我们预计4季度收入同比增长2%，经调整运营利润达到6.6亿元人民币。我们预计22Q4爱奇艺收入达到75.7亿元。同比增长2%，环比增长1%，主要靠会员业务增长拉动。预计业务毛利率提升至25%，环比提升1pct，同比提升13pct。因公司整体运营成本较为稳定，我们预计运营成本和3季度基本持平，公司经调整运营利润预计为6.6亿元，经调整运营利润率预计达到9%，环比提升2pct。经调整净利润预计达到4.3亿元，经调整净利润率预计达到6%。
　　预计22Q4日均会员数达到1.1亿，环比增加900万，主要受优质剧集带动。4季度受优质内容播放带动会员加速增长，《卿卿日常》和《风吹半夏》热度值超过1万，我们预计公司会员数将会加速回暖，预计4季度平均值将达到1.1亿。在会员数增长的驱动下，预计22Q4会员收入为46.4亿元，同比增长13%，环比增长9%。会员ARM值我们预计相对稳定，环比提升1%。
　　 22Q4广告预计环比增长10%，同比仍下滑。随着优质内容的播出，带动流量增长，爱奇艺广告在22Q4环比有所反弹，预计达到13.7亿元，同比下滑18%，下滑趋势较上个季度有所收窄。
　　盈利预测与投资建议：预计4季度优质内容驱动会员业务加速增长，收入复苏和降本增效带动利润率持续提升。我们预计明年广告业务随着宏观复苏也会恢复增长。我们调整2022-23收入预测至290亿元、318亿元，同比增长-5%、10%。预计2022-23年NonGAAP归母净利润为8.7亿元和23.2亿元（NonGAAP归母净利润率对应为3%和7%）。参考可比公司估值，给予爱奇艺22年收入对应1.7x PS估值，公司合理价值为8.24美元/ADS，维持“买入”评级。
　　风险提示：广告恢复不及预期，会员低于预期、竞争格局恶化的风险等

研究报告全文：TablePage跟踪研究媒体证券研究报告广发传媒TableTitle海外爱奇艺IQ公司评级TableInvest买入当前价格385美元预计4季度会员增长加速利润率持续提升合理价值824美元前次评级买入TableSummary核心观点报告日期2022-12-14我们预计4季度收入同比增长2经调整运营利润达到66亿元人民相对市场表现TablePicQuote币我们预计22Q4爱奇艺收入达到757亿元同比增长2环比增长1主要靠会员业务增长拉动预计业务毛利率提升至25环比1000IQUSEquitySPXIndex提升1pct同比提升13pct因公司整体运营成本较为稳定我们预计00运营成本和3季度基本持平公司经调整运营利润预计为66亿元经调整运营利润率预计达到9环比提升2pct经调整净利润预计达到-100020210120210420210720211020220120220420220720221043亿元经调整净利润率预计达到6预计22Q4日均会员数达到11亿环比增加900万主要受优质剧集带动季度受优质内容播放带动会员加速增长卿卿日常和风吹4半夏热度值超过1万我们预计公司会员数将会加速回暖预计4季分析师TableAuthor旷实度平均值将达到11亿在会员数增长的驱动下预计22Q4会员收入SAC执证号S0260517030002为464亿元同比增长13环比增长9会员ARM值我们预计相SFCCENoBNV294对稳定环比提升1010-5913661022Q4广告预计环比增长10同比仍下滑随着优质内容的播出带kuangshigfcomcn动流量增长爱奇艺广告在22Q4环比有所反弹预计达到137亿元同比下滑18下滑趋势较上个季度有所收窄相关研究TableDocReport盈利预测与投资建议预计4季度优质内容驱动会员业务加速增长收广发传媒海外爱奇艺2022-11-24入复苏和降本增效带动利润率持续提升我们预计明年广告业务随着宏IQ持续盈利趋势短视观复苏也会恢复增长我们调整2022-23收入预测至290亿元318亿频版权合作带来新收入元同比增长-510预计2022-23年NonGAAP归母净利润为87广发传媒海外爱奇艺2022-09-04亿元和232亿元NonGAAP归母净利润率对应为3和7参考可IQ会员收入稳健增长比公司估值给予爱奇艺22年收入对应17xPS估值公司合理价值持续盈利为824美元ADS维持买入评级广发传媒海外爱奇艺2022-05-29风险提示广告恢复不及预期会员低于预期竞争格局恶化的风险等IQ会员ARM持续提盈利预测EPADS归母净利润为NonGAAP口径升首个季度实现盈利Table货币单位人民币Finance2020A2021A2022E2023E2024E营业收入百万元2970730554289753177234623联系人TableContac周喆ts010-59136890增长率23-5109zhouzhegfcomcnEBITDA百万元1127512082133971569117283归母净利润百万元-5445-448786723153572EPADS元-736-564102255370市销率PS077075079072066ROE-74-108-93725EVEBITDA237222200171155数据来源公司财务报表广发证券发展研究中心注报告使用人民币识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明16TablePageText爱奇艺跟踪研究注本文的货币单位如无特别注明单位均为人民币汇率采用美元