通用电子测量测试仪器行业龙头，芯片自研构筑先发优势。数字示波器是公司的拳头产品，技术指标、用户体验业内领先。芯片关乎电测仪器性能上限，公司注重底层技术突破，自2006年布局芯片自研，2017年推出“凤凰座”自研芯片组，2022年发布“半人马座”芯片组，是国内唯一，全球第五家具备数字示波器核心芯片组自研能力的公司。在产品布局上，自研高性能芯片在切入5GHz高端示波器的同时，也将12bit高精度产品下沉至经济型市场，实现数字示波器领域全价位段市场需求覆盖。
　　通用电测仪器下游应用广泛，政策支持+技术突破下国产替代有望加速。通信、半导体、航空航天和国防约占电测仪器下游66.7%的市场，随着国内相关产业崛起，国内需求增速快于海外市场。据弗若沙利文预测，全球电测设备市场有望到2025年增长至1124.8亿元，国内市场占比将达到约1/3。1）电测仪器国产化率依然较低：目前，国内电测仪器厂商市场份额合计不足5%，海外龙头厂商市场占比约48%，且优势在于高端市场，国内企业在低端产品中份额较高，国产替代空间广阔。2）国内政策支持：目前，美国对高端电测仪器进行出口限制，我国为鼓励科研、工业转型升级推出系列政策鼓励国内电测仪器企业发展，对科研教育单位采购实施优惠补贴。
　　公司技术积累深厚，产品高端化及新品放量带来盈利能力改善。高端产品占比不断提升：DHO1000、DHO4000系列高分辨率数字示波器属于高端数字示波器产品线，2021年该产品线占整体销售额比重为51%，随着后续高端产品占比不断提升，公司毛利率远期有望达到60%，13GHz产品单台价值量是5GHz产品的4-5倍，将高速拉动营收和利润增长。
　　时域、频域产品线不断完善，开拓解决方案综合服务能力。新品：2023年公司将推出高分辨率、高带宽数字示波器新品，高频率范围微波射频产品验证中。预计2023年DSG5000实现销售放量，数字示波器DS70000系列、HDO系列经济型产品销售增长有望带动公司整体毛利率水平提升。1）公司短期目标是覆盖包括频谱分析仪、微波射频信号发生器、矢量网络分析仪在内的44GHz到67GHz高端新品，预计后续射频类仪器收入有望进一步提升。2）公司逐步完善从物理层、协议层到应用层的全面解决方案能力，推进公司从传统测试测量仪器硬件厂商向“硬件+软件+解决方案”综合服务商转型。
　　投资建议：我们预计2022-2024年公司实现营业收入6.39/9.83/13.62亿元，实现归母净利润0.88/1.70/2.57亿元，对应EPS分别为0.73/1.40/2.12元/股，PE为122/64/42倍，首次覆盖，给予“推荐”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧风险；新产品研发不及预；芯片研发不及预期风险；汇率波动风险。

研究报告全文：普源精电688337SH深度报告掌握核芯科技高端市场蓄势待发2022年12月20日通用电子测量测试仪器行业龙头芯片自研构筑先发优势数字示波器是公推荐首次评级司的拳头产品技术指标用户体验业内领先芯片关乎电测仪器性能上限公当前价格9262元司注重底层技术突破自2006年布局芯片自研2017年推出凤凰座自研芯片组2022年发布半人马座芯片组是国内唯一全球第五家具备数字示波器核心芯片组自研能力的公司在产品布局上自研高性能芯片在切入5GHz高端示波器的同时也将12bit高精度产品下沉至经济型市场实现数字示波器TableAuthor领域全价位段市场需求覆盖通用电测仪器下游应用广泛政策支持技术突破下国产替代有望加速通信半导体航空航天和国防约占电测仪器下游667的市场随着国内相关产业崛起国内需求增速快于海外市场据弗若沙利文预测全球电测设备市场有望到2025年增长至11248亿元国内市场占比将达到约131电测仪器国产化率依然较低目前国内电测仪器厂商市场份额合计不足5海外龙头厂分析师李哲商市场占比约48且优势在于高端市场国内企业在低端产品中份额较高国执业证书S0100521110006电话13681805643产替代空间广阔2国内政策支持目前美国对高端电测仪器进行出口限制邮箱lizheyjmszqcom我国为鼓励科研工业转型升级推出系列政策鼓励国内电测仪器企业发展对科分析师罗松研教育单位采购实施优惠补贴执业证书S0100521110010电话18502129343公司技术积累深厚产品高端化及新品放量带来盈利能力改善高端产品占邮箱luosongmszqcom比不断提升DHO1000DHO4000系列高分辨率数字示波器属于高端数字示波器产品线2021年该产品线占整体销售额比重为51随着后续高端产品占比不断提升公司毛利率远期有望达到6013GHz产品单台价值量是5GHz产品的4-5倍将高速拉动营收和利润增长时域频域产品线不断完善开拓解决方案综合服务能力新品2023年公司将推出高分辨率高带宽数字示波器新品高频率范围微波射频产品验证中预计2023年DSG5000实现销售放量数字示波器DS70000系列HDO系列经济型产品销售增长有望带动公司整体毛利率水平提升1公司短期目标是覆盖包括频谱分析仪微波射频信号发生器矢量网络分析仪在内的44GHz到67GHz高端新品预计后续射频类仪器收入有望进一步提升2公司逐步完善从物理层协议层到应用层的全面解决方案能力推进公司从传统测试测量仪器硬件厂商向硬件软件解决方案综合服务商转型投资建议我们预计2022-2024年公司实现营业收入6399831362亿元实现归母净利润088170257亿元对应EPS分别为073140212元股PE为1226442倍首次覆盖给予推荐评级风险提示行业竞争加剧风险新产品研发不及预芯片研发不及预期风险汇率波动风险盈利预测与财务指标TableForcast项目年度2021A2022E2023E2024E营业收入百万元4846399831362增长率366321537386归属母公司股