市场对于极米科技存在认知误区，本篇报告我们通过数据分析，从研发的视角来还原一个真正的极米科技。
　　销售费用率合理，研发投入强度领先。1）销售费用：与3C智能硬件企业相比，极米的销售费用率处于低位；对比同属投影仪公司的光峰科技，二者的商业模式和销售渠道存在差异，剔除此部分影响，极米的销售费用率低于同类企业。2）研发投入：极米研发投入强度整体提升，已处于大行业领先水平，同时研发投入规模逐年扩大。因此，极米并没有“轻研发、重营销”。
　　巩固原有优势，深入研究底层技术。极米此前的核心技术集中在投影设备整机开发、算法开发和软件系统等方面，在巩固原有产品和算法优势的基础上，极米围绕光学、算法领域深度布局，加大新产品&新技术研发投入，相关专利储备增多。
　　高品质比建立护城河，基础技术研究厚积薄发。极米的产品思维是坚守高品质，围绕性能升级和产品形态创新进行迭代，并且极米LED产品的画质表现、软件系统更加均衡，为极米建立品牌护城河，因此在底层技术的研发和创新上更加深入。但是商业变现与技术积累存在时间差，我们预计未来会持续有新技术、新产品落地，极米科技将从“品类先行者”持续成长为“产业引领者”。
　　投资建议：公司销售费用率合理，研发投入强度领先，在巩固原有优势的基础上，加强底层技术创新，未来研发成果落地速度有望加快，龙头地位持续稳固。我们预测2022-2024年公司实现归母净利润5.00/6.03/7.87亿元，对应EPS为7.15/8.61/11.25元，当前股价对应PE为23.25/19.30/14.78倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：需求不及预期、市场竞争加剧、研发成果转化不及预期等。
　　

研究报告全文：证券研究报告A股公司深度黑色家电数据透视极米科技研发能力极米科技688696SH几何市场对于极米科技存在认知误区本篇报告我们通过数据分析从研发的视角来还原一个真正的极米科技维持买入销售费用率合理研发投入强度领先1销售费用与3C智能马王杰硬件企业相比极米的销售费用率处于低位对比同属投影仪公mawangjiecsccomcn司的光峰科技二者的商业模式和销售渠道存在差异剔除此部SAC执证编号S1440521070002分影响极米的销售费用率低于同类企业2研发投入极米研发投入强度整体提升已处于大行业领先水平同时研发投入发布日期2023年01月03日规模逐年扩大因此极米并没有轻研发重营销当前股价16620元巩固原有优势深入研究底层技术极米此前的核心技术集中在投影设备整机开发算法开发和软件系统等方面在巩固原有产品和算法优势的基础上极米围绕光学算法领域深度布局加主要数据大新产品新技术研发投入相关专利储备增多股票价格绝对相对市场表现高品质比建立护城河基础技术研究厚积薄发极米的产品思维1个月3个月12个月是坚守高品质围绕性能升级和产品形态创新进行迭代并且极-879-687-2358-2516-6934-5522米LED产品的画质表现软件系统更加均衡为极米建立品牌12月最高最低价元5535016288护城河因此在底层技术的研发和创新上更加深入但是商业变现与技术积累存在时间差我们预计未来会持续有新技术新产总股本万股700000品落地极米科技将从品类先行者持续成长为产业引领者流通A股万股450424总市值亿元11634投资建议公司销售费用率合理研发投入强度领先在巩固原有优势的基础上加强底层技术创新未来研发成果落地速度有流通市值亿元7486望加快龙头地位持续稳固我们预测2022-2024年公司实现归近3月日均成交量万9129母净利润500603787亿元对应EPS为7158611125元当主要股东前股价对应PE为232519301478倍维持买入评级钟波1879风险提示需求不及预期市场竞争加剧研发成果转化不及预股价表现期等222重要财务指标-18202020212022E2023E2024E-38营业收入百万元282792403768433833522611681859-58YoY3362427874520463047202214202224202234202244202254202264202274202284202294净利润百万元2688148350500456027178719202210420221142022124极米科技上证指数YoY18779798735120433061毛利率31633588346833653263相关研究报告中信建投黑色家电极米科技净利率95111971154115311542022-10-27688696Q3收入业绩承压关注龙头ROE34391751158316551844盈利改善和产品迭代中信建投黑色家电极米科技EPS摊薄元38469171586111252022-08-19688696税收返还增厚Q