公司概况：动力煤龙头，资源禀赋优势突出。陕西煤业大股东为陕煤化集团十四五期间"16555”高质量发展战略目标明确，公司有望充分受益。而作为煤炭企业龙头，公司拥有红柳林、张家峁、柠条塔、小保当一号、二号等五对千万吨级矿井，产能和资源优势明显。21年以来公司利润现金流大幅增长，盈利能力居行业前列，凸显公司优势。
　　行业展望：22年持续超预期，中长期供需延续或紧平衡。22年以来动力煤价格持续超预期，港口动力煤价22年均价较21年上涨20%，陕西主流煤种价格涨幅也在20-30%。展望23-25年，由于需求韧性和供给端释放，行业总体处于供需基本平衡，动力煤价格有望中高位震荡。
　　公司优势：资源优势+盈利能力+分红能力。从资源优势看，公司可采年限70年以上。由于先进大矿产能核增及集团注入，公司在产矿仍有增长空间；此外拟建小壕兔煤矿产能2000万吨以上，长期看集团优质资源也有望继续注入上市公司，资源优势持续强化。从盈利能力看，公司部分煤矿可作为化工煤和配焦煤使用，综合售价具备优势，且成本控制也较好，因此吨煤净利达到300元/吨以上位列各公司首位。从分红看，20-21年公司实际分红率达到52%和62%，22-24年分红进一步提升至不低于当年可供分配利润的60%，分红收益率较高。
　　盈利预测和投资建议：盈利稳健分红较高，中长期估值提升空间大。公司资源禀赋优异，盈利能力突出，充分受益煤价中枢高位运行，高分红进一步凸显优质公司价值。中长期看公司后备资源优势丰富，除拟开发建设的小壕兔矿区外集团尚有曹家滩、尔林兔等优质资源，预计中长期有望进一步提升公司的盈利能力和资产规模。参考可比公司估值，给予公司23年8倍PE，对应合理价值27.5元/股，维持“买入”评级。
　　风险提示。下游需求表现低预期，煤价超预期下跌，公司成本费用超预期上涨等。
　　

研究报告全文：TablePage公司深度研究煤炭开采证券研究报告陕西煤业TableTitle601225SH公司评级TableInvest买入当前价格1858元动力煤龙头资源优势突出中长期估值提升空间大合理价值275元前次评级买入TableSummary报告日期2023-01-01核心观点公司概况动力煤龙头资源禀赋优势突出陕西煤业大股东为陕煤化基本数据TableBaseInfo集团十四五期间16555高质量发展战略目标明确公司有望充分受总股本流通股本百万股969500969500益而作为煤炭企业龙头公司拥有红柳林张家峁柠条塔小保当总市值流通市值百万元1801331018013310一号二号等五对千万吨级矿井产能和资源优势明显21年以来公一年内最高最低元25031208司利润现金流大幅增长盈利能力居行业前列凸显公司优势30日日均成交量成交额百万498695004行业展望22年持续超预期中长期供需延续或紧平衡22年以来动近3个月6个月涨跌幅-1964-901力煤价格持续超预期港口动力煤价年均价较年上涨陕222120西主流煤种价格涨幅也在20-30展望23-25年由于需求韧性和供相对市场TablePicQuote表现给端释放行业总体处于供需基本平衡动力煤价格有望中高位震荡公司优势资源优势盈利能力分红能力从资源优势看公司可采12090年限年以上由于先进大矿产能核增及集团注入公司在产矿仍有7060增长空间此外拟建小壕兔煤矿产能2000万吨以上长期看集团优质311资源也有望继续注入上市公司资源优势持续强化从盈利能力看公122102220422062208221022-29司部分煤矿可作为化工煤和配焦煤使用综合售价具备优势且成本控陕西煤业沪深300制也较好因此吨煤净利达到300元吨以上位列各公司首位从分红看20-21年公司实际分红率达到52和6222-24年分红进一步提升至不低于当年可供分配利润的60分红收益率较高分析师TableAuthor安鹏盈利预测和投资建议盈利稳健分红较高中长期估值提升空间大SAC执证号S0260512030008公司资源禀赋优异盈利能力突出充分受益煤价中枢高位运行高分SFCCENoBNW176红进一步凸显优质公司价值中长期看公司后备资源优势丰富除拟开021-38003693发建设的小壕兔矿区外集团尚有曹家滩尔林兔等优质资源预计中长anpenggfcomcn期有望进一步提升公司的盈利能力和资产规模参考可比公司估值给分析师宋炜予公司23年8倍PE对应合理价值275元股维持买入评级SAC执证号S0260518050002风险提示下游需求表现低预期煤价超预期下跌公司成本费用超预SFCCENoBMV636期上涨等021-38003691盈利预测songweigfcomcnTableFinance2020A2021A2022E2023E2024E营业收入百万元95063152266186010191416196822相关研究TableDocReport增长率2