核心观点
　　公司是国产办公软件龙头，具备海量核心产品用户基数，机构和个人业务付费用户量和用户单价稳步增长，信创加速推进趋势下，公司业绩增长有望超预期。
　　公司概览：Office龙头，对标微软“现金牛”
　　1）金山办公是国内Office办公软件龙头，主要产品包括WPSOffice办公软件、金山文档等办公能力产品矩阵以及金山数字办公平台解决方案，产品皆由公司自主研发，对核心技术具有自主知识产权。截至2022Q3，公司主要产品MAU为5.78亿，其中WPSOffi ce PC版MAU为2.38亿，移动版MAU为3.36亿。此外，公司实控人为雷军，控股股东是金山软件的子公司，公司董事会和高管团队资源和技术背景强。
　　2）以微软为鉴，Microsoft Office是微软公司“现金牛”业务，2022年微软Office业务收入达448.62亿美元，占微软公司总收入的22.63%。Office业务分为Office Commercial和Office consumer，其中Office Commercial占比长期在87%左右，预计单用户价值170美元/年以上；Office consumer订阅用户数量5970万，预计单用户价值约为97美元/年。
　　成长路径：产品战略清晰，“2B和2C”双驱动
　　1）产品战略：公司目前已形成了“多屏、云、内容、AI和协作”五大产品战略，并具有移动端覆盖量第一、贴近本土化国民习惯、文档协作云化等多重优势。
　　2）C端：2022H1，公司累计年度付费个人用户数达到2856万，预计会员平均价值为50-60元/年，公司通过增加会员服务功能和内容、丰富运营手段等提升付费会员数量。
　　3）B端：公司通过完善产品体系、提升服务体验、拓宽生态渠道等举措持续提升WPSOffice系列产品在各级用户的渗透，并积极推动国内机构客户向云和协作办公转化。数字办公平台在政企及公有云市场持续取得突破。同时，子公司数科网维的OFD版式软件功能不断丰富，并积极拓展电子证照、票据等领域商机。机构订阅业务有望持续快速增长。
　　信创催化：“科技自立”方向明确，信创有望加速
　　公司自主研发的WPSOffice Linux版已经全面支持国产整机平台和国产操作系统，并进行了深度适配和定制优化，已在国家多项重大示范工程项目中完成系统适配和应用推广。2021年以来，公司持续加速产品在金融、能源、电信等行业信创客户的推广应用，产品在信创领域的渗透率继续提升。“二十大”期间，国家多次在重要会议强调“科技自立”，随着信创政策持续落地，信创产业发展有望加速。
　　投资建议
　　公司在办公软件领域竞争优势明显，机构和个人业务均具备广阔的量、价提升空间，在信创加速推广趋势下，公司业务增长有望提速。考虑到2022年新冠疫情影响，以及党政信创节奏不确定等原因，我们下调公司2022-2024年营收41.66/56.52/75.08亿元的预测至39.15/54.83/77.02亿元，下调2022-2024年EPS 2.71/3.88/5.22元的预测至2.57/3.99/5.85元，对应2022年12月30日264.49元/股收盘价，PE分别为102.93/66.34/45.18倍，维持公司“买入”评级。
　　风险提示
　　宏观环境不确定，市场竞争加剧，单一产品风险，经营管理风险等。
　　

研究报告全文：仅供机构投资者使用证券研究报告公司深度研究报告TableDate2022年12月31日步入新一轮加速周期TableTitleTableTitle2金山办公688111评级及分析师信息TableRank核心观点TableSummary评级买入上次评级买入公司是国产办公软件龙头具备海量核心产品用户基数机构目标价格和个人业务付费用户量和用户单价稳步增长信创加速推进趋最新收盘价25941势下公司业绩增长有望超预期公司概览Office龙头对标微软现金牛股票代码TableBasedata6881111金山办公是国内Office办公软件龙头主要产品包括WPS52周最高价最低价30851550Office办公软件金山文档等办公能力产品矩阵以及金山数字总市值亿119645办公平台解决方案产品皆由公司自主研发对核心技术具有自由流通市值亿119645自主知识产权截至2022Q3公司主要产品MAU为578亿自由流通股数百万46122其中WPSOfficePC版MAU为238亿移动版MAU为336TablePic亿此外公司实控人为雷军控股股东是金山软件的子公金山办公沪深300司公司董事会和高管团队资源和技术背景强1112以微软为鉴MicrosoftOffice是微软公司现金牛业-9务2022年微软Office业务收入达44862亿美元占微软公-20司总收入的2263Office业务分为OfficeCommercial和相对股价-30-40Officeconsumer其中OfficeCommercial占比长期在87左202112202203202206202209右预计单用户价值170美元年以上Officeconsumer订阅用户数量5970万预计单用户价值约为97美元年TableAuthor分析师刘泽晶成长路径产品战略清晰2B和2C双驱动邮箱liuzj1hx168comcnSACNOS11205200200021产品战略公司目前已形成了多屏云内容AI和协联系电话作五大产品战略并具有移动端覆盖量第一贴近本土化国民习惯文档协作云化等多重优势分析师刘熹2C端2022H1公司累计年度付费个人用户数达到2856邮箱liuxi1hx168comcn万预计会员平均价值为50-60元年公司通过增加会员服SACNOS1120522110001联系电话务功能和内容丰富运营手段等提升付费会员数量3B端公司通过完善产品体系提升服务体验拓宽生态渠分析师王秀钢道等举措持续提升WPSOffice系列产品在各级用户的渗透邮箱wangxg1hx168comcn并积极推动国内机构客户向云和协作办公转化数字办公平台SACNOS1120519020001在政企及公有云市场持续取得突破同时子公司数科网维的联系电话OFD版式软件功能不断丰富并积极拓展电子证照票据等领