研究报告全文：南华期货研究NFR利率市场周报2022年12月23日市场正在克服疫情的直接冲击摘要本周国债期货上涨趋势明显周中日本央行超预期上调YCC限制区间上沿以及国内消费活动预期的转好一定程度抑制了上行力度但宏观预期修正的逻辑整体来看不曾动摇未来一周年末资金压力渐显以及第一波感染者阳康带动社会经济活动回暖之下风险偏好的回升可能导致短期价格波动更加频繁但考虑到未来较长的政策真空期以及当前偏高的利率水平预期修正这一中期叙事逻辑难以动摇从经济活动数据来看我们认为当前在疫情冲击下日常经济活动的景气程度已经达到了阶段性的低点最新的上海拥堵延时指数低至124低于今年4月封城停摆阶段的水平继续向下突破的可能性相对较低在亲身经历过后人们对于新冠病毒恐慌未知的心理也将会有所转变科学防疫抗疫方法的普及会缓解疫情对南华期货研究所于资本市场的边际影响最后从近期的新闻报道来看各地政府已经开始针对外高翔分析师出行为较少医疗资源挤兑以及物流运力不足等问题有的放矢的出台解决措施例如取消私家车出行限制对短缺药物实行拆零销售以及鼓励有条件市民参与物流配投资咨询从业资格Z0016413送环节等当病毒带来的身体上以及心里上的冲击减弱以后修复预期会对利率下gaoxiangnawaacom行趋势产生阶段性的干扰0571-87839252请务必阅读正文之后的免责条款部分1利率市场周报2022年12月23日第1章行情回顾与展望11预期变动不改中期叙事逻辑本周国债期货上涨趋势明显周中日本央行超预期上调YCC限制区间上沿以及国内消费活动预期的转好一定程度抑制了上行力度但宏观预期修正的逻辑整体来看不曾动摇未来一周年末资金压力渐显以及第一波感染者阳康带动社会经济活动回暖之下风险偏好的回升可能导致短期价格波动更加频繁但考虑到未来较长的政策真空期以及当前偏高的利率水平预期修正这一中期叙事逻辑难以动摇图11本周国债期货走势TF2303CFETS2303CFET2303CFERHS1012100610101004100810021006100010049981002996资料来源Ifind资讯南华研究截至周五收盘T2303收为100435较上一周上涨044TF2303收为1011较上周上涨025TS2303收为10089涨幅014现券方面十年期国债收益率下行324bp至285一年期国债收益率下行217bp至2272利率市场周报2022年12月23日表格1上周数据统计期货数据周五结算价周涨跌幅T2303CFE10043504410年期国债期货T2306CFE99820047TF2303CFE1011000255年期国债期货TF2306CFE100660029TS2303CFE1008900142年期国债期货TS2306CFE100665014价差数据价差周涨跌T2303-T23060600-005跨期价差TF2303-TF23060465-001TS2303-TS230602350012TS-T303035-043跨品种价差2TF-T101785-014TS-TF100625-015现券收益率周五收盘价周涨跌1Y国债227-217BP2Y国债238-256BP3Y国债248-280BP国债收益率5Y国债265-380BP7Y国债282-193BP10Y国债285-324BP1Y国开243-055BP3Y国开269-523BP国开收益率5Y国开287-017BP7Y国开299-049BP10Y国开300-288BP资金利率最新价周涨跌R0011211863BP银行间质押回购利率R0071731704BPR014169-013BPSHIBOR1M240460BPSHIBOR利率SHIBOR3M248470BP资料来源Ifind资讯南华研究12市场正在克服疫情的直接冲击市场预期与病情共振演绎十二月上旬国务院联防联控机制先后印发了疫情防控政策的二十条优化措施以及新十条提出不再对跨地区流动人员茶颜核酸阴