转债由于含有期权特性，在整体估值不过分的情况下，能随着股市波动逐步积累优势，这种优势在宏观上体现为转债指数的走势比股票指数更平滑，从而对择时的容错率更高。但过去几年，固收+产品在风险收益特性上反而整体落后于权益类产品，背后的一个重要原因是所谓“夏普比率上的优势”在转债内部有明显的结构分化，最直观的体现是在债性品种、股性品种和双低品种上的差异。
　　债性品种和股性品种都是对择时有刚性需求的部分，双低的优势在于它试图通过折中来尽量避免了择时，代价是攻防两端都会打折扣。然而实际上，在无法做到高频调仓的情况下，双低仍然面临择时问题。低频调仓的双低，本质是对近端动量做多，同时做空远端动量的策略。因此，改善双低策略的关键并不是“动量增强”，而是“动量择时”。那么，可否根据对市场状态的判断，直接在股性和债性品种中选择，从而收获更加优秀的攻防特性？
　　我们试图给出一个实践中简单可行的方案，即基于波动率的择时。我们对股性转债的正股指数，计算其波动率中上行波动的贡献比例，同下跌波动贡献比例的差值，记为“波动率的正向偏移”。当该指标由顶部回落时，则买入债性转债指数，当该指标由底部回升时，则买入股性转债指数，其他情况下维持原有持仓不变。从回测结果看，不仅收益占优，风险收益比也明显改善，2022年多次实现了准确的切换。此外该策略调仓信号频率低，间隔通常在2个月至半年，实际应用难度小，更易同其他研究方法结合。
　　该方案的拓展性很强。例如考虑到明年利率中枢抬升对转债估值形成掣肘，我们可以将上述策略“买入股性转债”的信号阈值提高，同时在策略给出“买入债性转债”信号时，放弃债性转债，直接买入纯债。此外，也可据此方案对双低策略进行增强。更进一步的，我们加入对波动率差的考量，能够进一步增强策略在2022年高波动行情下的效果。最后，该方案也可直接用于股债配置，效果可观，回测结果详见正文。
　　对于固收+而言，最关键的问题是“什么时候参与高波动”以及“以什么方式参与高波动”，这一问题对于原本就承担更高波动的权益产品而言并不重要，因此简单的全盘接纳权益产品的投研思路，对解决“固收+”的核心问题帮助十分有限。转债在此间的作用，是在股票债券间建立了波动率梯度，使得风险和收益的组合能实现更多可能性。同时，转债是非常能体现资产配置思路的品种。展望2023年，债市或亦有波动提升的可能，后净值化时代的波动率管理可能也不会仅局限于“管控权益波动”。
　　风险提示：宏观环境变化，市场情绪波动，历史统计结果失效

研究报告全文：固收专题报告20221228固收的策略迷思从双低转债到波动率择时证券研究报告分析师房铎核心观点SAC证书编号S0160522120002fangduoctseccom转债由于含有期权特性在整体估值不过分的情况下能随着股市波动逐步积累优势这种优势在宏观上体现为转债指数的走势比股票指数更平滑从而对择时的容错率更高但过去几年固收产品在风险收益特性上反而整体落后相关报告于权益类产品背后的一个重要原因是所谓夏普比率上的优势在转债内部1红利的消退波动的回归2022-有明显的结构分化最直观的体现是在债性品种股性品种和双低品种上的差12-18异债性品种和股性品种都是对择时有刚性需求的部分双低的优势在于它试图通过折中来尽量避免了择时代价是攻防两端都会打折扣然而实际上在无法做到高频调仓的情况下双低仍然面临择时问题低频调仓的双低本质是对近端动量做多同时做空远端动量的策略因此改善双低策略的关键并不是动量增强而是动量择时那么可否根据对市场状态的判断直接在股性和债性品种中选择从而收获更加优秀的攻防特性我们试图给出一个实践中简单可行的方案即基于波动率的择时我们对股性转债的正股指数计算其波动率中上行波动的贡献比例同下跌波动贡献比例的差值记为波动率的正向偏移当该指标由顶部回落时则买入债性转债指数当该指标由底部回升时则买入股性转债指数其他情况下维持原有持仓不变从回测结果看不仅收益占优风险收益比也明显改善2022年多次实现了准确的切换此外该策略调仓信号频率低间隔通常在2个月至半年实际应用难度小更易同其他研究方法结合该方案的拓展性很强例如考虑到明年利率中枢抬升对转债估值形成掣肘我们可以将上述策略买入股性转债的信号阈值提高同时在策略给出买入债性转债信号时放弃债性转债直接买入纯债此外也可据此方案对双低策略进行增强更进一步的我们加入对波动率差的考量能够进一步增强策略在2022年高波动行情下的效果最后该方案也可直接用于