华西计算机中小盘联合覆盖域商机机构订阅业务有望持续快速增长信创催化科技自立方向明确信创有望加速相关研究TableReport1华西计算机金山办公Q3点评订阅收入同公司自主研发的WPSOfficeLinux版已经全面支持国产整机比增长44新一轮信创落地可期平台和国产操作系统并进行了深度适配和定制优化已在国20221027家多项重大示范工程项目中完成系统适配和应用推广2021年2华西计算机金山办公2021Q3点评业绩超以来公司持续加速产品在金融能源电信等行业信创客户预期订阅增长提速的推广应用产品在信创领域的渗透率继续提升二十大202110313华西计算机金山办公2021H1点评业绩持期间国家多次在重要会议强调科技自立随着信创政策续超预期授权业务贡献主要增量持续落地信创产业发展有望加速20210825请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明证券研究报告公司深度研究报告投资建议公司在办公软件领域竞争优势明显机构和个人业务均具备广阔的量价提升空间在信创加速推广趋势下公司业务增长有望提速考虑到2022年新冠疫情影响以及党政信创节奏不确定等原因我们下调公司2022-2024年营收416656527508亿元的预测至391554837702亿元下调2022-2024年EPS271388522元的预测至257399585元对应2022年12月30日26449元股收盘价PE分别为1029366344518倍维持公司买入评级风险提示宏观环境不确定市场竞争加剧单一产品风险经营管理风险等盈利预测与估值财务摘要Tableprofit2020A2021A2022E2023E2024E营业收入百万元22613280391554837702YoY431451194401405归母净利润百万元8781041118518392700YoY1192186138552468毛利率877869881895899每股收益元190226257399585ROE128135138176206市盈率13885117101029366344518资料来源Wind华西证券研究所请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明2证券研究报告公司深度研究报告正文目录1公司概览国产Office龙头商业模式优化511国产Office龙头云端协作30阶段512持续推进订阅转型费用控制成效显著813核心产品自主研发云和AI加大投入122Office行业微软为鉴行业空间尤为广阔1421微软Office现金牛业务价值量可观1422国内Office潜在用户群体规模庞大213成长路径产品和市场并举2B和2C双驱动2331五大产品战略多屏云内容AI协作23322C增加功能丰富运营用户量持续高增27332B数字办公平台快速推广订阅转型提速304信创催化科技自立战略升级信创有望加速3341公司在党政市占率领先并积极推进行业试点3342二十大强调科技自立行业信创放量可期345盈利预测和估值3751盈利预测3752估值分析和投资评级386风险因素39图表目录图1金山办公历史沿革5图2公司主要产品MAU及增速单位亿6图32019-2022H1公司累计付费用户数情况6图4金山办公股东股权结构截至2022年6月30日6图5金山软件历史沿革7图6金山办公产品矩阵9图72016-2022年前三季度公司营收及增速11图82016-2022年前三季度公司归母净利润及增速11图92016-2021年公司毛利率和净利率情况11图102016-2021年公司三项费用率情况11图11公司各业务收入单位亿元12图12公司各业务收入增速单位12图13公司各业务收入占比单位12图142020-2021年公司各业务毛利率单位12图152016-2021年公司研发支出及占比14图162016-2021年公司研发人员数量及占比14图17Microsoft商业模型15图18微软三大业务收入单位Billions16图19微软三大业务收入增速单位16图20微软三大业务营业利润单位Billions16图21微软三大业务营业利润率单位16图22MicrosoftOffice主要版本产品和应用终端情况17图23MicrosoftOffice主要版本产品和应用终端情况19图24MicrosoftOffice业务收入及增速20图25MicrosoftOffice业务收入结构20图26Microsoft365消费者订阅数量21图27Microsoft365消费者人均付费价格21请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明3证券研究报告公司深度研究报告图282017-2022E中国办公软件市场规模21图292017-2022E中国办公软件用户规模21图302020-2021年全球PC出货量22图312018-2021年中国大陆市场PC出货量22图32金山办公主要产品和解决方案24图33金山办公其他的应用与服务24图34WPSOffice和金山文档产品涵盖的主要功能24图35金山数字办公平台全景图25图36WPS会员部分功能特权28图37稻壳儿提供海量模板28图38公司主要产品MAU及增速单位亿29图392019-2022H1公司累计付费用户数情况29图40公司个人订阅业务收入及增速29图412020-2021年公司个人订阅业务平均单用户价值29图42金山数字办公平台全景图31图43金山数字办公平台企业版价格31图44公司2B订阅和授权收入单位亿元31图45公司2B订阅和授权收入增速单位31图46金山办公通过金融新厂生态实验室适配验证34图472021年9月金山办公通过鲲鹏兼容性验证34图48全国政府信创招标发展趋势单位亿元37图49教育信创年度招标成交额及招标个数37表1公司董事会及高管团队介绍部分8表2公司商业模式转型历程9表3公司主要商业模式10表4公司核心技术获得的重要奖项相关的重大科研项目情况13表5MicrosoftOffice主要组件介绍18表6MicrosoftOffice主要产品及价格19表72019