事件：北京时间12月15日凌晨3点，美联储公布12月FOMC会议决议。
　　核心结论：美联储如期加息50bp，点阵图显示2023年将再加75bp并且不会降息。会议过后，利率期货隐含的加息预期保持不变，仍是2023年初加50bp，并且下半年降息50bp。历史上看，利率期货往往比点阵图更准确。维持此前判断：2023年美联储大概率再加50bp，可能从年中开始降息，全年降息幅度可能达到100bp。
　　1、美联储加息放慢至50bp，大幅下调经济预测，但点阵图显示利率峰值提高。
　　>政策决策：美联储将联邦基金目标利率上调50bp至4.25-4.5%，符合市场预期，是6月以来首次放慢加息。会议声明相较11月基本没有变化，依然强调通胀压力高，但也保留了“加息节奏将考虑累积收紧幅度、货币政策影响滞后性”的表述。
　　>点阵图：更新后的点阵图显示，2023年底政策利率为5.0-5.25%，比9月点阵图高50bp；2024年底政策利率为4.0-4.25%，比9月点阵图高25bp；2025年底政策利率为3.0-3.25%，比9月点阵图高25bp。这反映出，美联储官员预计2023年将再加息75bp，并且不会降息，而2024年和2025年将各降息100bp。
　　>经济预测：实际GDP同比方面，2022年由0.2%小幅上调至0.5%，2023和2024年分别由1.2%、1.7%下调至0.5%、1.6%，2025年维持1.8%不变。失业率方面，2022年由3.8%小幅下调至3.7%，2023-2025年分别由4.4%、4.4%、4.3%上调至4.6%、4.6%、4.5%。PCE通胀方面，2022-2025年分别由5.4%、2.8%、2.3%、2.0%上调至5.6%、3.1%、2.5%、2.1%。核心PCE通胀方面，2022-2024年分别由4.5%、3.1%、2.3%上调至4.8%、3.5%、2.5%，2025年维持2.1%不变。由于美联储的预测是对应年份Q4的数值，而2023Q4实际GDP同比0.5%、失业率4.6%的预测意味着，2023年美国经济很可能发生温和衰退。
　　>政策指引：鲍威尔在发布会上表示，美国经济已经大幅放缓，无法确定会不会衰退，尚未讨论可以接受的衰退严重程度。近两个月通胀取得了可喜的下降，预计明年通胀将大幅下降，但年初水平仍高。目前劳动力市场依然十分紧俏，在时薪增速放缓方面并未看到太多进展。政策立场正在接近充分限制性，加息还有一段路要走，现在放慢加息可以更好地平衡风险，在确信通胀会持续下降之前不会降息。
　　2、会议过后，美股下跌、美债收益率小幅下行，加息预期变化不大。
　　>资产价格表现：FOMC声明公布后，美股和黄金快速下跌，美债收益率和美元指数快速走高；鲍威尔发布会开始后，美股和黄金跌幅持续收窄，美债收益率和美元指数则完全抹去升幅。截至收盘，标普500指数下跌0.6%，10Y美债收益率下行2bp至3.48%，美元指数下跌0.4%至103.6，现货黄金下跌0.2%至1807.4美元/盎司。
　　>加息预期变化：利率期货显示，本次会议前后，市场加息预期没有明显变化，甚至明年2月加息50bp的概率有小幅下降。目前市场预期明年2月和3月大概率各加25bp，峰值利率为4.75-5.0%，最早从明年9月开始降息，明年底之前降息50bp的概率为100%，这与本次公布的点阵图有明显背离。
　　3、点阵图和利率期货哪个更靠谱？怎么看2023年美联储货币政策？
　　>点阵图VS利率期货：美联储从2011年开始公布利率点阵图，利率期货数据起始时间是2015年。从2015年以来的表现看，不论点阵图还是利率期货，其在年末时隐含的下一年度利率水平与实际情况经常有较大偏差，而点阵图和利率期货的结果也出现过6次背离，其中有4次是利率期货与实际情况更接近，因此，对后续加息路径的判断更应该相信利率期货而非美联储点阵图。
