白电年度策略：左侧布局，等待修复
　　（1）白电年度策略观点：业绩确定性+估值筑底修复，左侧布局白电龙头。在估值端，海外拐点或现+地产政策加码+疫情边际宽松，龙头估值修复。在业绩端，白电经营压力有望缓解+龙头强阿尔法，业绩支撑有保障。
　　选股思路：推荐各个家电子板块的具有强阿尔法属性的行业龙头。推荐白电行业龙头海尔智家、美的集团、海信家电；
　　（2）关键假设：
　　防疫政策优化，大家电递延消费需求兑现。局部地区疫情防控边际宽松，常态化管理推动疫情有序缓解，家电偏刚性消费需求有望延迟满足，线下消费和物流恢复预期不断强化，估值修复随防控边际变化。
　　国内地产转好，海外通胀见拐点。1）美国CPI增速10月份低于市场8%的预期，美国通货膨胀拐点或已现，强加息预期得到缓解。美国零售商不断去库存，渠道库存压力有望在2023年上半年得到缓解。2）局部地区疫情防控边际宽松，常态化管理推动疫情有序缓解，家电偏刚性消费需求有望延迟满足，线下消费和物流恢复预期不断强化，估值修复随防控边际变化。
　　龙头企业有强逻辑作为业绩支撑。家电龙头有各自的特色逻辑和看点，业绩的确定性需要自下而上发掘阿尔法。
　　（3）成立最大软肋：
　　若房地产政策落地，地产竣工和销售数据迟迟不能兑现，将导致估值承压。
　　若海外渠道去库存不及预期，海外出货拐点逻辑将不通畅。
　　若原材料价格反弹，盈利不确定性将增加。
　　龙头企业治理和内部利益关系梳理，战略定力或不足。
　　风险提示
　　原材料价格反弹：原材料成本占家电企业营业成本比重较大，若面板、芯片、金属原材料等价格大幅度回弹，将影响板块公司的盈利水平。
　　全球经济下行超预期：家电属于可选消费，若宏观经济周期下行，全球居民消费水平下降，则导致家电行业整体的需求低迷。
　　汇率波动：部分公司海外收入占比较大，人民币汇率波动会对其收入和盈利造成影响。
　　地产周期下行：大家电属于地产后周期消费，地产周期下行或导致家电消费需求下行。
　　局部疫情反复：部分家电销售依赖线下渠道，若局部疫情反复可能影响线下门店经营。
　　市场竞争加剧：部分家电产品同质化竞争严重，若消费需求不及预期或库存处于相对高位，或新进入者参与市场竞争，都会导致行业竞争格局恶化。
　　

研究报告全文：证券研究报告2023年家电行业风险排雷手册年度策略报告姊妹篇行业评级看好2022年12月14日分析师闵繁皓邮箱minfanhaostockecomcn证书编号S1230522040001引言浙商证券研究所认为2023资本市场凝新聚力大有可为新制造强国背景下强链补链能源革命数字经济等新领域将精彩绽放大处于价值底的传统大蓝筹股有望迎来新生作为年度策略的姊妹篇浙商研究同步推出各个行业风险排雷手册换位思考年度策略最大的软肋主动揭示市场误判的风险前瞻研判行业最大的困难特别强调风险排雷绝不是看空而是为了更好做多运用逆向思维强化2023年度策略观点2年度策略风险排雷01白电厨电清洁电器厨房小家电家电零部件重点个股风险排雷目录02推荐个股风险排雷热门个股风险排雷CONTENTS03风险提示3白电板块厨电板块年度策略清洁电器板块01风险排雷厨房小家电板块家电零部件板块411白电年度策略左侧布局等待修复1白电年度策略观点业绩确定性估值筑底修复左侧布局白电龙头在估值端海外拐点或现地产政策加码疫情边际宽松龙头估值修复在业绩端白电经营压力有望缓解龙头强阿尔法业绩支撑有保障选股思路推荐各个家电子板块的具有强阿尔法属性的行业龙头推荐白电行业龙头海尔智家美的集团海信家电2关键假设防疫政策优化大家电递延消费需求兑现局部地区疫情防控边际宽松常态化管理推动疫情有序缓解家电偏刚性消费需求有望延迟满足线下消费和物流恢复预期不断强化估值修复随防控边际变化国内地产转好海外通胀见拐点1美国CPI增速10月份低于市场8的预期美国通货膨胀拐点或已现强加息预期得到缓解美国零售商不断去库存渠道库存压力有望在2023年上半年得到缓解2局部地区疫情防控边际宽松常态化管理推动疫情有序缓解家电偏刚性消费需求有望延迟满足线下消费和物