东净利润百万元-488170257增长率85723701918513每股收益元-003073140212PE-1226442PB143434037资料来源Wind民生证券研究院预测注股价为2022年12月19日收盘价本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告1普源精电-U688337机械目录1国内数字示波器先行者技术壁垒深厚311国内通用电测仪器行业领军企业技术厚积薄发312公司营收快速增长规模效应带来盈利能力改善62通用电测仪器市场空间广阔芯片定格高端1021工业生产和科研的重要工具下游应用广泛1022海外龙头占据高端市场国内企业份额逐步提升1323对标海外龙头自研芯片是产品性能突破的必要基础173研发构筑核心壁垒产品向高端市场蝶变2031芯片自研构筑核心壁垒技术指标领先同行2032研发投入有效转化产品高端化带来量价齐升2233渠道布局逐步完善解决方案业务前景广阔244盈利预测与投资建议2641盈利预测假设与业务拆分2642估值分析285风险提示29插图目录31表格目录31本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告2普源精电-U688337机械1国内数字示波器先行者技术壁垒深厚11国内通用电测仪器行业领军企业技术厚积薄发111公司历史沿革深耕电测仪器行业数次突破海外垄断公司成立于1998年从数字示波器开始技术研发二十余载专注于测试测量领域前沿技术在产品线不断完善和延伸的同时还为客户提供专业测试解决方案助力客户降本提升测试效率和质量目前公司产品已经远销海外市场成为全球领先的测试和测量仪器解决方案的提供商公司历经产品技术起步阶段市场开拓阶段到产品创新引领突破阶段产品技术起步阶段1998-2006年1998年公司成立技术研发以示波器为突破点2002年推出中国首台商用的台式数字示波器DS3000系列2004年推出DS5000对标海外竞争对手同类产品后续随着国内厂商涌入低端市场公司开始布局自研芯片打开差异化竞争路径市场开拓阶段2007-2016年公司在紧抓国内市场的同时开始在海外市场拓展在美国欧洲等地区成立子公司产品类别方面公司业务从示波器逐渐拓展到波形发生器数字万用表射频信号源等领域不断完善公司的产品矩阵快速发展期2017年及以后2017年公司自研芯片实现重大突破推出凤凰座芯片组并快速应用于自有高端产品公司示波器产品核心指标带宽不断提升2020年公司推出DS70000系列数字示波器实现最高4GHz带宽20GSas采样率性能国内领先产品进入原有海外厂商占据的高端市场高端数字示波器市场价值量更大且国内竞争者更少未来有望高速发展此外顺应下游需求公司也陆续推出射频微波领域高端新品并能够提供特定应用场景的行业解决方案进一步差异化公司产品和服务能力本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告3普源精电-U688337机械图1普源精电产品迭代进程未来13GHz-33GHz数字示波器推出后将扩大公司潜在示波器国内市场约31亿元13GHz5GHz数字示波器推出标志着公司潜在示波器5GHz国内市场空间扩大约21亿元2GHz4GHz数字示波器对应潜在示波器1GHz国内市场空间约10亿元凤凰座第一代半人马座第二代仙女座第三代1998年创始人王悦2009年美国子公司成立2017年发布数字示波器核2020年推出4GHz带宽王铁军李维森在北京扩展国际品牌影响力心芯片组凤凰座示波器20GSas采样率的DS70000系成立RIGOL工作室2009年带宽1GHz的UltraVision技术平台和实列数字示波器发布Max70000开始测试测量仪器领域DS6000系列示波器进入国时频谱仪UltraReal技术平台系列时域工作站实现由不同研发际主流市场跻身全球数字示波器领域第软件定义仪器功能的新突破2002年公司推出国2011年欧洲子公司成立一阵营推出UltraVision技术平台内首台商用化数字示波助力海外市场发展2018年推出国内首台实时2021年DS70000系列数字示器的事情2013年推出频率覆盖高达频谱分析仪推出2GHz新波器实现国内最高5GHz带宽6GHz的射频信号源推出品MSODS7000系列数字示20GSas实时采样率综合性M300系列开关采集系统波器推出DG900DG800能在国产数字示波器领域处于系列函数任意波形发生器领先资料来源公司官网普源精电招股说明书民生证券研究院注潜在市场空间对应2022年为结合弗若沙利文市场数据测算112主营产品覆盖行业内四大类主要产品公司的主要产品包括数字示波器射频类仪器波形发生器电源及电子负载万用表及数据采集器等产品经过20余年的发展公司在芯片算法软件硬件四大类核心技术上不断积累当前共形成了五大产品体系1时域类产品数字示波器波形发生器其中数字示波器已达到5GHz带宽20GSas采样率波形发生器已达到5GHz最高输出频率12GSas采样率两者均为目前国内最高水平2频域类产品射频类仪器其主要包括射频微波信号发生器频谱信号分析仪矢量网络分析仪以及其相关选附件产品等3其他电源及电子负载万用表及数据采集器本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告4普源精电-U688337机械表1公司主营产品类别产品分类产品图片主要参数主要产品产品应用场景最高带宽MS08000DS8000-全新平台更流畅的使用体高端数字示波5GHzR系列和基于UltraVisionIII的验适用于科研及工业类研发器最高采样率DS70000系列等高性能要求的场景20GSas数最高带宽字基于UltraVisionII的集众多功能于一体成为在高中端数字示波500MHz示MS05000MS0DS7000系速串行总线测试数字系统设器最高采样率波列计等