投资要点
　　公司是PPR管道C端龙头，2012年开始以产品和服务为基础打造高端品牌形象，2021年公司PPR管道全国市占率8%左右。公司治理结构优异，股权激励、高分红利益与员工及股东共享。公司自身商业模式持续迭代创新，“同心圆”战略推进带动防水、净水等品类快速放量，长期成长性凸显。
　　差异化突围PPR管道细分市场，“同心圆”战略打开成长空间。1）品牌：公司创新产品+服务模式，2012年行业首创推出“星管家”服务，2013年推出双质保，解决消费者痛点，产品获得较高溢价；2）渠道：公司2013年开启零售为先的经营策略，2017年提出零售及工程双轮驱动，零售端加快空白区域覆盖及成熟区域进一步下沉，未来市占率仍有提升。空间工程端业务坚持风控第一，拓展市政及优质建筑工程客户；3）产品：同时近年来大力推进“同心圆”发展战略，带动以PPR产品为核心的管道系列产品以及同渠道防水、净水等产品的销售，同心圆配套率的提升贡献了公司的主要增长来源。
　　零售模式持续自我迭代，远期提供系统解决方案强化护城河与竞争壁垒。回顾伟星历史的股价及PE变动，公司历史上共出现过2次显著的估值抬升。2012年公司推出“星管家”服务模式，2013年以来公司盈利提升、零售端优势逐步凸显，带来公司第一次估值抬升。2019Q3- 2020Q2连续四个季度收入增速下滑，2020Q3随着精装修冲击减弱以及公司同心圆战略推进、新品逐步放量，公司收入重回增长轨道，也带来了估值水平的提升。未来我们认为，随着公司同心圆战略的继续深化，“系统集成+服务”模式持续迭代，公司估值有望进一步抬升。
　　盈利预测与投资评级：公司持续推进“双轮驱动”战略落地，零售端强化渠道下沉、空白市场扩张以及同心圆产品延伸；工程业务稳健拓展，在地产、市政等领域拓展增量市场同时保证经营质量。随着地产需求端信心修复以及疫后家装消费场景修复，我们预计公司2022-2024年归母净利润为12.64/15.18/17.73亿元，分别同比+3%/+20%/+17%，对应PE分别为28X/23X/20X，维持“买入”评级。
　　风险提示：宏观经济下行的风险；原材料价格大幅波动的风险；竞争加剧的风险；新业务开拓不及预期的风险。

研究报告全文：证券研究报告公司深度研究装修建材伟星新材002372TableMain升级迭代疫后有望双击TableAuthor2023年1月5日买入维持证券分析师陈睿彬盈利预测与估值2021A2022E2023E2024E85239823212chenrobindwzqcomhk营业收入百万元6388640775168643同比250301715归母净利润百万元1223126415181773股价走势TablePicQuote同比332017每股收益元股077079095111PE现价最新股本摊薄2884279123241990关键词消费升级投资要点公司是PPR管道C端龙头2012年开始以产品和服务为基础打造高端品牌形象2021年公司PPR管道全国市占率8左右公司治理结构优异股权激励高分红利益与员工及股东共享公司自身商业模式持续迭代创新同心圆战略推进带动防水净水等品类快速放量长期成长性凸显市TableBase场数据差异化突围PPR管道细分市场同心圆战略打开成长空间1品收盘价元2216牌公司创新产品服务模式2012年行业首创推出星管家服务2013一年最低最高价16882245年推出双质保解决消费者痛点产品获得较高溢价2渠道公司市净率倍7442013年开启零售为先的经营策略2017年提出零售及工程双轮驱动流通A股市值百零售端加快空白区域覆盖及成熟区域进一步下沉未来市占率仍有提3219504升空间工程端业务坚持风控第一拓展市政及优质建筑工程客户3万元产品同时近年来大力推进同心圆发展战略带动以PPR产品为核心总市值百万元3528122的管道系列产品以及同渠道防水净水等产品的销售同心圆配套率的提升贡献了公司的主要增长来源基础数据零售模式持续自我迭代远期提供系统解决方案强化护城河与竞争壁每股净资产元LF298垒回顾伟星历史的股价及PE变动公司历史上共出现过2次显著的资产负债率LF2282估值抬升2012年公司推出星管家服务模式2013年以来公司盈利总股本百万股159211提升零售端优势逐步凸显带来公司第一次估值抬升2019Q3-2020Q2流通A股百万股145284连续四个季度收入增速下滑2020Q3随着精装修冲击减弱以及公司同心圆战略推进新品逐步放量公司收入重回增长轨道也带来了估值相关研究水平的提升未来我们认为随着公司同心圆战略的继续深化系统伟星新材0023722022年三集成服务模式持续迭代公司估值有望进一步抬升季报点评Q3盈利改善显著盈利预测与投资评级公司持续推进双轮驱动战略落地零售端强化防水