下游需求不佳拖累业绩，期待2023年基建实物工作量加速落地
　　2022年前三季度，公司实现营业收入27.15亿元，同比下降16.02%，归母净利润2.35亿元，同比下降35.80%。我们认为公司业绩下滑主要原因为多地疫情反复影响基建重大工程项目开工、施工的节奏，公司减水剂销量减少；另一方面，疫情影响物流受限，公司发货受到影响。我们认为2023年随着疫情政策优化，且在基建投资高增速支撑下，各地重大项目开工、施工的进度也将相应加快，减水剂的市场需求或加速释放。同时，公司江门基地已进入试生产阶段，江门基地的建成投产将加强公司在大湾区的市场布局、提升公司在全国范围的市场占有率；此外，公司镇江项目将于年底前完成主体建设，预计于2023 H1投产；公司产能规模得到进一步优化。
　　规模效应短期减弱，期间费用率有所增加
　　2022年前三季度，公司销售毛利率/净利率分别为34.15%/10.40%，分别同比+0.23/-2.34 pct。2022年主要原材料环氧乙烷价格整体处于相对合理水平，同时公司提价得以落实，毛利率环比改善。费用率方面，2022年前三季度，公司期间费用率为22.93%，同比提高4.25 pct；其中，销售/管理/财务/研发费用率分别为9.22%/7.42%/4.92%/1.37%，分别同比提高2.38/1.39/0.38/0.11pct。公司主打“顾问式营销”，根据客户个性化需求定制完整的技术解决方案，在技术服务属性最强的基建工程市场占据较高的份额，在终端销售环节中对销售人员的专业能力和技术服务水平要求亦较高。公司销售人员全部为混凝土及相关专业人员，因此公司销售费用偏高。2022年前三季度营收下滑、导致规模效应减弱，期间费用率增加。
　　功能性材料逆势涨价，有望成为新一增长极
　　2022年前三季度，公司高性能减水剂/高效减水剂/功能性材料实现销量82.08/3.68/18.91万吨，分别同比下降20.77%/62.90%/15.50%；实现销售收入17.31/0.70/3.58亿元，分别同比下降18.48/58.45%/10.03%；销售价格分别为2108/1892/1892元/吨，同比提高2.89%/12.02%/6.49%。公司高性能减水剂在经过前期适度降价获取较高市场份额并与下游客户实现深度绑定的铺垫，已具备较好的议价能力。在2022年基建工程项目施工滞后、需求疲软的情况下，公司依然顺利实现产品涨价。公司功能性材料业务销量降幅最下，产品亦获得提价。我们认为2023年公司风电灌浆料等功能性材料业务将有望展现较大的弹性。受益于2023年海上风电装机预期增加，风电灌浆料需求相应增长。公司是国内为数不多生产风电灌浆料的企业，且公司风电灌浆料价格低于国外进口产品，未来国产替代空间广阔。同时，随着公司新基地的投产，产能规模释放也将使得公司功能性材料的规模效应显现，产品盈利水平有望进一步增长，功能性材料业务有望成为公司新一增长极。
　　盈利预测与投资建议
　　公司是混凝土外加剂行业龙头，在研发实力、销售渠道、技术服务领域具备较为完备的竞争基础；除减水剂主业之外的功能性材料业务体现出公司与竞争对手迥异的底层产品逻辑。短期内有望受益于基建工程项目实物工作量落地而带来的需求回暖，中长期来看，功能性材料业务发展潜力大，有望推动公司不断突破成长边界，成长为综合性新型土木工程技术和材料供应商。我们预计公司2022-2024年归母净利润分别为3.83/5.16/6.23亿元，对应EPS分别为0.91/1.23/1.48元，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示
　　基建、房地产投资增速大幅下降风险；混凝土商品化率提升不及预期；环氧乙烷等原材料价格上涨风险。
　　
　　

研究报告全文：证券研究报告基础化工公司点评报告2022年12月16日股票投资评级苏博特603916买入首次覆盖混凝土外加剂龙头关注需求回暖带动业绩修复个股表现下游需求不佳拖累业绩期待2023年基建实物工作量苏博特基础化工加速落地20142022年前三季度公司实现营业收入2715亿元同比下降821602归母净利润235亿元同比下降3580我们认为公司业-4绩下滑主要原因为多地疫情反复影响基建重大工程项目开工施工-10-16的节奏公司减水剂销量减少另一方面疫情影响物流受限公-22司发货受到影响我们认为2023年随着疫情政策优化且在基建投-28-34资高增速支撑下各地重大项目开工施工的进度也将相应加快2021-122022-022022-052022-072022-092022-12减水剂的市场需求或加速释放同时公司江门基地已进入试生产资料来源聚源中邮证券研究所阶段江门基地的建成投产将加强公司在大湾区的市场布局提升公司在全国范围的市场占有率此外公司镇江项目将于年底前完公司基本情况成主体建设预计于2023H1投产公司产能规模得到进一步优化最新收盘价元1673总股本流通股本亿股420420规模效应短期减弱期间费用率有所增加总市值流通市值亿元707052周内最高最低价283114632022年前三季度公司销售毛利率净利率分别为3415资产负债率4361040分别同比023-234pct2022年主要原材料环氧乙烷市盈率1317江苏博特新材料有限价格整体处于相对合理水平同时公司提价得以落实毛利率环比第一大股东