896022222928陕西煤业601225SHQ32022-10-30EBITDA百万元2192546072628836327765375扣非业绩符合预期拟收购归母净利润百万元1486021140350713337135034增长率277423659-4850集团资产增强资源储备EPS元股149218362344361陕西煤业601225SHQ22022-07-10市盈率x629560514540514主业稳健增长符合预期隆ROE211248325263240基相关非经损益丰厚EVEBITDAx375157156106056数据来源公司财务报表广发证券发展研究中心识别风险发现价值TableContacts请务必阅读末页的免责声明123TablePageText陕西煤业公司深度研究目录索引一公司概况动力煤龙头资源禀赋优势突出5一基本情况年产过亿吨的优质动力煤企业资源产能优势明显5二控股股东陕煤集团十四五发展目标明确上市公司有望受益6三财务数据净利润和现金流均大幅增长盈利能力高于同行8二行业展望22年持续超预期中长期供需延续或紧平衡11一短期供给增长回落需求预期好转支撑煤价11二中长期总体供需延续紧平衡煤价有望维持高位12三公司优势资源优势盈利能力分红能力14一煤炭业务优质动力煤储量丰富可采年限较长14二盈利能力吨煤净利超过300元盈利能力远超同业水平14三长期增长收购大股东优质煤炭资源中长期仍有注入空间16四分红分红比例提升至60以上分红收益率优势显著17四盈利预测和投资建议盈利稳健分红收益率高中长期估值提升空间大18一核心盈利预测假设18二可比公司估值分析19五风险提示20识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明223TablePageText陕西煤业公司深度研究图表索引图1截至2022年三季度末公司主要持股结构5图2公司发展重要事件5图32022上半年陕煤集团营业收入构成6图42022上半年陕煤集团毛利润构成6图5陕西煤业2010-2021年营业收入复合增速近1532022年Q1-Q3同比增长789图6陕西煤业2010-2021年归母净利润复合增速达13120222Q1-Q3同比增长9859图7陕西煤业2010年以来平均ROE达17110图82022Q3末陕西煤业资产负债率降至34610图9年初以来秦港5500大卡动力煤均价达1269元吨同比23单位元吨11图10年初以来纽卡斯尔港5500大卡动力煤FOB价达180美元吨同比111单位美元吨11图112022年秦皇岛港5500大卡动力煤年度长协平均价格722元吨同比1112图12秦皇岛港存煤有所回落单位元吨12图132000-2022Q1-Q3全社会用电量变化12图142009-2022Q1-Q3用电结构变化12图15近两年公司吨煤收入与吨煤净利均大幅上涨15图16近两年分红率分别为52和6217图17公司历史PE-TTM19图18公司历史PBLF19表1陕煤集团主营业务各板块毛利润构成情况单位亿元7表2陕煤集团主营财务指标7表32022年中国煤炭企业产量前20强单位万吨7表4陕煤集团煤炭业务主要经营指标8表52010-2021陕西煤业财务数据概况单位亿元9表62018-2025年煤炭行业供需平衡表单位亿吨13表7截至21年末公司煤炭资源情况单位亿吨14表82015-2022年Q3陕西煤业煤炭产销量单位百万吨14表922年Q1-3公司吨煤净利达到326元吨15表102021年及2022上半年主要动力煤及无烟煤公司吨煤净利单位元吨15表11彬长集团神南矿业及下属煤矿基本情况16表1222-24年度公司最低股利支付率为60单位亿元17识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明323TablePageText陕西煤业公司深度研究表13陕西煤业经营业务预测单位百万元18表14陕西煤业可比公司估值分析19识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明423TablePageText陕西煤业公司深度研究一公司概况动力煤龙头资源禀赋优势突出一基本情况年产过亿吨的优质动力煤企业资源产能优势明显公司是陕西煤业化工集团公司以煤炭主业资产出资发起设立的股份有限公司公司2014年1月IPO上市2015年12月和2016年4月公司先后将白水煤矿徐家沟煤矿金华山和东坡等14座亏损煤矿剥离2018年以来公司陕北矿区的小保当1号矿袁大滩煤矿小保当2号煤矿建成投产2022年10月公司斥资348亿元收购集团所属彬长矿业集团以及神南矿业相关资产主营业务公司主营业务有煤炭开采洗选加工销售以及生产服务等主要产品为煤炭具有低灰低硫低磷高发热量等特点是优质的动力化工及冶金用煤