领域高效的测试工具10GSas器最高带宽其超高性价比深受个人用户喜经济型基础数200MHzDS1000E系列和基于爱并广泛应用于教育教学字示波器最高采样率UltraVision的DS1000Z系列产线测试等场景1GSas面向无线通信雷达物联网等行业而推出的高性能中端模中端射频信号最高频率范围拟矢量射频信号发生器满足DSG5000系列发生器20GHz汽车电子广播无线和前沿科学等应用需求在同级别的经济型射频信号发生器中性能出众具备通用功射经济型射频信最高频率范围能模拟调制及矢量调制功DSG800A系列频号发生器36GHz能适用于通信设备生产线类基础研发及高等教育仪实验室器具备通用频谱分析实时频谱中端高性能频分析仪矢量解调分析电磁最高频率范围谱信号分析RSA5000N系列兼容及矢量网络分析仪等五大65GHz仪功能适用于通信研发科研等测试领域小巧轻便超高性价比和稳定经济型频谱分最高频率范围DSA800E性适用于工业制造教学和析仪75GHzRSA3000NE系列科研等测试领域采样率精确可调可产生复杂任意波形信号波形序列及复带宽5GHz最高高端任意波形基于SiFiIII的杂高阶调制信号适用于前沿波采样率12GSas发生器DG70000系列科学研究新型无线标准信号形或以上仿真高速接口接发收测试等生可输出标准函数信号任意波器带宽350MHz最DG4000DG5000中端函数任形信号及常规调制信号适用高采样率1GSas系列及基于SiFiII的意波形发生器于一般研发测试验证工业制或以上DG2000系列造高等教学本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告5普源精电-U688337机械经济性函数带宽60MHz最体积小巧高性价比及稳定性DG800系列及基于SiFi的任意波形发高采样率200MSas强适用于生产制造基础教DG1000Z系列生器或以上学及个人用户资料来源公司招股说明书民生证券研究院113公司创始人为实际控制人核心高管股权稳定公司股权结构集中王悦先生为实控人公司成立之初创始人王悦王铁军李维森在北京成立RIGOL工作室开始测试测量仪器领域研发目前王悦先生担任公司董事长兼总经理直接持股641通过苏州普源精电投资有限公司间接持股1852合计持股2493为公司的实际控制人李维森先生和王铁军两人分别持股17221722三人为一致行动人合计持股5937公司股权结构集中创始人作为实控人有利于保持公司长远发展和持续创新图2公司实控人为创始人股权结构稳定实际控制人一致行动人522424王悦李维森王铁军员工持股平台3333641867867苏州普源精电投资有限公司苏州锐进合众苏州锐格合众王悦李维森王铁军3561普源精电科技股份有限公司苏州蓝舍软件上海普源北京普源普源培训苏州100100100100资料来源wind民生证券研究院股权结构截至2022年12月6日股权激励保障核心研发团队成员稳定锐进合众和锐格合众是普源精电为稳定核心团队和业务骨干激励相应员工而设立的持股平台2020年上述员工持股平台先后进行了三期股权激励分别授予股数为495万289万26万股股票公允价值区间在4025-4374元股2020年确认股份支付的金额为813921万元电子测量测试仪器研发人员需要多学科知识交叉和经验积累是企业的核心竞争要素通过股权激励能够保障核心人才资源不流失激发员工动力实现公司的长远发展12公司营收快速增长规模效应带来盈利能力改善公司业绩实现高速增长受益于国产替代和政策驱动在高端产品和自研芯片的战略引导下公司国内业务增长迅猛公司业务以通用电子测量仪器的研发生产和销售为主营收从2018年的292亿增长至2021年484亿元同时盈利能力大幅改善2018年实现盈利039亿元2019-2021年期间进行股权激励相本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告6普源精电-U688337机械关支付费用对盈利造成一定影响随着前期投入回报逐步体现2022年前三季度公司的归母净利润达到5014万元同比增长27092图32018-2022Q1-Q3收入百万元及增速图42018-2022Q1-Q3归母净利润百万元及增速资料来源wind民生证券研究院资料来源wind民生证券研究院数字示波器是公司的拳头产品贡献较大比例营收2018-2021年公司示波器业务营收占比依次为45445050公司在示波器领域长期耕耘布局芯片自研能够对上游的核心原材料具有控制力技术指标行业领先具有较强的竞争优势其次随着5G在中国发展迅猛公司射频类仪器和波形发生器业务也贡献了较高比例的营收2021年公司射频类仪器和波形发生器的营收占比分别为14和11未来随着射频类仪器新品推出也将成为业绩增长的重要驱动力分地区看公司境外市场营收占比超50其中欧洲地区占比最高美国欧洲日本等地工业发达属于成熟市场公司经过前期的积累已经形成了一定的品牌效应获得了稳定的客户群体另一方面境内市场营收占比随着公司产品性能的提升以及国产替代需求实现了快速增长2021年境内营收占比为48图52018-2021各业务营收占比图62018-2021境内境外营收占比资料来源wind民生证券研究院资料来源wind民生证券研究院电子测量测试仪器高技术壁垒高毛利率随着高端产品占比不断提升毛利率稳中向上公司20192021毛利率为50255092和5058随着高端本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告7普源精电-U688337机械产品占比不断提升毛利率持续增长公司2019年8月发布MSO8000系列高端数字示波器该款产品在20202122年贡献了较高的营业毛利2021H1公司数字示波器波形和信号发生器频谱和矢量网络分析仪电源及其他类产品的毛利率分别为532537617699未来公司毛利率有望进一步提升1公司不断