2利润新PE倍43282406232519301478产品新标准引领投影行业发展中信建投黑色家电极米科技PB倍14884213683192732022-08-11688696极米神灯国内上市H系列资料来源iFinD中信建投上新彰显龙头品牌产品迭代能力本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国仅为本报告目的不包括香港澳门台湾提供在遵守适用的法律法规情况下本报告亦可能由中信建投国际证券有限公司在香港提供同时请参阅最后一页的重要声明极米科技A股公司动态报告目录引言1一抽丝剥茧还原极米研发和营销的真实数据1二极米高研发投入最终到了哪些地方6三竞争加剧极米用什么姿势奔跑8四产品创新和技术创新两条腿同时走路技术上走无人区11五盈利预测14六风险提示15报表预测16图表目录图表1极米的销售费用率保持平稳低于倍轻松科沃斯和石头等1图表2剔除ToB业务销售收入后极米的销售费用率低于可比公司平均水平2图表3测算2021年极米调整后的销售费用率为4672图表4测算2021年光峰调整后的销售费用率为5732图表5极米2022Q3研发投入强度创新高领先可比公司3图表62021年以来极米研发投入亿元超过光峰4图表7研发人员数量及占比逐年增加5图表8研发人员平均薪酬大幅提高5图表9研发人员教育程度5图表10研发人员年龄结构5图表11研发投入保持快速增长6图表12研发费用结构变化6图表13在研项目投入金额占比变化7图表14获得的知识产权列表个7图表15极米投影整机光学研究及算法软件领域专利布局梳理个7图表16极米NEWZ6X实测亮度达标程度优于竞品9图表17极米H5在暗光场景的细节还原效果出色9图表18部分技术研发与产品应用存在时间差9图表19极米2015年至今的技术创新以光机算法为主9图表202021年11月申请投影仪外观设计专利10图表21极米2022年3月发布Z6XPro10图表222021年11月申请便携式投影仪外观设计专利10图表23极米在超短焦激光光源等方面也有专利布局10图表24自创立以来极米研发可以分为三个阶段11图表252012年10月极米推出首款智能微投Z111图表26极米智能微投占领用户心智快速放量11请参阅最后一页的重要声明极米科技A股公司动态报告图表27极米投影仪出货量及市占率不断提升12图表28自研光机比例提高推动智能微投毛利率提升12图表29中国智能投影市场季度销量变化12图表30中国智能投影不同技术销量占比及同比变化12图表31极米科技盈利预测14请参阅最后一页的重要声明极米科技A股公司动态报告引言极米科技是一家什么样的公司中国投影市场市占率第一名引领行业发展但是2021年以来国内智能微投厂商相继推出超短焦激光LCD等投影产品而极米仍主推中长焦的LED投影部分投资者认为极米投入不足导致研发受掣肘尤其是在2022年短焦激光LCD等投影产品增长加速的情况下关于极米轻研发重营销的声音时不时出现本篇报告我们通过数据分析从研发的视角来还原一个真正的极米科技一抽丝剥茧还原极米研发和营销的真实数据极米的销售费用率高吗2022Q3极米的营销费用力度保持在13-16区间这是什么水平与市面上主流的多个3C电子消费品牌相比倍轻松的销售费用率超过50科沃斯约在30石头科技也在19左右因此在整个大3C环境中极米的销售费用率处于低位明显低于倍轻松科沃斯和石头等可比公司的水平图表1极米的销售费用率保持平稳低于倍轻松科沃斯和石头等201720182019202020212022Q1-Q36050403020100九号公司光峰科技石头科技科沃斯倍轻松极米科技资料来源WIND中信建投再看投影行业比较行业内的上市公司极米科技和光峰科技最新的2022Q3数据极米的销售费用率为1503光峰为1318表面上看极米的销售费用率比光峰高出185但还原商业模式和销售模式则会发现恰恰相反极米和光峰两家公司商业模式存在差异极米的模式是ToC光峰则是ToB和ToC参半B端市场的特点是销售费用率较低或者基本没有营销费用所以剔除光峰ToB部分收入过后会发现光峰ToC端的销售费用率在2022Q3为171Q2甚至超过了24高于极米请参阅最后一页的重要声明1极米科技A股公司动态报告图表2剔除ToB业务销售收入后极米的销售费用率低于可比公司平均水平极米科技光峰科技石头科技九号公司平均水平3025201510502020H12020H22021H12021H22022H1注极米剔除定制产品销售收入假设定制产品销售收入占比维持2020H1水平光峰剔除专业显示投影机激光电影放映机光源与光机影院放映服务业务的销售收入石头剔除小米定制产品收入九号剔除小米定制产品分销收入ToB产品销售收入未披露2020年数据资料来源各公司公告中信建投测算其次极米和光峰两家公司在销售渠道上也存在区别极米主要通过电商平台