煤炭资源主要来源于渭北矿区彬黄矿区陕北矿区三个主要矿区其中陕北矿区可采储量最多资源优势截至2022年中公司目前煤炭储量149亿吨可采储量86亿吨可采年限70年以上拥有红柳林张家峁柠条塔小保当一号二号五对千万吨级矿井产能优势明显智能化产能占总产能的97生产辅助系统100实现智能化集控图1截至2022年三季度末公司主要持股结构数据来源Wind广发证券发展研究中心图2公司发展重要事件数据来源Wind广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明523TablePageText陕西煤业公司深度研究二控股股东陕煤集团十四五发展目标明确上市公司有望受益公司的大股东是陕煤集团目前持有公司6512的股权陕煤集团是陕西省唯一的特大型国有煤炭企业集团由陕西省国资委100控股规模位居陕西省国资委监管企业第二位在资源收购产业整合项目审批信贷支持上都能享有区域政策的扶持和便利1主营业务多元发展产业格局逐步优化煤炭板块利润贡献占比达72陕煤集团自2004年成立以来经过18年的改革发展通过投资新建收购兼并资产划转内部重组等多种途径形成了煤炭开采煤化工燃煤发电钢铁冶炼机械制造建筑施工铁路投资科技金融现代服务等相关多元互补协调发展的产业格局根据集团发债说明书截至2022年上半年集团煤炭产品化工产品钢铁产品施工业务机械产品和其他业务主要是非煤贸易业务分别实现营业收入873454603761677223和4062亿元占比分别为3812381643010和177而从毛利润来看上述主要业务分别实现盈利334972616417840和208亿元目前煤炭板块仍贡献主要盈利占比达72从整体财务数据来看集团2016年以来盈利水平逐年提升特别是近2年增幅较大2021年集团实现利润总额净利润分别达到393和272亿元同比分别为125和1132022年前三季度进一步提升至402和314亿元同比分别为151和149与此同时集团债务负担也有明显减轻截至三季度末集团整体资产负债率为669相比较前期高点804下降135pct图32022上半年陕煤集团营业收入构成图42022上半年陕煤集团毛利润构成314煤炭产品4煤炭产品181化工产品化工产品338钢铁产品16施工业务16施工业务钢铁产品机械产品72机械产品24其他业务其他业务数据来源集团债券募集说明书广发证券发展研究中心数据来源集团债券募集说明书广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明623TablePageText陕西煤业公司深度研究表1陕煤集团主营业务各板块毛利润构成情况单位亿元2022年上半年2021年度2020年度2019年度金额占比金额占比金额占比金额占比煤炭产品334972716778332866383867化工产品726161149128191684415施工业务178418921713721钢铁产品16444675411854410机械产品4019418521763其他业务2084138224352264合计4665100920410050571005701100数据来源集团债券募集说明书广发证券发展研究中心表2陕煤集团主营财务指标201220132014201520162017201820192020202122Q1-3营业总收入亿元888315078176621906121210260092805930258340273954035326利润总额亿元68213810005300109113881570175039294015净利润亿元4750505-10617380210121171127427163138归母净利润亿元-198-369-185-155-16950608383385436销售净利率540000-0608313639386990资产负债率745804797796798716729698690679669数据来源Wind广发证券发展研究中心2煤炭板块产销量平稳增长上市公司体外煤炭产量占比仍高达30根据集团发债说明书截至2022年6月末陕煤集团拥有煤炭资源储量30045亿吨可采储量20309亿吨矿井剩余可采年限约为10096年资源优势明显另外陕西省政府已明确将陕煤集团作为鄂尔多斯盆地神府南区的唯一开发主体根据勘探神府南区拥有的煤炭资源储量达300400亿吨未来随着集团对神府南区的进一步勘探和开采公司资源储备优势将进一步巩固根据集团发债募集说明书和评级报告2021年陕煤集团下属6对矿井共核增产能1000万吨年2022年16月集团下属4对矿井共核增产能660万吨年截至2022年6月末集团煤炭产能为20115万吨年2019-2021年陕煤集团原煤产量分别为178195和21亿吨上市公司产量占比约70表32022年中国煤炭企业产量前20强