报告概要：
　　12月15日至16日，中央经济工作会议在北京举行。我们解读如下：
　　一、当前“三重压力”大于2021年同期，2023年年底“三提”“三重压力”概率较低；
　　二、2023年1-4季度GDP不变价当季同比大概率总体上行；
　　三、2023年上半年城镇调查失业率高于下半年，CPI呈“宽底U”型而PPI呈“V”型；
　　四、“加大宏观政策调控力度”背景下，2023年财政政策力度强于2022年；
　　五、明年经济发展面临的“增量”困难是出口增速与制造业投资增速下行；
　　六、在出口增速承压的背景下，扩内需的重要性与必要性大为提升；
　　七、基建投资大概率是2023年扩内需的主力，消费的基础作用可能会受到制约；
　　八、2024年A股可能表现较优，2023年下半年A股中枢可能高于上半年。
　　风险因素
　　1.我国房地产市场调控力度超预期；
　　2.全球国际政治、军事、外交局势变动超预期。

研究报告全文：英大证券研究所-研究报告英大证券宏观评论2022年第36期总第120期宏观研究基建投资大概率是2023年扩内需的主力1-4季度GDP当季报告日期2022年12月20日同比大概率总体上行2022年中央经济工作会议解读宏观研究员郑后成报告概要执业编号S0990521090001电话0755-8300851112月15日至16日中央经济工作会议在北京举行我们解读如下E-mailhouchengzheng163com一当前三重压力大于2021年同期2023年年底三提三重压力风险因素概率较低1我国房地产市场调控力度超预期2全球国际政治军事外交局势变动超预期二2023年1-4季度GDP不变价当季同比大概率总体上行相关报告三2023年上半年城镇调查失业率高于下半年CPI呈宽底U型而PPI1英大宏观评论20221220稳增长重呈V型回目标体系第一位2023年财政政策力度大概率大于2022年英大宏观评论高质量发展220221215四加大宏观政策调控力度背景下2023年财政政策力度强于2022年引领质的有效提升和量的合理增长3英大宏观评论20221010大型企业继续发挥顶梁柱作用稳投资将是扩内需五明年经济发展面临的增量困难是出口增速与制造业投资增速下行的主力军4英大宏观评论20220919央行大概率重启逆周期因子人民币汇率反转时点有可能在2023年春季六在出口增速承压的背景下扩内需的重要性与必要性大为提升5英大宏观评论20220907工业企业处于主动去库存阶段短期之内制造业PMI跃至荣枯线之上概率较低七基建投资大概率是2023年扩内需的主力消费的基础作用可能会受到6英大宏观评论20220830美联储合意制约加息路径可能面临三重冲击降息时点大概率落在2023年下半年7英大宏观评论20220822不排除2022年八2024年A股可能表现较优2023年下半年A股中枢可能高于上半年下半年降准的可能2023年不具备扩大房地产税改革试点城市的条件8英大宏观评论202208128-12月制造业PMI或面临一定压力稳就业背景下扩内需力度还将维持在较高水平9英大宏观评论202208017月出口金额还将维持较高增速下半年农产品进口增速大概率处于较低水平10英大宏观评论202207217-12月消费增速大概率较1-6月上移但基建投资增速快速拉升的概率较低11英大宏观评论202207157月PPI当月同比下行幅度大概率大于030个百分点下半年货币政策还将维持稳中偏松主基调年度展望报告1英大证券2022年度宏观经济与大类资产配置55引领投资与金融油铜冲高金猪蓄势债强股不弱202201192英大证券2021年度宏观经济与大类资产配置经济上货币稳有色原油A股优202101111目录一当前三重压力大于2021年同期2023年年底三提三重压力概率较低3二2023年1-4季度GDP不变价当季同比大概率总体上行5三2023年上半年城