投资要点：
　　二十年厚积薄发，激励机制突出。公司是行业领先的ICT基础设施及行业解决方案提供商，主营业务为网络设备、网络安全产品及云桌面解决方案的研发、设计和销售。截至2022年11月21日，星网锐捷持股44.88%，为公司的控股股东，锐进咨询持股43.12%。截至2022年8月31日，锐进咨询实际权益人合计1229人。公司IPO发行价格为32.38元/股。锐捷网络员工资管计划配售股份为673.94万股，约占本次发行股本数量的9.88%。
　　经营稳健向上，市场地位突出。根据IDC数据统计，2019年至2021年，锐捷网络在中国以太网交换机市场份额排名第三；2019年至2021年，在中国企业级WLAN市场，Wi-Fi 6产品出货量排名第一；2015年至2020年连续6年中国企业级终端VDI市场份额排名第一；2019年中国IT基础设施运维软件市场份额排名第一。2018-2022H1，公司营收分别为43亿元（+13%）、52亿元（+22%）、67亿元（+28%）、92亿元（+37%）和45亿元(+34%)，呈现加速向上趋势；归母净利润分别为3.3亿元（-1%）、3.9亿元（+20%）、3.0亿元（-24%）、4.6亿元（+54%）和2.6亿元（+17%）。
　　行业需求向好，市场份额持续提升。根据IDC数据，全球数据总量由2019年的45ZB将增至2025年的175ZB，CAGR达25.40%。2021年交换机产品市场规模为307.30亿美元，同比增长10.80%；无线产品为76.46亿美元，同比增长20.40%；路由器为158.60亿美元，同比增长6.50%。根据IDC数据，预计2026年我国主要网络设备市场规模将达170.56亿美元，较2020年增长65.34%，CAGR达8.74%。22H1公司200G/400G数据中心交换机产品收入增长迅猛，同比增长7.78倍，市场份额达66.18%。
　　深耕场景创新，打造多极增长点。公司以“敏锐把握应用趋势，快捷满足客户需求”为核心经营理念。面向“互联网+”时代和国家“新基建”浪潮，公司通过对客户需求的敏锐洞察、对市场趋势的准确把握，依托专业的研发团队和多年的技术积累，快速开发出有针对性、创新性的产品方案，满足各行业客户不断增长的信息化建设需求。
　　盈利预测。锐捷网络是国内网络设备及ICT行业解决方案的领导者，技术实力突出，近年来业绩快速增长。我们认为伴随着公司上市，后续发展潜力有望进一步释放。我们预计公司22-24年归母净利润分别为5.59、7.87和10.46亿元，对应EPS分别为0.98、1.38和1.84元。参考可比公司估值，给予23年30-35x PE，对应合理价值区间41.40-48.30元，给予“优于大市”评级。
　　风险提示。市场竞争加剧风险，技术升级迭代风险，宏观经济风险。
　　

研究报告全文：TableMainInfo公司研究信息设备通信设备证券研究报告锐捷网络301165公司研究报告2022年12月21日TableInvestInfo首次投资评级优于大市覆盖深耕场景创新行稳致远二十年厚积薄发股票数据TableSummary12TableStockInfo月20日收盘价元3534投资要点52周股价波动元3338-4498总股本流通A股百万股56858二十年厚积薄发激励机制突出公司是行业领先的ICT基础设施及行业解总市值流通市值百万元200802039决方案提供商主营业务为网络设备网络安全产品及云桌面解决方案的研相关研究发设计和销售截至2022年11月21日星网锐捷持股4488为公司TableReportInfo的控股股东锐进咨询持股4312截至2022年8月31日锐进咨询实际权益人合计1229人公司IPO发行价格为3238元股锐捷网络员工资管计划配售股份为67394万股约占本次发行股本数量的988市场表现TableQuoteInfo锐捷网络海通综指经营稳健向上市场地位突出根据IDC数据统计2019年至2021年锐1540捷网络在中国以太网交换机市场份额排名第三2019年至2021年在中国1040企业级WLAN市场Wi-Fi6产品出货量排名第一2015年至2020年连续5406年中国企业级终端VDI市场份额排名第一2019年中国IT基础设施运维040软件市场份额排名第一2018-2022H1公司营收分别为43亿元1352亿元2267亿元2892亿元37和45亿元34-460呈现加速向上趋势归母净利润分别为33亿元-139亿元20-96020211220223202262022930亿元-2446亿元54和26亿元17沪深300对比1M2M3M行业需求向好市场份