人民币为6941我们调整公司2022-2023营业收入预测至290亿元和318亿元同比增速对应为-510其中1会员收入预计在2022-23年达到176亿元190亿元人民币同比增长582广告收入预计在2022-23年为52亿元和58亿元同比增速对应为-27和12我们预计明年品牌广告疫后复苏将有一定幅度的反弹3内容分销收入预计在2022-23年实现25亿元27亿元同比增长-13和7随着自制内容占比提升长期仍会保持增长4其他收入含游戏IP授权等业务这部分收入从22Q3开始增加了和短视频合作带来的授权收入我们预计2022-23年达到37亿元和44亿元同比增长-5和17表1爱奇艺分业务收入预测2022E-2024E单位百万元2020A2021A2022E2023E2024E总营收2970730554289753177234623YoY23-5109会员收入1649116714176081899820514YoY141588广告收入68227067515057506383YoY-184-271211版权分销26602856247526602926YoY67-13710其他37343918374243644800YoY-15-51710数据来源公司财报广发证券发展研究中心内容成本优化较为明显我们预计2022-23年内容摊销成本为168亿元和176亿元占收入比分别达到58和55同比增速对应为-19和4预计公司SGA在2022-23年分别达到35亿元38亿元RD在2022-23年分别为19亿元和22亿元据此对应的2022-23年毛利率分别为22和25运营利润率分别为3和7综上我们预计2022-2023年NonGAAP口径净利润为87亿元和232亿元人民币参考海外流媒体PS估值在2-4x我们维持2022年收入对应17xPS估值认为公司的合理总价值为7098亿美元对应为824美元ADS1ADS对应7股普通股维持买入评级表2爱奇艺各项费用预测2022E-2024E单位百万元2020A2021A2022E2023E2024E营业成本2788427513226212367224382YoY-8-1-1853内容成本2080020700168391755618266YoY-60-1944内容成本占收入比7068585553识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明26TablePageText爱奇艺跟踪研究毛利润182330416354810010241毛利率610222530销售和行政费51884725346437844054占收入比1715121212研发费用26752795191922462519占收入比99777运营利润-6041-447997020703669运营利润率-20-153711经调整归母净利润-5445-448786723153572经调整归母净利率-18-153710数据来源公司财报广发证券发展研究中心表3爱奇艺可比公司对比估值收入LCmn净利润LCmnPSxPEx市值LC公司名称mn22E23E24E22E23E24E22E23E24E22E23E24ENetflix140262316023399337830509554636948444137282620Disney17262190807973961056537177929911054191816241916数据来源Bloomberg广发证券发展研究中心注可比公司取Bloomberg一致预期股价为2022年12月13日收盘价风险提示广告业务因宏观经济疲弱结合疫情反复扰动恢复不及预期的风险会员业务因提价导致会员数下滑或难以持续提升会员ARPU导致收入天花板低于预期的风险出现新的玩家或导致竞争格局恶化的风险等TableFinanceDetail识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明36TablePageText爱奇艺跟踪研究资产负债表单位亿元人民币现金流量表单位亿元人民币至12月31日2020A2021A2022E2023E2024E至12月31日2020A2021A2022E2023E2024E流动资产2229011524126171597924829经营活动现金流-5411-5952-86231341960货币资金1091529973260423313749净利润-7007-6109-19214392732应收及预付68606014619280557162折旧摊销1719616766134701320213142存货1035931120012001200营运资金变动-16613-17586-14141-11507-13913其他流动资产34801581196524912718其它1014977000000000非流动资产2589530948232142459625543投资活动现金流1591262-473-1592-2318长期股权投资32033035394651296155资本支出-386-401-769-771-774固定资产13931345160615921588投资变动-1015-405-911-1184-1026在建工程000000000100200其他156020681206363-518无形资产627545697701705筹资活动现金流9374-29591598-5699