镇调查失业率高于下半年CPI呈宽底U型而PPI呈V型7四加大宏观政策调控力度背景下2023年财政政策力度强于2022年9五明年经济发展面临的增量困难是出口增速与制造业投资增速下行11六在出口增速承压的背景下扩内需的重要性与必要性大为提升11七基建投资大概率是2023年扩内需的主力消费的基础作用可能会受到制约12八2024年A股可能表现较优2023年下半年A股中枢可能高于上半年132事件12月15日至16日中央经济工作会议在北京举行解读一当前三重压力大于2021年同期2023年年底三提三重压力概率较低2022年中央经济工作会议以下简称会议指出当前我国经济恢复的基础尚不牢固需求收缩供给冲击预期转弱三重压力仍然较大外部环境动荡不安给我国经济带来的影响加深这一表述分为国内与国外两个部分针对国内部分即当前我国经济恢复的基础尚不牢固需求收缩供给冲击预期转弱三重压力仍然较大与2021年中央经济工作会议必须看到我国经济发展面临需求收缩供给冲击预期转弱三重压力的提法相比增加了当前我国经济恢复的基础尚不牢固的表述仅就这一点看会议对2023年宏观经济的看法较2022年悲观值得指出的是2021年中央经济工作会议首提需求收缩供给冲击预期转弱三重压力时隔1年会议再提三重压力我们对比2021年10月与2022年11月的主要经济数据观察这一年多来我国需求供给以及预期发生怎样的变化首先看需求端2022年11月出口金额累计同比固定资产投资完成额累计同比社会消费品零售总额累计同比分别录得910530-010分别较2021年10月下行2283080150个百分点其次看供给端2022年11月工业增加值累计同比服务业生产指数累计同比分别录得380-010分别较2021年10月下行7101520个百分点最后看预期端2022年11月制造业PMI非制造业PMI综合PMI分别录得48046704710分别较2021年10月下行120570370个百分点综上不论是需求端供给端还是预期端2022年11月均较2021年10月下行换句话说2022年11月面临的三重压力要大于2021年10月图年月面临的三重压力要大于年月1202211202110数据来源WIND英大证券研究所整理3导致以上现象的原因有以下四点第一2020年3月美联储将联邦基金目标利率一降到底流动性充裕叠加宏观经济复苏使得大宗商品价格持续上行在该进程的后半段对包括中国在内的全球需求形成压制第二2022年中旬爆发的俄乌冲突在很大程度上增加了全球政治经济社会生活的不确定性从多方面对市场预期形成扰动一是俄乌冲突属于军事与外交的范畴这一领域具有高度不确定性二是俄乌冲突在短期推升大宗商品价格在中期扰动市场对国际油价的判断加大市场面临的不确定性三是俄乌冲突确定性推升美元指数对我国人民币汇率形成较大压力第三2022年3月17日美联储首次加息25个基点此后分别加息507575757550个基点累计加息425个基点至450创2007年12月以来新高美国联邦基金目标利率持续位于高位对全球需求形成根本性约束第四2021年11月9日奥密克戎病毒在南非首次被检测到11月29日世卫组织称新冠病毒奥密克戎变异毒株在全球总体风险评估为非常高可能在世界广泛传播受奥密克戎病毒的冲击2季度我国GDP不变价当季同比仅录得040为1992年1季度有数据记录以来次低仅高于2020年1季度的-690同时对我国需求生产以及预期产生冲击图美国联邦基金目标利率持续位于高位对全球需求形成根本性约束2数据来源WIND英大证券研究所整理站在2022年12月我们面临的一个问题是2023年中央经济工作会议会不会第三次提及三重压力我们认为2023年中央经济工作会议三提三重压力的概率较低我们做出这一判断的依据有以下四点第一从中长周期看随着国际油价的下跌有色系与黑色系价格大概率继续下行大宗商品价格从生产端对需求的压制大概率得到缓解第二俄乌冲突的爆发