性证明和健康码具备条件的无症状感染者和轻型病例采取居家隔离措施等建议在新冠病毒的毒力致病率和致死率降低至正常流感水平后我们终于进入了防疫的新周期真正意义上的直面病毒冲击而近期的资产价格走势与疫情的演绎以及居民日常经济活动预期的相关性也有所上行本周以来国内正式进入了与病毒共存的新周期尽管在新十条后不再对核酸检测进行强制要求但相信投资者从公司正常上班人数交通拥堵情况商场营业时长物流运力紧张程度等在内的各个方面都能够感受到本周上海地铁客运量月1500万人次仅达3利率市场周报2022年12月23日为正常水平的四分之一不到图12地铁出行人次快速回落资料来源iFInd南华研究而进入后半周后我们明显可以感知到市场情绪有所提振从微观个体的视角来看随着第一波居家阳性患者的临床症状减轻并且逐渐康复市场参与者对于短期内经济活动修复较为乐观这在企业层面也有所体现例如本周三开始有餐饮行业龙头企业上调未来的盈利预期在大盘指数整体回落的情况下后半周申万社会服务酒店旅游以及食品饮料板块保持韧性甚至一度领涨其他板块指数图13消费服务预期回暖资料来源datayes南华研究最后从经济活动数据来看我们认为当前在疫情冲击下日常经济活动的景气程度已经达到了阶段性的低点最新的上海拥堵延时指数低至124低于今年4月封城停摆阶段的水平继续向下突破的可能性相对较低在亲身经历过后人们对于新冠病毒恐慌未知的心理也将会有所转变科学防疫抗疫方法的普及会缓解疫情对于资本市场的边际影4利率市场周报2022年12月23日响最后从近期的新闻报道来看各地政府已经开始针对外出行为较少医疗资源挤兑以及物流运力不足等问题有的放矢的出台解决措施例如取消私家车出行限制对短缺药物实行拆零销售以及鼓励有条件市民参与物流配送环节等当病毒带来的身体上以及心里上的冲击减弱以后修复预期会对利率下行趋势产生阶段性的干扰图13流动性保持充裕水平资料来源Ifind资讯南华研究13海外的超预期扰动与流动性担忧日本央行超预期收紧带来扰动本周二日本央行利率决议宣布将国债收益率的目标区间上限从025上调至05被市场解读为货币政策收紧信号盘中日元兑美元大涨国债收益率大幅上行十年国债收益率上行21个bp后日本国债期货暂停交易同时也带动国内债券市场午后跳水当日由涨转跌在分析这一行为对国内市场的影响之前需要先了解YCC收益率曲线控制政策以及其背后的财政货币逻辑收益率曲线控制即日本央行通过购买国债等手段将国债收益率控制在YCC限制的区间范围之内从货币财政的视角来看日本依据MMT理论执行货币财政双宽松的政策具体执行方面财政部实施积极的财政政策政府部门不断加杠杆以0利率甚至负利率发行国债而央行最为国债最大以及最终买方当利率上行YCC政策设置的收益率上限起效同时央行加大购债力度将收益率水平压制回到0附近在以往汇率稳定通胀水平较低环境下这一套模式尚能够顺利运行但今年以来由于美联储的史无前例的加息速度日元兑美元快速贬值引发了输入型通胀日本11月核心CPI同比增速录得15创下2015年3月以来新高而在通胀上行的同时实际工资水平的持续回落加剧了对于居民日常生活的冲击如果要继续当前超宽松的货币以及财政政策日本将会陷入货币宽松汇率贬值通胀上行工资水平回落国内需求萎缩经济下行收入进一步回落日元汇率贬值的恶性循环图14日本央行是日本国债的主要持有者5利率市场周报2022年12月23日资料来源Ifind资讯南华研究日本央行政策变动的影响首先市场对于日本货币政策收紧的预期基本在明年三月左右而明年4月后日本央行行长换届本次超出预期的提前收紧也使得市场对于明显政策的转向有了更多遐想而最为关键的是日本长期执行零利率的超宽松政策随着日本与美国利差走阔形成了一套稳定的日元-美元套息策略而日本货币政策的正常化将会导致美债吸引力相对减弱当套息策略反转后美债收益率存在上行压力最后日元作为最后一个执行宽松货币政策的主要经济体其政策转向或意味着此前低利率低波动的宏观环境扭转在全球紧缩周期下