实现销售因此平台运营及服务支出较高这部分费用是固定费用且零售价格与供货价格之间价差的费用化规模较大而光峰的经销商收入比重较大因此销售费用相对较少同时费用化的规模也较小还原销售渠道可以发现如果同时剔除定制产品收入和平台费用端的影响极米调整后的销售费用率为467光峰调整后的销售费用率为573整体看抛开一些固定的平台费用极米的销售费用率低于光峰图表3测算2021年极米调整后的销售费用率为467图表4测算2021年光峰调整后的销售费用率为573单位万元20172018201920202021单位万元20172018201920202021营运推广费4675643473541644031254营运推广费232736214359445110978职工薪酬161438186450731911450职工薪酬28453979524757298112差旅费205276338268421差旅费443457681256422平台服务费180422173264707312930平台服务费-13472510031651其他费用26085980849543196208其他费用15592044416419204122销售费用1090518725259013542062264销售费用717410235151761335925285剔除后销售费用442710074152831190718080剔除后销售费用4846648010092790512656剔除后营业收入99555156184196392271021386961剔除后营业收入60519108853164986174618220941调整后销售费用率445645778439467调整后销售费用率801595612453573注调整后销售费用率剔除营运推广费平台服务费后的销售费用注营运推广费市场推广费广告及业务宣传费营业收入剔除光剔除定制产品收入后的营业收入假设同上图源与光机业务收入未披露2017年平台服务费2017年费率偏高资料来源公司招股书公司公告中信建投测算资料来源光峰科技招股书光峰科技公告中信建投测算请参阅最后一页的重要声明2极米科技A股公司动态报告因此无论是从商业模式角度还原还是从销售渠道角度还原极米的销售费用率都低于同类企业极米研发投入如何公司是否注重研发先从3C消费品大行业看比较6家公司近三年的研发费用率可以发现在最近的2022Q3极米的研发费用率达到107排名第一其次是光峰石头和倍轻松而横向看极米的研发费用率可以发现极米研发投入强度保持稳定提高的趋势从2020Q1的43增长到2022Q3的107单季研发费用率超过10图表5极米2022Q3研发投入强度创新高领先可比公司极米科技光峰科技石头科技科沃斯九号公司倍轻松18161412108642020Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q3资料来源WIND中信建投再看投影行业两家上市公司数据2021年是个分水岭在2021年之前光峰每个季度的研发费用略高于极米但从2021Q1开始极米的研发费用超过光峰2021年极米四个季度的研发费用分别为4854万元6379万元6299万元和8754万元同比增长12511275和70研发投入呈现爆发式增长单季度增长率均在70以上2022年极米前三季度研发费用为285亿元为光峰的16倍请参阅最后一页的重要声明3极米科技A股公司动态报告图表62021年以来极米研发投入亿元超过光峰极米科技光峰科技极米科技YOY-右轴光峰科技YOY-右轴12000140光峰极米极米光峰1201000010080008060006040400020200000-20资料来源WIND中信建投通过上述数据对比不难发现1横向看极米研发投入强度整体提升已处于大行业领先水平在投影行业极米2022年研发费用是光峰16倍是行业里研发投入最多的公司2纵向看极米研发投入规模逐年扩大2021年后单季度的研发费用增速维持在402022Q1-Q3单季度投入均在9000万且2022年前三季度的研发投入为285亿元已超过2021年全年263亿元的总投入通过财报数据相比其他3C消费品企业极米并没有轻研发重营销在高强度的研发投入下极米仍然获得远超于同行业的利润实现研发带动产品创新通过技术实力和创新获得利润的正向循环极米不仅重视研发投入还在在搭建强大的研发团队数据显示极米研发团队规模不断扩大平均薪酬上涨极米注重人才队伍建设和员工创新能力提升研发人员数量持续增加截至2022H1拥有722名研发人员研发人员数量占公司总人数的比例由2019年的219提高至2022H1的273极米的发明人数量众多根据智慧芽数据截至2022年12月极米共有219名员工持有专利同时极米不断提高研发人员的薪酬水平2022H1平均薪酬达到1948万元同比提升28研发积极性和创新活力显著增强相比同类企业