净水等快速发展支撑收入渠道下沉空白市场扩张以及同心圆产品延伸工程业务稳健拓展在韧性地产市政等领域拓展增量市场同时保证经营质量随着地产需求端信2022-10-28心修复以及疫后家装消费场景修复我们预计公司年归母净2022-2024伟星新材0023722022年半利润为126415181773亿元分别同比32017对应PE分年报点评零售逆势显韧性同别为28X23X20X维持买入评级心圆业务稳健成长风险提示宏观经济下行的风险原材料价格大幅波动的风险竞争加2022-08-17剧的风险新业务开拓不及预期的风险特此致谢东吴证券研究所对本报告专业研究和分析的支持尤其感谢黄诗涛房大磊和任婕的指导16东吴证券香港请务必阅读正文之后的免责声明部分Table公司深度Yemei报告F伟星新材成立于1999年专注于研发生产销售高质量高附加值的新型塑料管道PP-R管材管件PE管材管件PVC管材管件PB采暖管材管件等系列产品并积极拓展净水设备和防水事业是国内PP-R管道的领先企业经营稳健优异主营业务突出公司2010-2021年公司营收归母净利复合增速分别为161962022上半年实现营收2502亿元同比483pct实现归母净利润365亿元同比-1180pct分产品来看PPR管道PE管材分别为第一二大营收来源随着公司同心圆战略的推进公司PVC管道配套率快速提升营收从2016年的446亿元增长至2021年的1018亿元同时防水净水等业务也快速放量2021年其他收入410亿元同比增长8080营收占比从2016年的146提升至2021年的642分区域来看目前华东区域营收占比最高2022H1达4925华东以外区域公司加速跨区域扩张华中华北西部等区域收入占比持续提升海外业务也逐步贡献增量图12016-2021年公司营业收入结构百万元图2伟星新材主要产品分区域收入结构数据来源Wind东吴证券香港数据来源Wind东吴证券香港管道行业发展成熟稳定塑料管道产业链上游为石油化工行业中游为管材管件加工行业下游为塑料管道应用市场公司处于产业链中游从事塑料管道的制造与销售据中国塑料加工协会数据2012-2021年我国塑料管道产量从1100万吨增长至1677万吨CAGR为480尽管管道行业规模基本稳定但头部企业市占率仍然较低2021年管道市场整体CR3CR5分别为21922458图32014-2021年头部塑料管道企业市占率产量口径图42016-2021年塑管行业CR3CR5产量市占率数据来源Wind东吴证券香港数据来源Wind东吴证券香港26东吴证券香港请务必阅读正文之后的免责声明部分Table公司深度Yemei报告品牌创新产品服务模式行业高端管道典范公司2012年行业首创推出星管F家服务通过三免一告知的方式减少安装隐患真正解除客户的后顾之忧2013年推出双质保焊接质量产品质量厂家双质保50年用户在当地伟星管门店装饰公司购买全套伟星管并安装完毕后凭服务凭证可免费预约星管家上门验收服务2016年公司继续升级星管家服务体系星管家及双质保服务使得公司产品获得了较高的溢价与国内的管道品牌差异化竞争获得了更高的价格带与盈利水平对比伟星的PPR管道与市面上的同类产品伟星PPR管道的单价远高于国产一线管道商例如日丰公元联塑中财等管道单价基本比肩外资高端品牌表1主要管道品牌PPR管道单价对比元米管道型号伟星日丰公元联塑中财皮尔萨洁水阔盛微法4分-2028mm元米120354147444分-2034mm元米145435345561051961862026分-2535mm元米185536557876分-2542mm元米22070817692168269245285数据来源东吴证券香港渠道稳中求进推动零售与工程并举坚持风控第一行稳致远公司2005年开始进行零售渠道建设伟星管业第一家旗舰专卖店开业2007年起伟星开始布局全国性扁平化渠道网络上市后公司利用114亿超募资金进行营销网络建设2013年渠道基本形成框架2017年公司提出零售及工程双轮驱动零售端加快空白区域覆盖及成熟区域进一步下沉空间工程端业务坚持风控第一拓展市政及优质建筑工程客户产品同心圆业务快速推进长期成长空间可期公司近年来持续推进同心圆发展战略相关产品配套率快速提升带动公司整体客单价提升同时公司的品牌力与服务能力在不同品类产品之间得到迁移与传递公司系统集成供应能力逐步提升公司同心圆产品体系包括2个方面1以PPR产品为核心的管道系列产品包括PVC的排水管电线护套管新风管PE的地暖管排水管等管材管件以及相关配件等2同渠道产品防水净水以及相关配套材料等同渠道产品投资建议公司持续推进双轮驱动战略落地零售端强化渠道下沉空白市场扩张以及同心圆产品延伸工程业务稳健拓展在地产市政等领域拓展增量市场同时保证经营质量随着地产需求端信心修复以及疫后家装消费场