手合约，表明投资者看多黄金的意愿继续升温；投机者持有的白银投机性减少93手至30934手合约，表明投资者看多白银的意愿小幅降温。
　　【交易策略】运行逻辑分析：美联储货币政策调整节奏预期、经济衰退担忧与地缘政治局势继续主导贵金属行情；美元指数和美债收益率走势直接影响贵金属走势。美联储加息步伐将会进一步放缓直至停止加息，美国经济衰退担忧继续升温，美元指数和美债收益率维持弱势行情，贵金属突破关键点位后维持高位偏强运行态势，继续关注政策收紧节奏放缓（美元指数和美债收益率高位回落）、经济衰退预期与地缘政治等宏观因素能否助力贵金属持续上涨。关注人民币汇率，汇率升值使得内盘表现弱于外盘。
　　运行区间分析：伦敦金现再度回到1875美元附近，随着联储政策收紧步伐放缓兑现并持续，经济衰退担忧加剧等因素影响，叠加美元指数和美债收益率继续回落，伦敦金现春节前上方关注1900美元/盎司（420元/克，沪金要关注汇率），若能突破仍有上涨空间，下方关注1750美元/盎司支撑（395元/克）。白银再度涨至23.8-24美元/盎司（5300元/千克）关键位置，春节前上方关注24.8-25美元/盎司位置（5600元/千克），下方继续关注22美元/盎司（4900元/千克）关口。春节前，贵金属依然处于宽幅偏强震荡期，建议低吸为主。
　　黄金期权方面，建议卖出深度虚值看跌期权获得期权费，如暂时可卖出AU2304P388合约。白银期权方面，建议卖出深度虚值看跌期权获得期权费，如暂时可卖出AG2303P4900合约。
　　

研究报告全文：贵金属黄金白银期货期权日报行情复盘上周五美国经济数据表现不佳美联储加息放缓预期继续升温美元指数表现弱势贵金属表现强势这一影响周一依然存在美元指数表现弱势贵金属维持震荡偏强走势投资咨询业务资格京证监许可201275号截止1700现货黄金整体在1864-1881美元盎司区间震荡偏强运行涨幅接近05现货白银作者稀有贵金属研究中心史家亮王骏整体在238-24096美元盎司区间震荡偏强运行涨幅接近06国内贵金属日内维持强势行情沪金涨088至414元克沪银涨182至5252元千克执业编号F3057750执业资格重要资讯本周关注焦点为中美12月通胀数据和美欧官员讲话特别是非农表现不抵Z0016243投资咨询工资和非制造业PMI弱势影响美联储官员态度的转变美国12月CPI将于周四公布该数据联系方式shijialiangfoundersccom是联储下个月初加息幅度的重要依据市场预计12月份整体CPI同比上涨66较71的前值继续回落美联储加息25BP概率大美国经济衰退担忧再度升温一方面是政策收紧带来的负成文时间2023年1月9日星期一面影响预期另一方面是经济数据表现偏弱美国经济衰退预期接下来将继续影响商品市场运行美国每小时工资年率增幅46远低于5的预期通胀偏向持续下行美国2022年12月ISM服务业PMI从11月的565降至496为2020年5月以来最低创疫情爆发初期以来最大降幅表明占美国经济活动三分之二以上的服务业出现萎缩经济衰退或难以避免美联储加息放缓的预期继续升温预计下一次议息会议加息25BP可能性大截至1月3日当周黄金投机性净多头增加4786手至141666手合约表明投资者看多黄金的意愿继续升温投机者持有的白银投机性减少93手至30934手合约表明投资者看多白银的意愿小幅降温交易策略运行逻辑分析美联储货币政策调整节奏预期经济衰退担忧与地缘政治局势继续主导贵金属行情美元指数和美债收益率走势直接影响贵金属走势美联储加息步伐将会进一步放缓直至停止加息美国经济衰退担忧继续升温美元指数和美债收益率维持弱势行情贵金属突破关键点位后维持高位偏强运行态势继续关注政策收紧节奏放缓美元指数和美债收益率高位回落经济衰退预期与地缘政治等宏观因素能否助力贵金属持续上涨关注人民币汇率汇率升值使得内盘