投资要点：
　　内窥镜业务持续放量，公司业绩大幅提升。海泰新光是国内医用成像器械行业的高新技术企业，主要从事医用内窥镜器械和光学产品的研发、生产和销售。得益于第一大客户史赛克近年多次推出荧光内窥镜新品并不断开拓全球市场，对内窥镜核心零部件的需求增加，公司业绩稳步增长，2017-2021年营业收入复合增长率为14.36%，归母净利润复合增长率为23.21%。2022年前三季度，公司实现营业收入3.40亿元（+55.77%），归母净利润1.40亿元（+52.21%），业绩加速增长，一方面是因为销售规模的扩大，另一方面是美元兑人民币汇率上升，其中内窥镜产品前三季度收入增长61%，尤其是新款腹腔镜的推出使内窥镜在第三季度的出货数量较上年实现翻番，光学产品前三季度收入增长41%，主要得益于口扫模组和激光镜头的增长。
　　深度绑定国际荧光硬镜龙头史赛克，出口额有望持续增长。公司自2008年与美国史赛克建立了稳固的长期合作关系，其核心产品荧光内窥镜系列，包括高清荧光内窥镜、高清荧光摄像适配镜头和荧光光源模组，被史赛克应用于高清荧光腹腔镜整机系统，成为该设备中核心部件的唯一设计及生产供应商。公司助力史赛克完成了从1588型到16884k型荧光内窥镜的产品迭代，目前还在进行新一代内窥镜系统的开发。我们认为公司与美国史赛克合作稳定，随着荧光内窥镜对传统白光内窥镜的替代，以及史赛克销售覆盖面的进一步扩大，公司与美国史赛克的ODM合作收入有望持续增长。
　　国内硬镜市场进入发展加速期，高端进口替代空间广阔。国内硬管式内窥镜市场处于快速上升阶段，根据公司招股书，预计到2024年市场规模将以11.0%的年复合增长率增长至110.0亿元。受限于荧光核心光学技术水平较高及中国市场产品推广时间较晚等因素，目前已有布局的国产企业较少。公司的内窥镜光源和4K超高清荧光摄像系统均已获得了产品注册和生产许可，结合在售的4K白光/荧光腹腔镜，我们预计未来将实现国产内窥镜整机系统的生产销售。在整机的销售推广方面，公司在自建品牌和渠道的同时，也在加强与国药器械和中国史赛克的深度合作。同时，公司计划在这几年陆续推出4K内窥镜系统、开放式手术系统、4K自动除雾内窥镜系统、共聚焦荧光显微内镜系统、3D内窥镜系统等整机产品，进一步提升产品层次。
　　拓展光学产品下游应用场景，不断扩大核心科技在细分应用领域的布局。公司以光学技术为切入点，积极探索光学与下游细分行业产品技术的融合与拓展。2022年前三季度，公司光学产品实现收入8600万元，营收占比为25%，主要光学产品的增长主要体现为牙科口扫模组和工业激光镜头相关新产品的销售增长；口扫光学模组主要应用于口腔和齿科的三维扫描和建模，2022年开始逐步放量；工业激光镜头针对激光焊接等工业应用，2022年开始向客户提供正式产品。此外，公司在为著名显微镜厂商贴牌生产的第一款显微镜已经进入到验证后期。另外，作为公司开拓生物识别业务的拳头产品，接触掌纹仪在2021年正式发布量产，目前公司正在就掌静脉模组产品与轨道交通、金融支付与汽车行业的相关公司进行技术和商务对接。我们认为公司多款光学产品处在上市推广初期，且针对具体应用场景进行定制化研发，未来几年有望持续贡献增量。
　　股权激励凝聚核心员工，未来长期增长保持信心。2022年8月，公司发布《2022年限制性股票激励计划（草案）》，拟以42.87元/股的价格向123名激励对象授予127.00万股限制性股票，约占激励计划签署时公司股本总额的1.46%。该激励计划考核要求以2021年营业收入或净利润为基数，2022-2024年营业收入或净利润的增长率触发值分别为32.00%、56.00%、88.00%，目标值分别为40.00%、70.00%、110.00%。我们认为该激励有助于充分调动公司骨干员工的积极性，提升公司的市场竞争能力与可持续发展能力。
　　盈利预测：我们预计公司2022-2024年归母净利润分别为1.78亿元、2.36亿元、3.10亿元，增速分别为50.8%、32.9%、31.4%，对应EPS为2.04元、2.71元、3.56元。公司短期绑定史赛克快速成长，合作范围不断拓宽，长期依靠自身研发实力切入国内整机市场，同时不断扩展光学产品的储备。参考可比公司，我们给予公司2023年35-45XPE，对应合理价值区间94.95-122.08元，首次覆盖，给予“优于大市”评级。
　　风险提示：整机推广不及预期的风险，汇率波动的风险，ODM订单不及预期的风险，新品研发注册失败的风险。

研究报告全文：TableMainInfo公司研究医药与健康护理医疗保健设备与用品证券研究报告海泰新光688677公司研究报告2023年01月04日TableInvestInfo首次投资评级优于大市覆盖国产硬镜技术引领者荧光整机蓄势待发股票数据TableSummary1TableStockInfo月3日收盘价元11780投资要点52周股价波动元6100-14289总股本流通A股百万股8753内窥镜业务持续放量公司业绩大幅提升海泰新光是国内医用成像器械行总市值流通市值百万元98425965业的高新技术企业主要从事医用内窥镜器械和光学产品的研发生产和销相关研究售得益于第一大客户史赛克近年多次推出荧光内窥镜新品并不断开拓全球TableReportInfo市场对内窥镜核心零部件的需求增加公司业绩稳步增长2017-2021年