公司改善费用率方面2022年前三季度公司期间费用率为2293持股比例388同比提高425pct其中销售管理财务研发费用率分别为922742492137分别同比提高238139038011研究所pct公司主打顾问式营销根据客户个性化需求定制完整的技分析师丁士涛术解决方案在技术服务属性最强的基建工程市场占据较高的份SAC登记编号S1340522090005额在终端销售环节中对销售人员的专业能力和技术服务水平要求Emaildingshitaocnpseccom亦较高公司销售人员全部为混凝土及相关专业人员因此公司销售费用偏高2022年前三季度营收下滑导致规模效应减弱期间费用率增加功能性材料逆势涨价有望成为新一增长极2022年前三季度公司高性能减水剂高效减水剂功能性材料实现销量82083681891万吨分别同比下降207762901550实现销售收入1731070358亿元分别同比下降184858451003销售价格分别为210818921892元吨同比提高2891202649公司高性能减水剂在经过前期适度降价获取较高市场份额并与下游客户实现深度绑定的铺垫已具备较好的议价能力在2022年基建工程项目施工滞后需求疲软的情况下公司依然顺利实现产品涨价公司功能性材料业务销量降幅最下产品亦获得提价我们认为2023年公司风电灌浆料等功能性材料业务将有望展现较大的弹性受益于2023年海上风电装机预期增加风电灌浆料需求相应增长公司是国内为数不多生产风电灌浆市场有风险投资需谨慎请务必阅读正文之后的免责条款部分料的企业且公司风电灌浆料价格低于国外进口产品未来国产替代空间广阔同时随着公司新基地的投产产能规模释放也将使得公司功能性材料的规模效应显现产品盈利水平有望进一步增长功能性材料业务有望成为公司新一增长极盈利预测与投资建议公司是混凝土外加剂行业龙头在研发实力销售渠道技术服务领域具备较为完备的竞争基础除减水剂主业之外的功能性材料业务体现出公司与竞争对手迥异的底层产品逻辑短期内有望受益于基建工程项目实物工作量落地而带来的需求回暖中长期来看功能性材料业务发展潜力大有望推动公司不断突破成长边界成长为综合性新型土木工程技术和材料供应商我们预计公司2022-2024年归母净利润分别为383516623亿元对应EPS分别为091123148元首次覆盖给予买入评级风险提示基建房地产投资增速大幅下降风险混凝土商品化率提升不及预期环氧乙烷等原材料价格上涨风险盈利预测和财务指标项目table年度FinchinaSimple2021A2022E2023E2024E营业收入百万元4522397445295171增长率238-121140142EBITDA百万元9237239191054归属母公司净利润百万元533383516623增长率209-281348207EPS元股127091123148市盈率PE1354188513981159市净率PB93598411061255EVEBITDA11961083801645资料来源公司公告中邮证券研究所请务必阅读正文之后的免责条款部分2财务报表和主要财务比率tableFinchinaDetail财务报表百万元2021A2022E2023E2024E主要财务比率2021A2022E2023E2024E利润表成长能力营业收入4522397445295171营业收入238-121140142营业成本2926263729643376营业利润158-281347206税金及附加39323641归属于母公司净利润209-281348207销售费用333332353403获利能力管理费用260270272302毛利率353336346347研发费用220183199217净利率11896114120财务费用54475547ROE13693111118资产减值损失-1-1-1-2ROIC1207795102营业利润686493664802偿债能力营业外收入1223资产负债率436405392375营业外支出2344流动比率177248253264利润总额685492663800营运能力所得税866183100应收账款周转率191157189199净利润599430580700存货周转率116390510021043归母净利润533383516623总资产周转率065052057059每股收益元127091123148每股指标元资产负债表每股收益127091123148货币资金842111315372049每股净资产93598411061255交易性金融资产115115115115估值比率应收票据及应收账款3323289331253404PE1354188513981159预付款项99109117129PB184175155137存货462416488504流动资产合计5047483756056446现金流量表固定资产1585162316031527净利润599430580700在建工程19160112117折旧和摊销194174182189无形资产369392452520营运资本变动-532-432-90-110非流动资产合计2522275227822825其他75608179资产总计7570758983889271经营活动现金流净额336232752857短期借款700700700700资本开支-286-389-194-210应付票据及应付账款