表现弱于外盘运行区间分析伦敦金现再度回到1875美元附近随着联储政策收紧步伐放缓兑现并持续经济衰退担忧加剧等因素影响叠加美元指数和美债收益率继续回落伦敦金现春节前上方关注1900美元盎司420元克沪金要关注汇率若能突破仍有上涨空间下方关注1750美元盎司支撑395元克白银再度涨至238-24美元盎司5300元千克关键位置春节前上方更多精彩内容请关注方正中期官方微信关注248-25美元盎司位置5600元千克下方继续关注22美元盎司4900元千克关口春节前贵金属依然处于宽幅偏强震荡期建议低吸为主黄金期权方面建议卖出深度虚值看跌期权获得期权费如暂时可卖出AU2304P388合约请务必阅读最后重要事项白银期权方面建议卖出深度虚值看跌期权获得期权费如暂时可卖出AG2303P4900第1页合约目录一贵金属行情数据3二贵金属相关宏观数据和事件解读5三贵金属与相关商品套利分析8一金银比套利及内外盘套利分析8二金油比套利分析10三金铜比套利分析13四美联储货币政策转向与黄金行情演绎分析15五贵金属黄金白银持仓分析18一黄金持仓分析18二白银持仓分析18六黄金期权数据分析19一期权合约月份及合约简介19二历史波动率及历史波动率锥20三沪金期权成交持仓21四期权策略建议21请务必阅读最后重要事项第2页一贵金属行情数据202319沪金活跃合约价格变动统计与分析合约名称T日收盘价T日涨跌幅周度涨跌幅T日结算价结算涨跌幅结算周度涨跌幅周度走势图振幅沪金230141130560464113056055000沪金2302413240910614117054056136沪金230441408806241228046051137沪金2306414460920644128051048135沪金23084149408906841278036043145沪金23104153809107041414061054132202319沪金活跃合约成交持仓数据统计与分析合约名称T日成交量成交环比变动T日成交额亿元T日持仓量T日持仓额亿元持仓量环比变动投机度沪金23010-1000000021001000000沪金230226332-252410841399321644-859066沪金23041441951375594491597316585503090沪金23063750259015481794243279664047沪金23084726211519511665069954284沪金23102802335116694029266040总计2130355718783828146711607331076图1上期所黄金期货价量数据数据来源WIND方正中期期货研究院202319沪银活跃合约价格变动统计与分析合约名称T日收盘价T日涨跌幅周度涨跌幅T日结算价结算涨跌幅结算周度涨跌幅周度走势图振幅沪银23015248196-2095224150-166225沪银23025252182-2075216112-249239沪银23035261184-2085224112-254240沪银23045268188-2085230114-255244沪银23055274193-2105234116-264249沪银23065280193-2175241118-264255沪银23075286199-2185252133-260247202319沪银活跃合约成交持仓数据统计与分析合约名称T日成交量成交环比变动T日成交额亿元T日持仓量T日持仓额亿元持仓量环比变动投机度沪银2301740-70750587968094-460009沪银2302507219449396871402061316-401362沪银23038135102263762180872051160037沪银230477861153461091317291240368