在短期内对资本市场造成恐慌但是随着时间的推移目前胜负已分给资本市场带来的不确定大为下降第三我们坚持在英大证券宏观评论美联储合意加息路径可能面临三重冲击降息时点大概率落在2023年下半年20220830中美联储降息时点大概率落在2023年下半年3季度概率大于4季度4的判断美联储降息将在根本上改变全球宏观经济走势以及资本市场预期第四近期我国进一步优化新冠肺炎疫情防控措施科学精准做好防控工作这一举措的医学依据是奥密克戎病毒虽然传染性强但是致死率低在全民免疫之后如果奥密克戎病毒不发生导致致死率提高的变异则新冠肺炎对我国宏观经济的冲击将大为降低针对国际部分即外部环境动荡不安给我国经济带来的影响加深对比2021年中央经济工作会议世纪疫情冲击下百年变局加速演进外部环境更趋复杂严峻和不确定的提法会议外部环境动荡不安表达的问题的严重性相对2021年中央经济工作会议外部环境更趋复杂严峻和不确定较轻究其原因随着时间的推移世纪疫情的冲击在减弱百年变局也进入轨道带来的不确定性相对下降与2021年中央经济工作会议相比会议更注重外部环境给我们带来的影响认为给我国经济带来的影响加深总体而言2023年外部环境给我国带来的冲击将弱于2022年当然国际政治军事外交局势瞬息万变要防止黑天鹅事件如类似俄乌冲突等带来的意外冲击二2023年1-4季度GDP不变价当季同比大概率总体上行会议指出我国经济韧性强潜力大活力足各项政策效果持续显现明年经济运行有望总体回升要坚定做好经济工作的信心这句话的关键点是明年经济运行有望总体回升与之相呼应会议指出推动经济运行整体好转实现质的有效提升和量的合理增长此外会议指出要努力实现明年经济发展主要预期目标以及努力完成经济社会发展目标任务对此我们解读如下第一从有望总体回升与整体好转的表述看会议认为2023年宏观经济大概率较2022年上行但是仅就总体与整体这四个字看会议认为2023年宏观经济大幅上行概率较低第二如无意外2023年我国还将设定GDP增速预期目标目前有三个选项分别是550左右50至550之间以及50左右回顾历年政府工作报告从1994年至2022年的28年间有25年明确确定GDP增速预期目标仅2000年2001年以及2002年未明确提及这25个GDP增速预期目标可分为五种类型一是明确的数字型如1997年的经济增长速度的调控目标定为共出现4次二是数字左右型如2013年的国内生产总值增长75左右共出现16次三是封闭区间型如2019年的国内生产总值增长6-65共出现3次四是半封闭区间型如2021年的国内生产总值增长6以上共出现1次五是不设置GDP增速预期目标如新冠肺炎疫情冲击下的2020年共出现1次我们认为2023年GDP增速预期目标很可能是第二种类型或者第三种类型5表历年政府工作报告关于增速预期目标的确切表述历年政府工作报告关于GDP增速3年份政府预期目标GDP同G比DP预期目标的确切表述2022550国内生产总值增长55左右2021600国内生产总值增长6以上2020未设置2019650国内生产总值增长6652018650国内生产总值增长65左右2017650国内生产总值增长65左右2016650经济增长预期目标65-72015700经济增长预期7左右2014750国内生产总值增长75左右2013750国内生产总值增长75左右2012750国内生产总值增长752011800国内生产总值增长8左右2010800国内生产总值增长左右2009800国内生产总值增长左右2008800国内生产总值增长8左右2007800国内生产总值增长8左右2006800国内生产总值增长8左右2005800国内生产总值增长8左右中央提出今年经济增长预期目标为左2004700右2003700今年经济增长预期目标为左右2002700200170020007001999700今年的经济增长预期为7左右今年国民经济宏观调控的主要目