1、三一重工是国内工程机械行业龙头，位居全球第一梯队
　　公司主营挖掘机、混凝土机械、起重机械；2015-2021年收入和归母净利润CAGR分别为29%、110%；上市以来ROE中枢为25%。
　　2、地产、基建、出口驱动，需求边际改善，行业进入筑底期
　　第一，房地产“三支箭”齐发，需求边际持续改善；第二，基建投资增幅持续扩大，11月累计增长11.65%；第三，出口高速增长，11月挖掘机出口销量累计增长64.9%。行业进入底部区域。预计挖掘机、起重机2023年见底。
　　3、挖掘机、起重机、混凝土机械等竞争优势凸显，业绩提升空间大，有望逐步向上
　　（1）公司营收规模，盈利能力行业第一，与全球龙头比肩，本轮经营质量远高于上轮
　　（2）2021年挖掘机、起重机、混凝土机械收入占公司总营收比例为39%、20%、25%，合计84%；2021年起重机收入、混凝土机械收入占行业前三企业起重机收入总和、混凝土机械收入总和的26%、49%；2021年挖机市占率约30%，为国内市占率第一，远高于第二名。
　　 （3）与全球龙头相比，2022H1公司收入是卡特彼勒工程机械收入的48%，未来海外增长潜力大，成长性更高。
　　 （4）随着国四机型价值量提升，出口占比提升，公司业绩提升空间大，有望逐渐步入上行轨道。
　　4、数字化、电动化、国际化助力中国龙头迈向全球龙头
　　（1）推进数字化转型，铸造核心竞争力：提升运营效率、降低生产成本，减少生产人员数量，人均创收显著提升。
　　 （2）电动产品市场份额第一，电动搅拌车、自卸车、起重机销售实现重大突破，电动挖掘机、电动装载机重点布局，未来放量可期。
　　 （3）加大海外布局力度，海外市占率不断提升，出口收入占比已突破40%，依靠国内产业优势，未来将与全球龙头展开角逐。
　　盈利预测：预计2022-2024年营业收入为800亿、880亿、1088亿元，同比增长-25%、10%、24%；归母净利润为46亿、65亿、90亿元，同比增长-61%、39%、39%，PE为29、21、15倍。维持“买入”评级
　　风险提示：地产投资及开工不及预期、疫情好转进度不及预期
　　

研究报告全文：证券研究报告中国工程机械龙头反转中国冠军向世界冠军冲击三一重工深度证券代码600031公司评级买入维持2023年1月3日分析师邱世梁分析师王华君邮箱qiushiliangstockecomcn邮箱wanghuajunstockecomcn电话18516256639电话18610723118证书编号S1230520050001证书编号S1230520080005工程机械行业筑底公司业绩提升空间大有望拐点向上1三一重工是国内工程机械行业龙头位居全球第一梯队公司主营挖掘机混凝土机械起重机械2015-2021年收入和归母净利润CAGR分别为29110上市以来ROE中枢为252地产基建出口驱动需求边际改善行业进入筑底期第一房地产三支箭齐发需求边际持续改善第二基建投资增幅持续扩大11月累计增长1165第三出口高速增长11月挖掘机出口销量累计增长649行业进入底部区域预计挖掘机起重机2023年见底3挖掘机起重机混凝土机械等竞争优势凸显业绩提升空间大有望逐步向上1公司营收规模盈利能力行业第一与全球龙头比肩本轮经营质量远高于上轮9522021年挖掘机起重机混凝土机械收入占公司总营收比例为392025合计842021年起重机收入混凝土机械收入占行业前三企业起重机收入总和混凝土机械收入总和的26492021年挖机市占率约添加标题30为国内市占率第一远高于第二名3与全球龙头相比2022H1公司收入是卡特彼勒工程机械收入的48未来海外增长潜力大成长性更高4随着国四机型价值量提升出口占比提升公司业绩提升空间大有望逐渐步入上行轨道4数字化电动化国际化助力中国龙头迈向全球龙头1推进数字化转型铸造核心竞争力提升运营效率降低生产成本减少生产人员数量人均创收显著提升2电动产品市场份额第一电动搅拌车自卸车起重机销售实现重大突破电动挖掘机电动装载机重点布局未来放量可期3加大海外布局力度海外市占率不断提升出口收入占比已突破40依靠国内产业优势未来将与全球龙头展开角逐盈利预测预计2022-2024年营业收入为800亿880亿1088亿元同比增长-251024归母净利润为46亿65亿90亿元同比增长-613939PE为292115倍维持买入评级2风险提示地产投资及开工不及预期疫情好转进度不及预期02财务摘要单位百万元主要财务指标2021A2022E2023E2024E营业收入106113800169588024108817同比7-251024归属母公司净利润120334642添加标题64638998同比-22-613939每股收益元142055076106PE11292115资料来源浙商证券研究所3目录CONTENTS01工程机械行业国内龙头位居全球第一梯队02地产基建出口驱动行业需求逐步筑底03挖掘机等三大产品优势明显业绩提升空间大04数字化电动化国际化持续推进助力迈向全球盈利预测与估值05401工程机械行业国内龙头Partone位居全球第一梯队501工程机械国内龙头国际第一梯队1三一重工创建于1994年2003年在上海证券交易所上市主营工程机械制造与销售2公司已成为国内最大的工程机械制造商混凝土机械已成为全球第一