营业收入复合增长率为1436归母净利润复合增长率为23212022年前三季度公司实现营业收入340亿元5577归母净利润140亿市场表现元5221业绩加速增长一方面是因为销售规模的扩大另一方面是TableQuoteInfo海泰新光海通综指美元兑人民币汇率上升其中内窥镜产品前三季度收入增长61尤其是新款腹腔镜的推出使内窥镜在第三季度的出货数量较上年实现翻番光学产品3806前三季度收入增长41主要得益于口扫模组和激光镜头的增长2106406深度绑定国际荧光硬镜龙头史赛克出口额有望持续增长公司自2008年-1294与美国史赛克建立了稳固的长期合作关系其核心产品荧光内窥镜系列包括高清荧光内窥镜高清荧光摄像适配镜头和荧光光源模组被史赛克应用-2994202112202232022620229于高清荧光腹腔镜整机系统成为该设备中核心部件的唯一设计及生产供应商公司助力史赛克完成了从1588型到16884k型荧光内窥镜的产品迭代沪深对比3001M2M3M目前还在进行新一代内窥镜系统的开发我们认为公司与美国史赛克合作稳绝对涨幅-26-15028定随着荧光内窥镜对传统白光内窥镜的替代以及史赛克销售覆盖面的进相对涨幅-63-24417一步扩大公司与美国史赛克的ODM合作收入有望持续增长资料来源海通证券研究所TableAuthorInfo国内硬镜市场进入发展加速期高端进口替代空间广阔国内硬管式内窥镜市场处于快速上升阶段根据公司招股书预计到2024年市场规模将以110的年复合增长率增长至1100亿元受限于荧光核心光学技术水平较高及中国市场产品推广时间较晚等因素目前已有布局的国产企业较少公司的内窥镜光源和4K超高清荧光摄像系统均已获得了产品注册和生产许可结合在售的4K白光荧光腹腔镜我们预计未来将实现国产内窥镜整机系统的分析师余文心生产销售在整机的销售推广方面公司在自建品牌和渠道的同时也在加Tel075582780398强与国药器械和中国史赛克的深度合作同时公司计划在这几年陆续推出Emailywx9461haitongcom4K内窥镜系统开放式手术系统4K自动除雾内窥镜系统共聚焦荧光显证书S0850513110005微内镜系统3D内窥镜系统等整机产品进一步提升产品层次分析师贺文斌Tel01068067998Emailhwb10850haitongcom证书S0850519030001联系人彭娉Tel01068067998Emailpp13606haitongcom主要财务数据及预测TableFinanceInfo202020212022E2023E2024E营业收入百万元275310475625816-YoY88125533315307净利润百万元96118178236310-YoY340222508329314全面摊薄EPS元111135204271356毛利率637635639634631净资产收益率306108148164177资料来源公司年报2020-2021海通证券研究所备注净利润为归属母公司所有者的净利润请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司研究海泰新光6886772拓展光学产品下游应用场景不断扩大核心科技在细分应用领域的布局公司以光学技术为切入点积极探索光学与下游细分行业产品技术的融合与拓展2022年前三季度公司光学产品实现收入8600万元营收占比为25主要光学产品的增长主要体现为牙科口扫模组和工业激光镜头相关新产品的销售增长口扫光学模组主要应用于口腔和齿科的三维扫描和建模2022年开始逐步放量工业激光镜头针对激光焊接等工业应用2022年开始向客户提供正式产品此外公司在为著名显微镜厂商贴牌生产的第一款显微镜已经进入到验证后期另外作为公司开拓生物识别业务的拳头产品接触掌纹仪在2021年正式发布量产目前公司正在就掌静脉模组产品与轨道交通金融支付与汽车行业的相关公司进行技术和商务对接我们认为公司多款光学产品处在上市推广初期且针对具体应用场景进行定制化研发未来几年有望持续贡献增量股权激励凝聚核心员工未来长期增长保持信心2022年8月公司发布2022年限制性股票激励计划草案拟以4287元股的价格向123名激励对象授予12700万股限制性股票约占激励计划签署时公司股本总额的146该激励计划考核要求以2021年营业收入或净利润为基数2022-2024年营业收入或净利润的增长率触发值分别为320056008800目标值分别为4000700011000我们认为该激励有助于充分调动公司骨干员工的积极性提升公司的市场竞争能力与可持续发展能力盈利预测我们预计公司2022-2024年归母净利润分别为178亿元236亿元310亿元增速分别为508329314对应EPS为204元271元356元公司短期绑定史赛克快速成长合作范围不断拓宽长期依靠自身研发实力切入国内整机市场同时不断扩展光学产品的储备参考可比公司我们给予公司2023年35-45XPE对应合理价值区间9495-12208元首次覆盖给予优于大市评级风险提示整机推广不及预期的风险汇率波动的风险ODM订单不及预期的风险新品研发注册失败的风险请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司研究海泰新光6886773我们对公司核心收入业务拆分的关键假设如下1内窥镜2018-2021