光峰极米的研发团队规模更大研发人员超过光峰251人平均薪酬高出光峰20请参阅最后一页的重要声明4极米科技A股公司动态报告图表7研发人员数量及占比逐年增加图表8研发人员平均薪酬大幅提高研发人员数量人研发人员占比-右轴研发薪酬万元研发人均薪酬万元-右轴80028200002772217497606682737002726192616000600265242550045225120002469764522440035124238238000300246228235200642220021922400021602114100212212102002020192020H120202021H120212022H1201920202021资料来源公司招股书公司公告中信建投资料来源公司公告中信建投从人才结构上看截至2022H117的研发人员拥有硕士及以上学位其中有3名研发人员拥有博士学位硕博研发人员数量及比例提升95的研发人员小于40岁研发队伍以青壮年为主极米打造了一支结构合理技能全面的高素质研发人才队伍有力支撑其技术创新和产品研发图表9研发人员教育程度图表10研发人员年龄结构硕士及以上本科大专及以下30岁以下31-40岁41-50岁50岁以上0210321001001882513493347341672189218119231688080407184397208475317499360606071322673526744760433404057526057630247631820204523261358158015102171210020202021H120212022H120202021H120212022H1资料来源公司公告中信建投资料来源公司公告中信建投请参阅最后一页的重要声明5极米科技A股公司动态报告二极米高研发投入最终到了哪些地方极米以产品开发为核心具备投影整机算法系统开发能力尤其是光机的自研自产方面在行业里极具优势极米具备全面的投影设备开发能力其核心技术主要体现在零部件及产品开发设计环节此前的核心技术主要覆盖光机设计整机结构设计硬件电路设计算法开发软件系统开发等方面同时具备出色的工业设计能力而目前极米还在光机方面具备极强的竞争力当其他品牌需要外购光机的时候极米已经为自家产品定制自研光机以求取得与其他产品的差异化竞争优势研发费用持续大幅增加主要系加大新产品和新技术研发投入除了研发团队规模及薪酬增长的因素外研发费用高增的主因系持续加大新产品新技术的研发投入折旧摊销及开发设计费用增加两者合计占比从2020年的7左右提升至2021年2022H1的12以上图表11研发投入保持快速增长图表12研发费用结构变化研发费用万元研发费用YOY-右轴职工薪酬折旧摊销费材料费开发设计费3000028523100股份支付费差旅费专利及检测费其他费用26288906890100250008071680200006276060150001390740401000081066300287205000330520000201720182019202020212022Q1-Q3201720182019202020212022H1资料来源公司招股书公司公告中信建投资料来源公司招股书公司公告中信建投极米加大整机光机软件研发投入专利储备增多1从研发项目来看2021H2以来极米主要针对家用投影光机产品算法软件在研项目加大研发投入力度2022H1投入金额分别同比增加10021458占比分别达到3618322从研发成果来看极米2021H2-2022H1获得的研发成果数量明显增多其中新获得发明专利5930个实用新型专利3065个截至2022年6月30日公司已拥有专利642项其中发明专利142项实用新型专利298项外观设计专利202项计算机软件著作权50项此外极米已经获得了50项各类国际大奖包含了CES最佳创新奖红点奖iF奖GoodDesignAward和IDEA奖请参阅最后一页的重要声明6极米科技A股公司动态报告图表13在研项目投入金额占比变化图表14获得的知识产权列表个家用智能投影商用定制投影海外智能投影激光电视发明专利实用新型专利外观设计专利软件著作权其他投影周边业务光机产品线投影支持系统1601001401220432328036120161001266010211880304060652653404520365931282026300010Before202020202021H12021H22022H12021H12021H22022H1资料来源公司公告中信建投资料来源公司公告中信建投从极米的专利分布可以看出在巩固原有产品和算法优势的基础上深入研究光学领域极米研发聚焦智能投影设备因此专利以投影设备为主在加大整机研发投入的同时围绕光学算法领域深度布局以加强底层技术创新图表15极米投影整机光学研究及算法软件领域专利布局梳理个注截至2022