常规业务企稳+抗疫品种销售提速，看好新冠疫苗/小分子药潜在催化
　　随着疫情防控优化配套细则陆续落地，石药近期在相关领域进展颇丰：1）新冠mRNA疫苗已于2022年12月21日完成4000人的国内三期临床入组；2）SYH2055（新冠3CL蛋白酶抑制剂）I/II期患者招募中；3）两退一抗及果维康等疫情急需药品近期销售亮眼。考虑公司成药/肿瘤药业务维持稳健，我们维持石药集团2022-2024年摊薄EPS预测0.52/0.57/0.65元人民币，并给予公司2023年20倍估值（与其港股可比公司Wind一致预测相同），得到目标价12.53港币。我们认为SYS6006有望获批EUA及新冠小分子药临床持续推进为重要催化，维持“买入”。
　　两退一抗+果维康看好销售提速，有望推动公司2023年收入/利润双升
　　尽管公司肿瘤板块2023年业绩或承压，但我们保守估计公司整体收入/净利润2023年仍能实现双位数同比增长，主因：1）抗疫品种带来可观利润贡献：我们观察到公司两退一抗品种与果维康在优化疫情防控背景下需求激增，预计今年合计贡献收入超10亿元，利润超3亿元，助力普药/功能性食品板块实现亮眼业绩；2）基础普药的进一步市场挖掘：公司拟成立零售事业部负责普药品种的空白市场挖掘，我们看好部分普药品种在公司战略调整下，持续下沉市场，为该板块贡献稳定增长。
　　mRNA疫苗：安全性/免疫原性数据全球领先，预计近期或EUA
　　1）临床进展：当前公司EUA所需数据均上报（基础免疫I/II期数据/中南医院初步数据/疫苗专班试验数据），去年12月21日完成了4000多人的国内三期临床入组（两剂灭活苗基础上加强针接种，其中试验组3000人接种SYS6006，对照组1000人接种智飞重组蛋白苗）。截至目前，石药SYS6006共计接种超6000人次；2）基础免疫/序贯优势：此前公司披露数据显示石药mRNA基础免疫个位数发热比例+序贯安全性优于辉瑞，IIT中展现对BA.2超强的中和活性，及应对变异株作为加强针的显著优势。我们看好其作为国内第一个mRNA疫苗及第一个Omicron变异株疫苗，于近期获批EUA（估测或于2月份左右获批）；若成功获批，或面临数十亿元市场空间。
　　辉瑞仿制药国内率先完成BE，3CL抑制剂临床有序推进中
　　新冠特效药进展：1）石药是国内最早完成Paxlovid仿制药BE临床的企业，且具有1~2亿人份的原料药及制剂产能；但考虑专利问题，我们认为目前获批尚有较大不确定性；2）SYH2055（新冠3CL）临床进行中（正于河北进行I/II期临床患者招募），我们预计全部临床有望在3M-4M23结束。
　　风险提示：集采降价风险，研发失败风险，BD进展缓慢。
　　

研究报告全文：港股通证券研究报告石药集团1093HK常规业务企稳抗疫品种销售提速华泰研究更新报告投资评级维持买入2023年1月05日中国香港化学制药目标价港币1253研究员代雯常规业务企稳抗疫品种销售提速看好新冠疫苗小分子药潜在催化SACNoS0570516120002daiwenhtsccomSFCNoBFI915862128972078随着疫情防控优化配套细则陆续落地石药近期在相关领域进展颇丰1新冠mRNA疫苗已于2022年12月21日完成4000人的国内三期临床入组研究员沈卢庆2SYH2055新冠3CL蛋白酶抑制剂III期患者招募中3两退一抗及SACNoS0570519060001shenluqinghtsccom果维康等疫情急需药品近期销售亮眼考虑公司成药肿瘤药业务维持稳健SFCNoBNL372862128972228我们维持石药集团2022-2024年摊薄EPS预测052057065元人民币联系人孙茗馨并给予公司2023年20倍估值与其港股可比公司Wind一致预测相同SACNoS0570122020005sunmingxin019077htsccom得到目标价1253港币我们认为SYS6006有望获批EUA及新冠小分子SFCNoBSZ633862128972228药临床持续推进为重要催化维持买入基本数据两退一抗果维康看好销售提速有望推动公司2023年收入利润双升目标价港币1253尽管公司肿瘤板块2023年业绩或承压但我们保守估计公司整体收入净利收盘价港币截至1月4日859润2023年仍能实现双位数同比增长主因1抗疫品种带来可观利润贡市值港币百万102506献我们观察到公司两退一抗品种与果维康在优化疫情防控背景下需求激6个月平均日成交额港币百万41475周价格范围港币增预计今年合计贡献收入超10亿元利润超3亿元助力普药功能性食52695-1036BVPS人民币235品板块实现亮眼业绩2基础普药的进一步市场挖掘公司拟成立零售事业部负责普药品种的空白市场挖掘我们看好部分普药品种在公司战略调整股价走势图下持续下沉市场为该板块贡献稳定增长石药集团港币相对恒生指数mRNA疫苗安全性免疫原性数据全球领先预计近期或EUA11121临床进展当前公司EUA所需数据均上报基础免疫III期数据中南医107院初步数据疫苗专班试验数据去年12月21日完成了4000多人的国内92三期临床入组两剂灭活苗基础上加强针接种其中试验组3000人接种74SYS6006对照组1000人接种智飞重组蛋白苗截至目前石药SYS6006共计接