059沪银2305623162691489315789149-970395沪银23064279551379336474034433806-031106沪银23072761-38322183448033-046080总计1160203926909869206708688025126图2上期所白银期货价量数据数据来源WIND方正中期期货研究院上周五美国经济数据表现不佳美联储加息放缓预期继续升温美元指数表现弱势贵金属表现强势这一影响周一依然存在美元指数表现弱势贵金属维持震荡偏强走势截止1700现货黄金整体在1864-1881美元盎司区间震荡偏强运行涨幅接近05现货白银整请务必阅读最后重要事项第3页体在238-24096美元盎司区间震荡偏强运行涨幅接近06国内贵金属日内维持强势行情沪金涨088至414元克沪银涨182至5252元千克请务必阅读最后重要事项第4页二贵金属相关宏观数据和事件解读宏观经济与贵金属周度风险提示1月9日-1月13日当周重磅数据方面关注中美12月通胀数据和美国初请失业金人数等风险事件关注美联储和欧洲央行官员讲话欧洲经济公报具体来看周一中国12月M2社融等北美领导人举行峰会周二中国12月全社会用电量美联储主席鲍威尔英国央行行长贝利和欧洲央行执委施纳贝尔在瑞典央行举办的会议上发表讲话周三美国上周APIEIA原油库存EIA月度短期能源展望报告欧洲央行管委霍尔茨曼维勒鲁瓦发表讲话周四中国12月CPIPPI美国12月CPI至1月7日当周初请失业金人数美联储哈克讲话欧洲央行公布经济公报日央行行长黑田东彦将发表讲话周五中国12月贸易帐美国1月密歇根大学消费者信心指数初值德国2022年全年GDP增速美联储布拉德哈克讲话本周关注焦点为中美12月通胀数据和美欧官员讲话特别是非农表现不抵工资和非制造业PMI弱势影响美联储官员态度的转变美国12月CPI将于周四公布该数据是联储下个月初加息幅度的重要依据市场预计12月份整体CPI同比上涨66较71的前值继续回落美联储加息25BP概率大美国经济衰退担忧再度升温一方面是政策收紧带来的负面影响预期另一方面是经济数据表现偏弱美国经济衰退预期接下来将继续影响商品市场运行对于美联储货币政策维持观点不变加息步伐放缓拐点已经出现预计一季度再度加息1-2次两次可能性大各25BP终端利率或为475-525终端利率持续到下半年然后四季度将会视经济衰退程度和通胀回落程度降息美元指数高位回落短期下方关注10324的60周均线位置若跌破则会进一步测试100整数关口上方关注10634的200日均线伦敦金回到1870美元盎司附近春节前上方关注1900美元若突破仍有上涨空间下方关注1750美元支撑贵金属依然处于震荡偏强运行期建议低吸为主请务必阅读最后重要事项第5页非农表现不抵工资和非制造业PMI弱势影响美联储加息放缓预期继续升温尽管美国12月非农数据整体表现强于预期但是工资表现偏弱美国服务业活动在逾两年半时间里首次出现萎缩美联储加息放缓预期再度升温经济衰退担忧再起美元指数和美债收益率大幅回落贵金属走强美国12月失业率在连续两个月处于37后回落至35美国12月季调后非农就业人口录得增加223万人虽然是2020年12月以来最小增幅但是表现强于20万的预期值尽管非农新增人数继续小幅下降但是非农数据整体和失业率表现是超预期的劳动力市场依然强劲且有韧性这对于美联储加息偏鹰的预期应该是升温的但是公布数据后美元指数走弱贵金属走强关键在于通胀数据的表现每小时工资年率增幅46远低于5的预期工资螺旋上涨被质疑通胀偏向持续下行使得市场对美联储加息放缓预期升温随后公布的美国服务业活动数据使得这一预期继续升温美国2022年12月ISM服务业PMI从11月的565降至496为2020年5月以来最低远低于经济学家预期的55并创疫情爆发初期以来最大降幅表明占美国经济活动三分之二以上的服