推出高端产品优化产品结构推升公司毛利率2公司使用自研芯片的产品比例进一步提升拉动公司产品的毛利率提升根据普源精电科技股份有限公司投资者关系活动记录表披露公司预计未来毛利率将达到60以上股份支付费用下降公司费用率表现改善从原始数据来看公司费用率在2020年出现明显上升主要是股份支付费用分别计入销售费用管理费用研发费用会计科目带来的将股份支付费用剔除掉以后来看2021年公司销售费用率和管理费用率依次为1856和9672022年前三季度公司销售费用率和管理费用率出现一定程度的改善公司注重研发保持了较高的研发投入专利数量业内领先公司自成立以来高度重视自主创新截至2022年8月20日公司已获授权专利413项其中发明专利371项体现公司突出的研发实力和市场竞争力图72018-2022Q3费用率情况扣除股份支付前图82018-2022Q3毛利率及净利率销售费用管理费用研发费用财务费用4020020182019202020212022Q3-20资料来源wind民生证券研究院资料来源wind民生证券研究院公司募投项目将用于以自研芯片组为基础的高端数字示波器产业化项目高端微波射频仪器的研发制造项目北京研发中心扩建项目上海研发中心建设项目及补充流动资金等募投项目建成后将新增大量固定资产和研发投入每年新增折旧摊销等费用金额较大本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告8普源精电-U688337机械表2公司募投项目投资总额投资金额在募集项目名称项目内容亿元资金中的比例该项目将扩充高端2GHz带宽数字示波器产能新增高端以自研芯片组为基础的高端4GHz带宽数字示波器产线本项目采用技术均为自主研发完成150195数字示波器产业化项目相关技术已申请专利并获得授权该项目将扩充9kHz-65GHz频率范围频谱分析仪产能和9kHz-高端微波射频仪器的研发制136GHz频率范围射频微波信号发生器产能新建射频微波信号发179233造项目生器频率范围9kHz-44GHz产线和高端矢量网络分析仪频率范围10MHz-20GHz产线该项目投入主要为楼宇购臵及装修设备购臵无形资产购入研究北京研发中心扩建项目试验投入等北京普源作为公司目前北京研发中心的承载主体其职290378能定位是数字示波器领域技术研发和微波射频领域技术的研发该项目将通过租赁上海市临港综合区的办公楼购臵先进研发设备上海研发中心建设项目新增研发人员等方式建设电子测量仪器研发中心开拓公司在现场099129测量仪器领域的研发布局补充流动资金补充流动资金主要用于补充科技发展资金和日常运营需要05065合计768100资料来源公司招股说明书民生证券研究院募投项目聚焦数字示波器和射频仪器两大核心产品预计达产后可以带来高端产品产能显著提升从产品布局来看将建成高端数字示波器产能合计910台年且均为搭建自研芯片组产品公司射频信号发生器也进一步向高端市场进军预计达产后136GHz产品产能达到900台44GHz产品产能达到185台表3募投项目产能规划项目产品名称规格关键指标达产产量台年机架式示波器2GHz带宽示波器带宽2GHz780高端数字示波器2GHz带宽示波器带宽2GHz600以自研芯片组为基础的高高端数字示波器4GHz带宽示波器带宽4GHz220端数字示波器产业化项目时域工作站4GHz时域工作站带宽4GHz50高端数字示波器8GHz带宽数字示波器带宽8GHz90频谱分析仪频率范围9kHz65GHz2850高端微波射频仪器的研发射频微波信号发生器频率范围9kHz-136GHz900制造项目射频微波信号发生器频率范围9kHz-44GHz185矢量网络分析仪频率范围10MHz-20GHz700资料来源公司招股说明书民生证券研究院本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告9普源精电-U688337机械2通用电测仪器市场空间广阔芯片定格高端21工业生产和科研的重要工具下游应用广泛211全球通用电测仪器市场可达千亿元国内市场快速增长通用电子测量测试仪器是工业转型升级和科研领域的重要工具电子测量仪器利用电子技术对被测对象主要是各类电路的电参数进行检测可分为专用仪器和通用仪器两大类测量过程是将待测物理量通过传感器变换成电信号而后进行分析得出被测目标是否符合性能要求常见电子测量物理量包括电能量测量电压电流电功率等电信号特性测量波形频率相位噪声等电路参数测量阻抗品质因数等间接导出量测量增益衰减失真度等特性显示测量幅频特性相频特性曲线等其中通用仪器的测量参数更具普遍性因而下游更加广泛数字示波器是应用最广泛的测量仪器产品射频微波测试仪器的应用场景与通信行业紧密联系波形发生器广泛应用于通信雷达等领域全球通用电测仪器市场可达千亿元国内市场快速增长根据FrostSullivan数据从全球市场看2021年全球电子测量仪器行业市场规模约为1403亿美元即10088亿人民币步入千亿市场门槛预计2025年全球电子测量仪器行业市场规模为1724亿美元12396亿人民币2021-2025年CAGR为53从国内市场看2021中国电子测量仪器行业市场规模为5039亿美元预计2022年达到5314亿美元2025年中国电子测量仪器行业市场规模为6481亿美元2021-2025年CAGR为65中国电子测量仪器市场规模增速高于全球增速图9全球电子测量测试仪器市场亿美元图10中国电子测量测试仪器市场空间亿美元资料来源FrostSullivan民生证券研究院资料来源FrostSullivan民生证券研究院上游芯片是通用电子测试仪器上游主要为各类芯片和电子元器件供应商下游的应用领域覆盖通讯半导体汽车电子消费电子教育科研等电子测量仪器上游供应商主要有电子元器件厂商电子材料厂商机电产品厂商机械加工厂商和电子组装厂商等核心零部件主要为主被动电子元件中游是电子测量仪器厂商负责产品的设计生产销售等下游