种超6000人次2基础免疫序贯优势此前公司披露数据显示石69Jan-22May-22Sep-22Jan-23药mRNA基础免疫个位数发热比例序贯安全性优于辉瑞IIT中展现对BA2超强的中和活性及应对变异株作为加强针的显著优势我们看好其资料来源SP作为国内第一个mRNA疫苗及第一个Omicron变异株疫苗于近期获批EUA估测或于2月份左右获批若成功获批或面临数十亿元市场空间辉瑞仿制药国内率先完成BE3CL抑制剂临床有序推进中新冠特效药进展1石药是国内最早完成Paxlovid仿制药BE临床的企业且具有12亿人份的原料药及制剂产能但考虑专利问题我们认为目前获批尚有较大不确定性2SYH2055新冠3CL临床进行中正于河北进行III期临床患者招募我们预计全部临床有望在3M-4M23结束风险提示集采降价风险研发失败风险BD进展缓慢经营预测指标与估值会计年度202020212022E2023E2024E营业收入人民币百万2494227867314693527839509-12841173129312101199归属母公司净利润人民币百万51605605620468587729-3892863106910541270EPS人民币最新摊薄043047052057065ROE25302320219720792017PE倍17611621146213221173PB倍407350297256220EVEBITDA倍12181106947813678资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读1石药集团1093HK图表1石药集团mRNA疫苗临床进展情况实验名称实验编号实验阶段实验规模实验设计实验进展评价SYS6006在18-59岁健康人群中接种的安全性及初步观察免疫原性的随机盲法安平均分为3组接种不同剂量实验疫苗或安实验数据已提交慰剂对照剂量递增的I期临床试验SYS6006-001I期60人慰剂CDE评价SYS6006在60岁及以上健康人群中接种的安全性及初步观察免疫原性的随机盲法平均分为3组接种不同剂量实验疫苗或安安慰剂对照剂量递增的I期临床试验SYS6006-002I期60人慰剂结束评价SYS6006在18岁及以上健康人群中接种的免疫原性及安全性的随机盲法安慰剂对实验数据已提交照对的II期临床试验SYS6006-003II期约700人CDE分5组187人接种2剂灭活疫苗后加强接种20ugSYS6006283人接种2剂灭活疫苗后加强接种30ugSYS6006在18岁及以上已接种新型冠状病毒疫苗的人335人接种2剂灭活疫苗后接种灭活疫群中评价续贯加强接种一剂SYS6006或灭活苗4116人接种3剂重组蛋白后接种疫苗的免疫原性和安全性的随机开放阳性20ugSYS60065111人接种3剂重组对照的临床研究SYS6006-IIT003IIT443人蛋白后接种30ugSYS6006结束在18岁及以上已接种新型冠状病毒灭活疫苗IIT中南医人群中评价序贯加强接种一剂SYS6006的安院1000人实验数据已提交全性和免疫原性的单中心开放性临床研究SYS6006-007研究1000人CDE评价不同技术路线新型冠状病毒疫苗序贯或同源加强免疫的安全性及有效性的前瞻性多中152人接种原始株灭活疫苗1064人实验心随机对照开放标签盲终点评价的临床ChiCTR22000622组接种14种不同路径新冠疫苗包括灭试验07IIT1216人活重组蛋白mRNA疫苗结束接种SYS6006受试者与新型冠状病毒感染康复者免疫原性比对研究CRC-C2223IIT36人18人注射SYS600618人无干预措施结束一项随机开放阳性对照的临床试验在18岁及以上已接种过新型冠状病毒疫苗的人群中两针灭活基础上序贯接种其中3000人实评价加强接种1剂SYS6006的安全性及免疫验组接种SYS60061000人对照组接种原性III期4000人智飞重组蛋白苗入组结束资料来源公司公告医药魔方华泰研究估值方法我们预测石药集团2022年-2024年摊薄EPS为052057065元并给予其2023年PE20倍与其他港股药企可比公司Wind一致预测相同得到目标价1253港币图表2可比公司估值表公司名称股票代码收盘价总市值EPSHKDPEx港币十亿港币20212022E2023E20212022E2023E复星医药2196HK2555995920920127612139先声药业2096HK11763129066039053183022翰森制药3692HK16269630050053060333127均值212520注数据截至2023年1月4日收盘以上预测数据均为Wind一致预测数据H股EPS数据采用最新汇率换算而成资料来源Wind华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读2石药集团1093HK图表3石药集团PE-Bands图表4石药集团PB-Bands港币石药集团10x15x港币石药集团25x35x20x25x30x45x55x65x2020151510105500Jan20Jul20Jan21Jul21Jan22Jul22Jan20Jul20Jan21Jul21Jan22Jul22资料来源SP华泰研究资