务业出现萎缩经济衰退或难以避免美联储加息放缓的预期继续升温预计下一次议息会议加息25BP可能性大受经济衰退担忧升温和加息继续放缓预期升温影响美元指数和美债收益率均大幅回落贵金属持续上涨另外亚特兰大联储主席博斯蒂克表示最新的美国就业数据是经济逐渐放缓的另一个迹象如果这种情况继续下去美联储可能在下一次政策会议上将加息幅度降至25个基点巴尔金也表示美联储放慢加息步伐将有助于限制对经济的损害对于美联储货币政策维持观点不变加息步伐放缓拐点已经出现加息结束后将会面临何时降息的第二拐点预计一季度再度加息1-2次两次可能性大各25BP终端利率或为475-525终端利率持续到下半年然后四季度将会视经济衰退程度和通胀回落程度降息请务必阅读最后重要事项第6页图3美联储宽松政策退出展望数据来源WIND方正中期期货研究院请务必阅读最后重要事项第7页三贵金属与相关商品套利分析一金银比套利及内外盘套利分析图4伦敦金现与伦敦银现比价分析数据来源WIND方正中期期货研究院金银比率黄金与白银的比值在很大程度上可以作为全球宏观经济健康状况的晴雨表因为金银比的意义在于它能反应经济周期通常情况下当金银比下降的时候经济往往处于上升周期而当金银比放大的时候这时候经济往往开始下滑甚至出现衰退虽然黄金和白银均被视为贵金属大概率齐涨共跌然而两者因为基础属性存在区别故两者的走势亦存在较大的区别黄金具有较强的抗通胀属性但是债券数据和货币属性所带来的避险属性影响会更大故黄金的主要需求在于投资需求或避险需求往往在市场走势偏弱时期充当通胀对冲和避险资产而白银则是在工业领域有着广泛应用工业最终用途消耗的白银占比接近60而黄金为10左右故白银价格对经济周期比较敏感经济衰退会从需求端拖累白银行情形成利空影响故在经济或地缘政治不确定性风险较大的时期黄金的价格涨请务必阅读最后重要事项第8页幅比白银大金银比率扩大在经济复苏时期由于工业需求上升白银的价格涨幅更大金银比率缩窄从近三年的金银比数据来看亦支撑上方观点2020年上半年新冠肺炎疫情全球蔓延金融危机和经济陷入深度衰退中金银比亦是从85左右持续拉升至最高的123的历史最高水平充分说明了经济危机和风险的存在随后随着政府和央行的救市和经济刺激计划的实施经济开始从深度衰退逐步复苏金银比亦开始走低2021年2月初降至疫情以来的最低点62跌幅接近502022年美联储加速不断加速收紧货币政策能源危机粮食危机和供应链危机冲击工业需求经济衰退预期不断升温有色板块维持弱势在这种情况下价格高弹性的白银的反复性较强整体弱于黄金金银比近期持续抬升金银比从75反弹至最高的956附近然后因为美联储加息节奏放缓预期与兑现经济衰退预期有所降温等因素影响白银价格涨幅大于黄金故金银比价格再度回落至75左右展望2023年从美联储加息节奏预期来看美联储将会在2023年一季度继续加息二三季度维持终端利率不变四季度有降息可能在此节奏预期下虽然加息步伐放缓的过程中期限利差收窄会对长端名义利率形成拖累但通胀预期的回落或将为实际利率提供部分上行空间尽管名义利率可能因为通胀预期回落而回落但是实际利率依然维持在高位实际利率支撑依然存在预期下我们认为一季度贵金属价格或难有较大起色二季度和三季度随着经济衰退预期的逐步兑现避险需求和风险对冲的长期配置需求或将对贵金属形成托底支撑并在二三季度成为价格回升的核心驱动四季度依据通胀回落程度和经济衰退程度可能的降息预期会进一步推升贵金属走强白银方面经济衰退和有色金属走势对工业属性较强的白银形成偏空影响白银一季度因为政策调整的不确定性和经济衰退预期升温表现会偏弱特别是经济衰退预期的逐步对象对请务必阅读最后重要事项第9页白银形成利空影响故白银表现弱于黄金随着经济衰退预期的对象二季度后半段前后或开始跟随黄金走势震荡走强故白银表现或先弱于黄金而后跟随黄金走强且上涨态势或强于黄金故从以上分析来看2023