股债配置效果可观回测结果详见正文对于固收而言最关键的问题是什么时候参与高波动以及以什么方式参与高波动这一问题对于原本就承担更高波动的权益产品而言并不重要因此简单的全盘接纳权益产品的投研思路对解决固收的核心问题帮助十分有限转债在此间的作用是在股票债券间建立了波动率梯度使得风险和收益的组合能实现更多可能性同时转债是非常能体现资产配置思路的品种展望2023年债市或亦有波动提升的可能后净值化时代的波动率管理可能也不会仅局限于管控权益波动风险提示宏观环境变化市场情绪波动历史统计结果失效请阅读最后一页的重要声明固收专题报告证券研究报告内容目录1从夏普比率说起转债的内部分化32双低品种的特性以及策略的运行逻辑53基于波动率的动量择时方案94策略思考关于转债及固收13图表目录图1转债指数及股票指数的夏普比率变化3图2固收产品及权益类产品的风险收益特性4图3股性债性及双低品种相对全体转债的累积优势4图4期权理论价值图5图5全系列策略2017年至今的夏普比率和夏普比率波动率6图6不同策略的夏普比率均值分年度效果6图7双低策略的运行示意7图8不同调仓周期下双低策略的过往表现8图9不同调仓周期下双低策略分年度夏普比率8图10股性转债债性转债及各自正股的波动率特征10图11利用波动率正向偏移对转债择时的效果10图12择时指标及调仓信号11图13加入波动率比值后的改进策略12图14利用波动率择时进行股债配置13谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准2固收专题报告证券研究报告1从夏普比率说起转债的内部分化在此前的转债一季度策略报告红利的消退波动的回归中我们曾提到从风险收益比的角度衡量转债相对股票的优势大小简单来说转债由于含有期权特性在整体估值不过分的情况下会承担相对更小的下行波动从而展现进可攻退可守的性质这种性质使得转债能随着股市波动逐步积累优势这种优势在宏观上体现为转债指数的走势比股票指数更平滑从而对择时的容错率更高图1转债指数及股票指数的夏普比率变化6夏普比率-转债等权夏普比率-等权平价夏普比率-国证2000420-2-4-617-0718-0218-0919-0419-1120-0621-0121-0822-0322-10数据来源Wind财通证券研究所尤其是2019-2021年市场方向总体向上叠加转债市场不断扩容和债市利率持续走低使得固收产品在转债配置上出现了一定程度的风格漂移即系统性的对转债抱有偏乐观的态度总体仓位偏高且更重视收益增强而忽视波动率管控而在具体研究方法上则普遍更突出择券而不是择时这一现象的结果是固收产品在实现收益增强的情况下累积了更高的波动在风险收益特性上反而整体落后于权益类产品谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准3固收专题报告证券研究报告图2固收产品及权益类产品的风险收益特性50过去三年年化波动率40权益30固收20线性权益线性10固收过去三年年化收益0-20-10010203040506070-10数据来源Wind财通证券研究所这背后的一个重要原因是所谓夏普比率上的优势在转债内部并非均匀播撒在每一品种上而是有明显的结构分化最直观的体现是在债性品种股性品种和双低品种上的差异我们简单将不同类品种的夏普比率同转债市场整体以中证转债指数代替的差值做时间序列上的累积来考察不同品种的相对优势的累积速度可以发现股性和债性品种具备明显不同的特性而双低品种采用相对排名法则能比较充分的结合二者的优势图3股性债性及双低品种相对全体转债的累积优势600相对全市场的累积优势双低相对全市场的累积优势债性品种相对全市场的累积优势股性品种5004003002001000-100-200-30017-0417-0918-0218-0718-1219-0519-1020-0320-0821-0121-0621-1122-0422-09数据来源Wind财通证券研究所谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准4固收专题报告证券研究报告上图的结论在原理上很容易理解毕竟转债在夏普比率层面的优势来源于期权对下行波动的保护因此债性品种在这方面的优势会更加明显而股性长期看无法积累优势当然股性品种的长处原本也不是控波动而是博收益相应的债性品种则面临跑不赢的问题尤其当股市处于不利于金融公