料来源SP华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读3石药集团1093HK盈利预测利润表现金流量表会计年度人民币百万202020212022E2023E2024E会计年度人民币百万202020212022E2023E2024E营业收入2494227867314693527839509EBITDA709075818397930110479销售成本625767328345968510946融资成本1223766000000000毛利润1868521135231242559228563营运资本变动42114130110781076910622销售及分销成本937810443109201206513394税费11621159128314181598管理费用945711010110111291146其他3786149198000000000其他收入支出23052887352540224583经营活动现金流67404637819279918987财务成本净额1223766000000000CAPEX13781749192420762202应占联营公司利润及亏损13532244082091100其他投资活动751781112000000000税前利润63916847757983789442投资活动现金流213063733192420762202税费开支11621159128314181598债务增加量76009900000000000少数股东损益6936829491811014811437权益增加量000000000000000净利润51605605620468587729派发股息965391528169118722069折旧和摊销686387257781748923591038其他融资活动现金流5815956991000000000EBITDA709075818397930110479融资活动现金流14712197169118722069EPS人民币基本043047052057065现金变动31391803457740434716年初现金4118725992841385817899汇率波动影响210244244244244资产负债表年末现金72599060138581789922613会计年度人民币百万202020212022E2023E2024E存货18612480264530173350应收账款和票据48736989635269287543现金及现金等价物72599284138581789922613其他流动资产19281584158415841584总流动资产1592120337244402942835089业绩指标固定资产7770852993281018511067会计年度倍202020212022E2023E2024E无形资产50874467857756310711353增长率其他长期资产58705408540854085408营业收入12841173129312101199总长期资产1414914405155111666417829毛利润1744131194110671161总资产3007034742399514609252918营业利润31661219115310541270应付账款47966303678877738760净利润3892863106910541270短期借款223843842384238423842EPS2764864108810541270其他负债128288417100610761143盈利能力比率总流动负债63027226783388889941毛利润率74917584734872557229长期债务92885562556255625562EBITDA28422720266826372652其他长期债务5744163168631686316863168净利润率20692011197219441956总长期负债6672968730687306873068730ROE25302320219720792017股本1089910899108991089910899ROA18301730166115941561储备其他项目1143315087195982458330241偿债能力倍股东权益2233225987304983548241140净负债比率31093536451350185474少数股东权益76879841569333610351149流动比率253281312331353总权益2310126828314313651742289速动比率223247278297319营运能力天总资产周转率次088086084082080估值指标应收账款周转天数69947662763167766593会计年度倍202020212022E2023E2024E应付账款周转天数2852429680282392706127186PE17611621146213221173存货周转天数1264911609110561052310470PB407350297256220现金转换周期8881104099552976210123EVEBITDA12181106947813678每股指标人民