高波动宏观环境意味着更大的流动性风险14国内宏观变量观察情况141央行公开市场加码呵护流动性本周央行在公开市场通过逆回购总计实现净投放7430亿元投放期限以14天期逆回购为主目的是为了对冲跨年时点的流动性冲击资金价格方面连续投放之下银行间短端质押回购利率持续回落其中隔夜加权利率下至05548的新低水平但银行间短端的资金价格并不能说明全部问题我们注意到银行间-交易所同期限品种利差以及隔夜与14天这类覆盖跨年时点的资金利差均明显走阔资金分层现象明显预计仍会对债市形成一定制约6利率市场周报2022年12月23日图14银行间隔夜利率创新低资料来源Ifind资讯南华研究142商品房销售情况依旧低迷从30城商品房销售面积来看近期终端需求依旧低迷在融资帮扶政策有序落地后需求端同样亟待提振图15商品房销售情况依旧低迷资料来源Ifind资讯南华研究第2章策略建议21基差策略本周经济预期继续修复期货涨幅强于现券水平带动基差回落短期内利率估值水平修复行情将会延续预计基差继续小幅收敛7利率市场周报2022年12月23日图21基差保持窄幅波动主力T合约的活跃券基差30252015100500220021IB220017IB220010IB资料来源Ifind资讯南华研究22曲线策略暂时观望本周收益率曲线形态保持稳定随着赎回压力逐渐缓解市场对于流动性的担忧将有所减弱但临近年末资金面的潜在冲击存在扰动短期内曲线策略不确定性较大建议暂时观望图22国债长短利差走势bp505Y-2YBP10Y-5YBP10Y-2YBP704565403560305525502015452022-07-082022-07-152022-07-222022-07-292022-08-052022-08-122022-08-192022-08-262022-09-022022-09-092022-09-162022-09-232022-09-302022-10-072022-10-142022-10-212022-10-282022-11-042022-11-112022-11-182022-11-252022-12-022022-12-092022-12-162022-07-01资料来源Ifind资讯南华研究8利率市场周报2022年12月23日图23跨品种价差走势元2TF-T2TS-T右1028304210263040303810243036102230341020303210183030101630282022-08-182022-09-182022-10-182022-11-18资料来源Ifind资讯南华研究9免责申明本报告中的信息均来源于已公开的资料尽管我们相信报告中资料来源的可靠性但我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证也不保证我公司所做出的意见和建议不会发生任何的变更在任何情况下我公司报告中的信息和所表达的意见和建议以及所载的数据工具及材料均不能作为您所进行期货买卖的绝对依据由于报告在编写时融入了该分析师个人的观点和见解以及分析方法如与南华期货股份有限公司发布的其他信息有不一致及有不同的结论未免发生疑问本报告所载的观点并不代表了南华期货股份有限公司的立场所以请谨慎参考我公司不承担因根据本报告所进行期货买卖操作而导致的任何形式的损失另外本报告所载资料意见及推测只是反映南华期货股份有限公司在本报告所载明的日期的判断可随时修改毋需提前通知未经南华期货股份有限公司允许批准本报告内容不得以任何范式传送复印或派发此报告的材料内容或复印本予以任何其他人或投入商业使用如遵循原文本意的引用刊发需注明出处南华期货股份有限公司并保留我公司的一切权利公司总部地址浙江省杭州市上城区富春路136号横店大厦邮编310002全国统一客服热线4008888910网址wwwnanhuanet股票简称南华期货股票代码603093南华期货营业网点