-2021年全国在职学生和教师数量单位万人23表8金山办公主要产品优势26表9金山办公会员价格体系28表102022H1金山办公通过丰富内容和优化运营等手段提升付费会员数量30表112022H1金山数字办公平台在政企侧及公有云市场业务进展32表122022H1金山数字办公平台在政企侧及公有云市场业务进展33表13截至2021年3月金山办公在党政领域覆盖率33表14扩大内需战略规划纲要20222035年中的科技自立要点35表15地方性信创专项激励政策陆续出台36表16金山办公收入预测单位百万元38表17可比公司估值39请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明4证券研究报告公司深度研究报告1公司概览国产Office龙头商业模式优化11国产Office龙头云端协作30阶段金山办公是国内领先的办公软件和服务提供商主要从事WPSOffice办公软件产品及服务的设计研发及销售推广WPSOffice系列产品研发始于1988年是全球较早的办公软件产品之一在过去30多年里WPSOffice历经本地办公移动办公云端协作三个阶段并持续引领中国办公软件产业的潮流图1金山办公历史沿革资料来源公司官网华西证券研究所公司产品活跃用户数不断上升遥遥领先于国内友商截至2022年9月30日公司主要产品月度活跃设备数为578亿同比增长1094其中WPSOfficePC版月度活跃设备数238亿同比增长1553移动版月度活跃设备数336亿同比增长804目前WPSOffice移动版已经成为国内市场中月活跃用户第一位的移动端办公软件产品公司其他产品月度活跃设备数接近500万公司产品持续迭代的过程中重点针对用户需求定制持续提升用户体验使产品口碑不断提升公司产品及服务在政府金融能源航空等多个重要领域得到广泛应用在政府部门优势尤其明显目前已覆盖30多个省市自治区政府400多个市县级政府截至2019年3月底财富杂志披露的世界500强中的120家中国企业公司已服务69家比例达5750国内96家央企中公司所服务的客户已达82家比例达8541特别在金融行业全国五大国有商业银行均为公司客户在12家全国性股份制商业银行中公司所服务的客户已达11家比例达9167请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明5证券研究报告公司深度研究报告图2公司主要产品MAU及增速单位亿图32019-2022H1公司累计付费用户数情况8303000632328567025376057257057825002188652154449450119622050200016813363364043113213343016293130532942961500120221923223223830194199206102100010611099115812312078197750010002923704144374665012021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q30020192020H120202021H120212022H1主要产品MAUWPSofficePC版MAU移动版MAU主要产品MAU-同比累计付费个人用户数万人同比增速WPSofficePC版MAU-同比移动版MAU-同比付费用户主要产品月活付费用用户PC版月活资料来源公司公告华西证券研究所注主要产品月度活资料来源公司公告华西证券研究所跃设备数定义为WPSOffice各端活跃数合并不包含金山文档等产品数据公司实控人为雷军控股股东是金山软件的子公司截至2022年6月30日KingsoftWPSCorporationLimited金山辦公應用軟件有限公司是公司控股股东持有公司5271的股份此外腾讯中移投资也在公司的十大股东名单KingsoftWPSCorporationLimited是金山软件的全资子公司截至2022年6月30日雷军腾讯求伯君邹涛对金山软件的持股比例分别为2269781732032且求伯君为雷军的一致行动人此外雷军通过奇文二维奇文四维奇文五维和奇文七维顺为互联网间接持有公司股份图4金山办公股东股权结构截至2022年6月30日资料来源同花顺华西证券研究所请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明6证券研究报告公司深度研究报告金山软件业务布局全与金山办公产生协同金山软件股份有限公司创建于1988年是中国领先的应用软件产品和服务供应商金山软件股份有限公司旗下有猎豹移动金山办公西山居金山云四家子公司产品线覆盖了桌面办公信息安全实用工具游戏娱乐和行业应用等诸多领域自主研发了适用于个人用户和企业级用户的WPSOffice金山词霸剑侠情缘等系列知名产品2007年10月金山软件在香港联交所主板上市2014年5月金山软件并表附属公司猎豹移动的普通股股份以存托凭证的方式于纽约证券交易所上市2019年金山办公上市图5金山软件历史沿革资料来源金山软件官网华西证券研究所公司董事会成员背景实力强公司名誉董事长雷军现任小米科技董事长兼首席执行官金山软件董事长等职务曾获中国经济年度人物及十大财智领袖人物中国互联网年度人物等多项国内外荣誉公司董事求伯君是金山软件创始人之一有中国第一程序员之称董事长邹涛1998年加入金山原金山软件高级副总裁兼西山居游戏CEO主要负责监督公司娱乐软件业务的营运等公司高管团队技术背景强总经理章庆元2000年至今为WPSOffice研发团队的领导者2003年至2005年带领团队成功研发WPSOffice2005版本该产品获得国家科技进步二等奖2009-2018年作为课题负责人领导了四项国家核心电子器件高端通用芯片及基础软件产品项目一项科技部863项目等多个国家级重大专项课题的研制任务副总经理庄湧参与了多个省级及国家核高基重要项目的实施管理工作是获得国家科技进步二等奖产品WPSOffice的重要研发人员获得珠海市青年优秀人才等重要荣誉请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