额持续提升根据IDC数据全球数据总量由2019绝对涨幅---年的45ZB将增至2025年的175ZBCAGR达25402021年交换机产相对涨幅---品市场规模为30730亿美元同比增长1080无线产品为7646亿美元资料来源海通证券研究所同比增长2040路由器为15860亿美元同比增长650根据IDC数TableAuthorInfo据预计2026年我国主要网络设备市场规模将达17056亿美元较2020年增长6534CAGR达87422H1公司200G400G数据中心交换机分析师余伟民产品收入增长迅猛同比增长778倍市场份额达6618Tel01050949926深耕场景创新打造多极增长点公司以敏锐把握应用趋势快捷满足客Emailywm11574haitongcom户需求为核心经营理念面向互联网时代和国家新基建浪潮公证书S0850517090006司通过对客户需求的敏锐洞察对市场趋势的准确把握依托专业的研发团分析师杨彤昕队和多年的技术积累快速开发出有针对性创新性的产品方案满足各行Tel010-56760095业客户不断增长的信息化建设需求Emailytx12741haitongcom证书S0850522030004盈利预测锐捷网络是国内网络设备及ICT行业解决方案的领导者技术实联系人夏凡力突出近年来业绩快速增长我们认为伴随着公司上市后续发展潜力有Tel02123154128望进一步释放我们预计公司22-24年归母净利润分别为559787和1046亿元对应EPS分别为098138和184元参考可比公司估值给予23Emailxf13728haitongcom年30-35xPE对应合理价值区间4140-4830元给予优于大市评级联系人徐卓Emailxz14706haitongcom风险提示市场竞争加剧风险技术升级迭代风险宏观经济风险主要财务数据及预测TableFinanceInfo202020212022E2023E2024E营业收入百万元66989189111691419418092-YoY283372215271275净利润百万元2974585597871046-YoY-241539222406330全面摊薄EPS元052081098138184毛利率382374372374376净资产收益率280293132156172资料来源公司年报2020-2021海通证券研究所备注净利润为归属母公司所有者的净利润请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司研究锐捷网络3011652目录1二十年厚积薄发激励机制突出611简介深耕场景创新驱动数字未来612团队优秀管理层高比例员工持股813募投IPO强化产品实力核心员工参与战略配售102经营稳健向上市场地位突出1121地位突出实力打造领先行业地位1122财务财务状况向好规模效应显现1123销售渠道为主直销为辅1324采购稳步向上原材料占比较高143行业需求向好市场份额持续提升1531需求行业需求向好运营商发力产业数字化15311海外云厂商需求向上国内空间广阔15312数据流量高速增长行业空间持续提升16313网络设备需求持续提升400G加速渗透17314运营商发力产业数字化资本开支侧重云网1732供给本土厂商市场份额持续快速提升18321思科增长放缓亚太区紫光股份和锐捷网络快速增长18322紫光股份锐捷网络仍立足本土18323对标Arista创新驱动业务高速增长194深耕场景创新打造多极增长点2041产品聚焦通信网络及整体解决方案2042销售深度覆盖国内企业客户205盈利预测与投资建议2251盈利预测预计22-24年归母净利润5597871046亿元2252估值给予合理价值区间4140-4830元2353风险提示23财务报表分析和预测24请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司研究锐捷网络3011653图目录图1锐捷网络产品情况6图2锐捷网络相关荣誉6图3锐捷网络创新发展历程6图4锐捷网络立足中国布局全球7图5锐捷网络股权结构截至2022年11月21日9图6锐捷网络员工持股主要构成截至2022年8月31日上市前9图7锐捷网络员工结构截至2022年6月30日10图8锐捷网络产品市场地位11图9锐捷网络以太网交换机中国市场占有率11图102018-2022H1锐捷网络营收情况12图112018-2022H1锐捷网络归母净利润情况12图122018-2022H1锐捷网络研发费用情况12图132018-2022H1锐捷网络毛利率净利率情况12图142018-2022