年公司对第一代客户史赛克的直接销售收入占各年营收的比例分别为6588589660437056公司参与了史赛克自2008年以来的历代内窥镜系统迭代过程并且在其中做出了重要的贡献提供了光源模组光学适配器和荧光腹腔镜等核心部件的开发和生产目前公司与史赛克合作紧密还将配套其推出新一代光源模组和内窥镜覆盖科室有望进一步增加2022年第三季度公司新款腹腔镜的推出使内窥镜的出货数量和收入相较2021年同期翻了一番单Q3内窥镜产品销售同比增长70前三季度内窥镜产品同比增长61我们预计公司内窥镜产品2022-2024年营业收入分别增长5532702742光学产品公司的光学产品包括以牙科口扫模组为核心的医用光学产品工业及激光光学产品以及以生物识别产品近两年公司不断有相关产品推向市场与客户新建立合作如牙科口扫模组工业激光镜头显微镜掌静脉等预计未来几年这些产品将集中进入上量期我们预计公司光学产品2022-2024年营业收入分别增长481448391表1海泰新光分项收入202020212022E2023E2024E营业收入百万元275230967474836246381645增速88125533315307总表营业成本百万元999411307171382285530163毛利率637635639634631营业收入百万元2022922772353544490357225增速93126553270274毛利率703687685685685高清荧光内窥镜收入百万元1675719409316164082852763增速120158629291292医疗器件高清白光内窥镜收入百万元20611491149114911491增速-125-277000000器械维修收入百万元14101872224725842972增速193328200150150营业收入百万元72218190121301756024420增速80134481448391毛利率451490500500500医用光学产品收入百万元370241695628844212663增速476126350500500光学器件工业及激光光学产品收入百万元22212832495571859341增速15275750450300生物识别产品收入百万元12981189154619332416增速-348-84300250250营业收入百万元070006090099104其他业务增速-271-9141400010050毛利率697864700700700资料来源wind海通证券研究所请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司研究海泰新光6886774在不考虑国内整机业务拓展的情况下我们预计公司2022-2024年归母净利润分别为178亿元236亿元310亿元增速分别为508329314对应EPS为204元271元356元公司短期绑定史赛克快速成长合作范围不断拓宽长期依靠自身研发实力切入国内整机市场同时不断扩展光学产品的储备参考可比公司我们给予公司2023年35-45XPE对应合理价值区间9495-12208元首次覆盖给予优于大市评级表2海泰新光可比公司估值收盘价元每股收益元市盈率X代码简称20231320212022E2023E20212022E2023E300760迈瑞医疗31136659803973472738763199300633开立医疗5337062081107860865775007688301奕瑞科技458006678941161686751223944均值673451924050资料来源wind海通证券研究所注收盘价为2023年1月3日价格EPS为wind一致预期风险提示产品降价的风险研发不及预期的风险核心品种销量放缓的风险市场竞争加剧的风险请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司研究海泰新光6886775财务报表分析和预测TableForecastInfo主要财务指标20212022E2023E2024E利润表百万元20212022E2023E2024E每股指标元营业总收入310475625816每股收益135204271356营业成本113171229302每股净资产1254138316542011毛利率635639634631每股经营现金流120166269306营业税金及附加46710每股股利041000000000营业税金率12121212价值评估倍营业费用10131620PE8703577343423305营业费用率33282524PB939831698576管理费用34506686PS3309215816401255管理费用率110105105106EVEBITDA5643441032992480EBIT123203269353股息率04000000财务费用-1000盈利能力指标财务费用率-03000000毛利率635639634631资产减值损失-2000净利润率380374378380投资收益11000净资产收益率108148164177营业利润134202269353资产回报率100134149160营业外收支-1000投资回报率97144161174利润总额133202269353盈利增长EBITDA133216283369营业收入增长率125