明7证券研究报告公司深度研究报告表1公司董事会及高管团队介绍部分姓名职务介绍金山软件的联合创办人之一1992年起就职于金山软件负责发展和拓展业务运作1998实际控制年起担任金山软件首席执行官并于2007年辞任于2008年8月由执行董事调任非执行雷军人名誉董事并于2011年7月担任金山软件董事长雷军先生于2010年至今担任小米公司董事董事长长兼首席执行官现任公司名誉董事长董事1995年至1999年任职于方正信息系统工程有限公司2001年至2003年担任金山软件副总裁兼WPS事业部总经理兼任金山软件财务负责人董秘2003年至2006年担葛珂董事任金山软件副总裁兼OAG办公软件及电子政务业务群总经理2007年至2008年担任金山软件高级副总裁兼软件事业部总经理2009年至2021年3月历任金山软件高级副总裁公司董事长总经理及珠海金山办公执行董事兼经理现任公司董事1988年创办金山软件及专职开发WPS10求伯君先生于2007年担任金山软件代理首席执求伯君董事行官自2008年担任金山软件首席执行官并于2011年辞任由金山软件执行董事调任为非执行董事现任公司董事1998年起就职于金山软件负责开发金山词霸产品后负责娱乐软件业务历任金山软件高级副总裁执行董事首席执行官及西山居首席执行官现任金山软件执行董事及首席邹涛董事长执行官同时担任西山居的董事猎豹移动的董事和金山云的董事自2017年2月至今担任金山办公董事副董事长现任公司董事长1998年至2000年担任上海市城市信息地理研究中心项目经理2000年起就职章庆元总经理于金山软件从事WPS研发历任金山软件WPS事业部技术总监珠海金山办公高级副总裁兼首席技术官现任公司董事兼总经理珠海金山办公首席运营官2005年6月加入金山软件WPS测试中心2009年任测试总监负责WPS产品质量保障毕晓存副总经理工作2011年任运营总监负责WPS用户推广以及互联网增值业务工作目前全面负责互联网软件增值业务商业化运营工作2017年5月至今担任公司副总经理2002年就职北京金山软件参与WPS软件的正版化销售工作2002年至2008年陆续担任销售经理策略合作经理北方区销售总监等始终工作在销售一线2009年任职WPS姜志强副总经理业务总监负责办公软件的销售管理工作从2013年至今主要职责是参与公司市场策略和发展规划的制定与实施并管理销售团队2014年兼任企业市场的销售负责人负责企业市场的软件营销工作2017年5月至今担任公司副总经理1999年至2011年历任华为技术有限公司国内市场部高级产品经理高级客户经理南美北部地区客户群市场总监东加勒比区域首席代表公共关系部北京分部副部长2011副总经宋涛年至2017年1月担任小米通讯技术有限公司董事长特别助理公共事务部总经理国理董秘际战略部部长投资部副总裁2017年2月至2021年4月担任公司董事会秘书兼财务负责人2017年5月至今担任董事会秘书副总经理2003年至2011年担任珠海金山软件项目经理和技术总监2011年至2012年担任广州华多网络科技有限公司珠海分公司客户端研发经理2012年至今先后负责WPS庄湧副总经理OfficeIOS业务以及珠海金山办公整体研发担任珠海金山办公研发总经理目前担任珠海金山办公副总经理2016年7月至2022年4月担任公司监事资料来源Wind华西证券研究所12持续推进订阅转型费用控制成效显著公司主要产品包括WPSOffice办公软件金山文档等办公能力产品矩阵以及金山数字办公平台解决方案其中WPSOffice办公软件及金山文档等产品可在Windows请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明8证券研究报告公司深度研究报告LinuxMacOSAndroidiOSHarmonyOS等众多主流操作平台上应用主要服务包括基于公司产品为客户提供涉及日常办公和文档相关的增值功能互联网广告推广等服务金山数字办公平台可根据组织级客户需求以对应的赋能方式及交付模式为其提供一站式多平台应用的解决方案或服务图6金山办公产品矩阵资料来源公司官网华西证券研究所公司的盈利模式主要分为个人办公服务订阅业务国内机构订阅及服务业务国内机构授权业务和互联网广告推广服务业务四种公司顺应移动互联网趋势成功转型在办公应用上实现一站式全平台移动应用服务战略产品成功从单机应用向跨平台多终端移动办公转变商业模式成功实现了从传统工业化产品向云服务化变革个人用户可以通过会员身份使用公司提供的办公云服务而组织级客户则可从购买软件授权转向购买服务使用专属的办公云协作服务与同行相比公司的经营模式更富多元性及创新性表2公司商业模式转型历程时间阶段业务情况说明实现移动办公在传统桌面办公软件产品的基础上开创移动办公业务全新发布Android2011年版移动产品抢占移动版全球办公市场领先位置2012年多平台产品线开发iOS产品多平台产品线全面研发和推广开创运营收入正式组建运营团队公司突破单一办公软件产品使用授权收入模式开始推2013-2015年广个人办公服务订阅业务和互联网广告推广业务商业模式转型公司开始从产品化向服务化转型增加组织级客户的办公服务订阅等2015年至今业务模式公司商业模式更加多元化资料来源公司招股书华西证券研究所请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明9证券研究报告公司深度研究报告表3公司主要商业模式商业模式具体说明1该模式下用户可通过下载WPSOffice等公司办公软件产品或通过在线应用免费体验基础功能并可借由邮箱QQ微信手机号等多种方式注册WPS帐号在登录后使用公司为其提供更多的免费在线功能及服务2对比登录的免费注册用户会员则可在付费后享受大量特权助力其高效办公付费会员主要分为WPS会员稻壳会员超级会员三类WPS会员服务注重基于WPSOffice办个人办公服务订公软件的功能型服务稻壳会员注重基于WPSOffice办公软件的内容型服务超级会员除可阅业务同时享用WPS会员及稻壳会员的所有特权外同时还拥有更大的云文档存储空间更多的多人云协作团队人数上限更全面且不受次数限制的应用功能等高级权限使其