单位万吨排名企业名称煤炭产量排名企业名称煤炭产量1国家能源投资集团有限责任公司5705411河南能源集团有限公司68222晋能控股集团有限公司3839612冀中能源集团有限责任公司58813山东能源集团有限公司2551913华电煤业集团有限公司53584中国中煤能源集团有限公司2467914惠州市华阳集团股份有限公司5281识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明723TablePageText陕西煤业公司深度研究5陕西煤业化工集团有限责任公司2101115辽宁能源投资集团有限责任公司51316山西焦煤集团有限责任公司1742216内蒙古伊泰集团有限公司49337潞安化工集团有限公司981217内蒙古汇能煤电集团有限公司40008中国华能集团有限公司866418黑龙江龙煤矿业控股集团有限责任公司37049国家电力投资集团有限公司771719开滦集团有限责任公司349210淮河能源集团股份有限公司742620中国平煤神马控股集团有限公司3313数据来源煤炭工业协会广发证券发展研究中心注实际为2021产量表4陕煤集团煤炭业务主要经营指标2019202020212022H1原煤产量亿吨178195210102其中陕西煤业煤炭产量115125136072自产煤销量亿吨174194187119煤炭销量亿吨178242237113煤炭销售均价元吨365333601719吨煤完全成本元吨226227310291数据来源集团债券募集说明书广发证券发展研究中心3中长期战略陕煤集团十四五发展目标明确上市公司陕西煤业有望受益陕煤集团中长期发展目标明确力争到十四五末实现16555高质量发展战略目标即力争到十四五末以10万产业工人6000亿元资产总额支撑5000亿元销售收入和5000亿元A股市值实现500亿元利润为创建具有全球竞争力的世界一流企业不懈奋斗截至2021年底陕煤集团资产总额为6616亿元销售收入为3954亿元利润总额为393亿元其中收入和利润距离十四五目标值还有20以上的差距而2021年底陕西煤业上市公司资产总额收入和利润总额数据分别为1854亿元1523亿元和407亿元预计未来将成为陕煤集团实现战略目标的主力三财务数据净利润和现金流均大幅增长盈利能力高于同行财务数据方面充分受益于资源优势公司目前盈利高于同行2022年前三季度公司实现净利润2831亿元同比985扣非净利润2253亿元同比546其中Q3单季扣非净利润751亿元公司21年全年ROE为27222年前三季度ROE和扣非后ROE分别达到297和222位居行业前列公司现金流充裕经营现金流表现优异公司现金充裕22年Q3末账面货币资金771亿元未分配利润748亿元21年经营性现金流净额511亿元同比14222年Q1-3继续增长21至385亿元公司市值1859亿元识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明823TablePageText陕西煤业公司深度研究公司负债率较低有息负债维持较低水平公司21年末资产负债率为382较15年下降18pct22年Q3末进一步下降至346其中有息负债率33表52010-2021陕西煤业财务数据概况单位亿元20102011201220132014201520162017营业收入317430443432412325331509归母净利润5591643510-3028104扣非归母净利润5692653510-2626104经营现金流净额11415149601-983169ROE27137923511528-10284266毛利率471512426334345322434554资产负债率4974835335135185665244442018201920202021同比21Q1-322Q1-3同比营业收入57273494915236051213130778归母净利润110116149211420143283985扣非归母净利润111112912051246146225546经营现金流净额1981922115111418319385206ROE22921523227241pct19829710pct毛利率48740927535884pct31040998pct资产负债率449399398382-16pct380346-34pct数据来源wind广发证券发展研究中心图5陕西煤业2010-2021年营业收入复合增速近图6陕西煤业2010-2021年归母净利润复合增速达1532022年Q1-Q3同比增长7813120222Q1-Q3同比增长985营业收入亿元同比-右轴归母净利润扣非归母净利润160080250140060200120040100015080020100600040050200-200