应用由于被测对象在工业生产和制造中广泛分布而具有多样性下游需求主要与研发需求相关覆盖教育科研工业生产本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告10普源精电-U688337机械通信行业消费电子等领域图11电子测量测试仪器产业链上中下游资料来源公司招股说明书FrostSullivan民生证券研究院上游涉及芯片种类繁多中游厂商以外购芯片为主龙头电测仪器厂商具备芯片自研能力电子测量测试仪器涉及到的芯片可分为放大器ADCDACCPUGPUFPGADSP等较为重要的芯片类型包括实现模拟信号和数字信号互相转换ADCDAC芯片实现模拟信号调理的可变增益放大器芯片实现数字信号处理的FPGA芯片实现信号调制解调的调制电路芯等电测仪器采购通用类芯片处于弱势自研芯片自主可控能力更强模拟芯片巨头德州仪器公司和亚德诺公司FPGA巨头赛灵思公司和英特尔公司存储器芯片公司三星电子SK海力士和镁光公司等是中游企业的主要供货商这些企业在芯片设计领域保持全球领先但相对而言电测仪器厂商的订单占比较小且价值量较低在芯片紧缺情况下头部厂商优先其他订单此外也不会针对电测仪器需求进行专门的开发行业领先的电子测量测试仪器企业例如是德科技等具备从芯片设计到封装环节的能力能够自给自足专用芯片构筑了深厚的竞争壁垒划分电子测量测试仪器的主要标准是产品的核心性能指标数字示波器的核心性能指标主要为带宽和实时采样率带宽决定了示波器所能检测到的信号频率范围最高带宽越高能够检测到的最高信号频率越高采样率是对信号采样的频次其决定了示波器ADC在单位时间间隔内可采集的样本点数直接决定了信号波形的还原程度实时采样率越高采样速度越快失真越小本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告11普源精电-U688337机械表4数字示波器各个档次划分标准划分标准产品档次核心性能指标重要性能指标市场前景高端高带宽示波器是先进电子技术和产品研发科学研究中高端最高带宽10GHz采样率25GSas不可或缺的测试测量仪器随着全球研发投入的不断增长高端示波器的市场的规模也不断增大全球中端示波器的销售量较大销售均价较高是整个示波国际标准最高带宽1GHz采样率25GSas中端器市场中销售额规模最大的部分受到5G消费电子等强烈10GHz25GSas的市场需求驱动未来将保持高速成长经济型示波器客户群非常广泛整个市场的规模随着社会进经济型最高带宽1GHz采样率25GSas步平稳增长国产高端示波器通过技术突破逐步进入行业领先企业的核心高端最高带宽2GHz采样率5GSas产品区间对其进行市场竞争将释放出更多的存量市场国产中端示波器的应用领域正逐步从研发走向工业领域工最高带宽300MHz采样率2GSas中端业应用领域示波器需求量大产品单价和毛利均较高但是国内标准2GHz5GSas对产品的可靠性和服务支持要求较高凭借优异的性能以及合理的价格国产经济型示波器相比进经济型最高带宽300MHz采样率2GSas口品牌具有较好的市场竞争力市场占有率较高并且占比在逐步扩大资料来源普源精电招股说明书民生证券研究院射频微波信号发生器主要应用于教育与科研通信行业等领域射频微波信号发生器的核心性能指标主要为最高输出频率最高输出频率是指设备能够生成的最高信号频率通常越高越好而相位噪声代表了仪器的系统频率稳定性没有好的系统频率稳定性仪器将难以保证生成信号的准确性相位噪声越小生成信号的准确性越高频谱信号分析仪的核心性能指标主要为频率范围频率范围是指频谱信号分析仪可以测量的最大频率范围通常越大越好而相位噪声代表了仪器的系统频率纯净度没有好的系统频率纯净度仪器将难以保证测量信号的准确性表5频谱信号分析仪射频微波信号发生器产品档次划分产品档次核心性能指标重要性能指标应用领域市场前景主要应用在高性能射频器件验证及测试高端射频微波信号发生器是先进射频及无毫米波通信系统和前沿研究例如线技术开发与研究航空航天卫星通信等最高输出频率相位噪声高端5GOTA测试雷达和天线测试中多发射领域中核心的测试测量仪器随着各国家对265GHz-120dBcHz机场景仿真宽带复杂调制信号仿真太相关领域的持续投入此部分市场将持续增赫兹系统高级测量测试系统的计量等长主要应用在通信系统开发及测试部分应由于中端射频信号源主要应用在通信系统开最高输出频率相位噪声用于生产测试例如高数据吞吐量发与测试受到5GWiFi6NB-IoT等中端6GHz-120dBcHzLTE5GWLAN等无线接收机测试雷新型无线标准更新驱动预计未来几年将有265GHz-95dBcHz达系统接收机测试射频器件测试等较大的增幅主要应用于维修测试生产测试教育教经济型射频信号源销售数量较大均价较最高输出频率相位噪声经济型学比如自动化生产测试系统模拟调制低产品生产制造维修等场景未来将保6GHz-95dBcHz信号仿真简单数字调制信号仿真等持平稳的增长资料来源普源精电招股说明书民生证券研究院波形发生器的核心性能指标主要为带宽带宽是波形发生器可以合成的瞬本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告12普源精电-U688337机械时信号的频率成分中的最高频率和最低频率之差带宽越大波形发生器的性能越强而采样率与带宽密切相关决定了波形发生器带宽的上限最高带宽和采样率越高其技术难度越高产品价格也越高主要应用领域也不同表6波形发生器产品档次划分产品档次核心性能指标重要性能指标应用领域市场前景高端任意波形发生器是雷达新型无线通信标准及前主要应用在高性能电路研发沿科学研究等领域中重要的和前沿研究例如高速串行测试测量仪器对相关领域高端最高带宽2GHz采样率5GSas总线收发器研发光通信网发展起到关键作用产品单络物理层测试超宽带信号价高昂但需求量较少预计仿真高端芯片研发测试等随着量子科技汽车雷达等领域的快速