投资要点
　　平安银行是地产与零售反转弹性最大的银行，重点推荐，现价空间60%。
　　短期：真实利润和情绪修复弹性最大
　　疫情放开、地产化险、支持民营，平安银行真实利润增速和情绪修复弹性最大。
　　（1）疫情放开：零售盈利充分受益于疫情放开，需求、风险、财富共振改善。
　　①需求：平安银行零售贷款增速有望迎来底部反转，弹性强于其他银行。主要是参考海外经验，新加坡、日本防疫放开后零售贷款增速呈现回升态势。新加坡信用卡贷款同比增速从疫情严重时的-36%大幅回升至放开后的26%，日本消费贷同比增速从疫情严重时的-4.9%回升至放开后的0.7%。考虑到我国地产销售企稳改善需要时间，居民消费与经营性贷款有望迎来更快、更有弹性的改善。截至2022H1末，平安银行零售贷款、非按揭零售贷款、消费金融贷款分别占比60.0%、51.2%、45.8%，分别居于上市银行第一、第二、第一位。2022年以来受疫情和地产影响，平安银行的零售贷款增速从21A末的19%回落至22Q3末的9%，随着需求修复，未来有望回升至15%的增速中枢。
　　②风险：平安银行零售贷款风险有望高位回落，驱动零售业务利润修复。疫情放开后，随着社会生产消费场景的修复，零售风险有望回落。这在新加坡的情况中得到印证，21Q3放宽防疫举措后，新加坡信用卡贷款的展期率、核销率分别由33%、4.8%下降至29%、3.5%。参照业内客户质量较好的招行：招行22Q1-3信用卡不良生成率较疫情冲击前的21Q1-3同比上升了49bp。如假设平安银行消费金融不良生成率和信用成本均改善49bp，以22Q1-3数据测算，可贡献平安银行净利润40亿，带动净利润增速提高10.9pc至36.8%。
　　③财富：私财业务前期受疫情和资本市场影响，未来成长性有望能重塑。22Q1-3平安银行财富中收同比负增21%；AUM同比增速16%，环比回落1pc。主要受两个层面影响，一是前期疫情反复，私财线下展业渠道受影响；二是居民风险偏好下降，资本市场表现不佳。平安银行提出新银保的财富增长点，并且人手有序扩充，随着展业场景修复与资本市场回暖，平安银行财富管理成长性有望重塑。
　　（2）地产风险：表面对公地产占比高，但实际风险敞口低，估值修复弹性大。
　　①地产风险迎行业性改善：随着如“地产十六条”等地产托底政策的持续加码，地产领域的风险有望逐步向好。22H2房企的暴雷频次已经较22H1、21H2有所回落。②平安地产敞口优于预期：市场担心平安银行对公涉房占比高、风险压力大，导致平安银行估值持续承压。但实际上，平安银行对公涉房风险敞口占比低，地产风险表现有望优于市场预期，驱动估值修复。22Q3末平安银行表内对公涉房贷款占比8.9%，但其中，风险较高的开发贷仅占3.1%，且97%分布在一、二线城市及大湾区、长三角等优质区位。平安银行主要涉险客户为宝能、华夏幸福，均已出台处置方案。③平安估值的修复弹性大：截至最新平安银行23年PB估值0.62x，而2021年9月恒大暴雷前，平安银行22年PB估值1.02x。即便平安银行估值修复50%，PB估值水平仍未达到1.0x。
　　（3）民营回暖：政策吹起民营经济暖风，平安银行作为民营银行将充分受益。
　　2022年中央经济工作会议明确提出支持民营经济和民营企业发展壮大。
　　长期：零售的第二增长曲线正在形成
　　（1）表内：表内零售增长动能强劲。①聚焦消金，韧性凸显：房住不炒下，按揭需求存不确定性，平安银行聚焦消金类业务，零售中长期增长动能韧性足。②科技强大，孕育新机：平安银行科技实力领先，有望充分受益互金监管加严后溢出的市场份额。③零售增长，提振盈利：以22H1数据测算，如零售盈利能力回到19H1水平，可带动ROA（年化，下同）、ROE提升15bp、2pc。
　　（2）表外：财富管理新增长点形成。新银保业务有望助力平安银行追赶头部的财富管理银行，提振盈利能力。简单测算，假设平安银行零售非息收入/零售总资产达到招行水平，以22H1数据测算，有望带动ROA、ROE提升19bp、3pc。（详见2022年07月21日报告《平安银行：基本面反转的成长性零售银行》）
　　估值：当前性价比最高的优质银行股
　　当前平安银行估值处于历史低位，后续修复空间仍然巨大。从分部估值的角度来看，对于平安银行传统业务和新型业务分别估值，分部估值结果为PB估值1.13倍。谨慎起见，给予平安银行2023年PB估值1.0倍，空间60%。
　　盈利预测与估值
　　平安银行是地产与零售反转弹性最大的银行。预计22-24年归母净利润同比增长25.8%/15.3%/15.5%，BPS 18.78/21.11/23.81元，现价对应PB估值0.69/0.62/0.55倍。上调目标价至21.11元/股，对应2023年PB 1.00倍，现价空间60%。
　　风险提示：疫情风险失控、地产风险失控、核心管理层变化。
　　

