核心观点：铝模板行业当前处于“铝代木”渗透率快速提升和小企业加速出清时期，公司作为行业龙头，自身具备强管理和优服务等竞争优势，在国内外布点扩产和品类延伸支持下市占率有望持续提升，中长期具备成长性；且在地产政策边际好转带来的需求修复预期下，公司短期亦具备较强的向上弹性。
　　铝模板租赁周转20层以上成本优势凸显，当前仍是渗透率快速提升时期。铝模板具多重优势，而促成“铝代木”的直接原因在成本，我们测算铝模板采购、铝模板租赁、木模板采购三种模式的经济效益：1）木模板综合单位成本80元/平左右；2）铝模板综合单位成本则伴随周转层数提高逐步降低，在周转20层以上情况下铝模板租赁较木模板成本更低；3）铝模板采购则需周转50次以上才能具备经济效益；且铝模板在工期节约和质量方面的提高又进一步降低了隐形成本。下游对铝模板经济效益的逐步认识会催化“铝代木”的实现，考虑部分发达国家中高层铝模板渗透率已经达到90%以上，国内整体渗透率仍处于较低水平，当前正处于“铝代木”渗透率快速提升时期。
　　行业调整换挡，短期需求低迷加速行业出清。近年行业面临地产景气下行影响需求、疫情防控延缓工程进度、铝价上行增加成本三重压力，部分企业特别是小企业逐步退出市场，2022H1行业内企业600余家，较2021年末减少达100余家；另部分大企业也因自身经营问题逐步退出市场，行业正加速出清。
　　市场空间超500亿，公司实际市占率仅3%左右，未来提升空间大。我们测算2022-2025年国内铝模板市场规模分别为420、445、487、542亿元，同比+5.4%、+5.9%、+9.5%、+11.2%，从产量和收入口径测算志特新材2020-2021年市占率均仅为3%左右，在铝模板渗透率提升叠加行业出清背景下，公司作为行业龙头自身具备强α，在多重优势加持下，未来市占率提升空间大。
　　铝模产品及租赁业务特点决定行业进入容易但做优做精难，公司自身的强α在于内部管理的精细化和外部服务的高效性，而海内外各区域产能及业务的扩张布局和品类的延伸又进一步支持了公司未来的成长。
　　内部强管理：公司基于BIM技术自主研发相关信息管理系统，优化各项业务流程，提高管理效率，依托于充足的研发资金及人员投入，将内部管理优势最大化。
　　外部优服务：“铁三角”服务团队加持，保证售前、售中、售后提供高效、快速、优质、全面的服务，强大的综合服务能力帮助公司在激烈竞争中占据优势。
　　区域广布局：国内华中/华南/华北/西北/西南均有基地投产、拟/在建，全国布局深入空白市场，2021年公司铝模产能300万平，江门二期及重庆一期项目投产后产能将达到390万平，产能扩张有力支持规模增长。另公司在马来西亚和新加坡已成立子公司开展租赁业务，未来将紧跟“一带一路”形成国内外“双轮驱动”格局，对冲国内需求影响。
　　品类多延伸：爬架与铝模经济特性趋同，配套率提升空间大；装配式预制件与铝模技术互补，公司依托铝模客户基础积极延伸品类，促单项目/客户收入增加。2022Q1-Q3公司爬架和装配式预制件业务收入分别为1.3、1.1亿，均超过21年全年水平，较21年分别增长1.6%、174.4%，合计业务占比达20.8%，正成为公司收入增长重要驱动力。
　　盈利预测及投资建议：预计公司2022~2024年的归母净利润分别为2.0、2.9、3.6亿元，对应PE市盈率分别为34、24、19倍，首次覆盖，给予公司“增持”评级。
　　风险提示：下游行业需求波动、产能投放进度不及预期、原材料价格大涨、市场空间测算偏差、渗透率提升不及预期、报告使用的公开资料信息滞后或更新不及时。

研究报告全文：受益铝模板渗透率提升强管理优服务构筑领先优势志特新材300986SZ建证券研究报告公司深度报告2023年01月07日筑材料评级增持首次覆盖公司盈利预测及估值TableFinance市场价格评级增持维持4198指标2020A2021A2022E2023E2024E营业收入百万元分析师孙颖市场价格3538元11201481195125513371增长率yoy299323317308321执业证书编号分析师孙颖S0740519070002净利润百万元168164203285360Email执业证书编号sunyingztsS0740519070002comcn增长率yoy287-24235405261每股收益元Emailsunyingrqlzqcomcn103100124174220每股现金流量061105177263259分析师耿鹏智净资产收益率2413253344研究助理刘毅男执业证书编号S0740522080006PE4142342419EmailliuynrqlzqcomcnPB1069910Emailgengpzztscomcn备注股价取自2023年01月06日收盘价每股指标按照最新股本数全面摊薄报告摘要研究助理刘毅男核心观点铝模板行业当前处于铝代木渗透率快速提升和小企业加速出清时期Emailliuyn01ztscomcn公司作为行业龙头自身具备强管理和优服务等竞争优势在国内外布点扩产和品类延伸支持下市占率有望持续提升中长期具备成长性且在地产政策边际好转带来的基本状况TableProfit需求修复预期下公司短期亦具备较强的向上弹性总股本百万股164铝模板租赁周转20层以上成本优势凸显当前仍是渗透率快速提升时期铝模板具多流通股本百万股70重优势而促成铝代木的直接原因在成本我们测算铝模板采购铝模板租赁木模板采购三种模式的经济效益木模板综合单位成本元平左右铝模板市价元41981802综合单位成本