发展未来将有快速增长主要应用在研发部分应用中端任意波形发生器在工业于生产测试例如电源开关类消费类电子及科研领域最高带宽200MHz采样率500MSas中端器件性能评估真实场景信均有较为广泛的应用受相2GHz5GSas号仿真及数字系统时钟或其关行业的持续发展该档次他信号模拟等产品未来将有较大增幅主要应用于维修测试生产经济型任意波形发生器销售测试和教育教学例如自动数量较大均价较低产品经济型最高带宽200MHz采样率500MSas化生产测试系统模拟数生产制造维修等场景未字电路测试和高等教育基础来将保持平稳的增长实验等资料来源公司招股说明书民生证券研究院22海外龙头占据高端市场国内企业份额逐步提升221海外龙头企业具备技术品牌优势国内企业逐步打破垄断全球市场高端市场份额主要被海外公司占据全球电子测量仪器行业CR5接近50根据FrostSullivan统计2019年排名前五的企业占据了全球市场的431由于半导体工艺单功能模块技术系统架构技术等限制国际巨头凭借着多年的积累有着良好的优势占据着市场前四的份额其中头部公司是德科技市占率高达259稳居行业第一本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告13普源精电-U688337机械图122019年中国电子测量测试仪器市场竞争格局图132019年全球电子测量测试仪器市场竞争格局资料来源FrostSullivan民生证券研究院资料来源FrostSullivan民生证券研究院海外公司在技术品牌积累上处于优势地位但随着美国对高端仪器进行出口管制国内厂商有望突破电子测量测试仪器与下游企业的产品质量和设计周期直接相关所以下游企业注重产品的性能长期稳定性客户粘性较强经过长期的积累海外厂商优势地位明显特别是在高端市场处于垄断地位而随着美国将国内诸多领先科技企业加入实体清单华为中兴等国内优质企业转向国内供应商国内品牌迎来发展机遇海外头部厂商是德科技力科和泰克的示波器的最高采样率分别达到110GHz100GHz和33GHz而国内厂商产品主要集中在4GHz以下的低带宽市场图14电子测量测试仪器低中高端市场市场份额及主要厂商资料来源普源精电招股说明书民生证券研究院国内厂商与行业龙头产品技术指标差距依然较大普源精电有望率先突破海外头部厂商是德科技力科泰克数字示波器的最高带宽分别达到110GHz100GHz70GHz国内头部数字示波器厂商普源精电的DS70000系列最高带宽为5GHz回顾电测行业龙头企业产品迭代历程泰克从2-4GHz提升到20G耗时约10年普源精电13GHz示波器有望在2023年推出相比于海外龙头公司产品技术进步速度较快有望更快实现高带宽领域产品突破本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告14普源精电-U688337机械图15电子测量测试仪器企业新品推出进度表19711985198919921996199820002002200420072008200920102012201320142015201820202021202220232023年推出器件建模软件HP54501AHP54645DHP5480054850-SeriesDSO80000B带宽达到最高指标最高指标最高指标最高指标最高指标90000X-Series90000Q-SeriesUXR-Series最套件助力射BW100MBW100MBW500MBW7GBW7G最高指标最高指标高指标110GHz10MSas200MSas2GSas20GSas20GSasBW32GBW63GHzBW110GHz频IC设计80GSas160GSas256GSasTDS500-Series最TDS500D700DTDS7000-SeriesTDS60000BDSA70000DPODSAMSO70000CMSODPO70000DXDPO70000SX高指标最高指标最高指标最高指标最高指标最高指标最高指标最高指标BW500MBW2G4GSasBW4G20GSasBW8G40GSasBW20G50GSasBW20G100GSasBW33G100GSasBW70G200GSas1GSas带宽提升至2-4GHz带宽20GHzRTO1000RTO10002000RTP-Series最高指标最高指标最高指标BW2G5GSasBW6G20GSasBW16G40GSas全球率先进入DSO9400LC584LC6841GHz以上WD2000WavePro7Zi-AWaveMaster8ZiWaveMaster8Zi-ALabMaster10ZiLabMaster10-100Zi最高指标最高指标最高指标最高指标最高指标最高指标最高指标最高指标BW125MBW15GBW100MBW6G40GSasBW30G80GSasBW45G120GSasBW65G160GSasBW100G240GSas100MSas8GSas1GSas国内率先国内领先2023年即将国内领先MSODS8000-DS3000DS5000VS5000DS1000ABCADESeriesDS6000-Series进入1GHz进入2GHz进入5GHzDS70000-Series推出13GHz带最高指标最高指标最高指标最高指标最高指标最高指标BW100MHzBW200MHzBW300MHz以上带宽带宽BW5GHz20GSas宽新品100MSas1GSas2GSasBW1GHz5GSasBW2GHz10GSas2023年推出4GHz带宽新品SDS1000-Series最SDS3000SDS2000XSDS5000XSDS6000ASDS6000L高指标最高指标最高指标最高指标最高指标最高指标BW300MHzBW1GHzBW300MHzBW1GHz5GSasBW1GHz5GSasBW2GHz2GSas4GSas2GSas资料来源是德