币股息率168186206228257EPS043047052057065自由现金流收益率548372691652748每股净资产187217256297345资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读4石药集团1093HK免责声明分析师声明本人代雯沈卢庆兹证明本报告所表达的观点准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人意见彼以往现在或未来并无就其研究报告所提供的具体建议或所表迖的意见直接或间接收取任何报酬一般声明及披露本报告由华泰证券股份有限公司已具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格以下简称本公司制作本报告所载资料是仅供接收人的严格保密资料本报告仅供本公司及其客户和其关联机构使用本公司不因接收人收到本报告而视其为客户本报告基于本公司认为可靠的已公开的信息编制但本公司及其关联机构以下统称为华泰对该等信息的准确性及完整性不作任何保证本报告所载的意见评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断在不同时期华泰可能会发出与本报告所载意见评估及预测不一致的研究报告同时本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动以往表现并不能指引未来未来回报并不能得到保证并存在损失本金的可能华泰不保证本报告所含信息保持在最新状态华泰对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本公司不是FINRA的注册会员其研究分析师亦没有注册为FINRA的研究分析师不具有FINRA分析师的注册资格华泰力求报告内容客观公正但本报告所载的观点结论和建议仅供参考不构成购买或出售所述证券的要约或招揽该等观点建议并未考虑到个别投资者的具体投资目的财务状况以及特定需求在任何时候均不构成对客户私人投资建议投资者应当充分考虑自身特定状况并完整理解和使用本报告内容不应视本报告为做出投资决策的唯一因素对依据或者使用本报告所造成的一切后果华泰及作者均不承担任何法律责任任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效除非另行说明本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现过往的业绩表现不应作为日后回报的预示华泰不承诺也不保证任何预示的回报会得以实现分析中所做的预测可能是基于相应的假设任何假设的变化可能会显著影响所预测的回报华泰及作者在自身所知情的范围内与本报告所指的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系在法律许可的情况下华泰可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易为该公司提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务或向该公司招揽业务华泰的销售人员交易人员或其他专业人士可能会依据不同假设和标准采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和或交易观点华泰没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务华泰的资产管理部门自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策投资者应当考虑到华泰及或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据有关该方面的具体披露请参照本报告尾部本报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布的机构或人员也并非意图发送发布给因可得到使用本报告的行为而使华泰违反或受制于当地法律或监管规则的机构或人员本报告版权仅为本公司所有未经本公司书面许可任何机构或个人不得以翻版复制发表引用或再次分发他人无论整份或部分等任何形式侵犯本公司版权如征得本公司同意进行引用刊发的需在允许的范围内使用并需在使用前获取独立的法律意见以确定该引用刊发符合当地适用法规的要求同时注明出处为华泰证券研究所且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改本公司保留追究相关责任的权利所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记中国香港本报告由华泰证券股份有限公司制作在香港由华泰金融控股香港有限公司向符合证券及期货条例及其附属法律规定的机构投资者和专业投资者的客户进行分发华泰金融控股香港有限公司受香港证券及期货事务监察委员会监管是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司在香港获得本报告的人员若有任何有关本报告