则伴随周转层数提高逐步降低在周转20层以上情况下铝模板租赁较木市值百万元6880模板成本更低3铝模板采购则需周转50次以上才能具备经济效益且铝模板在工流通市值百万元2939期节约和质量方面的提高又进一步降低了隐形成本下游对铝模板经济效益的逐步认股价与行业TableQuotePic-市场走势对比识会催化铝代木的实现考虑部分发达国家中高层铝模板渗透率已经达到90以上国内整体渗透率仍处于较低水平当前正处于铝代木渗透率快速提升时期10志特新材沪深300行业调整换挡短期需求低迷加速行业出清近年行业面临地产景气下行影响需求0疫情防控延缓工程进度铝价上行增加成本三重压力部分企业特别是小企业逐步退-10出市场2022H1行业内企业600余家较2021年末减少达100余家另部分大企业2022-012022-062022-012022-022022-032022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-082022-092022-102022-102022-112022-122022-12-20也因自身经营问题逐步退出市场行业正加速出清-30市场空间超500亿公司实际市占率仅3左右未来提升空间大我们测算2022-2025-40年国内铝模板市场规模分别为420445487542亿元同比545995-50112从产量和收入口径测算志特新材2020-2021年市占率均仅为3左右在铝模板渗透率提升叠加行业出清背景下公司作为行业龙头自身具备强在多重优势-60加持下未来市占率提升空间大-70铝模产品及租赁业务特点决定行业进入容易但做优做精难公司自身的强在于内部公司持有该股票比例管理的精细化和外部服务的高效性而海内外各区域产能及业务的扩张布局和品类的相关报告延伸又进一步支持了公司未来的成长内部强管理公司基于BIM技术自主研发相关信息管理系统优化各项业务流程提高管理效率依托于充足的研发资金及人员投入将内部管理优势最大化外部优服务铁三角服务团队加持保证售前售中售后提供高效快速优质全面的服务强大的综合服务能力帮助公司在激烈竞争中占据优势区域广布局国内华中华南华北西北西南均有基地投产拟在建全国布局深入空白市场2021年公司铝模产能300万平江门二期及重庆一期项目投产后产能将达到390万平产能扩张有力支持规模增长另公司在马来西亚和新加坡已成立子公司开展租赁业务未来将紧跟一带一路形成国内外双轮驱动格局对冲国内需求影响品类多延伸爬架与铝模经济特性趋同配套率提升空间大装配式预制件与铝模技术互补公司依托铝模客户基础积极延伸品类促单项目客户收入增加2022Q1-Q3公司爬架和装配式预制件业务收入分别为1311亿均超过21年全年水平较21年分别增长161744合计业务占比达208正成为公司收入增长重要驱动力盈利预测及投资建议预计公司20222024年的归母净利润分别为202936亿元对应PE市盈率分别为342419倍首次覆盖给予公司增持评级请务必阅读正文之后的重要声明部分公司深度报告风险提示下游行业需求波动产能投放进度不及预期原材料价格大涨市场空间测算偏差渗透率提升不及预期报告使用的公开资料信息滞后或更新不及时内容目录请务必阅读正文之后的重要声明部分-2-公司深度报告志特新材铝模板行业领军者-6-建筑铝模上市龙头企业业务规模快速增长-6-铝模主业外延配套1N服务租赁占主营业务比重80以上-9-以铝代木大势所趋行业格局有望重塑-11-铝模板具多重优势经济性直接推动以铝代木-11-行业龙头集中度较低多重因素促市场出清力度加大-15-铝代木渗透率持续提升公司市占率提升空间大-17-强管理优服务提升竞争力广布局拓协同支持增长-19-研发技术构筑领先优势全流程信息化管理为业务赋能-19-综合服务体系完善服务效率不断提升-21-精益化生产叠加优质产能布局规模优势逐渐凸显-22-坚持1N服务战略积极拓展协同业务-24-盈利预测与投资建议-26-盈利预测-26-投资建议-27-风险提示-27-请务必阅读正文之后的重要声明部分-3-公司深度报告图表目录图表1公司发展历程-6-图表2公司股权结构-6-图表32022年公司股权激励计划情况-7-图表4公司营收及同比增速亿元-8-图表5公司归母净利润及同比增速亿元-8-图表6公司毛利率及净利率水平-8-图表7公司期间费用率水平-8-图表8公司铝模业务收入情况亿元-9-图表9公司2021年业务收入结构-9-图表10公司铝模板销售及租赁业务收入增速-10-图表11公司销售及租赁业务占比-10-图表122021年公司铝模业务营业成本占比-10-图表13公司铝模业务毛利率情况-10-图表14公司国内各销售区域业务收入占比-11-图表15公司境内外业务所占比重-11-图表16建筑模板主要类型样式-11-图表17志特新材铝模四大系列及四大系统-12-图表18铝模板产品五大方面优势-12-图表19多种建筑模板特点对比-13-图表20铝模板经济效益分析-13-图表21铝模板经济效益分析图元m2层-14-图表22近三年发布的行业主要法律法规及政策-14-图表23全国铝模板产量情况万平米-15-图表24建筑铝模企业数量余家-15-图表25铝模板企业收入规模分布-16-图表262020年行业内主要企业市占率情况-16-图表272021年建筑铝合金模板企业经营模式-16-图表28铝锭价格走势元吨-16-图表29铝模板市场规模测算-18-图表30志特新材铝模板市占率测算-18-图表31志特铝制隧道模系统-19-图表32近五年我国公路及铁路建设情况-19-