用事业等板块的结构行情时更为明显而这也是过去三年的常态从这一层面双低在过去几年的优势其实在于对市场状态的适应性强代价则是在进攻和防守两端都做不到极致那么我们自然会引出另一个问题可否根据对市场状态的判断在股性和债性品种中选择从而收获更加优秀的攻防特性针对这个问题首先我们从双低策略的运行逻辑讲起2双低品种的特性以及策略的运行逻辑双低品种的优势在于更能体现转债进可攻退可守的特质理论上而言其具有更高的Gamma这一点从下面这张期权理论价值图可以得到直观解答即双低品种大体而言处在曲线凸性较高的区间因此随着股价波动能够在不用大幅调仓的情况下快速获得股性或者债性从而一定程度避免了前述提到的择时问题图4期权理论价值图数据来源财通证券研究所这一点从风险收益特征的角度依然能得到反映我们通过调整双低策略中低估值排名和低价排名的权重得到从纯债性到纯股性的一系列策略从2017谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准5固收专题报告证券研究报告年起进行回测可以发现类双低策略的夏普比率高且稳定其中双低偏股性策略效果更优主要得益于过去几年股市的强势图5全系列策略2017年至今的夏普比率和夏普比率波动率145各策略夏普比率左夏普比率的波动率右3533140债性品种夏股性品种31135普比率波动夏普比率高即保护最差只无法在两29性很不稳定有在方向130端择时的实际上通常乐观的时情况下只有股市下候才有价27类似双125跌时才体现值低的方保护性25案是最优120解231152111019低低低低低低低低低低低低低低低低低低低低低估估估估估估估估估估估估估估估估估估估估估值值值值值值值值值值值值值值值值值值值值值权权权权权权权权权权权权权权权权权权权权权01020304050607080901005015025035045055065075085重重重重重重重重重重重重重重重重重重重重095重数据来源Wind财通证券研究所当然这是总体结论事实上我们知道股性品种的优势本就不在于控风险而由于股市趋势向上股性品种在2019-2021年整体占优尤其是在结构性行情突出的2020年7月到2021年8月而在结构性行情不明显的时段例如2019年及2022年债性品种低波动的优势则得到了充分发挥因此债性品种和股性品种都是对择时有刚性需求的部分而双低的优势也建立于此它通过折中来尽量避免了择时问题图6不同策略的夏普比率均值分年度效果4435332201925202112017220200201815-11-2052022-30低低低低低低低低低低低低低低低低低低低低低低低低低低低低低低低低低低低低低低低低低低估估估估估估估估估估估估估估估估估估估估估估估估估估估估估估估估估估估估估估估估估估值值值值值值值值值值值值值值值值值值值值值值值值值值值值值值值值值值值值值值值值值值权权权权权权权权权权权权权权权权权权权权权权权权权权权权权权权权权权权权权权权权权权0101010203040506070809010203040506070809005015025035045055065075085095015035025045055065075085095重重005重重重重重重重重重重重重重重重重重重重重重重重重重重重重重重重重重重重重重重重重数据来源Wind财通证券研究所谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准6固收专题报告证券研究报告然而双低真的避免了择时吗实际上在无法做到高频调仓的情况下双低仍然面临择时问题更进一步讲低频调仓的双低本质是对近端动量做多同时做空远端动量的策略以月度调仓为例在两次调仓日中间持仓品种会因为股价波动变成更偏股性或债性的品种但因为未到调仓日这些品种即便不符合双低标准依然会被暂时保留在组合中那么在这一阶段策略等同于认为为上涨个券赋予更多股性是合理的为下跌个券赋予更多债性亦是合理的相当于认同了短期动量而由于债性端有期权Gamma带来的托底效应因此总体上相当于做多了短端动量同理下一个调仓日时债性品种和股性品种都会被剔除等同于认为二者的优势都会边际转弱即做空了远端动量此外相对版双低本身就是做多全市场动量的策略当股市总体上涨转债市场股性品种增多时相对版双低自然会选到更多偏股性品种相反当转债市场持续下跌导致债性品种明显增多后相对版双低也自然会选到更多偏债性品种因