所制作的文字文档表格文档演示文档更加专业和美观3以上三类会员均可以按月度季度或年度形式付费部分增值功能和稻壳儿内容平台资源也支持按功能或按数量购买该模式下公司可为不同规模的组织级客户提供专业级办公软件产品企业办公云服务及办公解决方案通常与其签订逐年或多年合同在合同约定期限内公司授予此类客户依国内机构订阅及合同约定设备或用户数使用某一版本软件产品或服务模块的权利公司依合同约定收取对应服务业务的软件授权或服务费用合同期内客户享有该版本软件产品或服务模块的升级和技术支持保障同时客户也可选择付费增加其他增值模块或服务合同到期后客户可选择续约该模式下公司可授予部分组织级客户某一版本产品的一定数量的使用权该使用权通国内机构授权业常包括永久授权和随机授权两种其中随机授权是指其所购买的授权软件产品永远跟随原务始计算机或设备不可转移安装到其他计算机或设备上该授权产品通常包含一定期限通常为一年的升级保障服务超出期限的升级和服务保障则需要另外购买该模式下对于免费用户公司采用免费广告的盈利模式公司借助庞大用户群体凭借良好的品牌价值成为广告客户推广其产品的重要平台互联网广告推广是指公司互联网广告推广为有推广需求的客户在客户端及网站平台上提供广告位通过启动客户端产品以及软件使用服务业务时的启动封面开屏页等方式推广客户的服务与产品广告根据不同位置类别以及客户不同需求来确定结算方式和收入比如根据时长点击量注册数等确认信息流量公司每月与客户根据流量信息确认收入资料来源公司年报华西证券研究所营收和净利润增速稳健2021年公司实现营收3280亿元同比增长45072016-2021年CAGR达4332归母净利润1041亿元同比增长18572016-2021年CAGR达5163扣非后归母净利润840亿元同比增长37322016-2021年CAGR达4933双订阅制业务带动公司高质量发展2022年前三季度公司实现营收2795亿元同比增长1783归母净利润813亿元同比下降410扣非后归母净利润663亿元同比下降568主要原因是2021年公司员工大规模扩招导致短期费用承压请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明10证券研究报告公司深度研究报告图72016-2022年前三季度公司营收及增速图82016-2022年前三季度公司归母净利润及增速3532806012140499710411203045072795431450108783982119228131003884226125840802015806603064974011540113017834311449420214201075313028945432185705100-410-2000归母净利润亿元同比增速营业收入亿元同比增速资料来源Wind华西证券研究所资料来源Wind华西证券研究所盈利能力稳中有升2016-2021年公司毛利率稳定在85-90得益于公司对自主研发的坚持以及产品化商业模式净利率稳中有升2021年达到3259费用率长期呈下降趋势2021年公司销售费用率管理费用率研发费用率分别为21199943298三项费用率合计为6410同比增长191pct2016年三项付费率合计为72462016-2021年费用率整体呈下降趋势体现出一定规模效应图92016-2021年公司毛利率和净利率情况图102016-2021年公司三项费用率情况5010088588823867185588770869139433785379180403531314432986030392120422061218321352119325919114028452750253620239512611068940994207868591000201620172018201920202021201620172018201920202021毛利率净利率销售费用率管理费用率研发费用率资料来源Wind华西证券研究所资料来源Wind华西证券研究所个人订阅和机构订阅业务收入占比快速提升机构授权收入绝对值变化不大营收占比逐年缩小广告业务未来将战略性收缩2022年前三季度公司国内个人订阅业务国内机构客户业务机构授权业务互联网广告推广及其他业务累计收入分别为1457480645213亿元占总营收的比重分别为521317172307763请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明11证券研究报告公司深度研究报告公司第四季度主营业务收入占比较高主要原因为公司办公软件产品使用授权客户主要集中在政府金融电力航空能源等领域上述客户通常于年初制定采购计划于第四季度集中进行采购另外各电商平台每年促销活动多集中在第四季度举行公司互联网广告推广服务业务收入第四季度占比较高图11公司各业务收入单位亿元图12公司各业务收入增速单位60010078735145178050043542660471940035736131783124043874313300260252203672239232-590211225-1084-11111881820200145153125-443120116107124-20-3584083095-4588081065069079100-40000-602021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q12022Q22022Q3个人订阅机构订阅机构授权广告和其他个人订阅机构订阅机构授权广告和其他资料来源Wind华西证券研究所资料来源Wind华西证券研究所图13公司各业务收入占比单位图142020-2021年公司各业务毛利率单位1001201410108789016960955949955802720221008542730288287797071534178060181417501515601040403056454548495220402010002021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q3个人订阅机构订阅机构授权广告和其他个人订阅