标是1998800经济增长速度81997800经济增长速度的调控目标定为81996800今年经济增长速度的调控目标定为8今年经济增长速度的宏观调控目标1995800定为百分之八至九1994900今年计划国内生产总值增长百分之九数据来源WIND历年政府工作报告英大证券研究所整理具体到2023年我国GDP增速的季度走势我们认为1-4季度GDP不变价当季同比大概率总体呈上行走势这一判断由四个子判断组成一是2023年2季度GDP当季同比大概率高于1季度二是2023年4季度GDP当季同比大概率高于3季度三是2023年下半年GDP同比大概率高于上半年四是2023年2季度与3季度GDP当季同比较难判断首先我们对比1季度与2季度根据医学专家的观点1-2月乃至1季度是本轮新冠6肺炎疫情冲击的高峰期有相当部分人因新冠阳性居家隔离叠加考虑1-3月出口金额累计同比大概率持续下行预计1季度宏观经济数据不会太好看反观2季度利空因素是出口金额累计同比大概率在1季度的基础上下行而利多因素是随着全体免疫的推进本轮新冠肺炎疫情冲击的高峰期已过此外随着开工季的到来以及政府工作报告落实中央经济工作会议精神举措落地尤其是考虑到2022年2季度GDP不变价当季同比仅为040因此预计2季度GDP不变价当季同比大概率高于1季度其次我们对比3季度与4季度我们坚持3季度美联储大概率降息这将推动全球宏观经济复苏并推升大宗商品价格与3季度相比在货币政策传导机制的作用下4季度宏观经济更加受益于美联储降息与此同时我国宏观经济将进入被动补库存阶段也就是复苏阶段此外虽然2022年4季度GDP不变价当季同比尚未出炉但是从10月与11月宏观经济数据表现以及12月居家隔离的情况看2022年4季度GDP不变价当季同比大概率低于3季度从基数角度对2023年4季度形成利多在以上因素的作用下预计4季度GDP不变价当季同比大概率高于3季度再次我们对比上半年与下半年我们认为本轮PPI当月同比的低点大概率位于2023年6月这就意味着2023年1-6月我国工业企业大概率处于主动去库存阶段而7-12月大概率处于被动去库存阶段主动去库存阶段为萧条阶段而被动去库存阶段为复苏阶段这就意味着2023年下半年宏观经济好于上半年最后我们认为3季度宏观经济基本面大概率好于2季度但是2季度基数低的优势十分明显因此无法形成共振判断难度较大不能得出3季度GDP不变价当季同比一定高于4季度的判断也就无法得出2023年1-4季度GDP不变价当季同比逐季上行的结论综上我们认为2023年1-4季度GDP不变价当季同比大概率总体上行值得指出的是以上推理过程的大前提是2023年新冠肺炎疫情走势较为平稳不会出现严重恶化三2023年上半年城镇调查失业率高于下半年CPI呈宽底U型而PPI呈V型会议指出要突出做好稳增长稳就业稳物价工作以及要着力稳增长稳就业稳物价保持经济运行在合理区间客观而言稳增长-稳就业-稳物价这一链条具有较强的宏观意义上的先后传导关系通常情况下经济增速下行拉动就业率下行进而压低物价也就是说经济增速的拐点领先就业率的拐点而就业率的拐点领先物价的拐点这一点可以从PMI数据中的得到验证以摩根大通全球制造业PMI体系为例2019年3月新订单指数跌破荣枯线时隔2个月就业指数跌破荣枯线再时隔3个月产出价格跌破荣枯线2022年7月新订单跌破荣枯线时隔4个月就业指数跌破荣枯线目前产出价格虽然还位于荣枯线之上但是趋势是下行的跌破荣枯线是迟早的事情7图通常情况下经济增速下行拉动就业率下行进而压低物价4数据来源WIND英大证券研究所整理接下来我们对2023年就业形势进行判断我们认为2023年城镇调查失业率面临多空交织的局面具体看利空因素是在2023年大部分时间里出口增速大概率承压而利多因素是新冠肺炎全民免疫的推进使得三年以来压制就业率推升城镇调查失业率的因素减弱总体而言2023年城镇调查失业率大概率差于2021年