-400-50201020112012201320142015201620172018201920202021数据来源Wind广发证券发展研究中心数据来源Wind广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明923TablePageText陕西煤业公司深度研究图7陕西煤业2010年以来平均ROE达171图82022Q3末陕西煤业资产负债率降至346ROE毛利率资产负债率60605050404030302020101000-10-20数据来源Wind广发证券发展研究中心数据来源Wind广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1023TablePageText陕西煤业公司深度研究二行业展望22年持续超预期中长期供需延续或紧平衡一短期供给增长回落需求预期好转支撑煤价22年以来动力煤价格持续超预期港口5500大卡动力煤平均价格达到1269元吨较21年均价上涨20以上陕西煤业主要煤矿所在的陕西省主流煤种价格涨幅也在20-30区间4季度以来虽然受工业需求弱势影响煤价高位回落但仍表现了较强的韧性短期来看预计现货价格仍有支撑主要由于1供给难有增加1-11月国内煤炭产量同比增速已达9712月1-15日全国煤炭产量19亿吨日均产量1251万吨经过21年以来的保供国内煤炭产量大幅增长后续延续高增长的难度加大而短期看临近年底安全生产要求提升部分煤矿完成年度生产任务后减产检修情况增多加上各地煤矿由于疫情感染病例增多生产也受到不同程度影响2需求或有边际好转入冬以来电厂日耗表现一般非电下游受错峰生产疫情等影响开工率较低需求表现也偏弱市场观望情绪较强后续政策刺激下基建地产链条需求或有好转需求有望进一步提升图9年初以来秦港5500大卡动力煤均价达1269元图10年初以来纽卡斯尔港5500大卡动力煤FOB吨同比23单位元吨价达180美元吨同比111单位美元吨2022年2021年2020年2019年2022年2021年2020年2019年2800350300230025018002001300150100800503000010203040506070809101112010203040506070809101112数据来源Wind广发证券发展研究中心数据来源Wind广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1123TablePageText陕西煤业公司深度研究图112022年秦皇岛港5500大卡动力煤年度长协图12秦皇岛港存煤有所回落单位元吨平均价格722元吨同比112022A2021A2020A2019A2018A2022年2021年2020年2019年800800720750725719719719728700700725720719719719728600650500600550400500300010203040506070809101112010203040506070809101112数据来源Wind广发证券发展研究中心数据来源Wind广发证券发展研究中心二中长期总体供需延续紧平衡煤价有望维持高位长期看煤炭需求的增长来自制造业和消费行业制造业二十大报告指出支持专精特新企业发展推动制造业高端化智能化绿色化发展十四五智能制造发展规划中提出了制造业的发展路径和目标消费行业消费虽然近两年消费总体增速有所下滑但中长期仍是拉动经济增长的重要因素分行业用电量占比非高耗能制造业过去十年用电量占比持续提升至230十年提升33PCT其中高技术及装载业用电占比已达107第三产业及城乡居民生活用电过去十年从233提升至335服务业发展和居民用电量提升显著拉动用电量进而拉动煤炭需求受高耗能行业平稳消费稳步增长制造业快速发展等因素影响能源和电力消费弹性系数在过去五年间总体显著提升预计未来制造业和消费行业稳健增长将持续提升火电和煤炭需求中长期需求增速有望维持1-3动力煤价格有望维持高位图132000-2022Q1-Q3全社会用电量变化图142009-2022Q1-Q3用电结构变化能源消费弹性系数电力消费弹性系数四大高载能行业制造业除高耗能第二产业除制造业第三产业-全年18161001412801008600604400220000200020012002200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202122Q1-3数据来源BP广发证券发展研究中心数据来源BP广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1223TablePageText陕西煤业公司深度研究2022年预计22年煤炭产量增速约77至445亿吨主