流恢复预期不断强化估值修复随防控边际变化龙头企业有强逻辑作为业绩支撑家电龙头有各自的特色逻辑和看点业绩的确定性需要自下而上发掘阿尔法3成立最大软肋若房地产政策落地地产竣工和销售数据迟迟不能兑现将导致估值承压若海外渠道去库存不及预期海外出货拐点逻辑将不通畅若原材料价格反弹盈利不确定性将增加龙头企业治理和内部利益关系梳理战略定力或不足5资料来源公司公告浙商证券研究所11经营风险海外需求持续下滑渠道去库存缓慢1发生概率较低2出现时点23Q1-Q23判断依据目前北美家电核心渠道商百思买家得宝劳氏的库存均处于高位北美地区消费景气度低且成屋销售套数Q3降幅环比Q2扩大给渠道商去库存添加了压力若渠道去化不顺利则会影响家电制造企业的出货4作用机理北美销售渠道库存处于高位会影响渠道向家电制造方提货从而会影响到海外自主品牌出货和代工订单同时海外整体需求不景气高库存可能会导致终端零售端价格策略调整伤害家电品牌形象5影响程度中国是全球白电制造中心白电企业海外收入占比高若海外需求或渠道去库进度不及预期会对白电板块相关标的的收入和业绩带来不利影响956跟踪方法跟踪海外零售商的季度资产负债表跟踪美国国家统计局零售商库存数据添加标题图美国主要家电零售商库存处于高位图美国零售渠道库存高企美国家电零售商存货单位millionUSD80000070000030000600000劳氏百思买家得宝250005000002000040000015000300000200000100001000005000001Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q22美国零售商库存亿美元资料来源公司公告浙商证券研究所注海尔智家私有化后海外利润率按照私有化后的利润率进行计算611经营风险原材料价格上涨侵蚀家电制造企业利润1发生概率低2出现时点23Q13判断依据在全球大宗交易市场预期美国加息放缓带来流动性宽松之后近期金属原材料价格反弹LME铝LME铜冷轧板卷等原材料价格均从底部开始回弹4作用机理原材料在白电营业成本占比在80以上其中金属原材料占大头若原材料价格上涨则对企业毛利率带来影响5影响程度原材料均价上升的时候家电制造企业可以通过调整产品结构直接提价对上游供应商议价等方式对冲风险但是经营压力也相对较大根据我们的测算若出厂均价不变原材料价格上涨1则毛利率下降06pct6跟踪方法关注国际局势宏观经济形势紧密跟踪国际金属价格95图近期金属原材料价格开始回升表假设白电毛利率为30原材料价格和出厂价变动对毛利率影响添加标题现货结算价LME铜原材料价格涨幅30510152025303540458600329262320181512966312826232017141298400出93330282522191714118200厂12353230272422191614均800015373431292624211816价780018383633312826232118涨214037353230272522207600幅24413936343229272422740027434038363331282624720030444239373532302826700068002022-09-012022-10-012022-11-012022-12-01资料来源Wind公司公告浙商证券研究所712厨电年度策略逢底布局估值先行待戴维斯双击1年度策略观点悲观预期缓解估值先行后迎戴维斯双击核心逻辑房企融资进一步宽松保交楼拉动竣工面积上修传导至家电需求修复继第二支箭16条政策落地之后地产再迎第三支箭政策指出恢复涉房上市公司并购重组及配套融资恢复上市房企和涉房上市公司再融资本轮政策注重优化房企融资环境有望推动房地产项目交付带动地产链修复我们认为厨电板块需求有望改善厨电为强地产后周期板块整体需求有望受益估值先行待戴维斯双击本轮地产政策出台有利于缓解悲观预期带动厨电板块估值修复厨电在配置顺序中相对滞后预计业绩改善将慢于实际交付好转待基本面修复届时有望迎戴维斯双击推荐厨电