机构订阅机构授权广告和其他20202021资料来源Wind华西证券研究所资料来源Wind华西证券研究所13核心产品自主研发云和AI加大投入公司拥有办公软件领域30余年研发经验及技术积累旗下主要产品及服务皆由公司自主研发对核心技术具有自主知识产权公司重点针对文字排版技术电子表格计算技术动画渲染技术在线协同编辑安全文档以及数据协同共享等多种关键技术进行深入研究通过核心技术的突破打造了云和协作办公应用服务体系创建智能办公新模式全面提升用户体验请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明12证券研究报告公司深度研究报告公司拥有的主要核心技术均系公司凭借着在办公应用领域的专业技术研究经验将用户需求和应用场景进行细分针对多平台办公办公应用集成多用户协作数据云存储以及智能创作等方面进行了专业研究借助多年来对用户需求的深入挖掘对客户应用场景的深入剖析对产品底层的技术重构所形成的公司特有的核心技术1公司核心技术获得国务院国家科技部工业和信息化部和世界知识产权组织等机构和行业专家的认可经过中国电子学会技术鉴定WPSOffice办公软件产品整体技术水平在办公软件领域国内领先多项技术国际先进公司及产品曾先后两次荣获国家科技进步二等奖荣获国家重点新产品世界知识产权版权金奖中国国际软件博览会金奖等国际国家级奖项表明了公司的技术在行业内处于国内先进水平2承担的国家级省市级科研项目是公司核心技术水平的体现自成立以来公司承担多项国家级重大科研项目研发任务包括核高基科技重大专项电子发展基金863高技术研究发展计划等通过国家级重大专项的课题实施公司产品在国家十二五十三五期间的多项示范工程项目中完成系统适配和应用推广能够承担国家级科研项目印证了公司核心技术处于国内领先位置表4公司核心技术获得的重要奖项相关的重大科研项目情况获奖年份奖項名称发奖単位获奖产品项目2001年国家科学技术逬步二等奖国务院WPS2000智能集成办公系统2007年国家科学技术进步二等奖国务院WPSOffice20052010年国家重点新产品国家科技部WPSOffice20092011年广东省名牌产品广东省质量技术监督局WPSOffice中文办公软件2012年国家重点新产品国家科技部网络化中文办公服务平台2012年世界知识产权版权金奖世界知识产权组织WPSOffice办公软件2013年广东省最具价值版权产品广东省版权局WPSOffice20122014年国家战略性创新产品国家科技部WPSOffice2013网络化中文办公服务平台的研发及产2015年珠海市科学技术奖励珠海市政府业化项目2015年中国电子学会科技进步一等奖中国电子学会网络化中文办公服务平台及应用项目2017年中国国际软件博览会金奖工业和信息化部WPSOffice办公牧件两微一端百佳评选APP用户体验2018年中国信息通信研究院WPSOffice十佳2019年中国政府信息化产品技术创新奖中国信息协会云办公服务平台2020年广东省卓粤软件产品广东软件行业协会WPSOffice2019forLinux办公软件资料来源公司招股书华西证券研究所研发优势从研发能力方面看公司研发团队三十余年来始终专注服务于办公软件领域在为国内政府机关和企事业单位的信息化建设服务的过程中公司建立了一支专注为各行业客户群体提供办公服务的业务及技术专家队伍从研发投入来看请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明13证券研究报告公司深度研究报告公司2019年-2021年研发费用投入总计约24亿元2022年上半年研发费用投入为644亿元研发费用占营业收入比例约36始终保持快速增长趋势从研发能力方面看公司研发团队三十余年来始终专注服务于办公软件领域在为国内政府机关和企事业单位的信息化建设服务的过程中公司建立了一支专注为各行业客户群体提供办公服务的业务及技术专家队伍从研发模式创新性看主要体现为以最终用户和下游合作伙伴的需求为导向将客户意见纳入产品生命全周期管理研发部门与销售部门支持部门同步沟通深入产品设计研发测试交付和服务等全过程实现快速有效的迭代研发共同提升用户体验形成客户驱动研发产品服务客户的良性循环机制从技术创新机制看公司已逐渐形成客户驱动研发面向用户需求的良性循环机制积极响应客户需求重点提升用户体验公司每年会不定期邀请业界专家对员工进行专利挖掘知识拓展等方面的专业培训让员工能够不断地从研发过程中进行发明创造从研发技术产业化情况看公司持续聘用新兴技术专家和优秀科研人员加入研发团队从而充分了解信息系统技术及未来技术发展趋势能够针对不同政府机构和行业需求提供办公云服务及安全协作的全方位解决方案研发出切合各行业客户需求的产品顺应各行业办公发展趋势确保研发成果高效产业化图152016-2021年公司研发支出及占比图162016-2021年公司研发人员数量及占比281112394310824530007637853791737835314010329825007203743144351923727112000830155259968361410702570396150066944282068466810007824266156496621410250064506200201620172018201920202021201620172018201920202021研发支出亿元研发支出占营收比研发人员数量人研发人员数量占比资料来源Wind华西证券研究所资料来源Wind华西证券研究所2Office行业微软为鉴行业空间尤为广阔21微软Office现金牛业务价值量可观微软是一家总部位于美国的跨国科技公司也是世界个人计算机软件开发的先导由比尔盖茨与保罗艾伦创办于1975年公司总部设立在华盛顿州的雷德蒙德主要从事电脑软件服务的研发制造授权业务最为著名和畅销的产品为请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明14证券研究报告公司深度研究报告MicrosoftWindows操作系统和MicrosoftOffice系列软件MicrosoftOffice