年贵金属整体呈现先抑后扬走势可能性大或呈现走势上半年白银会因为经济衰退的逐步兑现表现弱于黄金而下半年会因为经济修复和美联储降息预期影响表现强于黄金故此背景下金银比或呈现先强后弱走势2023年美欧经济衰退难免工业属性较强的白银预计将会弱于黄金金银比在上半年仍有上涨空间关注95的前高位置下半年金银比将会走势偏弱下方关注65的关键阻力位整体或呈现先扬后抑走势这与政策调整和经济衰退逻辑密切相关投资者可根据金银比走势进行贵金属的投资活动黄金内盘价格高于外盘价格白银内盘价格亦高于外盘价格2023年人民币有升值动力故存在内外价格套利机会二金油比套利分析图5伦敦金现与布伦特原油比价分析数据来源WIND方正中期期货研究院请务必阅读最后重要事项第10页黄金是典型的是避险和抗通胀资产原油是周期性商品是风险类资产可以说明经济活动的强弱和市场的风险偏好故金油比的变化一定程度上反映了经济活动和市场情绪的变化因为黄金和原油均是美元计价故所谓金油比通常使用伦敦金现和WTI原油进行计算的含义就是1盎司黄金所能购买的原油数量这个指标比值越高说明用WTI原油衡量的黄金价格越高金油比越低说明用WTI原油衡量的黄金价格低当金油比处于高位之际说明黄金的需求要高于原油需求即市场的避险和抗通胀需求较强而经济活动处于偏弱的状态市场偏好较低当金油比处于低位时说明黄金的需求低于原油需求即市场的避险和抗通胀需求较弱而经济活动处于走强的状态市场风险偏好高故金油比在一定程度上可以预测经济活动走势和市场风险偏好的变化是风险偏好晴雨表市场普遍认为金油比可以视作风险结构变化的前瞻指标有以下几点原因第一黄金和原油同属大宗商品长周期看具有趋势一致性历史数据亦可以支撑此观点经济处于稳定状态之际油价上涨通胀预期上涨进而带动黄金价格上涨同理油价下跌通胀预期下降进而带动黄金价格下跌故金油比不会发生异动相对稳定一旦出现异动就意味着经济与政策不确定性市场风险出现的可能性变大第二黄金和原油的风险特性存在较大的区别原油和实体经济总需求的联系要明显强于黄金而金价对货币政策地缘政治风险特别是中东以外地区以及不确定性风险的敏感性要大于原油价格从油价走势来看当前原油仍处在去年6月以来的下跌趋势中在连续大跌后短线盘面走势将转入震荡或偏弱格局同时认为今年一季度油价仍可能进一步下探新低而黄金走势方面虽然近期黄金表现强势但是即便加息步伐放缓的过程中期限利差收窄会对长端名义利率形成拖累但通胀预期的回落或将为实际利率提供部分上行空间尽管名义利率可能因为通胀预期回落而回落但是实际利率依然维持在高位实际利率支撑依然存在预期下我们认为请务必阅读最后重要事项第11页一季度黄金价格或难有较大起色故一季度金银比或呈现震荡偏强走势这也说明经济依然在下行在逐步走弱展望2023年金油比有所上升但是依然处于偏低的位置主因在于原油价格在能源危机冲击仍表现强劲且有韧性而黄金价格受到美联储加速收紧货币政策的直接冲击后续金油比仍有逐步上升的趋势黄金价格将会因为美联储货币政策收紧逐步放缓经济衰退预期升温以及地缘政治局势等因素影响表现强劲而原油价格则会在美联储加速收紧货币政策冲击经济衰退预期影响以及其他地缘政治因素影响下中长期震荡偏弱运行可能性大因此金油比有进一步上涨的趋势对于原油而言2023年宏观因素将决定油价的顶部区间地缘政治对原油供给端的影响程度将决定油价的底部区间在基准情形下预计2023年油价运行中枢较2022年会小幅下降但从历史价格水平上看2023年油价仍会维持在中高位区间上半年油价运行中枢将继续下降预计年中前后达到全年低点下半年油价走势将趋稳修复对于黄金而言黄金呈现先抑后扬走势可能性大或呈现走势一季度因为政策调整的不确定性表现会偏弱二季度开始黄金震荡走强可能性大2023年伦敦金现核心压力位为2000-2075美元盎司区间支撑位为1650-1675美元盎司区间跌破支撑位下方则需要关