行业龙头老板电器细分赛道龙头火星人亿田智能选股思路推荐厨电龙头老板电器23年11x以及新房销售占比较大的高弹性集成灶标的亿田智能23年17x以及火星人23年22x2成立关键假设1地产政策有效推动竣工和销售改善2居民消费能力修复未来收入预期修复购房意愿提升3疫情管控持续放松线下门店客流量回升物流及安装顺畅3成立最大软肋1若政策释放但地产竣工销售数据未见好转则政策释放后估值提振可持续性不强基本面复苏乏力2工程KA渠道可能产生坏账影响利润增速8资料来源Wind浙商证券研究所12经营风险地产竣工数据恢复不及预期发生概率较低出现时点2023Q1-Q2判断依据我国目前的房地产政策依旧坚持房住不炒的战略方针保交楼是和家电相关的最主要目标现在主要政策刺激是托而不举在资金面逐渐缓解以及疫情放开对施工条件的宽松下地产竣工数据有望恢复但明年的竣工和疫情的反复仍有较强相关此外目前金融支持房地产还在逐步落地作用机理若地产竣工不及预期厨电板块的估值中枢会下修95影响程度复盘厨电历史估值和地产数据变动走势厨电板块估值在地产景气的周期可以达到35x不景气时降至15x跟踪方法紧密跟踪房地产政策跟踪国家统计局地产销售和竣工数据添加标题图地产数据影响厨电板块估值商品房销售面积住宅累计同比商品房销售额住宅累计同比厨电TTM20045401503530100252050150105-500201522820154302015630201583120163312016531201673120169302017228201743020176302017831201833120185312018731201893020192282019430201963020198312020331202053120207312020930202122820214302021630202183120223312022531202273120229302015103120151231201611302017103120171231201811302019103120191231202011302021103120211231资料来源公司公告Wind浙商证券研究所912经营风险地产KA渠道坏账影响利润增速1发生概率较低2出现时点2023Q13判断依据国美苏宁KA渠道资金链紧张苏宁渠道此前部分厨电公司计提坏账公司公告工程渠道亦面临地产商坏账风险4作用机理计提坏账导致利润增速不及预期5影响程度厨电各公司目前坏账规模相对可控预计对利润增速影响有限6跟踪方法与上市公司保持密切交流关注苏宁国美披露的财务信息10资料来源浙商证券研究所13清洁电器年度策略以降价换量增布局行业量增拐点1年度策略观点行业开始进入以降价换量增阶段有望推动渗透率提升建议关注行业量增拐点核心逻辑扫地机经过自清洁和全能型基站的升级扫地机产品力已经能满足消费者核心需求行业进入微创新阶段产品形态稳定后供应链效率提升和规模化效应显现有望驱动行业降价实现量增突破当前的渗透率瓶颈进一步走向大众洗地机产品形态的创新不断满足消费者痛点叠加激烈的行业竞争促使产品均价下行将持续推动行业放量催化剂国内防控政策松绑居民消费能力和意愿回升将有助于加速行业放量的节奏2023年下半年清洁电器行业可能出现销量销额增速双回升选股思路建议选择高毛利率有降本空间技术领先有降本能力规模领先有规模效应的清洁电器龙头建议关注科沃斯2成立关键假设1扫地机和洗地机产品的行业均价继续下行2扫地机产品无颠覆式创新竞争格局保持稳定3国内疫情防控政策松绑居民消费能力和意愿回升3成立最大软肋1清洁电器产品均价下行或未能促进行业销量的提升2龙头或受到竞争者冲击市场份额下滑3国内疫情或反复导致居民消费能力和意愿不足11资料来源Wind浙商证券研究所13经营风险降价放量进展不及预期反致企业盈利能力承压1发生概率中等2出现时点2023H13判断依据1从今年8月份科沃斯等扫地机企业主力产品降价新品加量不加价的结果看降价放量对于品牌市场份额的巩固和提升作用更大而对行业性放量的作用尚未显现说明行业性的以价换量尚需时日