图表33公司智能配模示意图-20-请务必阅读正文之后的重要声明部分-4-公司深度报告图表34可比公司研发投入对比万元-20-图表35可比公司研发费用率对比-20-图表36公司研发人员数量持续增长-20-图表37公司研发人员占比处于行业前列2021年-20-图表38公司原始创新核心技术-21-图表39公司综合服务体系完善-22-图表40铝合金模板制作质量允许偏差表-23-图表41公司国内生产基地布局及铝模产能情况-23-图表42公司爬架产品样例-24-图表43公司爬架业务产能及产量情况机位-24-图表44集成式附着升降脚手架与传统脚手架对比情况-25-图表45公司轻质承台模PC构件-25-图表46铝模与PC预制件搭配使用-25-图表472022-2024年公司收入预测-26-图表48可比公司估值对比-27-图表49志特新材核心财务数据-28-请务必阅读正文之后的重要声明部分-5-公司深度报告志特新材铝模板行业领军者建筑铝模上市龙头企业业务规模快速增长深耕建筑铝模市场细分领域上市龙头企业志特新材是一家专注于铝模爬架装配式PC构件一体化集成系统的研发设计生产租售技术服务综合型企业公司2011年起步于革命老区江西广昌并在粤港澳大湾区腹地的中山市翠亨新区设立了运营总部产品畅销全球30多个国家和地区深耕铝模市场十余年公司积累丰富经验并在2021年4月于深交所上市成为细分领域的上市龙头企业图表1公司发展历程中山志特被评为国家高新马来西亚志特注册成立技术企业海南志特成立及奠基被评为行业AAA级信用作为主要发起人参编制定铝参编制定建设部城乡给水山东志特成立及奠基在深圳证券交易所挂牌上市企业一级资质企业模板产品行业标准工程目录规范施工脚手江西志特第二生产基地奠基重庆志特成立董事长荣获行业领军人物通过股改更名为江西志特架通用规范江西志特成立称号新材料股份有限公司新加坡志特设立柬埔寨志特注册成立甘肃志特成立201120122013201420152016201720182019202020212022被推选为中国模板脚手架协被评为国家高新技术企业中山志特注册成立湖北志特成立奠基公司IPO顺利过会公司发行可转债申请获得深会会员单位圳证券交易所受理上海志特成立广东志特注册成立江门志特成立及奠基荣获中国名优建材产品建南昌志特成立在新三板挂牌上市志特大湾区管理总部奠基设工程推荐产品称号与阿联酋Leyong集团公司签署战略合作协议来源公司官网公司公告中泰证券研究所实控人持股超40员工持股保障核心技术团队稳定性公司实控人为高渭泉刘莉琴夫妇通过珠海凯越珠海志壹珠海志同珠海志成间接持股486另珠海志壹珠海志同珠海志成为公司员工持股平台全部有限合伙人为公司或子公司员工除公司高管以外员工持股平台重点面向了公司核心技术人员设计部研发中心信息技术中心等核心部门员工通过技术人员持股的激励机制公司将研发创新公司中长期发展与研发人员利益有效结合保障了公司科技创新的团队稳定性图表2公司股权结构刘莉琴高渭泉158533519974123珠海凯越珠海志壹珠海志同珠海志成4522487464256江西志特新材料股份有限公司来源公司公告中泰证券研究所注数据截至2022Q3请务必阅读正文之后的重要声明部分-6-公司深度报告首次股权激励激发员工积极性高考核要求彰显发展信心2022年5月公司发布2022年限制性股票激励计划草案拟授予限制性股票190万股约占总股本16其中首次授予1537万股首次授予价格为168元股本次股权激励首次授予对象主要为公司高管及核心骨干其中核心骨干员工79人获授权益数量占授予总量的511此次激励有助于提升核心骨干员工工作积极性与公司共同发展成长业绩考核要求方面公司主要考核2022-2024年的营业收入累计值并设定了激励考核的触发值和目标值如果按照触发值来计算2021-2024年公司目标收入复合增速为302如果按照目标值计算2021-2024年公司目标收入复合增速为403在下游市场景气不佳背景下公司依旧设臵了较高的业绩考核条件反映对未来公司保持快速发展的坚定信心图表32022年公司股权激励计划情况项目具体情况类型限制性股票激励股票来源向激励对象定向发行A股普通股获授的限制性股票数量占授予总数比例持有人姓名职务万股高渭泉董事长总裁10526韩新闻副总裁65342王卫军董事财务总监65342温玲董事董事会秘书65342股权激励对象李润文董事总裁助理12063黄活泼总裁助理65342陈琳总裁助理65342江炉平国内营销中心总经理65342连洁国际营销中心总经理65342核心骨干员工79人975105预留部分3631911涉及人数88授予数量占总股本162授予价格元股168自首次授予日起122436个月后的首个交易日至首次归属期限授予日起243648个月内的最后一个交易日止归属比例303040首次授予限制性股票考核年度2022-2024年3个会计年度考核指标各考核年度的累计营业收入设定触发值和目标值公司层面业绩考核要求2022年营业收入触发值1718亿元目标值2147亿元2023年2022-2023年累计营业收入触发值4123亿元目标值5154亿元2024年2022-2024年累计营业收入触发值7394亿元目标值9243亿元来源公司公告中泰证券研究所紧抓行业发展机遇实现规模快速扩张公司成长性持续兑现2017-2021年公司营收自30亿元增长至148亿元近4年CAGR达到489归母净利润自04亿元增长至16亿元CAGR达到4042021年在地产景气下行背景下公司依托出色竞争优势实现收入端323增速铝模业务依旧保持快速增长