品牌挖掘机从2011年起连续12年蝉联国内销量冠军公司主营业务产品95添加标题6资料来源公司官网浙商证券研究所02品类扩张国际化开拓奠定国内龙头地位1自2006年起三一重工在混凝土泵车和路面机械的基础上陆续注入集团工程机械资产逐渐形成覆盖混凝土机械路面机械挖掘机械桩工机械起重机械工业车辆等领域工程机械全产业布局22011年挖掘机实现国内市场份额第一后开启国际化之路于2012年收购德国普迈2014年与帕尔菲格交叉持股2017年深度聚焦海外32018年开启数字化之路在数字化电动化和国际化战略指引下开启新的篇章2020年收入突破1000亿公司发展历程1989年1995年2003年2010年2012年添加标题2017年2019年创建湖南涟源焊研发成功首台大排A股上市研发成注入挖掘机起重收购德国普兹迈深度聚焦海外集团收入过接材料厂量高压力混凝土功中国首台长臂混机搅拌车资产斯特上榜一带一路千亿输送泵凝土输送泵车企业影响力50强1994年2000年2006年2011年2014年2018年2020年提出双进混凝土机械国内注入桩工机械挖掘机械国内三一起重机与国开启数字化之路全球总销量累计战略市场分额第一资产市场份额第一际巨头帕尔菲格突破33万台在实现交叉持股行业中名列前茅资料来源公司官网浙商证券研究所703股权激励员工持股彰显公司未来发展信心1三一集团持股2920为公司第一大股东创始人原董事长梁稳根为公司实际控制人直接持股278通过三一集团间接持股1656合计持股比例为19342公司多次股权激励绑定核心高管提高管理层工作积极性2022年5月员工持股计划中参加本员工持股计划的公司董事监事高级管理人员中层管理人员关键岗位人员公司核心业务技术人员共计不超过6996人持股计划购买回购股票的价格为2365元股高于市场价彰显公司发展信心公司股权结构截至2022年9月末梁稳根唐修国毛中吾向文波袁金华周福贵王海燕易小刚其他添加标题5674875884753533三一集团香港中央结算中国证券金融其他有限公司有限公司股份有限公司2782920785275三一重工股份有限公司资料来源Wind浙商证券研究所8042015-2021年利润CAGR1102022年第三季度边际向好12015-2021年伴随工程机械行业景气度的触底反弹公司业绩开启新一轮上行周期营业收入CAGR分别为2884归母净利润CAGR110432自2021年第二季度开始行业周期下行全年实现营业收入10687亿元同比增长7归母净利润12033亿元仍历史较高水平32022年前三季度实现营业收入59165亿元归母净利润3597亿元在去年高基数的基础上分别同期下降了32987138单三季度归母净利润下滑6138随着行业逐步筑底公司业绩边际有所改善公司营业总收入及同比增速公司归母净利润及同比增速添加标题9数据来源Wind浙商证券研究所数据来源Wind浙商证券研究所05ROE逐步触底盈利能力有望反弹向上1历史上公司ROE毛利率净利润率的波动比较大表现出很强的周期性2015-2020年上行期ROE提升27pct公司盈利能力从低谷强势反弹22021年ROE毛利率净利率分别为20012585和1162相对于2020年下滑较快2022年前三季度ROE毛利率净利率分别为5582283635ROE逐步触底盈利能力有望反弹向上公司毛利率及净利率数据来源Wind浙商证券研究所数据来源Wind浙商证券研究所10地产基建出口驱动02行业需求逐步筑底Partone1101挖掘机销量约10年一个周期当前处于逐步筑底阶段12004-2011年基建和房地产投资景气度较高销量从257万台增长至1784万台销量CAGR为318922011-2015年由于房地产投资降温国内厂商库存积压等原因行业进入调整期32015-2021年行业进入上行期从2015年的563万台提升到2021年的3428万台销量CAGR为35114从2021第一季度开始进入调整期2022年第三季度逐步企稳从细分品类上看小挖恢复较好大挖次之中挖恢复较慢挖机行业销量及同比增速大中小挖占比情况400000120803500001007080300000606025000040502000002040150000030100000-2050000-40200-601002012202120042005200620072008200920102011201320142015201620172018201920202021-102022-042017-062017-082017-102017-122018-022018-042018-062018-082018-102018-122019-022019-042019-062019-082019-102019-122020-022020-042020-062020-082020-102020-122021-022021-042021-062021-082021-122022-022022-062022-082022M1-11挖机行业销量台yoy大挖占比中挖占比小挖占比12数据来源工程机械行业协会浙商证券研究所数据来源工程机械行业协会浙商证券研究所02挖掘机2022-2025年更新需求占主导预计2023年销量见底假设1由于销量统计并未完全反映当年全部销量当年需求量当年销量当年进口-当年出口