研究报告全文：证券研究报告更新报告股份制银行平安银行000001报告日期2022年12月30日地产与零售反转弹性最大的银行平安银行重大推荐投资要点平安银行是地产与零售反转弹性最大的银行重点推荐现价空间60投资评级买入维持短期真实利润和情绪修复弹性最大疫情放开地产化险支持民营平安银行真实利润增速和情绪修复弹性最大分析师梁凤洁疫情放开零售盈利充分受益于疫情放开需求风险财富共振改善1执业证书号S1230520100001需求平安银行零售贷款增速有望迎来底部反转弹性强于其他银行主要是021-80108037参考海外经验新加坡日本防疫放开后零售贷款增速呈现回升态势新加坡信liangfengjiestockecomcn用卡贷款同比增速从疫情严重时的-36大幅回升至放开后的26日本消费贷同比增速从疫情严重时的-49回升至放开后的07考虑到我国地产销售企稳改分析师邱冠华善需要时间居民消费与经营性贷款有望迎来更快更有弹性的改善执业证书号S1230520010003截至2022H1末平安银行零售贷款非按揭零售贷款消费金融贷款分别占比02180105900600512458分别居于上市银行第一第二第一位2022年以来受qiuguanhuastockecomcn疫情和地产影响平安银行的零售贷款增速从21A末的19回落至22Q3末的9随着需求修复未来有望回升至15的增速中枢分析师陈建宇执业证书号风险平安银行零售贷款风险有望高位回落驱动零售业务利润修复疫情放S123052208000515014264583开后随着社会生产消费场景的修复零售风险有望回落这在新加坡的情况中chenjianyustockecomcn得到印证放宽防疫举措后新加坡信用卡贷款的展期率核销率分别由21Q33348下降至2935参照业内客户质量较好的招行招行22Q1-3信用卡不良生成率较疫情冲击前的21Q1-3同比上升了49bp如假设平安银行消费基本数据金融不良生成率和信用成本均改善以数据测算可贡献平安银行49bp22Q1-3收盘价1316净利润40亿带动净利润增速提高109pc至368财富私财业务前期受疫情和资本市场影响未来成长性有望能重塑22Q1-总市值百万元255381883平安银行财富中收同比负增21AUM同比增速16环比回落1pc主要受总股本百万股1940592两个层面影响一是前期疫情反复私财线下展业渠道受影响二是居民风险偏好下降资本市场表现不佳平安银行提出新银保的财富增长点并且人手有序股票走势图扩充随着展业场景修复与资本市场回暖平安银行财富管理成长性有望重塑平安银行深证成指2地产风险表面对公地产占比高但实际风险敞口低估值修复弹性大4地产风险迎行业性改善随着如地产十六条等地产托底政策的持续加码-5地产领域的风险有望逐步向好22H2房企的暴雷频次已经较22H121H2有所回-13落平安地产敞口优于预期市场担心平安银行对公涉房占比高风险压力-21大导致平安银行估值持续承压但实际上平安银行对公涉房风险敞口占比-29低地产风险表现有望优于市场预期驱动估值修复22Q3末平安银行表内对-3722022203220422052206220722082209221022112212公涉房贷款占比89但其中风险较高的开发贷仅占31且97分布在2112一二线城市及大湾区长三角等优质区位平安银行主要涉险客户为宝能华夏幸福均已出台处置方案平安估值的修复弹性大截至最新平安银行23相关报告年PB估值062x而2021年9月恒大暴雷前平安银行22年PB估值102x即1零售动能修复经营韧性十便平安银行估值修复50PB估值水平仍未达到10x足平安银行2022年三季报3民营回暖政策吹起民营经济暖风平安银行作为民营银行将充分受益点评2022年中央经济工作会议明确提出支持民营经济和民营企业发展壮大20221025长期零售的第二增长曲线正在形成2五位一体打开增长空间1表内表内零售增长动能强劲聚焦消金韧性凸显房住不炒下按平安银行更新报告20220821揭需求存不确定性平安银行聚焦消金类业务零售中长期增长动能韧性足3盈利保持高增长疫后修复科技强大孕育新机平安银行科技实力领先有望充分受益互金监管加严后溢潜力股平安银行2022年中出的市场份额零售增长提振盈利以22H1数据测算如零售盈利能力回报点评20220818到19H1水平可带动ROA年化下同ROE提升15bp2pc4平安银行基本面反转的成2表外财富管理新增长点形成新银保业务有望助力平安银行追赶头部的长性零售银行20220721财富管理银行提振盈利能力简单测算假设平安银行零售非息收入零售总资产达到招行水平以22H1数据测算有望带动ROAROE提升19bp3pc详见2022年07月21日报告平安银行基本面反转的成长性零售银行估值当前性价比最高的优质银行股当前平安银行估值处于历史低位后续修复空间仍然巨大从分部估值的角度来看对于平安银行传统业务和新型业务分别估值分部估值结果为PB估值113倍谨慎起见给予平安银行2023年PB估值10倍空间60盈利预测与估值平安银行是地产与零售反转弹性最大的银行预计22-24年归母净利润同比增长258153155BPS187821112381元现价对应PB估值069062055倍上调目标价至2111元股对应2023年PB100倍现价空间60风险提示疫情风险失控地产风险失控核心管理层变化httpwwwstockecomcn17请务必阅读正文之后的免责条款部分平安银行000001更新报告财务摘要Table百万元Forcast2021A2022E2023E2024E营业收入169383184115205320233118-103287011521354归母净利润36336457295270560893-2561258515261553每股净资产元1677187821112381PB078069062055资料来源浙商证券研究所windhttpwwwstockecomcn27请务必阅读正文之后的免责条款部分平安银行000001更新报告图1新加坡疫情放开后信用卡贷款同比增速大幅回升图2日本疫情放开后消费贷款同比增速回升信用卡贷款同比增速消费贷款同比增速500提出共40存目标262首次进入完全放开300首次封城20紧急状态0710000-100-20逐步放开进入共存-49-300-360-40全面解除紧急状态-500-6019-0319-0619-0919-1220-0320-0620-0920-1221-0