景修复我们预计公司2022-2024年归母净利润为126415181773亿元分别同比32017对应PE分别为28X23X20X维持买入评级风险提示宏观经济下行的风险原材料价格大幅波动的风险竞争加剧的风险新业务开拓不及预期的风险36东吴证券香港请务必阅读正文之后的免责声明部分Table公司深度Yemei报告伟星新材三大财务预测表F资产负债表百万元2021A2022E2023E2024E利润表百万元2021A2022E2023E2024E流动资产4306436448295744营业收入6388640775168643现金2574250927533410减营业成本3846384445055170应收账款488570681782营业税金及附加48536069存货1073105312101360销售费用597602684778其他流动资产171233186192管理费用338304353393非流动资产2130234525302655研发费用185186210233长期股权投资483633783883财务费用-46-77-75-79固定资产1234128513261358资产减值损失6101012在建工程95116117117加投资净收益-26-32-30-35无形资产255248241234其他收益51587586其他非流动资产63636363资产处置收益2000资产总计6436670973598399营业利润1441151118132118流动负债1456140416592065加营业外净收支-2-400短期借款1111利润总额1440150718132118应付账款385527642907减所得税费用211226272318其他流动负债107087610171157减少数股东损益5172327非流动负债45454545归属母公司净利润1223126415181773长期借款0000其他非流动负债45454545EBIT1419141817031999负债合计1501144917042109EBITDA1566155318482154少数股东权益28446895归属母公司股东权益4907521655886195重要财务与估值指标2021A1A2022E2E2023E3E2024E4E负债和股东权益6436670973598399每股收益元077079095111每股净资产元308328351389发行在外股份百万股1592159215921592ROIC2607236126492841现金流量表百万元2021A2022E2023E2024EROE-摊薄2493242327172862经营活动现金流1594127717512137毛利率3979400140064018投资活动现金流-265-426-390-335归母净利率1915197320202051筹资活动现金流-797-956-1147-1166资产负债率2332215923152511现金净增加额527-105214637收入增长率251303017311499折旧和摊销147135145155归母净利润增长率25833120121679资本开支-230-204-180-180PE现价最新股本摊薄2884279123241990营运资本变动108-88-9668PB现价719676631569数据来源Wind东吴证券香港46东吴证券香港请务必阅读正文之后的免责声明部分免责及评级说明部分分析师声明本人以勤勉独立客观之态度出具本报告报告所载所有观点均准确反映本人对于所述证券或发行人之个人观点本人于本报告所载之具体建议或观点于过去现在或将来不论直接或间接概与本人薪酬无关过往表现并不可视作未来表现之指标或保证亦概不会对未来表现作出任何明示或暗示之声明或保证利益披露事项刊发投资研究之研究分析员并不直接受投资银行或销售及交易人员监督并不直接向其报告研究分析员之薪酬或酬金并不与特定之投资银行工作或研究建议挂钩研究分析员或其联系人并未从事其研究分析涉及范围内的任何公司之证券或衍生产品的买卖活动研究分析员或其联系人并未担任其研究分析涉及范围内的任何公司之董事职务或其他职务东吴证券国际经纪有限公司下称东吴证券国际或本公司或其集团公司并未持有本报告所评论的发行人的市场资本值的1或以上的财务权益东吴证券国际或其集团公司并非本报告所分析之公司证券之市场庄家东吴证券国际或其集团公司与报告中提到的公司在最近的12个月内没有任何投资银行业务关系东吴证券国际或其集团公司或编制该报告之分析师与上述公司没有任何利益关系免责声明本报告由东吴证券国际编写仅供东吴证券国际的客户使用本公司不因接收人收到本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