年12月12日资料来源智慧芽中信建投请参阅最后一页的重要声明7极米科技A股公司动态报告三竞争加剧极米用什么姿势奔跑一直以来极米为追求极致为内部产品理念极米的产品思维是更高品质的坚守锚定长期主义极米不断打磨和迭代LED投影产品围绕消费者核心需求及产品使用痛点进行产品开发面对超短焦激光LCD等投影产品加入竞争不乏有声音在说感觉极米慢了而极米将赛场看成是一场马拉松抢跑的不一定是冠军最重要的是有自己的节奏稳步前进以极米神灯这款产品为例前两代在海外已经发布了三年如果求快极米可以直接拿到国内进行销售但这明显不是极米的风格为了更加适应国内用户的使用场景极米团队重新设计光机和移轴并完成了任意门等多项功能的打磨今年才在国内推出因此相比把新技术或新功能更快速推出来极米更重视创新是否能达到内部追求极致的要求是否能真正满足用户需求遵循极米出品必是精品这个打法和手机行业的苹果类似其他厂商争先恐发折叠屏手机苹果按兵不动至今没有iPhone要推折叠屏的消息爆出加大研发投入坚持高品质创新让极米成为投影市场上的王者连续四年成为国内投影市场出货量第一连续两年成为销售额第一且市场份额超过第二名到第四名到总和在极米神灯国内上市H系列上新彰显龙头品牌产品迭代能力报告中我们梳理了极米的新品升级方向和迭代周期升级方向1性能升级体现在亮度颜色智能化等方面例如极米H5亮度达到1400CCB3300ANSI相比H3S提升27同时新增墙面颜色自适应实时跟踪放射眼功能2极米神灯创新国内智能投影产品形态采用自研短焦光机亮度达到650CCB1200ANSI相比popInAladdin2Plus提升33同时在内存投射比音效等方面也有所升级并且首次搭载远场语音功能具备任意门照片墙极米时刻等创新功能迭代周期H1H2各发布一次主力机型从价位段来看平均10-15年会在3000元5000元8000元的主力价位段进行迭代迭代周期和推新节奏整体稳定未来新品更新速度和创新程度有望提升产品优势更加均衡的表现更优秀的综合体验对比同价位其他技术路径投影仪极米LED产品画质表现更均衡并且有出色系统加持经过实测极米NEWZ6X033DMD显示芯片的实测亮度高于大眼橙NEWX7D047DMD显示芯片极米H5三色LED的暗光场景表现媲美坚果N1Pro三色激光此外极米自主开发的GMUI系统流畅度出众为消费者提供更好的投影仪使用体验请参阅最后一页的重要声明8极米科技A股公司动态报告图表16极米NEWZ6X实测亮度达标程度优于竞品图表17极米H5在暗光场景的细节还原效果出色实测亮度lm达标程度-右轴14007012006360565557100048504580039394060030400212020010010资料来源先看评测中信建投资料来源先看评测各公司官网中信建投一流企业做标准二流企业做品牌极米更在今年推出电影色彩亮度标准在全行业亮度虚标的环境下用更严苛的标准来量化投影产品的真实色彩亮度虽然新的CCB标准数值相比ANSI标准低消费者理解起来还需要时间成本但通过双11全网GMV8亿元的投影第一业绩证明消费者更愿意接纳真实靠谱且有指导意义的指标坚守更高品质综合体验更好的投影产品为极米建立护城河因此在底层技术的研发和创新上更加深入但是商业变现与技术积累存在时间差从投入研发到成果转化再到技术应用和产品商业化不是一蹴而就而基础技术研究更要厚积薄发以现有技术为例极米从申请专利到应用产品上市平均时间差可能在一年以上其次现有核心技术集中在整机算法和软件范畴自主创新的投影显示技术的研发周期更长参考同业公司的研发成果转化时间均长达4-5年光峰科技2007年发明ALPD激光显示技术2012年开始布局产品海信视像2018年8月申请发明一种激光光源及激光投影仪2022年5月发布ViddaC1激光投影仪因此极米底层技术的商业转化需要自身和市场给予的耐心图表18部分技术研发与产品应用存在时间差图表19极米2015年至今的技术创新以光机算法为主技术专利申请时间应用产品产品发布时间时间差全自动梯形校正2017年3月极米H32019年8月2年5月热失焦动态补偿2017年12月极米H32019年8月1年8月自动校正2017年3月极米H22018年5月1年2月内置音响2015年10月极米H12016年3月5月自动对焦2016年8月极米CC2016年11月3月资料来源公司招股书国家知识产权局中信建投测算资料来源四川新闻网中信建投请参阅最后一页的重要声明9极米科技A股公司动态报告我们判断极米新型显示技术产品研发已到后半段超短焦等领域早有技术和产品储备极米2021年11月同时申请两款投影仪的外观设计专利其中Z6XPro已在2022年3月发布我们判断另一款便携式投影仪已经处在集成产品研发IPD的后半段预计2023H1发布此外极米2019年申请的超短焦投影仪专利在2020-2021年获得授权此前已有完整Demo未来有望提升品质