1252按挖机10年寿命计算国内保有量当年国内保有量为前10年需求量之和设备从第6年更新第6-10年更新比例分别为10204020和1032022-2025年房地产新开工面积增速分别为-15-10-8-5采矿业投资分别为15-50-3出口销量增速为65302010国三机型在未来5年集中更新每年新增3万台更新需求4根据2022年1-11月挖掘机行业实际销量对2022年行业国内销量进行修正修正后下滑幅度为45预计12022年-2025年挖机销量分别为263944台252503台330493台388240台增速分别为-23-431172021年-2025年挖机销量CAGR316添加标题22022年-2025年国内更新需求占比分别为54917174出口占比分别为43585350450000120120400000100100350000803000006080250000406020000020150000040100000-202050000-4000-60国内更新需求占比出口占比自然更新需求台出口量台挖机销量台yoy13数据来源中国工程机械协会浙商证券研究所数据来源中国工程机械协会浙商证券研究所03挖掘机预计2023年挖机销量见底更新需求占比91数据来源中国工程机械协会浙商证券研究所年份2011A2012A2013A2014A2015A2016A2017A2018A2019A2020A2021A2022E2023E2024E2025E挖机保有量台126291113972001478558154600315575101561236162143117412131864960197646520553512161202217633022433612317168yoy25310658460702397471604052073133新增需求台203750107431650865395692062981481569582598998892046310984680121035362559045自然更新需求台44927506535876172635912421156681449311779681808101524821245359813585155100278141086环保更新需求台298522985229852理论需求量台248677158084123847126591100448118649193087273793279808241686187644182816127109183755229984yoy51-364-21722-20718162741822-136-224-26-305446252理论需求量-不含环24867715808412384712659110044811864919308727379327980824168618764418281697257153903200132保因素台yoy51-364-21722-20718162741822-136-224-26-468582300进口量台31784140051349411051101321351118780001223659775000400030002000国内销售-修正台173787107582104925845735061862993130632184320209069292864274333151039105727154362194496出口量台456580017479593457317327967219100266243474168427112905146776176131193744yoy536753-65-207-3427832097539430597065302010挖机销量-含环保因178352115583112404905075634970320140304203420235693327605342784263944252503330493388240素-修正台yoy7-35-3-19-38251004516395-23-43117数据来源中国工程机械协会Wind浙商机械研究所14国内更新需求占比18132047457490897575165064663166453790570874304起重机汽车起重机周期筑底与挖掘机景气度较同步1汽车起重机销量通常占到全部工程起重机销量的大约70其景气度往往反映整个工程起重机的市场情况因此汽车起重机通常能够反映整个工程起重机市场的需求2汽车起重机与挖掘机销量变化较同步2011年为上轮景气高点2016年为上轮低点2020年为本轮景气高点32022年4月汽车起重机销量下滑68为今初以来最大跌幅随后呈逐渐收窄趋势10月同比下滑3累计下滑4954汽车起重机自2021年6月开始出口占比迅速提升维持较高比例添加标题起重机出口销量占比数据来源WIND浙商证券研究所1505起重机2023年销量见底出口更新需求占主导假设12022-2025年进口起重机台量忽略不计出口增速分别为49291182起重机保有量与挖掘机保有量线性关系显著2022-2025年起重机10年保有量为309万台311万台321万台333万台3由于销量统计并未完全反映当年全部销量当年理论需求量当年销量当年进口-当年出口125410年寿命设备从第6年更新第6-10年更新比例分别为10204020和10预计12022-