533315307所得税16253444EBIT增长率49651328313有效所得税率121125125124净利润增长率222508329314少数股东损益-10-1-1偿债能力指标归属母公司所有者净利润118178236310资产负债率74889096流动比率1266967931873速动比率1160852824761资产负债表百万元20212022E2023E2024E现金比率1063748724659货币资金7237619291129经营效率指标应收账款及应收票据6295117159应收账款周转天数6355598661096068存货66104123177存货周转天数17928179191791217917其它流动资产10141722总资产周转率039038043046流动资产合计86197511851487固定资产周转率257343407496长期股权投资0000固定资产129147159170在建工程108148188228无形资产31313030现金流量表百万元20212022E2023E2024E非流动资产合计320378429479净利润118178236310资产总计1182135316151966少数股东损益-10-1-1短期借款0000非现金支出13131415应付票据及应付账款29425573非经营收益-12000预收账款0000营运资金变动-14-46-16-59其它流动负债39567094经营活动现金流104144234266流动负债合计6898124167资产-100-71-66-66长期借款17171717投资0000其它长期负债3333其他11000非流动负债合计19191919投资活动现金流-90-71-66-66负债总计87117143186债权募资-30000实收资本87878787股权募资717000归属于母公司所有者权益1091123314691779其他-60-3600少数股东权益4332融资活动现金流627-3600负债和所有者权益合计1182135316151966现金净流量64038168200备注1表中计算估值指标的收盘价日期为1月3日2以上各表均为简表资料来源公司年报2021海通证券研究所请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司研究海泰新光6886776信息披露分析师声明余TableA文心nalyst医药行业s贺文斌医药行业本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格以勤勉的职业态度独立客观地出具本报告本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息本人不保证该等信息的准确性或完整性分析逻辑基于作者的职业理解清晰准确地反映了作者的研究观点结论不受任何第三方的授意或影响特此声明分析师负责的股票研究范围重点研究上市公司TableStocks华润三九人福医药凯莱英纳微科技药康生物片仔癀华兰生物沃森生物同仁堂微芯生物万泰生物康泰生物康龙化成迈瑞医疗百普赛斯诺唯赞惠泰医疗诺禾致源普瑞眼科以岭药业博腾股份鱼跃医疗科伦药业泰格医药万孚生物康华生物康希诺智飞生物老百姓新天药业投资评级说明1投资评级的比较和评级标准类别评级说明以报告发布后的6个月内的市场表现优于大市预期个股相对基准指数涨幅在10以上为比较标准报告发布日后6个月内股票投资评中性预期个股相对基准指数涨幅介于-10与10之间的公司股价或行业指数的涨跌幅级弱于大市预期个股相对基准指数涨幅低于-10及以下相对同期市场基准指数的涨跌幅无评级对于个股未来6个月市场表现与基准指数相比无明确观点2市场基准指数的比较标准优于大市预期行业整体回报高于基准指数整体水平10以上股市场以海通综指为基准香港市A行业投资评场以恒生指数为基准美国市场以标中性预期行业整体回报介于基准指数整体水平-10与10之间级普或纳斯达克综合指数为基准500弱于大市预期行业整体回报低于基准指数整体水平-10以下法律声明本报告仅供海通证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告市场有风险投资需谨慎本报告所载的信息材料及结论只提供特定客户作参考不构成投资建议也没有考虑到个别客户特殊的投资目标财务状况或需要客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况在法律许可的情况下海通证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务本报告仅向特定客户传送未经海通证券研究所书面授权本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝复印件或复制品或再次分发给任何其他人或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记如欲引用或转载本文内容务必联络海通证券研究所并获得许可并需注明出处为海通证券研究所且不得对本文进行有悖原意的引用和删改根据中国证监会核发的经营证券业务许可海通证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明