并后发制人结合前文产品迭代的分析预计极米未来会持续有新技术落地未来更高品质更多元化价格带更完善的产品推向市场的速度有望加快图表202021年11月申请投影仪外观设计专利图表21极米2022年3月发布Z6XPro资料来源国家知识产权局中信建投资料来源极米科技官网中信建投图表222021年11月申请便携式投影仪外观设计专利图表23极米在超短焦激光光源等方面也有专利布局专利数量个35302520151050资料来源国家知识产权局中信建投资料来源智慧芽中信建投请参阅最后一页的重要声明10极米科技A股公司动态报告四产品创新和技术创新两条腿同时走路技术上走无人区自2013年创立以来极米的研发历程可以分成三个阶段每个阶段均有不同的研发方向及其目标但又承前启后从开创家用智能投影品类到实现中国市场份额第一自研光机导入量产此前研发阶段的既定目标已经完成而今加强底层技术创新继续引领行业发展图表24自创立以来极米研发可以分为三个阶段资料来源公司招股书公司公告搜狐科技中信建投测算聚焦家用场景智能化实现突破极米通过颠覆式创新开创家用智能投影品类初创团队将LED光源应用于投影仪解决灯泡耗材问题开发GMUI系统解决内容互联问题发明自动对焦系统解决产品调试问题重新定义家用投影仪产品智能投影走入千家万户从Z1到Z3以及软件系统都经历反复的调校和改进2014年4月才正式对外发布第一代量产产品极米Z3在资本助推下极米正式进入量产阶段同时补足内容端和渠道端缺口极米智能微投销量快速提升图表252012年10月极米推出首款智能微投Z1图表26极米智能微投占领用户心智快速放量极米家用智能微投出货量万台极米国内市场份额-右轴12601050840630420210002014Q32014Q42015Q12015Q22015Q32015Q4资料来源新浪微博中信建投资料来源Analysys易观智库中信建投请参阅最后一页的重要声明11极米科技A股公司动态报告市场份额第一光机自研推动降本极米市场份额持续提高但是硬件利润微薄根据极米董事长在亿万创业营的分享Z4X毛利率仅有5因此极米通过光学研究扩充产品线解决国产替代和降本增效的问题12014年成立光学实验室对基础光学进行研究2019年光机自研突破并逐步导入量产2021年自研光机比例达90已实现中高端产品的全面导入22015年开始在Z系列的基础上推出便携系列H系列激光电视智能投影吸顶灯RS系列等产品2018年以来极米国内市场出货量稳居第一市场占有率超过20呈现明显的领先优势同时毛利率整体提升图表27极米投影仪出货量及市占率不断提升图表28自研光机比例提高推动智能微投毛利率提升极米投影仪出货量万台极米国内市场份额-右轴自研光机非自研光机智能微投毛利率-右轴1202510040351002080308015602560209010401540701052020580000201420152016201720182019202020212022H120172018201920202021资料来源IDC中信建投资料来源公司招股书公司公告公司调研纪要中信建投加强底层技术创新产品创新和技术创新两条腿同时走路技术上走无人区当前LED光源亮度提升面临挑战同时智能投影市场出现结构性变化2022Q1-Q3国内智能微投销量保持每季度20的增长我们测算2022年以来DLP产品销量同比-10左右LCD产品销量同比80以上从产品角度和市场角度来看极米需要往光源显示等底层技术方向探索满足消费者更高要求极米目前内部的战略是产品创新和技术创新两条腿同时走路形成螺旋式的创新潜心研发行业内没有的技术相信这个策略的成果最快会在明年呈现出巨大的革新和换代图表29中国智能投影市场季度销量变化图表30中国智能投影不同技术销量占比及同比变化中国智能投影市场销量万台YOY-右轴DLPLCDDLPYOY-右轴LCDYOY-右轴250451001204010020035808030150602560204010015402010500520-20000-4020Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q3资料来源洛图科技中信建投测算资料来源洛图科技中信建投测算请参阅最后一页的重要声明12极米科技A股公司动态报告当前智能投影的产品创新遇到技术瓶颈底层技术的自主研发难而正确且需要坚持一旦实现突破技术创新支撑突破性的产品创新产品创新反哺技术创新极米科技将从品类先行者持续成长为产业引领者综上公司近年来持续加大投入背后反映的是极米对于产品的理解与坚持从用户的角度思考产品需要有精准的消费者认知以及落地到产品的能力同样是投钱做研发最终的结果千差万别产品研发的目标是为了能够持续向消费者提供优秀的产品因此评价一家公司的研发投入与产出除了看专利数量研发投入占比等数据外最终还应该落到产品是否取得消费者认可产品卖