但是与2022年差别不大从年内走势看2023年上半年城镇调查失业率大概率高于下半年究其原因主要有五点一是上半年我国宏观经济处于主动去库存阶段而下半年我国宏观经济处于被动去库存阶段二是上半年我国出口增速大概率持续下探下半年则触底反弹三是上半年全国面临新冠肺炎阳性高峰的冲击而下半年新冠肺炎对宏观经济的冲击减弱四是通常情况下下半年的经济总量高于下半年五是从历史经验看上半年城镇调查失业率通常高于下半年最后我们对2023年通胀形势进行判断CPI方面从猪肉CPI看2023年猪肉CPI当月同比大概率维持低位这一判断的分析过程如下2022年3-10月猪肉平均批发价月度均值从3月的1825元公斤攀升至10月的3454元公斤与之相对应猪肉CPI当月同比从3月的-4140单调上升至10月的5180站在2022年12月我们认为受去年同期基数攀升的影响2023年3-10月猪肉CPI当月同比大概率稳步下行尤其是4-10月这就意味着2023年4-10月猪肉平均批发价大概率稳步下行在基础上我们有两个推论一是既然10月猪肉CPI当月同比不高那么即使11-12月大幅上行绝对读数也不会很高二是1-3月大概率是猪肉CPI当月同比的高点而1月猪肉CPI当月同比与2022年12月的很接近2022年12月1-16日猪肉平均批发价同比的均值为2837保守预测2023年猪肉CPI当月同比最高点高于400的概率较低8图年月猪肉平均批发价大概率稳步下行元公斤520234-10数据来源WIND英大证券研究所整理从核心CPI当月同比与交通工具用燃料CPI当月同比走势看二者均跟随PPI当月同比对于PPI当月同比我们的基本判断是2023年6月可能是PPI当月同比的年内低点这就意味着2023年6月大概率也是核心CPI当月同比与交通工具用燃料CPI当月同比的年内低点综合看即使下半年核心CPI当月同比与交通工具用燃料CPI当月同比上行但是其上行幅度不会很高因为PPI当月同比在2023年下半年大幅上行概率较低此外猪肉CPI当月同比在7-10月大概率还将继续下行对CPI当月同比形成压制在以上分析的基础上我们认为2023年CPI当月同比总体不会太高且呈现两头高中间低的宽底U型特征PPI方面在2022年国际油价呈倒V型走势的背景下我们认为2023年国际油价大概率呈现V型走势二者叠加我们认为2023年PPI当月同比大概率呈V型走势也就是说在11月PPI当月同比录得-130的背景下2023年1-6月PPI当月同比大概率持续下行录得深度负增长并在6月触底至于2023年下半年我们认为大概率在6月的基础上反弹但是反弹的力度不会太高12月大概率依旧大概率处于负值区间如果这一判断成立的话则2023年PPI当月同比大概率全年处于负值区间类似于历史上2012年3月至2016年8月的情况四加大宏观政策调控力度背景下2023年财政政策力度强于2022年宏观政策主基调方面会议指出明年要坚持稳字当头稳中求进继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策加大宏观政策调控力度加强各类政策协调配合形成共促高质量发展合力我们具体分析如下一是明年要坚持稳字当头稳中求进这一表述与2021年中央经济工作会议相同而2020年中央经济工作会议的提法则是明年宏观政策要保持连续性稳定性可持续性二是继续实施积极的财政政策和稳健的9货币政策这一表述与2021年以及2020年中央经济工作会议的表述相同三是加大宏观政策调控力度这是会议关于宏观政策最为重要的一句话表明2023年宏观政策的力度大于2022年四是加强各类政策协调配合这一句话的意义在于所有政策都必须积极至少要稳健而不是紧缩是对加大宏观政策调控力度的有力补充表明宏观政策调控力度加大是系统性工程而不仅仅局限于财政政策与货币政策五是形成共促高质量发展合力稳字当头稳中求进的目的是形成合力共促高质量发展也