873其他长期资产2067226023169651707316894银行借款3401140-2379168171资产总计4818542472358304057550372债券融资4442-248-1517-737-737流动负债2485522476148861803915692股权融资010268000000000短期借款38754118247526432814其他4583-4119549500010439应付及预收12785150159342122069590现金净增加额4031-78662639739516其他流动负债81943344306931903288期初现金余额691010941299732604233非流动负债1388714323187451866223778期末现金余额1094130753260423313749长期借款1192712652178521785223052应付债券977781000000000其他非流动负债982890893809726负债合计3874136799336323670139470股本00030004000400040004资本公积4768749642496424964249642主要财务比率留存收益-38431-44455-47929-46254-39226至12月31日2020A2021A2022E2023E2024E归属母公司股东权944456732199387410902成长能力益少数股东权益0809090909营业收入增长2529-529790负债和股东权益4818542472358304057550372营业利润增长----98归母净利润增长----90获利能力利润表单位亿元人民币毛利率610222530至12月31日2020A2021A2022E2023E2024E净利率-24-20-158营业收入2970730554289753177234623ROE-74-108-93725营业成本-27884-27513-22621-23672-24382ROIC-175-6101001130营业税金及附加000000000000000偿债能力销售费用-5188-4725-3464-3784-4054资产负债率8087949078管理费用-2675-2795-1919-2246-2519净负债比率34-7-27-96-94利息支出-1066-1350-721-727-727流动比率90518589158利息收入157119059141169速动比率90518589158公允价值变动收益190144-236192192营运能力投资净收益-224-446-170-012-012总资产周转率6272817869营业利润-6984-6012-09816653291应收账款周转率418475475446455营业外收入000000000000000存货周转率00000营业外支出000000000000000每股指标元利润总额-6984-6012-09816653291每股收益-814-709-022167317所得税-023-097-094-225-560每股经营现金流-691-100364228661国际准则-净利润-7007-6109-19214392732每股净资产10976592554501266少数股东损益031061026032032估值比率NonGAAP归母净利润-545-44987232357PS077075079072066国际准则-EBITDA1127512082133971569117283PB048054064057046NonGaapEPSADS元-736-564102255370EVEBITDA237222200171155识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明46TablePageText爱奇艺跟踪研究广发传媒行业研究小组TableResearchTeam旷实首席分析师北京大学经济学硕士2017年3月加入广发证券2011-2017年2月供职于中银国际证券叶敏婷资深分析师西安交通大学工业工程硕士管理学学士2018年加入广发证券发展研究中心徐呈隽资深分析师复旦大学世界经济学硕士浙江大学经济学学士2019年加入广发证券发展研究中心周喆高级研究员香港理工大学金融硕士2021年加入广发证券发展研究中心卢丝雨高级研究员硕士毕业于上海交通大学2021年加入广发证券发展研究中心张丰淇研究员硕士毕业于伦敦政治经济学院2022年加入广发证券发展研究中心毛玥研究员上海交通大学管理学硕士2022年加入广发证券发展研究中心杨琳琳海外互联网首席分析师华中科技大学管理科学与工程硕士管理学学士2012年加入广发证券发展研究中心广发证券TableIndustryInvestDescription行业投资评级说明买入预期未来12个月内股价表现强于大盘10以上持有预期未来12个月内股价相对大盘的变动幅度介于-1010卖出预期未来12个月内股价表现弱于大盘10以上广发证券TableCompanyInvestDescription公司投资评级说明买入预期未来12个月内股价表现强于大盘15以上增持预期未来12个月内股价表现强于大盘5-15持有预期未来12个月内股价相对大盘的变动幅度介于-55卖出预期未来12个月内股价表现弱于大盘5以上联系我们TableAddress广州市深圳市