2防控政策松绑后居民消费能力的回升尚需时间上半年的内需仍然存在不确定性4作用机理降价不放量会直接影响公司的收入在其他条件不变的情况下若降价幅度高于公司毛利增长幅度则降价会影响公司的毛利率和净利率从而通过EPS影响股价另一方面降价不放量意味着行业增速放缓或者下滑影响选股的影响市场对该版块的整体估值5影响程度经营端8月以来扫地机主力产品降价幅度相较于618约在3-15左右在产品形态没有明显创新前提下预计明年行业产品均价亦同比下降3-15若行业仍然难以放量公司难以控费降本则版块内公司收入和净利率可能有对应幅度下行行情端行业增速对清洁电器版块估值影响较大2020年以来SW清洁小家电版块PE最低为17XPE而2021年伴随行业高速成长估值一度达到59X近期受行业增速放缓影响版块PE估值降至21X若行业降价放量不及预期则估值可能小幅下行6跟踪方法奥维云网数据周度和月度高频更新行业销额和销量以及主要产品价格变动数据密切关注行业降价放量进展数据来源奥维云网Wind浙商证券研究所1214厨小电年度策略内看新兴渠道布局外待订单复苏拐点1年度策略观点国内精品化高性价比大势所趋抖音渠道为新增长点外销拐点暂不明朗核心逻辑1行业需求疲软各公司仍将继续积极优化产品结构消费者收入下降预期仍需时间调整高性价比仍为重要考量2随传统电商渠道流量红利逐渐见底流量成本提高各公司积极拓展新渠道抖音渠道在厨小线上销售额占比已超13成为下一必争之地3海外高通胀导致需求下滑各品类海外销售额同比下降以SEB等为代表的海外小家电公司目前仍处于去库存阶段外销拐点不明朗选股思路推荐精品化战略持续推进产品主打高性价比且海外收入占比较低的小熊电器关注抖音渠道拓展领先的苏泊尔九阳股份2成立关键假设1抖音渠道收入放量且盈利能力持续改善2原材料价格未有明显上行各公司依靠精品化持续提升毛利率3成立最大软肋1若抖音渠道费用投入较大但不盈利将导致公司净利率下降2若原材料价格大幅提升成本端压力加大而直接提价存在困难且结构优化带来的价格提升有限则毛利率承压13资料来源浙商证券研究所14经营风险抖音渠道盈利水平不及预期1发生概率较低2出现时点2023Q1-2023Q23判断依据2021年以来各公司发力抖音渠道建设目前抖音渠道仍处于盈亏平衡或微盈利状态4作用机理抖音渠道达人带货自播团队建设等费用投放加大新渠道建设前期收入规模还未放量导致渠道未盈利5影响程度各公司抖音渠道暂处于扩张阶段收入占比较低短期未盈利对公司业绩整体影响有限6跟踪方法跟踪各公司第三方高频数据飞瓜蝉妈妈等了解渠道收入放量情况与上市公司密切沟通资料来源公司公告Wind浙商证券研究所1415家电零部件年度策略寻找第二成长曲线未来可期的标的1年度策略观点传统家电主业处于瓶颈期或者行业天花板已现寻找积极跨界布局新能源汽车储能等高成长赛道的标的核心逻辑传统家电步入成熟期上游供应链龙头凭借技术生产制造优势转型布局新兴赛道以空调冰箱和洗衣机为代表的传统家电品类已处于行业发展成熟期整个产业链企业均面临增长放缓问题经历家电龙头十余年打磨后淬炼出突出生产制造能力的家电上游部件企业将目光瞄准其他新兴及高成长性领域并基于自身的强竞争优势成功开拓第二增长曲线从而业绩重回高增选股思路推荐制造基础扎实研发能力强劲新兴赛道布局充分放量可期的标的推荐三花智控盾安环境德业股份2成立关键假设新能源汽车赛道维持高景气户用储能赛道维持高增长3成立最大软肋新能源汽车购置补贴退坡导致消费者需求及下游销量不及预期户用储能增长不及预期资料来源浙商证券研究所1515政策风险新能源汽车补贴退坡导致市场信心受挫政策风险1发生概率中低概率2出现时点全年均有可能3判断依据财政部等部门发布的关于2022年新能源汽车推广应用财政补贴政策的通知国家新能源汽车购置补贴政策将于20221231终止退补或拉动新能源汽车价格上行对消费者需求具有负面影响4作用机理退补或影响未来3年行业销量复合增速使市场信心受挫导致市场下调板块估值5影响程度跨界布局新能源汽车赛道的家电上游部件企业的汽零业务已具规模退补或使上游零部件企业的估值有所下