就是说政策大概率向符合产业转型方向的行业倾斜财政政策方面会议指出积极的财政政策要加力提效与2021年中央经济工作会议积极的财政政策要提升效能更加注重精准可持续的提法相比2022年中央经济工作会议对积极财政政策的定调力度更大体现在两点一是加力提效不仅涵盖了2021年的提升效能而且在提效前面增加加力二是删除2021年中央经济工作会议更加注重精准可持续的表述表明2023年财政政策的发力可能是全方位的具有较强的爆发力而2024年财政政策的力度大概率较2023年下降会议指出保持必要的财政支出强度与2021年中央经济工作会议要保证财政支出强度加快支出进度相比删除了财政政策前倾的意思但是对财政支出强度提出了底线要求也就是说财政支出强度不能低于一定水平与2020年中央经济工作会议保持适度支出强度的提法相比显现出更强的约束力会议指出优化组合赤字专项债贴息等工具表明财政政策内部也应多措并举在财政政策内部加强各类政策协调配合此外2022年中央经济工作会议删除了党政机关要坚持过紧日子的表述而该表述在2021年中央经济工作会议以及2020年中央经济工作会议中均出现最后在地方政府债务方面会议指出在有效支持高质量发展中保障财政可持续和地方政府债务风险可控2021年中央经济工作会议的提法是坚决遏制新增地方政府隐性债务而2020年中央经济工作会议的提法则是抓实化解地方政府隐性债务风险工作表明在前期对地方政府债务分项进行化解与遏制的基础上2023年对地方政府债务的管控相对缓和货币政策方面会议指出稳健的货币政策要精准有力但是紧随其后又增加了要保持流动性合理充裕的表述与2021年中央经济工作会议稳健的货币政策要灵活适度保持流动性合理充裕相比精准有力更加强调精准但是也不放弃有力是在精准基础上的有力也就是说货币政策的结构性特征十分明显而2021年灵活适度没有明确的指向但是政策力度尚可总体而言2023年货币政策的力度可能较2022年相差不大但是更强调结构性与2020年中央经济工作会议稳健的货币政策要灵活精准合理适度相比2020年货币政策灵活精准更加强调灵活在此大前提下强调精准也就是说2023年货币政策是在精准前提下的有力而2021年货币政策则是在灵活前提下的精准10会议指出要保持流动性合理充裕保持广义货币供应量和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配反观2021年中央经济工作会议有保持流动性合理充裕的提法但是删除保持广义货币供应量和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配而反观2020年中央经济工作会议有保持货币供应量和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配但是无要保持流动性合理充裕的提法且有保持宏观杠杆率基本稳定的提法会议指出要引导金融机构加大对小微企业科技创新绿色发展等领域支持力度这一提法在2021年中央经济工作会议的相应表述是引导金融机构加大对实体经济特别是小微企业科技创新绿色发展的支持而在2020年中央经济工作会议的相应表述是加大对科技创新小微企业绿色发展的金融支持连续3年均提到加大对小微企业科技创新绿色发展等领域支持力度表明小微企业科技创新绿色发展还将是稳健的货币政策精准有力调控的对象五明年经济发展面临的增量困难是出口增速与制造业投资增速下行会议强调明年经济发展面临的困难挑战很多从需求端看相比2022年2023年宏观经济面临的增量困难与挑战有两个一是2023年我国出口金额累计同比大概率进入负增长区间且不排除全年持续负增长的可能二是2023年我国制造业投资增速中枢大概率低于2022年并至少在2023年上半年持续下探且不排除全年持续下探的可能以下我们从PPI当月同比的走势出发进行深入分析此前我们认为2023年PPI当月同