此该策略其实做多了市场总体动量图7双低策略的运行示意No足量上涨偏股品种能继续上涨卖出Yes到调仓日双低正常波动双低允许持有剔除非双低品种YesNo用同类股性品足量下跌偏债品种不会马上反弹种替换数据来源财通证券研究所基于上述分析我们能得到如下结论1双低策略的改进关键实际上是怎样在更合适的时点卖掉兑现自身价值的品种即对动量的择时这也是为什么动量增强的双低策略在2020-2021年表现拔群而在2022年表现不佳本质上是市场总体动量效应的延续和失效导致的2高频调仓日度周度的双低策略能获得更好的效果在高频调仓情况下个券必须在短期有足够大的涨跌幅才会脱离双低从而被剔除对于相对版双低还必须大幅超越市场平均水平才行而从波动率的角度短期极端涨跌后通常会伴随阶段反转高频调仓恰好符合这一规律的3综上所述双低的调仓频率应当同动量自身的波动周期契合从回测结果来看低频调仓的双低策略中年度和月度的情况相近而双月季度和半年调谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准7固收专题报告证券研究报告仓的效果通常都略差一些这说明平均而言股市动量效应在年度层面能展现明显趋势同时年内的波动周期在2-3个月左右图8不同调仓周期下双低策略的过往表现3701600夏普比率的累积优势相对转债市场整体日度1400周度日度320月度1200周度双月月度季度1000双月270半年季度800年度半年220600年度4001702000120-20070-40017-0117-0918-0519-0119-0920-0521-0121-0922-0517-0417-1018-0418-1019-0419-1020-0420-1021-0421-1022-0422-10数据来源Wind财通证券研究所图9不同调仓周期下双低策略分年度夏普比率35403035252019302020201525102020210500152018-0510-102022201705-15-2000周月双季半年周月双季半年度度月度年度度度月度年度数据来源Wind财通证券研究所因此改善双低策略的关键并不是动量增强而是动量择时实操中投资者并不会机械的定期调仓更多是加入主观判断来决定持仓品种的卖点本质上也是通过择时来优化双低的思想只不过既然择时是转债摆脱不开的话题那么是时候讨论之前的问题了可否根据对市场状态的判断在股性和债性品种中选择从而收获更加优秀的攻防特性此外上述回测结果对研究思路也有很重要的启示那就是所谓的动量择时并不像其听上去那样是一个完全属于短期高频量化范畴的词汇至少近五年的市场表明动量反转是一个能形成年度趋势且具有季度周期的现象其内核依然是基本面动量因此对这一效应的择时在研究框架上会有非常好谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准8固收专题报告证券研究报告的适配性向上能够兼容宏观策略景气研究行业研究等向下能够兼容风格轮动技术分析量化策略等这也是转债研究方法容易百花齐放的原因而下面我们试图给出一个实践中简单可行的方案即基于波动率的择时3基于波动率的动量择时方案波动率是传统研究中容易被忽视的变量相对而言我们更重视方向也即收益率的均值但方向的预测显然难度不小这也引发了研究风格的大分化即要么追求多维度信号下的精确判断通常有一定量化门槛毕竟数据维度高内在关系复杂要么忽视中短期波动转而追求长期趋势宏观策略基本面研究等显然表面技术门槛更低且更符合认知逻辑的后者更容易成为主流然而固收产品先天就需要更加重视对波动率的动态管理一味的降低波动导致丧失增强收益的机会是不可取的同时只追求长期胜率则会导致短期波动率失控从而变成劣化版的权益产品不进行波动率动态管控的固收本质上同简单的股基债基加权配置没有区别其存在价值是值得商榷的利用波动率择时的好处在于波动率通常在较长时间内有更为清晰的顶底同时趋势比较连贯统计上我们管前者叫长期均值回归后者一般称作短期波动率聚集而衡量一个资产在这两种效应之间的强弱定位则通常会引出一个指标Hurst指数当然我们此刻的重点并不在这个指标上重点在于基于波动率的择时必须符合该资产自身的波动率统计规律而通常宽基指数在这方面会比单只个股个券更加稳定针对转债我们首先考察股性及债性品种及其正股指数的波动规律结论简单且直接1转债层面股性和债性品种波动率的变化周期基本一致只有少数结构分化极端的行情会出现