2025年起重机销量为28921台20444台32939台44520台同比-42-2961352023年销量见底添加标题22023年更新需求占比52处于历史较高水平新增需求占比12处于历史低位出口需求占比37处于历史高位2017年2018年2019年2020年2021年2022年E2023年E2024年E2025年E销量台203933231842445541764976428921204443293944520同比130583128-8-42-296135进口台303010000出口台28796012710251138875800750083009000同比18-79351-7554929118理论需求量台21896396464967364581573482890116179307994439910年理论保有量台218113238233256794280131297539308524310884321341332855修正新增需求台0201201856123338174081098623601045711514修正更新需求台175171159721177283282847112135105841418324006更新需求占比863650525742524354出口需求占比1426582037252016新增需求占比06244433538123226资料来源中国工程机械协会浙商证券研究所测算06起重机2023年更新需求量见底保有量同比基本持平12022-2025年保有量增速分别为370834362021年-2025年保有量CAGR为28422023年更新需求台量10584台同比下滑-13为本轮下行底点350000106000014012030000085000010025000068040000添加标题60200000430000401500002202000001000000-201000050000-2-400-60EEE0-4E年年年年年年年年年年年年年年年年年年年2010201820072008200920112012201320142015201620172019202020212022202320242025起重机10年理论保有量台同比销量台修正后的更新需求台出口台销量同比17数据来源中国工程机械协会浙商证券研究所数据来源中国工程机械协会浙商证券研究所07混凝土机械预计泵车销量2022年见底更新出口需求占主导假设12022-2025年进口泵车台量忽略不计假设2022-2025年出口增速分别为45403025房屋施工面积逐渐回暖增速分别为-202582泵车与房屋施工面积高度相关存在线性关系2022-2025年泵车保有量582万台557万台557万台61万台3设备从8-12年开始更新更新比例分别为10204020和102014年2015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年2022年E2023年E2024年E2025年E销量台570030522811353247957179119171035140134636582511199同比-28-46-826365066-13-61162692添加标题进口台240000000000出口台5676776447291075434468961299181923652956同比2519-513-85407-1810145403025实际需求量台513523792167280346886636114719455271428183461824310年理论保有量台610676249162739612716143262188656956312058185556665568261040同比720-2016-4-8-4010修正新增需求台4108142424801617563507000175358修正更新需求台10279551919280345275880796494552714281834442886更新需求占比18316879948267916861592618出口需求占比10222321284932394126资料来源中国工程机械协会浙商证券研究所测算08混凝土机械2023年泵车更新出口需求占主导无新增需求预计12022-2025年泵车销量为4013台4636台5825台11199台同比-611626922022年销量见底22023年更新需求占比61出口需求39均处于历史较高水平保有量出现萎缩无新增需求140001501009012000100801000070添加标题80005060506000040400030-50202000100-1000EEEE年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年202120202019201820172016201520142013201220112010200920082007200620052004200320022001200019992025202420232022更新需求占比出口需求占比销量台修正更新需求台出口台销量同比数据来源中国工程机械协会浙商证券研究所数据来源中国工程机械协会浙商证券研究所1903挖掘机等三大产品优势明显业绩提升空间大Partone20