且防护平台和装配式预制件等业务共同助力规模扩张2021年公司归母净利润同比-24扣非归母净利润同比请务必阅读正文之后的重要声明部分-7-公司深度报告72业绩增速难以匹配收入端增长主要原因为报告期公司主要原材料铝价大涨加剧成本压力同时2021年业绩亦受到人员扩张上市费用以及政府补助减少等多重因素影响2022年前三季度公司实现营收13亿元同比292实现归母净利润13亿元同比22在下游地产整体面临较大经营压力情况下仍旧保持收入业绩的稳健增长公司成长性正持续兑现图表4公司营收及同比增速亿元图表5公司归母净利润及同比增速亿元营业总收入亿元YoY右轴归母净利润亿元YoY右轴1614810018171618090861413090161551608013131401211214701212010866010054109985080560807324060630553006044043029222004292021002-200000-20来源Wind中泰证券研究所来源Wind中泰证券研究所盈利能力有所波动费用率稳中有降从盈利能力看剔除运费调至成本端影响公司毛利率在2021年之前整体保持在40以上而2021年毛利率为365同比下降45pct下滑主要原因为原材料价格上涨以及公司业务结构调整影响2022年前三季度毛利率略有修复为379从费用水平看2017-2021年公司期间费用率自269降低至1912022年前三季度期间费用率进一步下降至185系公司资产周转率提升以及规模效应加强所致净利率角度来看2021年受成本端影响净利率同比下滑41pct至1182022年前三季度公司净利率则为102同比下滑1pct图表6公司毛利率及净利率水平图表7公司期间费用率水平毛利率净利率期间费用率销售费用率50456财务费用率管理费用率含研发454103528536537926827840302403525191185302025152015916010151181025100502019202020212022Q1-Q3来源Wind中泰证券研究所注毛利率为剔除运费影响后结果来源Wind中泰证券研究所请务必阅读正文之后的重要声明部分-8-公司深度报告铝模主业外延配套1N服务租赁占主营业务比重80以上聚焦铝模主业多年业务配套延伸多领域迈向全体系化品类布局公司长期专注于建筑铝模系统的研发设计生产销售租赁等综合服务2021年铝模业务收入114亿元同比197业务占比为7712019下半年开始公司将业务延伸至爬架业务以其满足客户实现铝模系统与爬架配套使用穿插施工提升效率的需求2021年公司爬架相关业务收入实现13亿元同比1250收入占比提升37pct至892021年1月公司成立了全资子公司海南志特主营装配式PC构件的生产销售进一步扩宽了公司多元产品品类推动公司1N服务战略的落地2021年公司装配式预制件收入为04亿元占当年收入比重27未来公司将继续探索并积极推进如地铁桥梁油罐大坝等具有高附加值的公建产品及特制产品的开发推进地下室系统的发展与地上产品构建一天一地的产品布局形成全体系化品类布局图表8公司铝模业务收入情况亿元图表9公司2021年业务收入结构铝模业务收入百万元YOY右轴铝模防护平台装配式预制件废料其他1200100162910901000802697629777188007060580885600529504040019730202007707210100020142015201620172018201920202021来源公司公告中泰证券研究所来源公司公告中泰证券研究所早期铝模业务受制资本实力以销售为主租赁业务近年快速增长占比超过80铝模板业务模式有销售和租赁两种公司成立早期资本实力有限为实现资产快速流转主要采取快速设计加工和销售的模式因此早期铝模板销售业务所占比重较高2016年以前销售业务模式占比超过70伴随公司产品设计能力市场开发能力和资本实力的增强公司铝模板租赁业务快速发展2017年开始公司铝模板租赁收入比重开始超过销售业务到2021年公司整体租赁业务占比达到852请务必阅读正文之后的重要声明部分-9-公司深度报告图表10公司铝模板销售及租赁业务收入增速图表11公司销售及租赁业务占比销售租赁销售租赁40036271001119021535029880300250570546250696607848198522005012468891504078578170210073230357341353454235179205012158304-2128210216182014802015201620172018201920202021-5020142015201620172018201920202021来源公司公告中泰证券研究所来源公司公告中泰证券研究所核心铝模租赁业务毛利率更高折旧完成后有望进一步改善从毛利率水平看公司铝模租赁业务近两年在短期下降后逐步趋于平稳2022年前三季度毛利率为385且其毛利率相较铝模的销售和受托翻新业务毛利率更高从成本端分析铝模租赁项目折旧摊销费用较大2021年租赁项目折旧摊销占报告期铝模营业成本的769对铝模产品的毛利率影响颇为显著租赁业务模式特点在于铝价上涨仅影响公司新板价格及成本旧板并不受影响在原材料价格高涨时公司可以加大旧板使用比例从而减小原材料价格影响且铝模板实际使用寿命高于折旧次数意味着折旧完成后租赁成本会有明显下降有利于提高公司的未来盈利水平铝模产品毛利率后期有望改善图表122021年公司铝模业务营业成本占比图表13公司铝模业务毛利率情况销售项目材料销售项目人工租赁销