注1600美元盎司和1500美元盎司关口预计主运行区间为1600-2075美元盎司故对于2023年金银比预期方面预计主运行区间为18-40整体震荡偏强运行上半年偏强运行为主下半年或偏向震荡或小幅回落金油比上涨预期与经济衰退预期相一致从金油比来看2023年美国经济衰退或难以避免请务必阅读最后重要事项第12页三金铜比套利分析图6伦敦金现与LME铜比价分析数据来源WIND方正中期期货研究院金铜比是黄金价格与铜价的比值即一盎司黄金所能购买的铜的数量为黄金的相对价格黄金是典型的避险和抗通胀资产具有铜博士之称的铜是周期性商品是风险类资产在需求端受到宏观经济周期的影响较大对宏观经济走势敏感度非常高故金铜比的变化一定程度上反映了宏观经济活动的变化宏观经济学家凯恩斯提出的吉布森悖论在很大程度上说明了金铜比指标的重要性亦说明利率和黄金价格之间的关系吉布森悖论是说利率与一般价格水平正相关而非通货膨胀率换句话说利率随一般价格水平上升下降而上升下降即通胀时利率是上涨的通缩时利率反而是下降的在金本位条件下一般物价水平越高意味着一盎司黄金能购买的商品数量越少即黄金的相对价格下跌同时也意味着利率也随之升高故在吉布森悖论中黄金的相对价格就与长期实际利率呈反方向变动那么金铜比与利率呈现反向关系请务必阅读最后重要事项第13页铜作为大宗商品的核心组成元素其快速攀升之时金铜比下行利率随之上扬黄金反而可能面临下跌风险这与我们此前认为物价上升推动黄金抗通胀属性回升并支持金价走强的逻辑正好相反这亦是逻辑的转变由抗通胀逻辑转移为货币政策转向影响逻辑在不同的历史时期所起的作用是不一致的对于金铜比而言其更多地是能够反映出经济周期的变化因此金铜比和美国方面GDP有着比较显著的相关性并且金铜比的走势领先GDP走势对于经济周期的判断显得更为重要从逻辑分析来看金铜比与经济走势呈现负相关关系金铜比走强之际黄金需求要强于铜的需求及避险或抗通胀需求强于工业需求市场避险情绪高涨风险偏好下降说明经济活动走弱或者边际走弱金铜比走弱之际黄金需求弱于铜的需求工业需求较强说明市场风险偏好高涨经济活动走强或者边际走强故金铜比的走势与经济走势具有负相关性从金铜比和美国GDP不变价季度同比数据走势来看金铜比和美国GDP不变价季度同比之间具有明显的负相关性并且明显领先于美国GDP不变价季度同比从金铜比和美国GDP不变价季度同比分析金铜比趋势的转变往往伴随着经济的转势故从金铜比的走势来预测经济周期具有较好的效果与金油比一样经济危机时金铜比也出现飙升背后逻辑同样是利率水平下降经济增长下降但相对于金油比金铜比几乎可以反映每一次美国GDP走势的大幅波动包括金油比没有反映的2000年互联网泡沫破灭产生的美国经济衰退金铜比也敏感的反映出来了故从金铜比和金油比对经济的敏感性上我们认为金铜比是更好的指标可以提前有效的预测经济的整体走势因此要重视金铜比的作用前期量化宽松与经济复苏等宏观因素影响下铜价持续上涨金铜比亦持续走低这进一步说明经济的强势对经济的复苏亦是验证当前经济衰退担忧加剧金铜比走强并且有进一步走强的趋势这一方面是验证了市场对经济衰退的担忧另一方面则是说明经济持续请务必阅读最后重要事项第14页下行将会持续这一预期下对于黄金而言其配置价格则依然存在对于黄金而言亦形成利好影响建议继续做多金铜比四美联储货币政策转向与黄金行情演绎分析对比美联储资产负债表规模变动和伦敦金现价格的历史走势数据可以得到以下的结论美联储资产负债表规模的增加往往伴随着黄金价格的上涨美联储资产负债表规模趋于稳定或者小幅回落之际黄金价格亦会出现回落回顾美联储资产负债表规模和黄金价格2000年以来的数据可以具体分析两者的关系2008年9月-2011年9月面对金融危机美联储实施宽松货币政策释放流动性资产负债表规模大幅增加从9000亿美元涨至29000亿美元伦敦金现价格亦直线拉升从750美元