要受保供增产影响需求端增长约1822年表观供需宽松明显实际整体偏紧2023年产量增长主要来自山西内蒙新疆等区域而需求端增长主要来自火电需求增长以及钢铁水泥化工等行业回升以下供给预期主要基于现有审批产能未来可能仍有部分核增产能需考虑中长期考虑到需求的韧性和供给端的释放行业总体处于供需基本平衡的态势动力煤价格有望中高位震荡表年煤炭行业供需平衡表单位亿吨62018-2025201820192020202122Q12022H22Q1-32022E2023E2024E2025E需求端397412430449116225349471484493500需求增速1010435337-240618281815分煤种其中动力煤32233534436794177275374386394401电力19720520922558109175234241247252冶金1516181704091317171718化工1719202205111723242425建材2830323105132229292929供热2728293213182233343536增速2441276543-310619332118炼焦精煤5155565514284255565757增速-097020-23-04160812151005供给端396415420445114231352472484492499产量368385390413108219332445454459463产量增速5209094710311011277221109分省份山西8997106119316497127130131132内蒙古93104100104305887115120122124陕西6263687017375574757576新疆1924273209182940424446进口量2830303205122028303235需求-供给00-02100302-06-03-02-000101数据来源国家统计局海关总署汾渭能源广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1323TablePageText陕西煤业公司深度研究三公司优势资源优势盈利能力分红能力一煤炭业务优质动力煤储量丰富可采年限较长公司资源优势显著主要位于陕北区域截至22年中公司保有资源储量149亿吨可采储量86亿吨可采年限70年以上核定产能143亿吨资源量位居行业前列产区内90以上煤炭属于优质煤煤质优良属特低灰特低磷特低硫中高发热量的优质动力煤气化煤和理想的化工用煤公司产销量稳步增长2021年煤炭产量销量分别为136亿吨同比8231亿吨同比-52022年前三季度公司产销量分别为110亿吨和175亿吨其中产量同比增长68受益于煤矿条件较好公司近两年陆续核增产能产能有望进一步扩张21年以来公司所属矿井已累计核增产能1200万吨下辖红柳林柠条塔张家峁小保当等煤矿生产能力均达到2000万吨水平未来仍具有提升空间表7截至21年末公司煤炭资源情况单位亿吨主要矿区主要煤种保有资源量保有可采储量证实储量渭北矿区贫瘦煤402440彬黄地区长焰煤402231402陕北矿区长焰煤10406051040合计-14828601482数据来源公司财报广发证券发展研究中心表82015-2022年Q3陕西煤业煤炭产销量单位百万吨201520162017201820192020202122Q1-3煤炭产量1100921101010811149125413591096煤炭销量13581244123414291785241623061748其中原煤1194110710381208157021861935-精煤164137196221215230371-数据来源公司财报广发证券发展研究中心二盈利能力吨煤净利超过300元盈利能力远超同业水平由于资源优势明显公司部分煤矿可作为化工煤和配焦煤使用综合售价具备优势近两年根据发改委的要求公司不断提升长协煤比例由于煤种优势公司部分矿区为化工煤和配焦煤因为相比其他动力煤公司销售均价更高年公司电煤长协价格22按照陕西省5500大卡320-520元吨销售其余化工煤和配焦煤高于此价格根据公告公司22年前三季度平均售价为724元吨同比增长156元吨或28其中Q3单识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1423TablePageText陕西煤业公司深度研究季售价为802元吨同比增长101元吨或14同时由于资源条件较好公司吨煤成本低于同行长期看成本也有望维持较低水平22年前三季度公司平均成本为427元吨含外购煤自产煤成本约284元吨同比21年同期有所下降公司完全成本远低于同行体现了资源优势吨煤净利达到300元吨以上位于动力煤公司最高水平Q1-Q3公司吨煤净利分别为335330313元吨