　　>美联储政策展望：前期报告中我们曾指出，美国经济可能从2023Q1开始衰退，从历史上看，美联储降息时间最多滞后于衰退2个月，即使在1970-1980年的高通胀时期也不例外，并且在衰退发生后的一年以内都会将利率下调至衰退前的一半左右或更低。此外根据我们测算，到2023年6月，美国CPI同比可能低于3%，核心CPI同比可能低于4%。维持此前判断：2023年美联储大概率再加息50bp，可能从年中就会开始降息，全年降息幅度可能达到100bp。（详细分析，请参阅《衰退与择时——2023年海外宏观展望》、《美国11月CPI点评与2023年通胀展望》）
　　风险提示：美国通胀、美联储货币政策、地缘冲突等持续超预期。
　　

研究报告全文：证券研究报告宏观经济研究2022年12月15日宏观点评点阵图和利率期货背离该信哪个美联储12月议息会议点评事件北京时间12月15日凌晨3点美联储公布12月FOMC会议决议作者核心结论美联储如期加息50bp点阵图显示2023年将再加75bp并且不会降息分析师熊园会议过后利率期货隐含的加息预期保持不变仍是年初加并且下半年202350bp执业证书编号S0680518050004降息历史上看利率期货往往比点阵图更准确维持此前判断年美联50bp2023邮箱xiongyuangszqcom储大概率再加可能从年中开始降息全年降息幅度可能达到50bp100bp分析师刘新宇美联储加息放慢至大幅下调经济预测但点阵图显示利率峰值提高150bp执业证书编号S0680521030002政策决策美联储将联邦基金目标利率上调50bp至425-45符合市场预期邮箱liuxinyugszqcom是6月以来首次放慢加息会议声明相较11月基本没有变化依然强调通胀压力高相关研究但也保留了加息节奏将考虑累积收紧幅度货币政策影响滞后性的表述点阵图更新后的点阵图显示2023年底政策利率为50-525比9月点阵图1美国11月CPI点评与2023年通胀展望2022-高50bp2024年底政策利率为40-425比9月点阵图高25bp2025年底政策12-14利率为30-325比9月点阵图高25bp这反映出美联储官员预计2023年将2衰退与择时2023年海外宏观展望2022-12-再加息75bp并且不会降息而2024年和2025年将各降息100bp6经济预测实际GDP同比方面2022年由02小幅上调至052023和20243通胀曙光已现宽松交易有望重演美国10月年分别由1217下调至05162025年维持18不变失业率方面CPI点评2022-11-112022年由38小幅下调至372023-2025年分别由444443上调至4加息预期还会升温吗美联储11月议息会议464645PCE通胀方面2022-2025年分别由542823点评2022-11-320上调至56312521核心PCE通胀方面2022-2024年分别5美国CPI再超预期10月之后可能回落加快2022-由453123上调至4835252025年维持21不变由于10-14美联储的预测是对应年份Q4的数值而2023Q4实际GDP同比05失业率46的预测意味着2023年美国经济很可能发生温和衰退政策指引鲍威尔在发布会上表示美国经济已经大幅放缓无法确定会不会衰退尚未讨论可以接受的衰退严重程度近两个月通胀取得了可喜的下降预计明年通胀将大幅下降但年初水平仍高目前劳动力市场依然十分紧俏在时薪增速放缓方面并未看到太多进展政策立场正在接近充分限制性加息还有一段路要走现在放慢加息可以更好地平衡风险在确信通胀会持续下降之前不会降息2会议过后美股下跌美债收益率小幅下行加息预期变化不大资产价格表现FOMC声明公布后美股和黄金快速下跌美债收益率和美元指数快速走高鲍威尔发布会开始后美股和黄金跌幅持续收窄美债收益率和美元指数则完全抹去升幅截至收盘标普500指数下跌0610Y美债收益率下行2bp至348美元指数下跌04至1036现货黄金下跌02至18074美元盎司加息预期变化利率期货显示本次会议前后市场加