行但考虑到市场对于补贴退坡已经有所预期当前时点整体下行幅度不高6跟踪方法持续跟踪公司汽零业务在手订单数据资料来源财政部浙商证券研究所16重点个股推荐个股风险排雷02风险排雷热门个股风险排雷1721推荐个股风险排雷海尔智家推荐个股风险排雷1海尔智家600690SH2一句话概括推荐逻辑海尔智家是全球白电巨头卡萨帝和海外品牌持续引领高端化数字化提效费率降低提升盈利能力发力空调业务弥补短板3评级买入4提示需要关注的风险海外需求持续下行造成中游零售商库存积压导致公司海外收入不及预期线下消费短时间难以恢复风险之一海外需求持续下行导致零售商去库存不及预期海尔海外收入或不及预期a发生概率较低b风险描述虽然美国的通货膨胀在10月份或见到拐点但仍然存在美联储加息放松后美国通胀反弹的情况同时由于2021年上半年期间美国经济放水或透支未来需求因此2023年海外的需求存在不确定性公司海外自主品牌收入占比超过50因此海外需求或对公司业绩和估值造成影响c判断依据2021年美国经济放水或透支未来需求美国通胀预测具有不确定性d影响路径目前美国家电零售商库存高企下游需求持续不景气零售商去库存周期拉长零售商从家电制造企业的提货进度不及预期影响海尔的海外收入e影响程度公司50的收入和45的净利润来自于海外若海外利润增速不达预期则公司整体盈利能力提升的进度也将放缓对市场信心或造成影响f检测指标高频跟踪海外市场出货和终端零售数据跟踪海外主要家电零售商百思买劳氏家得宝的库存水平和库销比g预警方法若终端零售数据持续同比下滑或23年家电零售商逐季度库存环比Q4不见下降资料来源公司公告Wind浙商证券研究所1822推荐个股风险排雷美的集团推荐个股风险排雷1美的集团000333SZ2一句话概括推荐逻辑美的集团正从家电龙头向科技集团转型C端家电业务效率驱动精益制造保持领先优势B端业务打开新的成长路径3评级买入4提示需要关注的风险企业战略调整海外需求不景气导致代工业务收缩风险之一海外市场需求存在下行风险导致海外订单不及预期美的海外收入或修复不及预期a发生概率较低b风险描述虽然美国的通货膨胀在10月份或见到拐点但仍然存在美联储加息放松后美国通胀反弹的情况同时由于2021年上半年期间美国经济放水或透支未来需求因此2023年海外的需求存在不确定性公司家电业务的海外收入中OEM占比较高若下游客户减产则对公司收入和业绩带来较大影响c判断依据2021年美国经济放水或透支未来需求美国通胀预测具有不确定性d影响路径目前美国家电零售商库存高企下游需求持续不景气零售商去库存周期拉长下游代工客户减产美的OEM订单减少e影响程度OEM订单大幅减少会导致海外收入降低若公司海外收入和利润增速不达预期则公司整体盈利能力改善的进度也将放缓对市场信心或造成影响f检测指标高频跟踪海外市场出货和终端零售数据跟踪海外主要家电零售商百思买劳氏家得宝的库存水平和库销比g预警方法若终端零售数据持续同比下滑或23年家电零售商逐季度库存环比Q4不见下降资料来源公司公告Wind浙商证券研究所1923推荐个股风险排雷海信家电推荐个股风险排雷1海信家电000921SZ2一句话概括推荐逻辑海信家电是白电头部企业海信日立央空业务有望受益于地产修复家空三电减亏释放利润弹性3评级买入4提示需要关注的风险公司业绩对原材料价格敏感度高海外需求导致收入下滑风险之一原材料价格若回弹公司盈利水平或下滑a发生概率较低b风险描述结合2021年公司毛净利率下滑的财务表现公司业绩面对原材料价格上升的防御力较低c判断依据公司2021年毛净利率大幅下滑d影响路径原材料价格回弹公司需要在原材料上升期备料且对上游供应商议价权较低高成本导致公司盈利能力下滑e影响程度根据公司公告22Q1-3公司净利率为4家用空调和子公司三电控股大幅度减亏为公司利润率带来弹性若此时原材料价格回弹将对公司整体盈利能力造成一定影响f检测指标原材料价格波动财报中公司原材料库存水平g预警方法若市场预期原材料价格大幅度回弹且公司库存处于低位则可判断公司需要大量备料成本风险可预见资料来源公司公告Wind浙商证券研究所20