136383510591230其他-172-4-15-19其他流动负债790416457516投资活动现金流净额-458-393-209-228流动负债合计2853195022152445股权融资0000其他451112210751028债务融资186671-47-47非流动负债合计451112210751028其他-238-59-72-70负债合计3304307232903473筹资活动现金流净额-51611-119-117股本420420420420现金及现金等价物净增加额-175451424512资本公积金1731173117311731未分配利润1630177722152745少数股东权益335382447524其他149206284377所有者权益合计4266451750975798负债和所有者权益总计7570758983889271资料来源公司公告中邮证券研究所请务必阅读正文之后的免责条款部分3中邮证券投资评级说明投资评级标准类型评级说明报告中投资建议的评级标准买入预期个股相对同期基准指数涨幅在20以上报告发布日后的6个月内的相增持预期个股相对同期基准指数涨幅在10与20之间对市场表现即报告发布日后股票评级的6个月内的公司股价或行中性预期个股相对同期基准指数涨幅在-10与10之间业指数可转债价格的涨跌回避预期个股相对同期基准指数涨幅在-10以下幅相对同期相关证券市场基准指数的涨跌幅强于大市预期行业相对同期基准指数涨幅在10以上市场基准指数的选取A股市行业评级中性预期行业相对同期基准指数涨幅在-10与10之间场以沪深300指数为基准新三板市场以三板成指为基准弱于大市预期行业相对同期基准指数涨幅在-10以下可转债市场以中信标普可转债推荐预期可转债相对同期基准指数涨幅在10以上指数为基准香港市场以恒生谨慎推荐预期可转债相对同期基准指数涨幅在5与10之间指数为基准美国市场以标普可转债500或纳斯达克综合指数为基评级中性预期可转债相对同期基准指数涨幅在-5与5之间准回避预期可转债相对同期基准指数涨幅在-5以下分析师声明撰写此报告的分析师一人或多人承诺本机构本人以及财产利害关系人与所评价或推荐的证券无利害关系本报告所采用的数据均来自我们认为可靠的目前已公开的信息并通过独立判断并得出结论力求独立客观公平报告结论不受本公司其他部门和人员以及证券发行人上市公司基金公司证券资产管理公司特定客户等利益相关方的干涉和影响特此声明免责声明中邮证券有限责任公司以下简称中邮证券具备经中国证监会批准的开展证券投资咨询业务的资格本报告信息均来源于公开资料或者我们认为可靠的资料我们力求但不保证这些信息的准确性和完整性报告内容仅供参考报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价中邮证券不对因使用本报告的内容而导致的损失承担任何责任客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策中邮证券可发出其它与本报告所载信息不一致或有不同结论的报告报告所载资料意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断可随时更改且不予通告中邮证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易也可能为这些公司提供或者计划提供投资银行财务顾问或者其他金融产品等相关服务证券期货投资者适当性管理办法于2017年7月1日起正式实施本报告仅供中邮证券客户中的专业投资者使用若您非中邮证券客户中的专业投资者为控制投资风险请取消接收订阅或使用本报告中的任何信息本公司不会因接收人收到阅读或关注本报告中的内容而视其为专业投资者本报告版权归中邮证券所有未经书面许可任何机构或个人不得存在对本报告以任何形式进行翻版修改节选复制发布或对本报告进行改编汇编等侵犯知识产权的行为亦不得存在其他有损中邮证券商业性权益的任何情形如经中邮证券授权后引用发布需注明出处为中邮证券研究所且不得对本报告进行有悖原意的引用删节或修改中邮证券对于本申明具有最终解释权请务必阅读正文之后的免责条款部分4公司简介中邮证券有限责任公司2002年9月经中国证券监督管理委员会批准设立注册资本506亿元人民币中邮证券是中国邮政集团有限公司绝对控股的证券类金融子公司中邮证券的经营范围包括证券经纪证券投资咨询证券投资基金销售融资融券代销金融产品证券资产管理证券承销与保荐证券自营和与证券交易证券投资活动有关的财务顾问等中邮证券目前已经在北京陕西深圳山东江苏四川江西湖北湖南福建辽宁吉林黑龙江广东浙江贵州新疆河南山西等地设有分支机构中邮证券紧紧依托中国邮政集团有限公司雄厚的实力坚持诚信经营践行普惠服务为社会大众提供全方位专业化的证券投融资服务帮助客户实现价值增长中邮证券努力成为客户认同社会尊重股东满意员工自豪的优秀企业中邮证券研究所北京上海电话010-67017788电话18717767929邮箱yanjiusuocnpseccom邮箱yanjiusuocnpseccom地址北京市东城区前门街道珠市口东大街17号地址上海市虹口区东大名路1080号邮储银行大厦3邮编100050楼邮编200000深圳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