售受托翻新销售项目制费租赁项目折旧摊销60534546补料运费50430702108126137438540351104130302482153052882076941016415102019202020212022Q1-Q3来源Wind中泰证券研究所来源公司公告中泰证券研究所境内业务已扩展至国内大部分区域境外业务持续扩展形成互补铝模产品受地产等建筑开发商项目分布影响因此国内需求主要来自于华东华南华中等经济较为发达项目较多的地区近些年公司在三大区域的业务占比保持在70以上2021年华东华南华中三大区域合计业务占比7852016年以前公司仅有江西志特生产基地向全国供货可覆盖区域有限2016年起公司在中山山东湖北等地的生产基地请务必阅读正文之后的重要声明部分-10-公司深度报告建设加大了向华南华东华北华中的供货量目前境内业务已经扩展至全国大部分区域境外方面公司已初步建立了境外销售网络目前客户主要集中在新加坡马来西亚印度柬埔寨沙特阿拉伯等国家2021年境外主营业务收入为14亿元占主营业务收入比重为92未来公司在东南亚和南亚的基础上会进一步拓展中东和中南美市场促进客户结构多元化与国内业务形成互补图表14公司国内各销售区域业务收入占比图表15公司境内外业务所占比重华南华东华中西南华北东北西北境内境外10010090908080707060605050404030302020101000201620172018201920202021201620172018201920202021来源公司公告中泰证券研究所来源公司公告中泰证券研究所以铝代木大势所趋行业格局有望重塑铝模板具多重优势经济性直接推动以铝代木建筑模板是一种临时性支护结构包括木模版钢模板铝模板等多样种类建筑模板是用于建筑施工中混凝土浇筑成型的临时支护结构系统其应用的主要目的是保证混凝土工程质量以及施工安全同时加快施工的进度降低施工成本因建筑模板优异的特性已经成为传统砌块预制混凝土等施工方式的替代建筑模板按照主要原材料划分可分为木模板钢模板塑料模板铝合金模板等模板最早使用木材为原材料后来逐步采用钢模板塑料模板铝合金模板等新型材料我国建筑模板的应用也经历了多个阶段进入21世纪铝模系统因其多个出色的特性得以快速发展图表16建筑模板主要类型样式建国初期20世纪60年代中后期20世纪70年代木模板体系预制构件模板组合钢模板系统21世纪20世纪90年代20世纪80年代末20世纪80年代铝模系统素面木胶合板竹胶合板钢框胶合板模板来源公司招股说明书中泰证券研究所请务必阅读正文之后的重要声明部分-11-公司深度报告铝模系统架构成熟涵盖多个系列和系统铝模系统产品是一种应用于建筑施工中混凝土浇筑成形的临时支护结构系统需要严格根据工程项目的结构图纸进行设计产品采用铝合金型材和钢材作为原材料通过开料冲孔焊接等工序生产出各类规格模板及支撑加固配件按图纸进行精细化拼装后应用于项目的混凝土施工铝模系统一般由铝合金模板支撑件加固件和辅件四大构件组成四大构件下又可划分为多个对应模板和配件图表17志特新材铝模四大系列及四大系统穿墙螺杆系列拉片系列铝模与PC结合系列铝木结合系列铝模系统铝合金模支撑件加固件辅件平楼独对拉销拆角支立对钉工面铝梯斜背螺杆模模撑钢和山拉作模梁模撑楞型螺工板头支片销凳板板撑母片具梁阴墙底板梁顶阴角阳底单双起底底面盖吊角转角角斜斜柱梁步支支模板板模角模模铝铝模侧板撑撑板板模板板梁梁板模头头板板来源公司招股说明书中泰证券研究所铝模系统在质量效率安全环保等方面相较于传统建筑模板均具备明显的优势铝模板产品在施工质量施工效率施工周期安全性以及节能环保五大方面相较于木模板等传统建筑模板系统具有显著的优势如在施工质量方面铝模板应用可做到免抹灰质量更优的同时也节省了抹灰费用以及相应的施工时间且铝模板实施早拆模板施工技术每层可减少12天工期对应资金成本更低另更优的建筑品质也降低了后续增加维修完善相关成本的可能性图表18铝模板产品五大方面优势施工质量施工效率施工周期安全性节能环保可做到免抹灰快装快拆总体施工周期短承载力高不易燃以铝代木垂直度平整度5毫米内简单易学造型拼接容易工地上没有一颗钉子可重复循环使用精度高误差小观感好密度低平均重量轻经济效益可观减少抹灰坠落伤人建筑垃圾大幅减少来源公司官网中泰证券研究所请务必阅读正文之后的重要声明部分-12-公司深度报告图表19多种建筑模板特点对比项目铝合金模板木模板全钢模板组合钢模板厚度mm35415562325模板重量kgm2251058535承载力kgm275306530总成销售价130050700280转用次数2003008600100摊销费kgm24263511427施工难度易易易较容易维护费用低低高较低施工效率高低高低应用范围全部结构件住建墙柱梁板墙柱体桥梁住建墙柱梁板表面质量混凝土易达到工艺要求高可以达到不易达到回收价值30残值高无另付清理费中中依赖吊装机械程度不依赖部分依赖依赖部分依赖来源浅析铝合金建筑模板市场应用前景中泰证券研究所周转20层以上铝模租赁模式相较木模板更具成本优势铝模板采购模式则需周转在50次以上才具经济效益我们对比分析铝模板采购铝模板租赁木模板采购三种模式的单位成本在此我们没有预先假设具体周转的层数设为N1铝模板采购模式前期购臵费用较高综合考虑清理费用人工费用等各项费用因素我们测算铝模板采购模式的单位综合成本为6033741N元m22铝模板租赁模式的测算则需要考虑不同楼层租赁价格的差异我们参考公司招股书按照小于20层20-30层30层以上将租赁费用分为三类则对应单位综合成本分别为881