北京市上海市香港地址广州市天河区马场路深圳市福田区益田路北京市西城区月坛北上海市浦东新区南泉香港德辅道中189号26号广发证券大厦356001号太平金融大厦街2号月坛大厦18层北路429号泰康保险李宝椿大厦29及30楼31层大厦37楼楼邮政编码510627518026100045200120-客服邮箱gfzqyfgfcomcn法律主体TableLegalDisclaimer声明本报告由广发证券股份有限公司或其关联机构制作广发证券股份有限公司及其关联机构以下统称为广发证券本报告的分销依据不同国家地区的法律法规和监管要求由广发证券于该国家或地区的具有相关合法合规经营资质的子公司经营机构完成广发证券股份有限公司具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格接受中国证监会监管负责本报告于中国港澳台地区除外的分销广发证券香港经纪有限公司具备香港证监会批复的就证券提供意见4号牌照的牌照接受香港证监会监管负责本报告于中国香港地区的分销本报告署名研究人员所持中国证券业协会注册分析师资质信息和香港证监会批复的牌照信息已于署名研究人员姓名处披露TableImportantNotices识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明56TablePageText爱奇艺跟踪研究重要声明广发证券股份有限公司及其关联机构可能与本报告中提及的公司寻求或正在建立业务关系因此投资者应当考虑广发证券股份有限公司及其关联机构因可能存在的潜在利益冲突而对本报告的独立性产生影响投资者不应仅依据本报告内容作出任何投资决策投资者应自主作出投资决策并自行承担投资风险任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或者口头承诺均为无效本报告署名研究人员联系人以下均简称研究人员针对本报告中相关公司或证券的研究分析内容在此声明1本报告的全部分析结论研究观点均精确反映研究人员于本报告发出当日的关于相关公司或证券的所有个人观点并不代表广发证券的立场2研究人员的部分或全部的报酬无论在过去现在还是将来均不会与本报告所述特定分析结论研究观点具有直接或间接的联系研究人员制作本报告的报酬标准依据研究质量客户评价工作量等多种因素确定其影响因素亦包括广发证券的整体经营收入该等经营收入部分来源于广发证券的投资银行类业务本报告仅面向经广发证券授权使用的客户特定合作机构发送不对外公开发布只有接收人才可以使用且对于接收人而言具有保密义务广发证券并不因相关人员通过其他途径收到或阅读本报告而视其为广发证券的客户在特定国家或地区传播或者发布本报告可能违反当地法律广发证券并未采取任何行动以允许于该等国家或地区传播或者分销本报告本报告所提及证券可能不被允许在某些国家或地区内出售请注意投资涉及风险证券价格可能会波动因此投资回报可能会有所变化过去的业绩并不保证未来的表现本报告的内容观点或建议并未考虑任何个别客户的具体投资目标财务状况和特殊需求不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的投资建议本报告发送给某客户是基于该客户被认为有能力独立评估投资风险独立行使投资决策并独立承担相应风险本报告所载资料的来源及观点的出处皆被广发证券认为可靠但广发证券不对其准确性完整性做出任何保证报告内容仅供参考报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价广发证券不对因使用本报告的内容而引致的损失承担任何责任除非法律法规有明确规定客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策如有需要应先咨询专业意见广发证券可发出其它与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告本报告反映研究人员的不同观点见解及分析方法并不代表广发证券的立场广发证券的销售人员交易员或其他专业人士可能以书面或口头形式向其客户或自营交易部门提供与本报告观点相反的市场评论或交易策略广发证券的自营交易部门亦可能会有与本报告观点不一致甚至相反的投资策略报告所载资料意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断可随时更改且无需另行通告广发证券或其证券研究报告业务的相关董事高级职员分析师和员工可能拥有本报告所提及证券的权益在阅读本报告时收件人应了解相关的权益披露若有本研究报告可能包括和或描述呈列期货合约价格的事实历史信息信息请注意此信息仅供用作组成我们的研究方法分析中的部分论点依据证据以支持我们对所述相关行业公司的观点的结论在任何情况下它并不明示或暗示与香港证监会第5类受规管活动就期货合约提供意见有关联或构成此活动权益披露TableInterestDisclosure1广发证券香港跟本研究报告所述公司在过去12个月内并没有任何投资银行业务的关系版权声明TableCopyright未经广发证券事先书面许可任何机构或个人不得以任何形式翻版复制刊登转载和引用否则由此造成的一切不良后果及法律责任由私自翻版复制刊登转载和引用者承担识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明66