321-0621-0921-1222-0322-0622-0919Q118Q218Q318Q418Q519Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q318Q1资料来源新加坡金融监管局浙商证券研究所资料来源日本央行浙商证券研究所图3新加坡疫情放开后展期率核销率均有所回落图4招行信用卡累计不良生成率变化展期率核销率右轴信用卡不良生成率5510510509490首次封城847045430防疫放宽745040643048进入共存5410353538143903033337025292350资料来源新加坡金融监管局浙商证券研究所资料来源公司财报浙商证券研究所图5平安银行财富中收AUM同比增速情况图622H2以来地产暴雷节奏已经趋缓财富中收增速AUM增速右轴国企民企有国资背景的企业3002401420022012200101001808100160612-1007140485-20012023112-300100021Q321Q422Q122Q222Q321Q321Q422Q122Q222Q322Q4资料来源公司公告浙商证券研究所资料来源公司公告浙商证券研究所httpwwwstockecomcn37请务必阅读正文之后的免责条款部分平安银行000001更新报告表1平安银行零售贷款占比排名上市银行最前列22H1零售贷款占比22H1非房零售占比22H1消费金融贷款占比平安银行600512458常熟银行595519135邮储银行56524692瑞丰银行561382140招商银行521287184渝农商行443282129张家港行43734087光大银行421255187中信银行418222151民生银行417276132兴业银行404172122长沙银行403251175建设银行4028065农业银行40011586浦发银行389206121厦门银行37621041杭州银行36723690工商银行3647639江苏银行363204180苏州银行36121964宁波银行359314236北京银行33914562交通银行33111685西安银行318184149沪农商行31713672上海银行301175122重庆银行28916297青岛银行28711169青农商行28314910南京银行278184151浙商银行26219675郑州银行25312728苏农银行24715639兰州银行2449767成都银行2284125江阴银行22611938无锡银行2147433贵阳银行17610532资料来源wind浙商证券研究所注消费金融贷款占比零售贷款-按揭贷款-经营贷款平安银行经营贷款采用其他贷款口径httpwwwstockecomcn47请务必阅读正文之后的免责条款部分平安银行000001更新报告表2平安银行涉房敞口情况单位亿元21Q422Q122Q222Q3承担信用风险的敞口3411345534143353占总资产69686765房地产贷款2889292829802940占总贷款94939289不良率022045077072开发贷1152116210581008占总贷款38373331不承担信用风险的敞口1207119910921054占AUM38363130代销信托及基金689610526452占AUM22181513资料来源公司公告浙商证券研究所表3平安银行分部估值情况传统业务估值新型业务估值分部估值结果22Q3末归母净资产355422Q1-3TTM中收30022Q3合理市值401922Q3末风险调整后净资产3670测算净利润13522Q3合理PB113x表内业务PE6x22Q1-3TTM中收增速-70BPS23E2111传统业务ROE2022E90潜在增速预测1523E合理股价2387PB倍数PEROE054xPEG倍数15目标价211122Q3分部估值199322Q3分部估值2026目标价对应2023年PB100x资料来源wind公司公告浙商证券研究所注测算框架思路详见2021年8月6日报告财富管理价值重估重构银行估值体系httpwwwstockecomcn57请务必阅读正文之后的免责条款部分平安银行000001更新报告表附录报表预测值资产负债表利润表百万元2021A2022E2023E2024E百万元2021A2022E2023E2024E存放央行312033330798370494414953净利息收入120336130724142704159653同业资产179076196984210772231850净手续费收入33062290953345938478贷款总额3063448349233139114104380780其他非息收入15985242972915734988贷款减值准备-89256-104635-118874-135271营业收入169383184115205320233118贷款净额2984753338769537925364245509税金及附加-1644-1732-1951-2193证券投资1282889125325813780011511334业务及管理费-47937-52106-58107-65975其他资产162629209077232662259030营业外净收入-106000资产合计4921380537781259844666662676拨备前利润119696130277145262164951同业负债573390630729693802763182资产减值损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