477267525元m23木模板可周转6次左右考虑各类相关费用以后对应单位综合成本为7973元m2通过测算我们发现在120次周转假设下铝模板租赁模式的经济效益在20层以上开始显现明显低于木模板成本而铝模板采购模式前期投入成本高随周转次数增加成本经分摊后逐步下降在50次以上开始具备经济效益且周转次数越多经济效益越明显图表20铝模板经济效益分析铝模板采购模式铝模板租赁模式木模板采购模式项目单位假设值项目单位假设值项目单位假设值模板购臵费元m21058模板租赁费模板购臵费元m261残值率3020层元m22781可周转层数层6周转层数层N20-30层元m21693单价元m2102单价元m2741N30层元m21492木方材料价格元m52清理费用元m21333清理费用元m21333钢管扣件租赁费元m246人工费用元m229人工费用元m229钢管扣件上下力费用元22抹灰费用元m225抹灰费用元m225人工费用元m352混凝土基层处理费用元m215混凝土基层处理费用元m215抹灰费用元m252其他额外增加费用元m23其他额外增加费用元m23综合成本元m7963综合成本元m26033741N综合成本20层元m2881420-30层元m2772630层元m27525来源公司公告建筑施工用铝合金模板与木模板的造价经济性研究建筑工程施工中铝合金模板综合价值研究中泰证券研究所请务必阅读正文之后的重要声明部分-13-公司深度报告图表21铝模板经济效益分析图元m2层铝模板购臵铝模板租赁木模板1201101009080706005101520253035404550556065707580859095100105110115120来源中泰证券研究所注横轴为周转次数纵轴为综合单位成本政策推广力度不断加大与深入推动铝模板行业快速发展住建部全国各省市已发布二十多项政策支持铝模板行业的发展截止到2022年2月全国已有浙江江苏山西山东青海等9省10多个城市发布了推广铝模板的利好政策铝模板政策的配套与深化也逐步落实广东山西四川陕西等多地制定或更新了铝模板计价和定额的相关配套文件对人工材料铝模板销钉销片脱模剂等进行造价精确测算政策的持续推动引导了铝模板的市场需求转变有力促进了铝模板全产业链新型生态体系的形成使铝模板更具多维度的竞争优势图表22近三年发布的行业主要法律法规及政策序号名称发布单位发布时间主要内容及影响1超限高层建筑工程绿色创新技术导则山西省住建厅2021年4月超限高层建筑的结构装修施工阶段外防护采用集成式附着式脚手架技术青海省住房和城乡建设厅关于进一步落实建筑施工企业安全建筑高度在60米以上的建筑工程全面使用符合国家标准的附着式升降脚手架等新型2青海省住建厅2021年4月生产主体责任的通知设备应推广使用新型模架体系提高施工临时设施和周转材料的工业化程度和周转次3住建部关于印发绿色建造技术导则试行的通知住建部2021年3月数应加强绿色施工新技术新材料新工艺新设备应用优先采用建筑业10项新技术含爬升式脚手架推广起重机械设备一体化工具式模板支撑系统标准化防护措施铝模板和爬架4浙江省建筑施工质量安全标准化三年行动实施方案浙江省住建厅2021年3月技术等新技术新工艺应用5湖南省建筑垃圾源头减量实施方案湖南省住建厅2020年11月提高临时设施和周转材料的重复利用率积极利用铝合金模板等模架体系建筑施工机械含附着式升降作业安全防护平台推行租赁安装拆卸维保一6上海市建筑施工机械安全监督管理规定上海市住建管委会2020年6月体化管理7河北省施工现场建筑垃圾减量化实施手册试行河北省住建厅2020年6月采用临时支撑体系优先采用可重复使用高周转低损耗的模架支撑体系关于推进建筑垃圾减量化的指导意见鼓励采用工具式脚手架和模板支撑体系推广应用铝模板金属防护网金属通道8住建部2020年5月建质202046号板拼装式道路板等周转材料提高临时设施和周转材料的重复利用率鼓励采用工具式脚手架和模板支撑体系9住建部关于推进建筑垃圾减量化的指导意见住建部2020年4月推广应用铝模板金属防护网等周转材料为在工程建设中贯彻执行国家和地方技术经济政策加强和规范组合铝合金模板的10建筑工程铝合金模板技术应用规程深圳市住建局2020年4月技术应用保证产品制作使用质量和施工安全做到技术先进工艺合理节约资源保护环境吉林省住房和城乡建设厅关于加强附着式升降脚手架安全管工程施工总承包单位应将附着脚手架安拆升降等工程发包给具有模板脚手架专业11吉林省住建厅2020年4月理试行的通知承包资质的专业承包单位并签订专业承包合同和安全管理协议书来源公司可转债募集说明书中泰证券研究所请务必阅读正文之后的重要声明部分-14-公司深度报告行业龙头集中度较低多重因素促市场出清力度加大铝模板产量保持增长行业经历峰值调整企业数量出现减少近年伴随下游地产市场的景气发展建筑铝模行业整体保持快速增长不断有企业进入市场2021年铝模板保有量已经达到7950万平方米但2021年以来在地产景气下行与原材料价格高涨等因素影响下行业内企业面临较大经营压力市场规模也出现波动据中国有色金属工业协会统计2021年全国建筑模板型材产量55万吨同比-52折合铝模板翻新臵换和新增约2080万平方米2021年开始企业数量也出现下降截至2022年上半年行业内企业数量为600余家较2020年减少200余家打破了铝模板企业只增不减的态势图表23全国铝模板产量情况万平米图表24建筑铝模企业数量余家铝模板产量万平米同比增速右轴9008008009000450795070070080004006007000620035