H1锐捷网络员工人数12图152018-2022H1锐捷网络人均产出人均利润情况12图16锐捷网络主营收入分业务情况亿元13图17锐捷网络2021年主营业务收入占比情况13图18锐捷网络销售模式13图19锐捷网络各销售模式占比13图20锐捷网络采购情况万元14图21锐捷网络2021-2022H1采购情况15图22北美头部云厂商资本开支情况16图23中国台湾信骅的销售数据16图24中国主要网络设备市场规模亿美元16图25中美云计算产业规模对标亿美元16图26高速数据中心交换机市场规模亿美元16图27网络端口速率持续提升17图28中国三大运营商资本开支稳步提升17图29中国移动资本开支18图30中国电信资本开支18请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司研究锐捷网络3011654图31主要设备商收入占比18图32主要设备商亚太区收入情况18图33紫光股份2021年收入地区分布情况19图34锐捷网络2021年收入地区分布情况19图35思科2021年收入地区分布情况19图36Arista2021年收入地区分布情况19图37企业网络收入19图38Arista股价当前总市值38374亿美元20图39Arista营收情况20图40锐捷网络产品应用场景20图41数字百业-锐捷网络服务中国500强企业超过350家21图42场景创新不断发力21图43交通领域协同复兴号21图44互联网领域助力巨头22图45运营商高份额服务三大运营商22图46物流领域服务龙头企业22请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司研究锐捷网络3011655表目录表1锐捷网络发展历程简表7表2公司董事会及管理层8表3锐捷网络募投项目10表4锐捷网络员工资管计划高管部分10表5锐捷网络主要客户万元14表6锐捷网络主要供应商万元15表7分项收入分拆亿元23表8可比公司估值23请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司研究锐捷网络30116561二十年厚积薄发激励机制突出11简介深耕场景创新驱动数字未来锐捷网络是行业领先的ICT基础设施及行业解决方案提供商主营业务为网络设备网络安全产品及云桌面解决方案的研发设计和销售自2000年成立以来锐捷一直扎根行业深入场景进行解决方案设计和创新并利用云计算SDN移动互联大数据物联网AI等新技术为各行业用户提供场景化的数字解决方案助力全行业数字化转型升级目前锐捷在交换机无线产品云桌面IT运维管理等多个领域位居市场前列根据IDC数据统计2019年至2021年锐捷网络在中国以太网交换机市场份额排名第三2019年至2021年在中国企业级WLAN市场Wi-Fi6产品出货量排名第一2015年至2020年连续6年中国企业级终端VDI市场份额排名第一2019年中国IT基础设施运维软件市场份额排名第一图1锐捷网络产品情况图2锐捷网络相关荣誉资料来源锐捷网络官网海通证券研究所资料来源锐捷网络官网海通证券研究所公司现有员工数7000余名7大研发中心50全球办事处20000余家合作伙伴50多个国家与地区覆盖公司将16的销售收入投入研发50的人员投入研发是国内主流互联网厂商通信运营商的主要合作伙伴图TablePicPe3锐捷网络创新发展历程在业内率先推出400G数据中心交换机推出业内推出统一在业内率在业内率率先推出推出国内首推出业界首率先发布RG-N18018-国内率先第一款全平台先推出基先推出业内第二个具备全面个面向云架可商用的CX推出拥有面支持RGOS于业务视25G100代高密度云计算特性构网络的SDN软发布可全面替自主知识IPv4IPv6推出高性角的IT综G数据中万兆交换的数据中心Newton件定义网代商用PC的产权的网双栈交换能网络出合运维管心解决方机RG-交换机产品18000系列络网络云桌面40解管型交换机RG-口引擎理软件平案S6800RG-S12000核心交换机控制平台决方案机RG-S3760NPE台RIIL系列RG-ONCS1924F2002200420062008201020122014201620182000200320052007200920112013201520172019-2022率先在业推出国内全球首发推出专为内推出成首款商用推出万兆率先推出率先推出在业内率业内率先十万兆平高速无线熟商用的万兆铜缆核心分布搭载虚拟化计先推出无发布全系台交换机应用环境X-园区网实模块式路由器灵算机教室线智能服列Wi-RG-8600设计的全sense名认证