的问题请与华泰金融控股香港有限公司联系免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读5石药集团1093HK香港-重要监管披露华泰金融控股香港有限公司的雇员或其关联人士没有担任本报告中提及的公司或发行人的高级人员有关重要的披露信息请参华泰金融控股香港有限公司的网页httpswwwhtsccomhkstockdisclosure其他信息请参见下方美国-重要监管披露美国在美国本报告由华泰证券美国有限公司向符合美国监管规定的机构投资者进行发表与分发华泰证券美国有限公司是美国注册经纪商和美国金融业监管局FINRA的注册会员对于其在美国分发的研究报告华泰证券美国有限公司根据1934年证券交易法修订版第15a-6条规定以及美国证券交易委员会人员解释对本研究报告内容负责华泰证券美国有限公司联营公司的分析师不具有美国金融监管FINRA分析师的注册资格可能不属于华泰证券美国有限公司的关联人员因此可能不受FINRA关于分析师与标的公司沟通公开露面和所持交易证券的限制华泰证券美国有限公司是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司任何直接从华泰证券美国有限公司收到此报告并希望就本报告所述任何证券进行交易的人士应通过华泰证券美国有限公司进行交易美国-重要监管披露分析师代雯沈卢庆本人及相关人士并不担任本报告所提及的标的证券或发行人的高级人员董事或顾问分析师及相关人士与本报告所提及的标的证券或发行人并无任何相关财务利益本披露中所提及的相关人士包括FINRA定义下分析师的家庭成员分析师根据华泰证券的整体收入和盈利能力获得薪酬包括源自公司投资银行业务的收入石药集团1093HK华泰证券股份有限公司其子公司和或其联营公司在本报告发布日之前的12个月内担任了标的证券公开发行或144A条款发行的经办人或联席经办人华泰证券股份有限公司其子公司和或其联营公司及或不时会以自身或代理形式向客户出售及购买华泰证券研究所覆盖公司的证券衍生工具包括股票及债券包括衍生品华泰证券研究所覆盖公司的证券衍生工具包括股票及债券包括衍生品华泰证券股份有限公司其子公司和或其联营公司及或其高级管理层董事和雇员可能会持有本报告中所提到的任何证券或任何相关投资头寸并可能不时进行增持或减持该证券或投资因此投资者应该意识到可能存在利益冲突评级说明投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力含此期间的股息回报相对基准表现的预期A股市场基准为沪深300指数香港市场基准为恒生指数美国市场基准为标普500指数具体如下行业评级增持预计行业股票指数超越基准中性预计行业股票指数基本与基准持平减持预计行业股票指数明显弱于基准公司评级买入预计股价超越基准15以上增持预计股价超越基准515持有预计股价相对基准波动在-155之间卖出预计股价弱于基准15以上暂停评级已暂停评级目标价及预测以遵守适用法规及或公司政策无评级股票不在常规研究覆盖范围内投资者不应期待华泰提供该等证券及或公司相关的持续或补充信息免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读6石药集团1093HK法律实体披露中国华泰证券股份有限公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格经营许可证编号为91320000704041011J香港华泰金融控股香港有限公司具有香港证监会核准的就证券提供意见业务资格经营许可证编号为AOK809美国华泰证券美国有限公司为美国金融业监管局FINRA成员具有在美国开展经纪交易商业务的资格经营业务许可编号为CRD298809SEC8-70231华泰证券股份有限公司南京北京南京市建邺区江东中路228号华泰证券广场1号楼邮政编码210019北京市西城区太平桥大街丰盛胡同28号太平洋保险大厦A座18层邮政编码100032电话862583389999传真862583387521电话861063211166传真861063211275电子邮件ht-rdhtsccom电子邮件ht-rdhtsccom深圳上海深圳市福田区益田路5999号基金大厦10楼邮政编码518017上海市浦东新区东方路18号保利广场E栋23楼邮政编码200120电话8675582493932传真8675582492062电话862128972098传真862128972068电子邮件ht-rdhtsccom电子邮件ht-rdhtsccom华泰金融控股香港有限公司香港中环皇后大道中99号中环中心58楼5808-12室电话852-3658-6000传真852-2169-0770电子邮件researchhtsccomhttpwwwhtsccomhk华泰证券美国有限公司美国纽约公园大道280号21楼东纽约10017电话212-763-8160传真917-725-9702电子邮件Huataihtsc-uscomhttpwwwhtsc-uscom版权所有2023年华泰证券股份有限公司免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读7