060060003004920500500025038504004000200280030030001502002000100100050010010001005000020142015201620172018201920202021202020212022H1来源华经情报网中国模板脚手架协会中泰证券研究所注2020年来源中国基建物资租赁承包协会中泰证券研究所和2021年数据为全国铝合金模板保有量情况铝模行业整体格局分散小企业居多头部企业份额低根据中国基建物资租赁承包协会对业内150余家中重点企业的调研统计分析2021年营业收入在052亿元体量的企业占比最高达到491且收入体量在05亿元以下的企业占比明显减少同比-117pct行业集中度在提升但考虑2021年行业内亦有500余家其他企业预计小企业仍占据大多数市场份额具体从市场份额角度来看考虑行业规模最大企业中国忠旺财务数据仅披露至2020年末据此我们按铝模收入测算2020年行业内主要上市企业市占率情况中国忠旺2020年铝模业务收入达到982亿元其中铝模销售收入达901亿元市占率为288志特新材居次席但市占率仅为28另华铁应急无铝模收入数据采用保有量口径测算和闽发铝业市占率分别为1003剩余672份额均被其他企业占据截至2022年末部分头部大企业经营或出现困难且股票也处于停牌状态我们预计其实际铝模经营活动有限近两年市场格局或更为分散请务必阅读正文之后的重要声明部分-15-公司深度报告图表25铝模板企业收入规模分布图表262020年行业内主要企业市占率情况2021年2020年3272亿元以上286中国忠旺28849105亿-2亿元415志特新材其他67228华铁应急18205亿元以下10299闽发铝业0102030405003来源中国基建物资租赁承包协会中泰证券研究所来源各公司公告中泰证券研究所注华铁应急市占率根据铝模板保有量口径测算行业出清力度加大竞争格局有望重塑市场加速出清主要受两方面影响1租赁模式成为主流由于租赁模式下能将铝模板重复利用分摊成本低的特性发挥到最大该模式越来越受到需求端青睐同时也在供给端得到快速响应根据中国基建物资租赁承包协会公布的数据2021年纯生产销售型铝模板企业仅占39纯租赁企业占比264生产租赁一体化企业占比658其中171的铝模板企业同时开展生产租赁劳务分包等业务487的企业仅开展生产租赁的业务租赁模式的扩张对企业综合管理能力提出更高要求企业需要进行从生产出租到回收维护全链条的管理业务节点相较于生产销售业务模式显著增多成本控制难度提升2原材料价格大幅上涨在国际大宗材料价格上涨国内碳达峰碳中和政策推行的背景下限煤限电限产等政策外部效应内化为生产成本推高铝模板材料价格大幅上涨2021年5月以来铝锭均价位于2万元吨以上最高价格达到24240元吨原料价格高企和大幅波动促使铝模板市场增资观望态势成为主流部分小企业也选择在铝价高涨时将铝模板卖出获取原材料涨价收益退出市场图表272021年建筑铝合金模板企业经营模式图表28铝锭价格走势元吨生产租赁铝模390市场价铝锭A00全国劳务施工25000390生产租赁200004870租赁26401500010000生产租5000赁铝模劳务施工01710201720182019202020212022来源中国基建物资租赁承包协会中泰证券研究所来源Wind中泰证券研究所请务必阅读正文之后的重要声明部分-16-公司深度报告专业服务综合化已成为铝合金模板企业发展的关键随着铝模市场出清速度加快租赁模式逐渐扩张全链条管理能力在竞争优势中日渐凸显铝模企业需要服务于施工现场深入了解建筑施工需求不断改进铝合金模板的设计和生产工艺为客户提供涵盖铝模系统产品研发设计生产销售租赁和技术支持的一体化综合服务方案随着建筑业整体分工的不断细化提升综合服务能力优化客户体验已成为铝合金模板企业发展的关键铝代木渗透率持续提升公司市占率提升空间大在对铝模板市场空间测算之前我们首先进行以下几个假设房屋施工面积我们认为建筑模板作为房屋建设必需品在房屋施工过程中得以广泛应用因此本报告测算的数据基础选用房屋施工面积数据其相较新开工面积数据涵盖范围更为全面2022-2023年房屋施工面积我们参考中泰证券地产组报告惯性下行底部徘徊2023年地产行业数据定量测算20221222测算数据分别为897亿m2848亿m2同比分别-8-52024-2025年房屋施工面积增速我们假设为-3-1建筑模板需求量通过公开资料查询并经过多个信息来源交叉验证我们认为建筑模板面积一般为建筑面积的2-3倍在此假设为2倍则可根据施工面积得到历年建筑模板需求量铝模板渗透率考虑铝模板的多种优势我们假设2022-2025年铝模板渗透率保持2的提升速度则对应渗透率为12141618租赁模式占比租赁模式目前是铝模板主流经营模式我们假设2022-2025年铝模板租赁模式占比保持90左右铝模板销售价格我们参考志特新材铝模板销售业务价格走势情况受成本端因素影响2022年价格同比提高随后几年在竞争压力下逐步回落至750元m2左右铝模板租赁价格预计2022年受成本压力影响同比有所提高2023-2025年价格变化不大假设为17元m2铝模板周转次数参考志特新材历年周转次数情况我们假设2022-2025年铝模板周转次数均为25次年基于以上假设我们测算到2025年国内铝模板市场空间有望达到543亿元预计2022-2025年国内铝模板销售市场规模为76778089亿元铝模板租赁市场规模为344368407453亿元对应整体铝模板市场规模为420445487542亿元