计10GBASRSR77动天线解决方务AI云平Fi6产品RG-9600系列自研费解决方E-CX4t系列案云课台WIS推出RSR无线产品的案SAM系列高端80211ac堂路由器无线AP新品RG-AP320-I资料来源锐捷网络公司画册2019年6月版海通证券研究所请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司研究锐捷网络3011657表1锐捷网络发展历程简表时间内容2010电子政务外网解决方案服务全国16个省市场份额超过70携多项创新科技推出下一代数据中心与云计算交换机产品RG-S6200锐捷网络SAM安全运营系统在教育行业认证计费排名中以341排名第一2011自主研发的下一代数据中心解决方案中标阿里巴巴计算中心项目中国企业网市场排名中国内厂商第一国内国际综合第三连续5年民族第一品牌教育行业网络设备销售统计中237份额排名第一连续6年排名首位中标中移动交换机集采项目二层和三层低端交换机排名第一携多项创新科技推出基于100G平台下一代数据中心与云计算交换机产品RG-S120002012大份额中标中移动交换路由集采项目二三层交换机第一份额教育行业网路产品市占率连续7年排名首位2013正式发布全球第一台同时支持云数据中心和云园区网的核心交换机Newton180002014推出极简网络无线智分三代云课堂等为为代表的简网络云体验系列产品和解决方案201514-15年中国云课堂虚拟化计算机教室解决方案锐捷网络份额752排名第一14-15年中国园区网认证解决方案市场锐捷市占率412份额第一15年Q2中国企业级WLAN市占率2334排名第一2016成功落地阿里巴巴完整数据中心云课堂蝉联市占率第一份额771云课堂30解决方案发布2017中标阿里巴巴多场景多架构的数据中心网络建设项目通过腾讯万兆IDC测试年内成功交付2个万兆数据中心网络云课堂蝉联国内市占率第一份额757中标京东头条等数据中心项目201817年中国企业级终端VDI市场份额384排名第一3月累计出货超过90万台中国移动2018年数据中交换机集采份额7018年Q2锐捷云终端市场分453保持份额第一201918年中国企业终端VDI市场蝉联第一电信中低端路由交换机集采交换设备份额第一路由器份额第三发布全新云办公40解决方案可全面替代商用PC锐捷数据中心400G解决方案正式亮相锐捷网络交换机获得2019年中国以太网交换机市场份额第三名锐捷网络在2019年中国2020医疗云桌面占有率排名中位列第一位中国企业级终端IDV第一名2020年中国IT用户满意度大会上锐捷网络获得云桌面产品用户满意度第一医疗云桌面2021用户首选品牌医疗Wi-Fi6零漫游解决方案用户首选品牌和企业级网络设备服务满意度第一资料来源锐捷网络官网海通证券研究所图4锐捷网络立足中国布局全球资料来源锐捷网络官网海通证券研究所请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司研究锐捷网络301165812团队优秀管理层高比例员工持股锐捷网络目前董事会为黄奕豪董事长刘忠东陈宏涛阮加勇杨坚平高管主要为刘忠东总经理陈宏涛副总研究院院长刘弘瑜副总财务负责人黄育辉诸益平何成梅林东豪林伟俊肖群等表2公司董事会及管理层姓名职务学历生年介绍1983年至1988年任福建省电子计算机研究所技术人员1988年至2002年历任福建实达电脑集团股份有限公司开发部主管副总裁电子制造事业部总经理高级副总裁2002年至今任星网锐捷董事长2003年至今黄奕豪董事长本科1961任公司董事长1990年至1999年历任福建实达电脑集团股份有限公司销售员北京分公司总经理打印机事业部总经理代理董事总经产品事业部总经理2000年至2018年历任星网锐捷市场部总监副总经理2003年至今任公司董事总经理刘忠东理博士19682020年至今任北京新起管理技术有限公司执行董事经理1992年至1999年历任实达电脑集团股份有限公司软件工程师产品经理1999年至2003年任星网锐捷网络董事副总通讯研究院副院长2003年至今历任公司研究院院长董事副总经理2020年至今任北京新起管理技术有陈宏涛研究院院长本科1970限公司监事1990年至1997年历任福建实达电脑集团股份有限公司科研中心主任副总工程师终端事业部总经理常务副阮加勇董事博士1966总经理1998年至今历任星网锐捷总经理董事副董事长2003年至今任公司董事1993年至1995年任北京市三环毛纺针织集团公司第三毛条厂第一车间主任1995年至2000年任北京市埃姆副总财务毛纺有限公司设备科专员2001年至2003年任星网