科技公众号普源精电鼎阳科技官网FrostSullivan民生证券研究院222政策支持叠加国内品牌认可度提升国产替代空间广阔我国电子测量测试仪器行业对进口依赖度较高存在广阔的国产替代空间根据海关总署数据2021年我国示波器频谱分析仪及其他电测仪器出口金额为203亿美元同比605年CAGR为1282021年进口金额为215亿美元同比-215年CAGR为84虽然出口金额持续保持正增长但进口金额增速短期回落后依然保持平稳随着后续国产化率提升国产替代空间可达百亿元图16中国通用类电测仪器出口金额亿美元图17中国通用类电测仪器进口金额亿美元资料来源海关总署民生证券研究院资料来源海关总署民生证券研究院从进出口结构来看国内出口产品单价较低国内厂商在高端市场实现突破可实现单价显著提升以示波器为例从进出口金额来看对于300MHz以下的通用示波器我国已能够实现进出口平衡但是单价在2万美元台及以上的高端本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告15普源精电-U688337机械数字示波器产品依旧依赖于进口高端数字示波器的单价可达低端数字示波器的近百倍目前国内领先企业如普源精点的产品单价已经可达5万元以上有望打开高端电测仪器蓝海市场图18中国低端示波器进出口产品均价美元台图19中国高端示波器进出口产品均价美元台资料来源海关总署民生证券研究院资料来源海关总署民生证券研究院国产化政策持续加码工业转型升级及加大科研投入聚焦研发设计环节自2018年以来随着贸易摩擦反复美国对我国高端制造发展实施各类限制措施为了实现核心技术自主可控科技发展不受制于人我国推出国产电子测量仪器发展的规划如2018年将电子测量仪器制造归为国家战略新兴产业十四五规划明确加强高端科研仪器设备研发制造以及2021年两院院士大会中习总书记将科学仪器列为与工业软件高端芯片同等重要的卡脖子技术再次强调了电子测量仪器的重要性被列入实体清单的采购限制将使得头部企业转向国内品牌而随着头部企业的引领效应对于国内产品的认可度快速提升加上政策支持和政府优先采购国内企业引来发展机遇期表7电子测量测试仪器国家政策支持行业政策发布时间发布单位市场监管总局科技部工业和信息化部国资委关于加强国家现代先进测量体系建设的指导意见2022年知识产权局研发机构采购国产设备增值税退税管理办法2021年国家税务总局中华人民共和国国民经济和社会发展第十四个五年规划和2035年远景目标2021年十三届全国人大四次会议纲要5G应用扬帆行动计划2021-2023年2021年工业和信息化部发改委财政部等十部委关于支持专精特新中小企业高质量发展的通知2021年财政部工业和信息化部工业和信息化部科技部财政部商务部国务院国关于加快培育发展制造业优质企业的指导意见2021年有资产监督管理委员会中国证券监督管理委员会科技部国家发改委教育部中科院自然科学基加强从0到1基础研究工作方案2020年金委工业和信息化部关于推动5G加快发展的通知2020年工业和信息化部战略性新兴产业分类20182018年国家统计局战略性新兴产业重点产品和服务指导目录2016年版2017年发改委十三五先进制造技术领域科技创新专项计划2017年科技部十三五先进制造技术领域科学创新专项规划2016年国务院本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告16普源精电-U688337机械十三五国家科技创新规划2016年国务院国家创新驱动发展战略纲要2016年国务院广东省培育精密仪器设备战略性新兴产业集群行动计划2021-2025年2020年广东省科学技术厅等关于培育发展战略性支柱产业集群和战略性新兴产业集群的意见2020年广东省政府深圳市国民经济和社会发展第十四个五年规划和二三五年远景目标纲要2021年深圳市人民政府资料来源政府官网中国新闻网等公开资料整理民生证券研究院23对标海外龙头自研芯片是产品性能突破的必要基础海外龙头厂商是德力科等均进行了高端产品芯片自研放大器芯片ADC芯片和FPGA芯片决定了示波器的核心性能以数字示波器为例带宽和采样率为示波器的核心指标而这两个核心指标分别由放大器芯片和ADC芯片的性能决定因此对于数字示波器厂商而言高性能芯片是生产高端数字示波器的先决条件从数字示波器运行原理来看主要包括三个环节1物理传感传感器检测被测物的模拟信号输入的电压信号经耦合电路后送至前端放大器前端放大器将信号放大以提高示波器的灵敏度和动态范围进而达到AD数模转换器可以接受的电压范围2数字转换ADC将模拟信号转为数字信号3数字信号处理和校准FPGA对数字信号进行处理和校对最终将测量结果进行展示图20数字示波器结构原理图资料来源数字示波器的串行总线协议分析模块设计民生证券研究院高端数字示波器所需芯片大多数头部厂商采取自研国内企业外采高性能芯片需要获得美国出口许可数字示波器领域14bit及更高精度的ADC芯片无法获取射频类仪器的核心部件同样较为依赖进口国内缺少包括YIG振荡器YIG滤波器和宽带定向电桥等高性能射频微波部件的先进工艺技术波形发生器领域高采样率数模转换器DAC同样无法在通用市场上获取本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告17普源精电-U688337机械表8ADCDAC芯片采购限制芯片型号满足如下规格需申请许可ADC08D1020ADC08D152013GSs8-bit10-bit600MSs10-bit12-bit400MSs12-bit14-bit250MSs14-bit16-bitADC12D100065MSs16-bitADC12DJ3200DAC38RF8935GSsUpdaterate10-bit125GSsUpdaterate12-bit资料来源鼎阳科技招股说明书民生证券研究院电测仪器所需的芯片性能方向与通用类