反向且二者之间的比值有相对稳定的波动区间2股性品种的波动率同其正股基本没有差距而债性品种的波动率显著低于正股3股性债性间的择时并不是简单的高低波动的选择而是要依据波动率的结构动态选择谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准9固收专题报告证券研究报告图10股性转债债性转债及各自正股的波动率特征45年化波动率债性转债债性正股股性转债股性正股42波动率比股性转债债性转债403735303225272015221017501217-0417-1018-0418-1019-0419-1020-0420-1021-0421-1022-0422-1017-0417-1018-0418-1019-0419-1020-0420-1021-0421-1022-0422-10数据来源Wind财通证券研究所接下来提供一个简单的策略我们对股性转债的正股指数计算其波动率中上行波动的贡献比例同下跌波动贡献比例的差值记为波动率的正向偏移当该指标由顶部回落时则买入债性转债指数当该指标由底部回升时则买入股性转债指数其他情况下维持原有持仓不变下图呈现了回测结果图11利用波动率正向偏移对转债择时的效果380择时策略双低债性强股性择时策略双低债性股性年化210153105192收益330年化13811579185波动280比值152133133104最大158319461232230回撤平均单日4013623262回撤180平均日涨063055037087幅130平均日跌-061-052-036-085幅平均80涨跌103610481038102017-0918-0218-0718-1219-0519-1020-0320-0821-0121-0621-1122-0422-09幅比数据来源Wind财通证券研究所该策略在收益上的效果自不必言更重要的特点在于1风险收益特性相对双低有明显提升验证了我们前述的思路2在2020-2021年股性占优的时段该策略没有错失主要的上升趋势3平均涨跌幅比上并没有显著优势说明该策略的重点不是寻求对短期波动的非对称性因此和更侧重这一点的策略双低高Gamma相对低估值等有互补性谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准10固收专题报告证券研究报告4在2019年和2022年都做到了适时切换债性品种以熨平波动尤其是在2021年9月份切换债性2022年5月切换股性8月重回债性都体现出一定前瞻度5调仓信号触发频率低信号间隔短则2-3个月长则间隔半年甚至以上实操应用难度低且有充足时间通过其他研究对结论进行交叉验证6仍然无法避免转债资产的系统性风险比如近期转债持续的单边下跌当然这一风险是任何转债策略都难以彻底规避的尤其是转债系统性压估值的触发往往具备较强的随机性为了躲避特定事件而调整长期策略框架的代价并不小更合理的方案是依据长期判断来调整阈值例如考虑到明年利率中枢抬升对转债估值持续形成掣肘那么我们可以将上述策略买入股性转债的信号阈值提高同时在策略给出买入债性转债信号时放弃债性转债直接买入纯债这样便可尽量躲避转债系统性风险的影响图12择时指标及调仓信号60股性品种正股的波动率正向偏移左调仓信号右1550104030052010000-05-10-20-10-30-40-1517-0417-1018-0418-1019-0419-1020-0420-1021-0421-1022-0422-10数据来源Wind财通证券研究所实操中在股性和债性品种间做彻底的切换仍然难度不小我们可以做两个更符合现实的改动1以双低为基础根据择时策略适度加入债性或股性品种2以债性品种为底仓根据择时策略适度加入股性品种由于本质是前面几种策略的加权因此效果必然也介于二者之间回测结果这里就不做单独展示了进一步的如果我们强调控制波动率还可以加入对波动率差异的考量在降低净值波动层面债性品种拥有独特的优势尤其是股性品种的波动率远高于债性品种的时候而此时也意味着双低相对股性的控波动优势更明显前面我们提到股性品种和债性品种的波动率比值有相对稳定的波动区间因此我们对前述策略做简单改动谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准11固收专题报告证券研究报告1当波动率正向偏移指标给出买入股性信号后若股性债性的波动率比值位