是微软公司开发的一套基于Windows操作系统的办公软件套装常用组件有WordExcelPowerPoint等MicrosoftOffice目前已成为世界知名办公软件其它子公司如Xbox游戏业务与动视暴雪等也都十分地著名图17Microsoft商业模型资料来源维基百科华西证券研究所微软公司业务主要划分为生产力和业务流程智能云和个人计算三大部分生产力和业务流程业务主要包括Office商业版Office消费版LinkedlnERPCRM等智能云业务包括公有云私有云混合云等云产品及服务个人计算业务包括Windows操作系统MicrosoftSurface个人电脑Xbox等微软公司生产力和智能云业务增长可观2022年微软公司生产力和业务流程智能云和个人计算三大业务的收入分别为633637525159655亿美元占总收入的比重分别为3196379530092016-2022年收入复合增速分别为16162020671生产力和业务流程业务与智能云业务是公司主要收入增长引擎请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明15证券研究报告公司深度研究报告图18微软三大业务收入单位Billions图19微软三大业务收入增速单位80753025252406242270632560602007210060545417561753484820158116204614765046404241127339391512113610284032984307598092627103025559205100-276201720182019202020212022--52016201720182019202020212022ProductivityandBusinessProcessesIntelligentCloudProductivityandBusinessProcessesIntelligentCloudPersonalComputingPersonalComputing资料来源Microsoft公司年报华西证券研究所资料来源Microsoft公司年报华西证券研究所微软公司生产力和智能云业务利润率水平40个人计算业务利润率水平提升明显2022年微软公司生产力和业务流程智能云和个人计算三大业务的营业利润分别为296873272120975亿美元营业利润率分别468543483516生产力和业务流程始终保持最高的利润率水平其次是智能云业务个人计算业务近五年营业利润率水平提升明显对比2016年提升1倍多图20微软三大业务营业利润单位Billions图21微软三大业务营业利润率单位4685353275045645229740438139443543483026136024440371379253583572103331941871833035935162016215933013912912828115118114115106202519291882241062101535-020162017201820192020202120222016201720182019202020212022ProductivityandBusinessProcessesIntelligentCloudProductivityandBusinessProcessesIntelligentCloudMorePersonalComputingPersonalComputing资料来源Microsoft公司年报华西证券研究所资料来源Microsoft公司年报华西证券研究所MicrosoftOffice是由微软公司开发的办公软件套装1Office最初是一个推广名称出现于1990年代早期指一些以前曾单独发售的软件的合集当时主要的推广重点是购买合集比单独购买要省很多钱最初的Office版本包含WordExcel和PowerPoint2自Office2013以来微软重点主推订阅业务模式的Office365系列产品2017年Office365的收入超过了传统的许可证销售微软还将其大部分标准Office365版本重新命名为Microsoft365以反映其包含了核心Microsoft请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明16证券研究报告公司深度研究报告Office套件之外的功能和服务2022年10月微软宣布将在2023年1月之前逐步淘汰微软Office品牌转而使用Microsoft365目前MicrosoftOffice包含文字处理器word电子表格程序Excel和演示程序PowerPoint电子邮件客户端Outlook数据库管理系统Access和桌面出版应用程序Publisher等产品涵盖MicrosoftWindowsWindowsPhoneMac系列iOS和Android等不同系统的版本图22MicrosoftOffice主要版本产品和应用终端情况资料来源维基百科华西证券研究所请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明17证券研究报告公司深度研究报告表5MicrosoftOffice主要组件介绍获奖年份文书处理软件被认为是Office的主要程序在文字处理软件市场上拥有统治份额其私有的DOC格Word式被尊为一个行业的标准由Word2007年已经转用DOCX格式电子试算表程序进行数字和预算运算的软件程序与MicrosoftWord一样Excel在市场拥有统Excel治份额成为行业标准个人信息管理程序和电子邮件通信软件在Office97版接任MicrosoftMail包括电子邮件客户Outlook端日历任务管理者和地址本可以创建由文字组合图片电影以及其它事物组成的幻灯片幻灯片可以在屏幕上显示并且可以PowerPoint通过阐述者操控幻灯片也可以使用反映机或投影仪投射到屏幕上关联式数据库管理系统可以用于制作处理数据的桌面系统也常被用来开发简单的网页应用程序Access只提供Windows版本且在套装Office中只有专业版企业版Premium或Enterprise非小型企业版以上才提供桌面出版软件对于2016版它包含在MicrosoftOfficeSmallBusinessEdition2007PublisherMicrosoftOfficeProfessionalPlusEdition2007MicrosoftOfficeEnterpriseEdition2007和MicrosoftOfficeProfessionalPlusEdition2010里面OneDrive文件托管服务允许用户同步文件并稍后从Web浏览器或移动设备访问它们OneNote笔记软件适和于使用平板电脑和一般个人计算机它包含在MicrosoftOfficeSystem2016里面Teams一个结合了工作场所聊天会议笔记和附件的平台资料来源维基百科华西证券研究所MicrosoftOffice产品主要包括家庭版商业版企业版教育版等多种版本目前主要采用订阅收费的模式1家庭版针对个人用户订阅价格6999美金年人每个人可提供1TB的云存储空间针对家庭用户9999美金年可1-6人使用每个人可提供1TB的云存储空间Office主要组件均可提供并可以免费升级2商业版提供商业基础版商业应用版商业标准版商业高级版四种类型价格分别为6美金月825美金月125美金月22美金月服务差异主要体现在安全性能组件数量终端要求协作功能和其他功能等3企业版提供E3E5F3三种类型价格分别为36美金月57美金月8美金月企业版对比其他版本功能服务更全除基本的应用组件外还可以提供信息安全网络工作管理高级分析合规管理等功能和服务请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明18证券研究报告公司深度研究报告图23MicrosoftOffice主要版本产品和应用终端情况资料来源微软官网华西证券研究所表6MicrosoftOffice主要产品及价格版本产品价格设备数Microsoft365Family9999year1-6人至多同时5台设备ForhomeMicrosoft365Personal6999year1人至多同时5台设备Microsoft365BusinessBasic600usermonth1人Microsoft365Appsforbusiness825usermonth1人ForbusinessMicrosoft365BusinessStandard1250usermonth1人Microsoft365BusinessPremium2200usermonth1人Microsoft365E33600usermonth1人至多同时5台设备ForMicrosoft365E55700usermonth1人至多同时5台设备enterpriseMicrosoft365F3800usermonth1人至多同时5台设备ForOffice365A1free1人educationForOffice365A3250usermonth1人至多同时5台设备studentsOffice365A5600usermonth1人至多同时5台设备ForOffice365A1free1人educationForOffice365A3325usermonth1人至多同时5台设备facultyetcOffice365A5800usermonth1人至多同时5台设备资料来源微软官网华西证券研究所公司Office业务分为OfficeCommercial和OfficeConsumer我们可以理解为机构版和个人版OfficeCommercialOffice365订阅Microsoft365商业版订阅的Office365部分以及在企业内部许可的Office包括OfficeExchange请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明19证券研究报告公司深度研究报告SharePointMicrosoftTeamsOffice365安全与合规以及MicrosoftVivaOfficeConsumer包括Microsoft365Consumer订阅Office许可的企业内部以及其他Office服务微软公司Offcie业务中机构业务占比872022年微软公司Office业务收入达44862亿美元占微软公司总收入的22632016-2022年Office业务收入复合增速为1109其中OfficeCommercial和OfficeConsumer占比保持稳定OfficeCommercial占比长期维持在87图24MicrosoftOffice业务收入及增速图25MicrosoftOffice业务收入结构1290501219448614100107311163987901341391391331321291291252124035328031771070714283260302387255785086686186186786887187120640304201021000020162017201820192020202120222016201720182019202020212022OfficeCommercialOfficeConsumerOfficeproductsandcloudservicesbillionsYOY资料来源Microsoft年报华西证券研究所资料来源Microsoft年报华西证券研究所Microsoft365个人订阅数量5970万根据微软公司年报披露2022年公微软公司Microsift365Consumer订阅数量达到5970万2016-2022年复合增速达1715我们用2022年微软Officeconsumer收入测算单用户价值约为97美元年预计MicrosoftOffice机构版单用户价值超过170美元年根据微软公司年报披露2019年微软公司OfficeCommercial订阅用户数量达到18亿我们用2019年微软OffcieCommercial收入测算单用户价值约为176美元年请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明20