芯片存在差异高性能芯片需要自研电测仪器所需的芯片对于底噪有着高要求但对功耗要求较低通用芯片技术往往无法满足高端示波器对于性能的要求因此全球头部厂商无一例外选择了核心芯片自研的技术路径普源精电已经完成数字示波器领域自研芯片的突破随着微波射频芯片技术的快速发展公司逐步投入射频类产品相关芯片技术微组装技术和薄膜工艺生产线技术的研发未来将通过高性能芯片方案替代部分高性能射频微波部件缩小与国内外领先厂商的差距高端应用场景例如5G通信领域对于电测仪器的芯片的采样速度和精度提出更高要求5G与现有蜂窝通信协议存在显著区别5G通信需要100MHz甚至400MHz的射频信道带宽因此需要超高速ADC理想的采样速率需要达到1-3GSPS的量级一般采用pipeline型分辨率为14位的ADC来实现随着模拟信号带宽要求越来越大但转换精度要求基本保持不变因此对于ADC芯片的设计要求越来越高ADC芯片要实现高精度与高速度需要解决电路架构问题ADCDAC芯片的精度与速度存在着天然的相互制约的关系传统8bit以下的数字示波器可用Flash架构ADC芯片较为常见但超过8bit的ADC芯片需要采用其他更加复杂和前沿的架构因此针对高端电子测量测试仪器对高精度和高速度均提出要求的情形下需要解决电路架构针对ADC和设计方法针对DAC两大主要问题ADC芯片通过多路并行架构将多个芯片叠加结合后台矫正算法可提升性能多路并行是提升ADC采样速率的主流研发方向其中采用多芯片交织技术多通道时间交织ADCTIADC是实现高采样率的主流架构通过多个ADC芯片的结合可以提升整体的采样速率该技术的主要挑战在于通道间的失配对时间交织ADC的性能有着较大影响因此通道间的失配校准是实现TIADC架构的关键技术FPGA芯片架构是灵活的可编程芯片兼具并行性和低时延性突破核心在于设计通过对FPGA编程用户可随时改变芯片内部的连接结构实现任何逻辑功能尤其是在技术标准尚未成熟或发展更迭速度快的行业领域FPGA能有效帮助企业降低投资风险及沉没成本是一种兼具功能性和经济效益的选择FPGA芯片产业链上游主要包括基本的制造材料EDA设计软件IP授权中游是芯片设本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告18普源精电-U688337机械计企业下游是晶圆代工厂和封测厂商目前国内厂商已经实现一定突破部分千万门级以及亿门级产品可以实现自主生产通常中游设计公司完成设计之后委外进行加工本土晶圆代工和封测企业已经基本可以满足国内制造需求国内企业追赶速度较快高端领域仍然由赛灵思Intel等巨头占据海外厂商主导全球FPGA市场Xilinx和Intel形成双头垄断全球的FPGA主要供应商包括XilinxIntelLattice和Microchip等海外芯片设计公司几乎垄断28nm制程FPGA芯片市场其中Xilinx优势最为明显国内受制于下游在14nm等先进制程领域技术无法突破复旦微电在国内FPGA领域较为领先2018年第二季度率先推出28nm工艺制程的亿门级FPGA产品SerDes传输速率达到最高131Gbps并在2019年正式销售根据Gartner统计数据以收入口径2021年XilinxIntelLattice市占率分别达51297FPGA高技术壁垒带来高毛利率中低密度百万门级千万门级FPGA芯片研发企业利润率接近50高密度亿门级FPGA芯片研发企业利润率近70如果能够实现FPGA芯片技术自研将助力下游电测厂商大幅节约成本本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告19普源精电-U688337机械3研发构筑核心壁垒产品向高端市场蝶变31芯片自研构筑核心壁垒技术指标领先同行自主研发和制造仪器仪表核心专用芯片为公司带来差异化技术壁垒和成本优势2022年7月18日公司首次正式公开发布搭载公司第二代ASIC专用集成电路半人马座芯片组的DHO1000DHO4000系列高分辨率数字示波器HDO1000HDO4000系列高分辨率数字示波器属于公司高端数字示波器产品线2021年该产品线占整体销售额比重为51HDO1000HDO4000系列高分辨率数字示波器的推出标志着公司成为中国率先通过自研芯片技术实现数字示波器高分辨率性能并成功实现产业化的电子测量仪器厂商同时也标志着公司在各档次数字示波器的核心模拟信号链路均采用自研芯片技术全面助力国产替代2022年公司推出半人马座通用测量芯片组该芯片组由3颗芯片组成分别为数字信号调理芯片Centaurus高精度模拟信号调理芯片Centaurus及高精度信号处理芯片Centaurus该芯片组拥有优异的性能指标在超小信号调理领域特别是信道低噪声实现技术上半人马座达到了业内领先水平表9公司产品技术平台产品技术平台产品实物举例产品系列最高带宽最高采样率垂直分辨率DS70000MSO8000DS8000-凤凰座芯片组技术平台RMSODS7000MSO5000M5GHz20GSas8bitS05000E半人马座芯片组技术平HDO4000HDO1000800MHz4GSas12bit台DS6000MSODS4000MSOUltraVision技术平台DS2000MSODS1000ZDS11GHz5GSas8bit000Z-EUltraZoom技术平台DS1000EU100MHz1GSas8bit资料来源普源精电2022年半年度报告民生证券研究院自研芯片营收占比快速提升核心技术自主可控有望降本增效截至2022年三季度公司自研芯片产品收入同比945占比从2021年前三季度的5182提升到2022年前三季度的7231同比2049ppt公司预测2024年数字示波器搭载自研芯片比例会到达90最终完成示波器全产品线核心芯片的全自主本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告20