于均值以上则采用50双低50股性应对反之则仍然买入100的股性品种2当给出买入债性信号后若股性债性波动率比值位于均值以上则正常买入100的债性品种否则以50双低50债性应对这一策略的本质是对股性品种的单边高波动更加谨慎同时在债性低波动优势不明显的情况下尽量保持进攻性从结果来看整体适当弱于原始策略是正常的但2022年风险收益特性有改善另外相比原始策略自10月13日就给出买入股性的信号该策略在10月13日至12月14日一直建议加入50双低来控制风险在12月15日才转为全股性仓位图13加入波动率比值后的改进策略380原始择时策略双低债性强股性改进后的择时策略年化收益年化波动比值330原始策略-2022年7611114068改进策略-2022年8821103080双低-2022年-0471090004债性-2022年396825048280股性-2022年-112518930592301801308017-0918-0218-0718-1219-0519-1020-0320-0821-0121-0621-1122-0422-09数据来源Wind财通证券研究所同样的我们依然可以根据对市场的长期研判调整策略框架例如在上述改进版策略中当策略提示我们应当用50双低50股性进攻时若我们对市场长期判断偏空那么可直接回归债性品种即只有在策略发出全面进攻信号时才加入弹性该策略在2022年其实能收获更好的净值平滑度只不过由于过去三年跑输因此长期效果会打折扣类似的若我们有长期看好的股票池那么也可以根据波动率择时给出的信号适时加入到固收组合中而加仓的幅度则取决于我们对波动的承受度以及对市场长期方向的判断可见依据波动率择时的方法在实践中有很强的延展性除了上面提到的各种灵活变体波动率择时也可直接用在股债配置上例如我们用中证综合债指数和万得全A为标的用万得全A的波动率正向偏移做择时也能取得不错的效果不过通常大盘股的波动率有更强的均值回复特性因此规模加权尤其是包含大盘低波风格指数的波动率择时会稍显困难本回测中我们改用移动时间窗口计谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准12固收专题报告证券研究报告算分位数而非总体分位数来择时实际应用中不必拘泥于算法细节直接以该指标底部回升为进攻信号顶部回落为防守信号即可图14利用波动率择时进行股债配置250净值-股债波动率择时净值-中证综合债指数净值-万得全A230210190170150130110907016-0917-0217-0717-1218-0518-1019-0319-0820-0120-0620-1121-0421-0922-0222-0722-12数据来源Wind财通证券研究所4策略思考关于转债及固收固收的概念诞生于股市走强利率下降的环境在过去几年实际上出现了明显的风格漂移即固收投资者整体对权益类资产权益类的投研方法权益投资者的风险偏好都持有相对更乐观的态度然而固收的本质是要寻找一种更好的资产配置方案以期在波动和收益上实现平衡而对于基本盘在债券端的固收产品而言关键的问题即是什么时候参与高波动以及以什么方式参与高波动这一问题对于原本就承担更高波动的权益产品而言并不重要因此简单的全盘接纳权益产品的投研思路对解决固收的核心问题帮助十分有限那么转债在此间的作用是什么转债通过内含的期权属性在高波动的股票和低波动的债券间建立了梯度使得风险和收益的组合能实现更多可能性在股市中对高低波动的选择通常直接内含了对风格或者行业的选择使得基于波动率管理的方案作用有限然而转债的这个问题还不算严重实际上更有利于固收的精细化管理回归理论我们也知道期权作为一种非线性金融产品先天就是为了控制波动而生也先天契合固收的本质需求因此由于转债择券范围太窄从而直接放弃转债直接做股票的做法本质仍然是长期牛市中养成的有偏习惯实际上这反而更加重了对波动率动态管控的需求但很可惜实践中有系统性解决方案者寥寥策略层面转债其实直接体现波动率配置思路的品种期权层面的属性股性债性高Gamma等等是转债的核心属性在影响力的优先级上通常是高于股票类属性的因此对于转债策略而言市场首先认识到的就是要尽量发挥期权优谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准13固收专题报告证券研究报告势从而使得类双低策略走入视野下一步要解决的就是如何识别不同资产的有效波动在当下的