锐捷网络营销部经理2003年至今历任公司副总经理财刘弘瑜负责人硕士1971务负责人1999年至2001年任福州市闽清农村信用合作联社会计2001年至2002年历任星网锐捷销售分销部东北区黄育辉副总经理本科1975域经理2003年至今历任公司分销部东北区域经理北方区经理教育行业部总经理销售部总经理副总经理1993年至1996年任北京首钢设计院设计员1996年至1998年任日立工机株式会社北京办事处营业员1998年至2001年就读于北京大学2001年至2002年历任星网锐捷网络事业部营销经理网络分销部北方区经理2003年至今历任公司分销部北方区经理行业营销及销售训练部总经理商业行业部总经理SMB事业部总经诸益平副总经理硕士1971理副总经理1997年至1999年任福建实达电脑集团股份有限公司商务助理2000年至2003年任星网锐捷市场推广部广告经理2003年至2006年任锐捷网络有限品牌总监2007年至2008年自由职业2008年至2010年就读于长江商学院2010年至2015年任锐捷网络有限品牌总监2015年至2020年任锐捷网络品牌总监2020年至今何成梅董事会秘书硕士1974任锐捷网络董事会秘书研究院副院2000年至2002年任星网锐捷工程师2003年至今历任公司工程师部门经理平台总监数据中心交换产品林东豪长博士1973事业部总经理研究院副院长1993年至1994年任福建力之源电子有限公司工程师1994年至2000年任福建实达电脑集团股份有限公司工研究院副院程师2000年至2002年任星网锐捷工程师2003年至今历任公司工程师研究三部经理研究七部经理研林伟俊长硕士1968究院副院长1990年至1994年任福建省电子技术研究所工程师1994年至2000年任福建实达电脑集团股份有限公司工程研究院副院师部门经理2000年至2003年任星网锐捷工程师2003年至今历任公司研究部五部经理研究十部经理肖群长本科1969网关产品事业部经理研究院副院长监事资料来源锐捷网络招股说明书WIND海通证券研究所截至2022年11月21日星网锐捷持有公司255亿股份占公司股本总额的4488为公司的控股股东锐进咨询持有公司245亿股份占公司总股本的4312公司股东星网锐捷与锐进咨询的关系为锐进咨询为星网锐捷的一致行动人锐进咨询的执行事务合伙人新起管理的股东为刘忠东和陈宏涛其中刘忠东的出资比例为6700陈宏涛的出资比例为3300截至2022年8月31日锐进咨询的实际权益人合计1229人请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司研究锐捷网络3011659图TablePicPe5锐捷网络股权结构截至2022年11月21日锐锐锐锐锐锐锐锐进进进进进进进进十一二三四五六七三实际控制人福建省国资委号号号号号号号号182111898405646571068765070100普通合伙人暨执行电子信息集团锐进共创事务合伙人新起管理2650100普通合伙人暨执行事务合伙人控股股东星网锐捷员工持股平台锐进咨询44884312中信证券锐捷网战略配售络员工参与创业119板战略配售集合资产管理计划1001001001001001001001005北京锐捷苏州锐捷上海锐山马来西亚锐捷香港锐捷土耳其锐捷日本锐捷卓智网络1090100美国锐捷印尼锐捷资料来源锐捷网络招股书wind海通证券研究所图6锐捷网络员工持股主要构成截至2022年8月31日上市前资料来源锐捷网络招股说明书海通证券研究所请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司研究锐捷网络30116510图7锐捷网络员工结构截至2022年6月30日资料来源锐捷网络招股说明书海通证券研究所13募投IPO强化产品实力核心员工参与战略配售公司上市时间为2022年11月21日本次公开发行股票68181818股发行后公司总股本为568181818股发行股票数量占发行后总股本的比例约为1200均为新股无老股转让本次发行价格为3238元股发行募集资金总额22077273万元扣除发行费用后募集资金净额为21019454万元锐捷网络员工资管计划配售股份为67394万股约占本次发行股本数量的988表3锐捷网络募投项目序号项目名称总投资额万元募投金额万元1新一代网络通信系列设备研发及产业化95400954002云端融合解决方案研发及产业化项目34300343003数据通信研发技术平台40300403004补充流动资金5000050000合计220000220000资料来源锐捷网络招股书海通证券研究所表4锐捷网络员工资管