得好不好中国投影市场份额第一的位置极米从2018年一直坐到现在且市场份额超过第二名到第四名到总和此外极米近年来不断加大海外市场的拓展力度2022年也提出了争做世界第一的目标预计未来将更上一层楼请参阅最后一页的重要声明13极米科技A股公司动态报告五盈利预测公司销售费用率合理研发投入强度领先在巩固原有优势的基础上加强底层技术创新未来研发成果落地速度有望加快龙头地位持续稳固我们预测2022-2024年公司实现归母净利润500603787亿元对应EPS为7158611125元当前股价对应PE为232519301478倍维持买入评级图表31极米科技盈利预测单位亿元2019202020212022E2023E2024E投影仪整机197826513785405848866406YOY27443405427572320393111智能微投174523043501373244915888销量万台6543806410788111121422319627YOY27752324337930028003800均价元台266667285714324551335910315756299968YOY1977141359350-600-500激光电视173120064072076083销量万台141094078080088101YOY1073-3313-173930010001500均价元台12304011275674822381904619859388816419YOY058368-35531000-500-500创新产品060227219253319436销量万台2168027187909481232YOY63227101-1042100020003000均价元台277402283633305512320787336827353668YOY-129225771500500500配件产品101111159168202242YOY2400951433660020002000互联网增值服务021041064077100130YOY721693675515200030003000其他业务016025030035038040YOY26805231230015001000500营业收入合计211628284038433852266819YOY27603362427874520463047净利率4419511197115411531154净利润093269483500603787YOY8814318779798735120433061资料来源公司招股书公司公告中信建投预测请参阅最后一页的重要声明14极米科技A股公司动态报告六风险提示1需求不及预期国内疫情防控政策放开短期感染人数规模及感染率提升较快可能影响居民工作和消费决策投影仪等非刚需消费品的需求可能减少2市场竞争加剧LCD门槛相对较低吸引众多品牌进入根据洛图科技数据LCD市场品牌数量超过180个2022Q3销量占比达到69YOY233pct与此同时小米等品牌将推出首款投影仪产品行业竞争有望加剧3研发成果转化不及预期底层技术的研发成本高周期长难度大风险高如果研发成果商业化落地遇阻对利润端可能会产生较大的不利影响请参阅最后一页的重要声明15极米科技A股公司动态报告报表预测资产负债表百万利润表百万元元会计年度20202021202220232024会计年度20202021202220232024流动资产A161A382E383E466E596营业收入A2827A4037E4338E5226E6818现金82255006711198310088281553002340营业成本921933682588332833113467594593应收票据及应收账06686368867081781218214452800营业税金及附加421982852153642329302805363660款合计其他应收款01777227728026333734405销售费用39326226563967938523预付账款72357190301763634743管理费用0684241056811499125421568存货37174965965651181565研发费用139032628728193303133613其他流动资产452402316191629164164391685财务费用71898-42398281-3479-140非流动资产818623171326911797310166849资产减值损失-752-249-679-8185-106长期投资0200001100017100027000092000信用减值损失-102-057-117-1418-185固定资产13976670356295457其他收益31496587414841484148无形资产3560854652354389243503263公允