YOY为545995112请务必阅读正文之后的重要声明部分-17-公司深度报告图表29铝模板市场规模测算项目单位202020212022E2023E2024E2025E房屋施工面积亿平方米927975897848823814YOY45-8-5-3-1建筑模板需求量亿平方米185419511794169616451629铝模板保有量万平方米62007950874696251065311849铝模板渗透率81012141618铝模板销售面积万平方米2480198887596310651185铝模板租赁面积万平方米3720596378728663958710664租赁模式占比607590909090铝模板销售价格元平方米736733870800750750铝模板销售市场规模亿元18314676778089铝模板租赁价格元平方米171718171717铝模板周转次数次年252525252525铝模板租赁市场规模亿元158253344368407453铝模板整体市场规模亿元341399420445487542YOY172545995112来源Wind中国基建物资租赁承包协会中国模板脚手架协会工程智库公司招股说明书中泰证券研究所测算公司市占率仅3左右伴随铝代木渗透率提升公司市占率提升空间大根据中国模板脚手架协会发布数据目前我国铝模板的中高层市场占有率为30左右未来几年重点城市的中高层铝模板应用占比对标发达适宜国家如韩国铝模板中高层占比达90以上有望达到50以上且随着政府持续升级的房地产市场调控措施装配式建筑绿色施工等政策的落地以铝代木进程有望加快推动铝模渗透率快速提升根据前文对铝模板市场空间的测算我们进一步根据公司产量和收入两个口径计算其在铝模市场的市占率情况预计20202021年根据产量口径测算公司市占率分别为3434根据收入口径测算公司市占率分别为2829伴随公司自身竞争优势的提升未来市占率提升空间大图表30志特新材铝模板市占率测算市占率产量口径市占率收入口径4034343529302825201510050020202021请务必阅读正文之后的重要声明部分-18-公司深度报告来源公司公告中泰证券研究所公路铁路桥梁及隧道的建设为铝合金模板行业的发展带来广阔的市场空间由于我国地域宽广地形多样地质条件差异巨大公路铁路建设过程中涉及众多桥梁隧道建设在桥梁隧道的施工过程中需要大量模板根据交通运输行业发展统计公报数据2021年末全国公路总里程5281万公里比2020末增加83万公里公路密度550公里百平方公里增加09公里百平方公里2021年2月国务院印发了国家综合立体交通网规划纲要其中明确了到2035年我国综合立体交通网实体线网总规模目标该纲要的出台进一步推动了我国交通运输行业的稳健发展铝模市场有望进一步扩大图表31志特铝制隧道模系统图表32近五年我国公路及铁路建设情况公路里程万公里-左轴铁路里程万公里-右轴54015553015052014551014050013549013048047012546012045011520172018201920202021来源公司官网中泰证券研究所来源交通运输行业发展统计公报中泰证券研究所强管理优服务提升竞争力广布局拓协同支持增长研发技术构筑领先优势全流程信息化管理为业务赋能BIM技术叠加信息化平台大幅提升全流程管控效率公司运用BIM技术对每一个施工项目进行分析建模配模该立体化设计的工作平台使施工过程更为精密自动可视高效智能提高了建模配模的精确度和效率公司基于BIM技术自主研发了三维智能配模软件和自动AI配模系统其在项目前期的深化环节中可自动识别结构实现尺寸零误差极大节约配模时间针对智能拼装项目后期的验收及打包环节公司自主研发的BIM-VR验收系统可实现客户远程验收确保公司对客户需求的有效反馈同时公司自主研发的管理系统可自动生成二维码对应每块模板实现出库一码一物在业务管理方面公司自主开发的全业务流程管理系统将各部门业务数据互联互通极大提高了部门之间信息共享效率请务必阅读正文之后的重要声明部分-19-公司深度报告图表33公司智能配模示意图来源公司官网中泰证券研究所公司研发投入稳步增长研发设计人员数量逐年增加2018-2021年公司研发费用由28255万元逐年攀升至74707万元CAGR达383研发费用率显著高于可比公司且稳定维持在较高水平同时公司也在积极扩张研究团队截止到2021年末公司研发团队总人数已持续增长至387人占公司总人数比例约133处于行业前列截至2021年报告期末公司取得各项授权专利121项且均与铝模板相关国内同行可比公司中华铁应急闽发铝业合迪科技拥有的与铝模板相关的知识产权分别为10项19项和14项图表34可比公司研发投入对比万元图表35可比公司研发费用率对比志特新材华铁应急闽发铝业志特新材华铁应急闽发铝业80006005305055047000500446600040050004000300300020020001000100000020182019202020212018201920202021来源各公司公告中泰证券研究所来源各公司公告中泰证券研究所图表36公司研发人员数量持续增长图表37公司研发人员占比处于行业前列2021年研发人员人研发人员占比45013301400闽发铝业12491309400124512003509981000300华铁应急250800889200600150400100志特新材1330502000000201820192020202100050010001500请务必阅读正文之后的重要声明部分-20-