基本处于公司盈利能力处于行业最高水平前三季度平均为326元吨21年全年为243元吨表922年Q1-3公司吨煤净利达到326元吨201520162017201820192020202122Q1-3煤炭收入亿元30931848755070692014451266煤炭成本亿元207177213278415668910746毛利率329443563494413274370411吨煤收入元228255395385396381627724吨煤成本元153142173194232276395427吨煤净利元-1746156148140112243326数据来源公司财报广发证券发展研究中心图15近两年公司吨煤收入与吨煤净利均大幅上涨吨煤收入吨煤净利8007006005004003002001000-100数据来源Wind广发证券发展研究中心表102021年及2022上半年主要动力煤及无烟煤公司吨煤净利单位元吨代码公司名称2021A2021H12022H12022H1同比600188SH兖矿能源162774605011601225SH陕西煤业243182332826601898SH中煤能源163143280954600546SH山煤国际193622633259601101SH昊华能源212127200574601088SH中国神华149112194729识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1523TablePageText陕西煤业公司深度研究601001SH晋控煤业181111188689600971SH恒源煤电13796177844600403SH大有能源111391623205600348SH华阳股份92611611665000552SZ靖远煤电83671481224002128SZ电投能源104106137294601918SH新集能源145126114-89600121SH郑州煤电-25292780数据来源Wind公司财报广发证券发展研究中心三长期增长收购大股东优质煤炭资源中长期仍有注入空间公司近两年产能增长一方面来自先进大矿产能核增另一方面来自集团注入1200万吨在产产能未来建设小壕兔煤矿2000万吨以上根据10月28日公告公司拟通过非公开协议方式现金收购控股股东陕煤化工集团煤炭资产彬长集团和神南矿业11月末彬长集团已完成交割和工商变更并入公司财务报表合并范围其中彬长集团交易对价为143亿元持股比例为996彬长集团所属在产矿井两座小庄矿和孟村矿核定产能均为600万吨年其中孟村矿可采储量约6亿吨剩余服务年限达69年22年前7月利润总额达到12亿元交易完成后预计可增厚全年净利润超过15亿元神南矿业交易对价为204亿元持股比例为100神南矿业拥有小壕兔一号小壕兔西部探矿权可采储量分别为66亿元98亿吨其中小壕兔一号设计煤炭生产能力为800万吨年截至2022年上半年陕煤集团核定煤炭产能201亿吨保有资源储量300亿吨可采储量203亿吨集团层面仍有超过4000万吨未上市煤炭产能未来有望继续注入上市公司除在产产能外集团尚有尔林兔等煤炭资源长期产能有望再增3000万吨以上表11彬长集团神南矿业及下属煤矿基本情况煤矿产能可采储量剩余年限持股比例交易价格万吨年亿吨年亿元彬长集团小庄矿600--99614316孟村矿6005736906神南矿业小壕兔一号800657586710020447小壕兔西部-9764819营业收入亿元利润总额亿元净资产亿元202120222021202220212022彬长集团369935964341227116079888神南矿业---270-205-7705575数据来源公司财报广发证券发展研究中心彬长集团为M1-7M7神南矿业为M1-9M9识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1623TablePageText陕西煤业公司深度研究四分红分红比例提升至60以上分红收益率优势显著公司自2014年上市以来除15年度因亏损未进行分配其余年份分红稳定近年来为积极回报股东公司实际分配比例和最低分红要求均有上调投资价值凸显公司分红比例中途虽有波动但整体处上涨趋势2014-2019年根据公司历年章程要求公司分红比例不低于30平均分红率达33318-19年公司回购股票25亿元实际分红率约402020-2021年公司分红率不低于40且金额不低于40亿元实际分红率达到52和622022-2024年根据关于2022-2024年度股东回报规划的公告分红比例进一步提升至不低于当年可供分配利润的60图16近两年分红率分别为52和62现金分红总额亿元股利支付率右轴1401009012080100708060506040403020201000数据来源Wind广发证券发展