市场这一问题其实是股债配置问题此外对于固收这类多资产配置的产品而言各类资产的规模体量固然重要但波动才是更为关键的点转债的体量决定了其在大类资产中难有一席之地但这一品种所内含的策略思路是重要的2022年的市场相信已经让不少投资者认识到这一点而展望2023年债市或亦有波动提升的可能在后净值化时代波动率管理可能也不会仅局限于管控权益波动风险提示宏观环境变化市场情绪波动历史统计结果失效谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准14固收专题报告证券研究报告信息披露分析师承诺作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师具备专业胜任能力保证报告所采用的数据均来自合规渠道分析逻辑基于作者的职业理解本报告清晰地反映了作者的研究观点力求独立客观和公正结论不受任何第三方的授意或影响作者也不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿资质声明财通证券股份有限公司具备中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格公司评级买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于10增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在510之间中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-55之间减持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5无评级由于我们无法获取必要的资料或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件或者其他原因致使我们无法给出明确的投资评级行业评级看好相对表现优于同期相关证券市场代表性指数中性相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平看淡相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数免责声明本报告仅供财通证券股份有限公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户本报告的信息来源于已公开的资料本公司不保证该等信息的准确性完整性本报告所载的资料工具意见及推测只提供给客户作参考之用并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的邀请或向他人作出邀请本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的价格价值及投资收入可能会波动在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司通过信息隔离墙对可能存在利益冲突的业务部门或关联机构之间的信息流动进行控制因此客户应注意在法律许可的情况下本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务在法律许可的情况下本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户不构成客户私人咨询建议在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议在任何情况下本公司不对任何人使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任本报告仅作为客户作出投资决策和公司投资顾问为客户提供投资建议的参考客户应当独立作出投资决策而基于本报告作出任何投资决定或就本报告要求任何解释前应咨询所在证券机构投资顾问和服务人员的意见本报告的版权归本公司所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制发表或引用或再次分发给任何其他人或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准15