计划高管部分序号姓名职务认购金额上限万元持有份额员工类别1刘忠东公司总经理22401026高级管理人员2陈宏涛副总经理研究院院长2176997高级管理人员3刘弘瑜副总经理财务负责人2080953高级管理人员4何成梅董事会秘书160073高级管理人员5黄育辉公司副总经理896411高级管理人员资料来源锐捷网络招股书海通证券研究所请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司研究锐捷网络301165112经营稳健向上市场地位突出21地位突出实力打造领先行业地位根据公司招股意向书援引IDC数据统计2019-2021年公司中国以太网交换机市场份额连续3年排名第三2020-2021年公司中国以太网交换机互联网行业市场份额连续2年排名第二2022H1公司200G400G数据中心交换机产品收入增长迅猛同比增长778倍市场份额达6618公司中国数据中心交换机市场占有率已由2019年的864提升至2022H1的1710图8锐捷网络产品市场地位资料来源锐捷网络招股说明书海通证券研究所图9锐捷网络以太网交换机中国市场占有率资料来源锐捷网络招股说明书IDC海通证券研究所22财务财务状况向好规模效应显现2018-2022H1公司营收分别为4282亿元同比13045220亿元同比21896698亿元同比28319189亿元同比3719和4522亿元同比3419呈现加速向上趋势归母净利润分别为328亿元同比-070392亿元同比1965297亿元同比-2414458亿元同比5394和261亿元同比1706整体稳步增长请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司研究锐捷网络30116512图102018-2022H1锐捷网络营收情况图112018-2022H1锐捷网络归母净利润情况资料来源Wind海通证券研究所资料来源Wind海通证券研究所2018-2022H1公司研发费用分别为737亿元同比1792863亿元同比17081022亿元同比18341390亿元同比3608和734亿元同比4875呈加速趋势整体毛利率分别为4607454338163745和3694净利率分别为765751444498和577图122018-2022H1锐捷网络研发费用情况图132018-2022H1锐捷网络毛利率净利率情况资料来源Wind海通证券研究所资料来源Wind海通证券研究所2018-2022H1员工数分别为4120471253976483和7208人人均产值分别为104万元111万元124万元142万元和63万元半年人均净利为795万832万元551万元706万元和362万元半年图142018-2022H1锐捷网络员工人数图152018-2022H1锐捷网络人均产出人均利润情况资料来源Wind海通证券研究所资料来源Wind海通证券研究所2021年主营业务数据中心交换机园区交换机SMB交换占比分比为2818和10无线产品占比20云桌面占比13网络安全产品占比92022H1公司主营业务中网络设备占比82网络安全产品占比9云桌面解决方案占比6请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司研究锐捷网络30116513图16锐捷网络主营收入分业务情况亿元图17锐捷网络2021年主营业务收入占比情况资料来源Wind海通证券研究所资料来源Wind海通证券研究所23销售渠道为主直销为辅公司采用渠道销售为主直销为辅的销售模式其中针对中国移动中国电信中国联通阿里巴巴腾讯等销售金额较大需求集中且要求较高的运营商及大型互联网企业公司主要采用直销模式公司总代理商包括神州数码联强国际伟仕佳杰图18锐捷网络销售模式资料来源锐捷网络招股说明书海通证券研究所图19锐捷网络各销售模式占比资料来源锐捷网络招股说明书海通证券研究所请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司研究锐捷网络30116514表5锐捷网络主要客户万元2019202020212022H1主要客户直销阿里巴巴2504035686594977163244082323中国移动2786000456707845822642974301腾讯1311000273332036689021737319中国电信51717582723622089681012980百度21430851431819DA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