研究中心表1222-24年度公司最低股利支付率为60单位亿元2014-1920202021202220232024现金分红总额12378131---归母净利润368149211---实际支付率333521619---最低支付率304060关于未来三年2020-2022年关于2022-2024年度股依据公司章程股东回报规划的公告东回报规划的公告数据来源Wind公司分红规划公告广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1723TablePageText陕西煤业公司深度研究四盈利预测和投资建议盈利稳健分红收益率高中长期估值提升空间大一核心盈利预测假设1不考虑继续收购集团资产影响公司未来2年产量增长主要来自既有生产煤矿产能核增和产能利用率提升预计2023-2024年公司原煤产量同比分别增长3和32公司煤炭销售结构中长协比例约50预计2023-2024年公司长协比例维持目前的水平同时自产煤成本可控年增幅控制在5以内3公司2022年由于清算信托项目贡献的投资收益和非经常性损益较高预计23-24年公司投资收益率恢复到2左右的正常水平表13陕西煤业经营业务预测单位百万元201720182019202020212022E2023E2024E营业收入煤炭业务收入48729549727061592038144528178272183678189084运输业务6218281133720834834834834其他15771424165521036905690569056905总计50927572247340394860152266186010191416196822营业成本煤炭业务成本2131327790414656677890985105976110282113528运输业务403499639424461461461461其他9961072125316106242624262426242总计2271229361433576881297688112679116985120231毛利率煤炭业务成本5649412737414040运输业务3540444145454545其他3725242310101010总计5549412736393939数据来源Wind广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1823TablePageText陕西煤业公司深度研究二可比公司估值分析公司资源禀赋优异吨煤开采成本处于行业低位盈利能力突出充分受益煤价中枢高位运行高分红也进一步凸显优质公司价值公司规划22-24年分红比例提升至60预计实际可能超出承诺水平公司此前规划2020-2022年拟持续稳健分红分红率不低于40且分红金额不低于40亿元20年和21年实际分红比例高达52和62中长期看公司后备资源优势丰富除拟开发建设的小壕兔矿区外集团尚有曹家滩尔林兔等陕西优质资源预计中长期有望进一步提升公司的盈利能力和资产规模预计公司2022-2024年归母净利润分别3507亿元3337亿元和3503亿元其中22年扣非净利润约2863亿元23年业绩增长主要来自注入资产的盈利增长及公司销售及成本优化参考可比公司估值及公司历史估值中枢给予公司23年8倍PE对应合理价值275元股维持买入评级表14陕西煤业可比公司估值分析EPS元股PE证券代码证券简称最新股价元股PBLF2022E2023E2024E2022E2023E2024E600989SH宝丰能源1207099134183122906627601088SH中国神华276238339240172706914平均97806721601225SH陕西煤业185836234436151545118数据来源Wind广发证券发展研究中心陕西煤业2022-2024年盈利预测来自广发证券其他可比公司盈利预测取自Wind一致预期最新股价为12月30日收盘价图17公司历史PE-TTM图18公司历史PBLF20401835163014122510208156410205000201720182019202020212022201420152016201720182019202020212022数据来源Wind广发证券发展研究中心数据来源Wind广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1923TablePageText陕西煤业公司深度研究五风险提示1宏观经济增速下滑需求增速低预期保供增产压力下供给超预期增长进口政策放松加速供需关系恶化导致煤价超预期下跌2公司成本费用超预期上涨3公司一级和二级市场投资发生损失等识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明2023