比大概率呈V型走势不排除全年处于负值区间的可能在这一前提假定下首先看出口金额累计同比会议指出要继续发挥出口对经济的支撑作用积极扩大先进技术重要设备能源资源等产品进口从历史走势上看出口金额累计同比与PPI当月同比的相关系数为070而出口金额累计同比与PPI累计同比的相关系数为066均为中高度相关这就意味着2023年我国出口金额累计同比大概率呈V型走势其次看制造业投资增速会议指出围绕制造业重点产业链找准关键核心技术和零部件薄弱环节集中优质资源合力攻关保证产业体系自主可控和安全可靠确保国民经济循环畅通从历史走势上看一旦PPI当月同比进入负值区间则我国制造业投资增速将持续下行而一旦PPI当月同比进入正值区间则我国制造业投资增速将企稳回升如果这一历史规律成立的话则2023年我国制造业投资增速大概率全年持续下探六在出口增速承压的背景下扩内需的重要性与必要性大为提升在2023年我国出口增速承压的背景下会议五提内需一是把实施扩大内需战略同深化供给侧结构性改革有机结合起来突出做好稳增长稳就业稳物价工作二是要更好统筹供给侧结构性改革和扩大内需三是通过高质量供给创造有效需求11支持以多种方式和渠道扩大内需四是一是着力扩大国内需求五是要充分挖掘国内市场潜力提升内需对经济增长的拉动作用其中在2020年中央经济工作会议强调以深化供给侧结构性改革为主线要紧紧扭住供给侧结构性改革这条主线注重需求侧管理以及2021年中央经济工作会议强调要深化供给侧结构性改革坚持以供给侧结构性改革为主线的背景下会议强调把实施扩大内需战略同深化供给侧结构性改革有机结合起来一是把实施扩大内需战略放在深化供给侧结构性改革之前表明实施扩大内需战略的重要性大为提升二是未提以供给侧结构性改革为主线而是强调需求侧与供给侧的有机结合此外会议指出要更好统筹供给侧结构性改革和扩大内需通过高质量供给创造有效需求支持以多种方式和渠道扩大内需这里虽未将扩大需求放在供给侧结构性改革之前但是指出通过高质量供给创造有效需求表明供给侧结构性改革是手段而扩大内需是目的也就是说供给侧结构性改革服务于扩大内需另外一个值得提醒的是会议指出一是着力扩大国内需求在2023年的五项重点工作中着力扩大国内需求位列第一且全段字数为224个字表明会议非常重视扩大国内需求反观2021年中央经济工作会议仅在第一项重点工作宏观政策要稳健有效中提及实施好扩大内需战略增强发展内生动力且这一表述被放在该段的最后一句此外这一表述为18个字而该段有272个字占比为007反观2020年中央经济工作会议提出坚持扩大内需这个战略基点一是把扩大内需作为战略基点二是全段382个字但是仅位列重点工作第三项排在强化国家战略科技力量以及增强产业链供应链自主可控能力之后七基建投资大概率是2023年扩内需的主力消费的基础作用可能会受到制约具体看2023年着力扩大国内需求的途径主要有两个第一个途径是要把恢复和扩大消费摆在优先位置在11月社会消费品零售总额当月同比与累计同比分别录得-590-010分别较前值下行540070个百分点的背景下会议提出要把恢复和扩大消费摆在优先位置其中恢复二字体现出非常务实的精神具体举措有以下两条一是增强消费能力改善消费条件创新消费场景三管齐下改善消费的的内生驱动力以及外围环境二是多渠道增加城乡居民收入支持住房改善新能源汽车养老服务等消费其中多渠道增加城乡居民收入与增强消费能力息息相关而住房改善新能源汽车养老服务则是扩大消费的主要渠道我们认为消费作为宏观经济的内生驱动力其重要性再怎么强调也不为过但是客观而言2023年消费增速面临较多利空通过扩消费进而扩内需面临一定约束第一从CPI的角度看2023年核心CPI猪肉CPI以及交通工具用燃料CPI大概率难以大幅上行至少在上半年维持低迷这就意味着2023年CPI当月同比难以大幅上行至少在上半12年维持低迷难以在价格角度推升消费增速第二虽然科学精准做好防控工作在