价值变动收益0003438000000000其他非流动资产96616488413703392715投资净收益975407515515515资产总计78248325149501275688681资产处置收益000000000000000流动负债023144079199154166098204292270营业利润30485416550866338662短期借款130123544765812000018000150000营业外收入20944218512331236123应付票据及应付账97116116614521772354营业外支出313112160160160款合计其他流动负债234154282256632154747262733467利润总额30265427550466298658非流动负债9925712383918271-0767-157所得税3338215921750025602587869长期借款2620042313441124-70784-227净利润26884835500460277871其他非流动负债0057240700370017700857001少数股东损益10000000500010009000负债合计616912371851203254归属母公司净利润26884835500460277871少数股东权益856000886000056000941000366000EBITDA1326405933570711818491014股本37550050005005000EPS元5384869167159861611125资本公积04880205205402052054留存收益11256416657161056416153162165主要财务比率归属母公司股东权0678177276823160741364104269会计年度20202021202220232024益负债和股东权益672481935149850115656826681成长能力AAEEE023079154098292营业收入3362427874520463047营业利润2094776917020423059归属于母公司净利11877798735120433061润获利能力9毛利率31633588346833653263净利率9511197115411531154ROE34391751158316551844现金流量表百万ROIC71036510592253788091元会计年度20202021202220232024偿债能力经营活动现金流A185A536E280E845E108资产负债率68484627369335903734净利润3226817483625004006029857871净负债比率-289-262-283-445-601折旧摊销8121950549514847115991627流动比率21121191323072296221财务费用41890-423082801-3478-140速动比率055138165163155投资损失-975-407-515-5155-515营运能力营运资金变动-891318-3758771548总资产周转率114079087092100其他经营现金流3-8420-2575742004207420应收账款周转率41224653243524352435投资活动现金流-3174-152094094094应付账款周转率173160202202202资本支出96162697876000000000每股指标元长期投资71-1503-144000000000每股收益最新摊3846917158611125其他投资现金流00-330679-167094094094薄每股经营现金流26576640112071557筹资活动现金流6759182154-387-301-302最新摊薄每股净资产最新11173946451652026099短期借款2123026-47416-7658500052000摊薄估值比率长期借款9700061131-200-183-157PE43282406232519301478其他筹资现金流-6484014798-10920-11808-145PB1488421368319273现金净增加额5-76343254768-1056554444788EVEBITDA3535433113561093805资料来源公司公告iFinD5中信建投证券54601027请参阅最后一页的重要声明16极米科技A股公司动态报告马王杰分析师介绍上海交通大学硕士曾就职于申万宏源天风证券和国盛证券深度覆盖白电厨电以及各类小家电公司所在团队曾获得2016年新财富家电行业第五名水晶球第二名2017年新财富入围2018年金牛奖家电行业最佳团队吕育儒研究助理lvyurucsccomcn请参阅最后一页的重要声明17