盎司一路飙涨至1900美元盎司这一阶段是历史上最长的流动性泛滥时期除美联储以外各国央行加大货币宽松力度以对冲频发的经济金融危机地缘政治危机带来的负面影响长期宽松下通胀预期抬升实际利率下行美元指数走弱黄金呈现大牛市2012年底-2014年中虽然美联储实施第四轮QE资产负债表规模继续增加但是黄金没有出现对应的上涨当然在很大程度上避免了黄金的深度回落这一阶段前处于后金融危机时期美国经济回暖货币政策转向第三轮QE结束整体低通胀实际利率回升此外日欧经济仍低迷反衬美国增长相对强势金价快速下跌进入熊市区间而美联储第四轮量化宽松政策虽然没有使得黄金价格上涨但是改变黄金快速下降的趋势改变了黄金熊市下跌的幅度使其从快速下跌回归震荡偏弱期故宽松的货币政策亦促进了金价的相对涨幅2019年下半年至今美联储开启了新一轮的量化宽松政策而新冠肺炎疫情的爆发则是使得美联储进入超级量化宽松时代美联储资产负债表规模亦是急剧大幅增加从初期的4万亿涨至当前接近8万亿仍有进一步上涨的趋势这一阶段叠加疫情风险所带来的避险需求黄金价格则是持续的大请务必阅读最后重要事项第15页幅上涨最高涨至2075美元盎司不断刷新历史新高超宽松的货币政策所带来的货币超发和流动性泛滥使得黄金价格出现大幅的上涨2014年下半年-2019年初美国经济进入繁荣期美联储资产负债表规模亦相对稳定没有进一步的释放流动性黄金亦从急速下跌的熊市逐步转向震荡市而2011年9月-2012年10月是美联储第四轮QE前的短暂的货币政策相对正常时期该阶段黄金价格从高位回落进入超级熊市虽然有经济好转与市场风险偏好等其他因素的反向冲击但是货币政策的收紧第三轮QE的结束或是其大幅回落的核心影响因素而2021年1月6日随着美联储12月议息会议纪要显示美联储开始讨论宽松货币政策的退出路径释放货币政策调整的鹰派信号后黄金价格则是持续的走弱从1960美元盎司跌至1675美元盎司附近亦说明黄金行情对美联储货币政策调整的敏感性从2004-2006年美联储加息周期和2015-2018年美联储加息周期前后货币政策调整和黄金走势分析来看美联储货币政策转向预期加强之际如缩减购债和加息预期升温之际黄金维持弱势当货币政策调整被市场消化或者落地之际黄金往往走出利空出尽反弹的行情这与2021年美联储货币政策调整与黄金走势相一致2021年美联储货币政策转向预期不断升温从缩减购债政策调整预期加强到加息预期加强再到出现缩表预期黄金维持弱势当政策调整落地后黄金则开始利空出尽低位反弹行情这一规律走势在接下来的时间内仍适用美联储货币政策调整预期升温之际对贵金属形成较大的压力当货币政策调整落地时贵金属则会开启利空出尽反弹的行情2022年货币政策的逐步转向对于黄金的影响依然是核心但是美联储近期释放的天量流动性依然没有被市场所完全消化超发的货币和泛滥的流动性依然会支撑着金价故黄金价格虽然会回调但是回调的幅度会相对有限从中长期来看货币超发严重黄金供应相对有限黄金仍有上涨空间长期投资者或者资产配置者可借回调之际做多长期持有请务必阅读最后重要事项第16页图7美联储宽松政策退出路径展望数据来源Wind方正中期研究院请务必阅读最后重要事项第17页五贵金属黄金白银持仓分析一黄金持仓分析图8上期所黄金持仓数据数据来源WIND方正中期期货研究院二白银持仓分析图9上期所白银持仓数据请务必阅读最后重要事项第18页数据来源WIND方正中期期货研究院六贵金属期权数据分析一期权合约月份及合约简介图10沪金期权合约月份及合约简介数据来源WIND方正中期期货研究院图11沪银期权合约月份及合约简介数据来源WIND方正中期期货研究院请务必阅读最后重要事项第19页二历史波动率及历史波动率锥图12沪金期权历史波动率数据来源WIND方正中期期货研究院图13沪金期权历史波动率锥数据来源WIND方正中期期货研究院请务必阅读最后重要事项第20页