中长期利多我国就业率但是在出口增速持续承压的背景下2023年城镇调查失业率可能还将位于较高位置难以对消费增速形成利多第三在国际油价持续下探的背景下叠加2022年同期基数位于高位预计石油及其制品类零售额当月同比持续低迷从结构角度对2023年消费增速形成压力综上2023年消费基础作用的发挥可能会受到制约第二个途径是要通过政府投资和政策激励有效带动全社会投资途径主要有三条一是加快实施十四五重大工程加强区域间基础设施联通二是政策性金融要加大对符合国家发展规划重大项目的融资支持三是鼓励和吸引更多民间资本参与国家重大工程和补短板项目建设可以看出不论是政府投资重大工程区域间基础设施还是政策性金融重大项目均指向基建投资可见基建投资是2023年投资的关键作用的主力军在此处会议并未提及制造业投资可能的原因是预计到制造业投资将面临较大压力符合我们在上文所提出的2023年我国制造业投资增速大概率全年持续下探的判断关于房地产会议在第五项重点工作有效防范化解重大经济金融风险提到房地产字数为188个字反观2021年中央经济工作会议在第三项重点工作结构政策要着力畅通国民经济循环中提到房地产字数为105个字会议开宗明义直接指出要确保房地产市场平稳发展同时指出要有效防范化解优质头部房企风险以及要坚决依法打击违法犯罪行为表明房地产市场的风险已经不容忽视在此背景下会议指出要因城施策支持刚性和改善性住房需求以及要坚持房子是用来住的不是用来炒的定位其中因城施策位于房住不炒之前赋予各地一定的自主权八2024年A股可能表现较优2023年下半年A股中枢可能高于上半年A股大盘走势是资本市场关注的焦点在2022年A股大盘年线收阴的背景下2023年A股走势如何我们认为2023年下半年A股的中枢大概率高于上半年我们做出这一判断的依据有以下三点第一在PPI当月同比大概率在6月触底的背景下预计2023年上半年工业企业处于主动去库存阶段而下半年则处于被动去库存阶段第二2023年3季度美联储大概率降息进而带动海外主要经济体央行集体转向十年期美债收益率大概率下行也就是说全球流动性在2023年下半年好于上半年第三从出口增速看可以确定的一点是2024年出口增速大概率处于较高水平类似于2021年上半年出口增速的上行通常意味着全球宏观经济向好以及我国宏观经济复苏在此背景下A股受益于宏观经济复苏以及大宗商品价格上行企业盈利向好进而有良好表现反观2023年上半年1季度出口不乐观美国经济陷入衰退人民币汇率有可能继续贬值叠加相当部分居民都阳在家里1-2季度宏观经济数据大概率表现不佳我们认为1季度牛市出现的概率较低也就是说2023年上半年A股承压2024年上半年A股处于相对高位则2023年下半年可能为二者的过渡阶段因此我们的推论是2023年下半年A股中枢可能高于上半13年图进出口增速的上行意味全球以及我国宏观经济复苏利多股点6A数据来源WIND英大证券研究所整理14风险提示及免责条款股市有风险投资需谨慎本报告不构成个人投资建议也没有考虑到个别客户特殊的投资目标财务状况或需要客户应考虑本报告中的任何意见观点或结论是否符合其特定状况据此投资责任自负本报告中所依据的信息资料及数据均来源于公开可获得渠道英大证券研究所力求其准确可靠但对其准确性及完整性不做任何保证客户应保持谨慎的态度在核实后使用并独立作出投资决策本报告为英大证券有限责任公司所有未经本公司授权或同意任何机构个人不得以任何形式将本报告全部或部分刊载转载转发或向其他人分发如因此产生问题由转发者承担相应责任本公司保留相关责任追究的权利请客户注意甄别慎重使用媒体上刊载的本公司的证券研究报告在充分咨询本公司有关证券分析师投资顾问或其他服务人员意见后正确使用公司的研究报告根据中国证监会下发的关于核准英大证券有限责任公司资产管理和证券投资咨询业务资格的批复证监许可20091189号英大证券有限责任公司具有证券投资咨询业务资格15