息预期没有明显变化甚至明年2月加息50bp的概率有小幅下降目前市场预期明年2月和3月大概率各加25bp峰值利率为475-50最早从明年9月开始降息明年底之前降息50bp的概率为100这与本次公布的点阵图有明显背离3点阵图和利率期货哪个更靠谱怎么看2023年美联储货币政策点阵图VS利率期货美联储从2011年开始公布利率点阵图利率期货数据起始时间是2015年从2015年以来的表现看不论点阵图还是利率期货其在年末时隐含的下一年度利率水平与实际情况经常有较大偏差而点阵图和利率期货的结果也出现过6次背离其中有4次是利率期货与实际情况更接近因此对后续加息路径的判断更应该相信利率期货而非美联储点阵图美联储政策展望前期报告中我们曾指出美国经济可能从2023Q1开始衰退从历史上看美联储降息时间最多滞后于衰退2个月即使在1970-1980年的高通胀时期也不例外并且在衰退发生后的一年以内都会将利率下调至衰退前的一半左右或更低此外根据我们测算到2023年6月美国CPI同比可能低于3核心CPI同比可能低于4维持此前判断2023年美联储大概率再加息50bp可能从年中就会开始降息全年降息幅度可能达到100bp详细分析请参阅衰退与择时2023年海外宏观展望美国11月CPI点评与2023年通胀展望风险提示美国通胀美联储货币政策地缘冲突等持续超预期请仔细阅读本报告末页声明2022年12月15日图表1近3次FOMC声明对比红色表示表述变化2022年9月FOMC声明2022年11月FOMC声明2022年12月FOMC声明加息75bp至375-4预计继加息50bp至425-45预计续加息是合适的以实现足够限继续加息是合适的以实现足够加息75bp至3-325预计继制性的政策立场在确定未来加限制性的政策立场在确定未来利率续加息是合适的息速度时将考虑累积收紧幅度加息速度时将考虑累积收紧幅货币政策对经济和通胀影响的滞度货币政策对经济和通胀影响后性以及经济和金融发展的滞后性以及经济和金融发展根据5月公布的缩表计划继续根据5月公布的缩表计划继续根据5月公布的缩表计划继续缩表减少国债和MBS持有量减少国债和MBS持有量减少国债和MBS持有量近期支出和生产温和增长就业近期支出和生产温和增长就业近期支出和生产温和增长就业增长强劲失业率保持低位俄乌增长强劲失业率保持低位俄乌增长强劲失业率保持低位俄乌经济冲突正在造成巨大的人力和经济冲突正在造成巨大的人力和经济冲突正在造成巨大的人力和经济困难相关事件正在加剧通胀压困难相关事件正在加剧通胀压困难相关事件正在加剧通胀压力并对全球经济活动造成压力力并对全球经济活动造成压力力并对全球经济活动造成压力通胀依然高企反映了疫情导致通胀依然高企反映了疫情导致通胀依然高企反映了疫情导致的供需失衡能源与食品价格上的供需失衡能源与食品价格上的供需失衡能源与食品价格上通胀涨和更广泛的物价压力委员会涨和更广泛的物价压力委员会涨和更广泛的物价压力委员会高度关注通胀风险坚定致力于高度关注通胀风险坚定致力于高度关注通胀风险坚定致力于让通胀回到2的目标让通胀回到2的目标让通胀回到2的目标资料来源FED国盛证券研究所图表22022年9月FOMC会议利率点阵图图表32022年12月FOMC会议利率点阵图资料来源FED国盛证券研究所资料来源FED国盛证券研究所P2请仔细阅读本报告末页声明2022年12月15日图表4美联储12月经济预测与9月对比单位红色表示上调绿色表示下调2022年9月预测2022年12月预测2022020520231205实际GDP同比20241716202518182022383720234446失业率20244446202543452022545620232831PCE通胀20242325202520212022454820233135核心PCE通胀2024232520252121资料来源FED国盛证券研究所注美联储的预测是对应年份的Q4数值图表5FOMC会议前后美股和美债表现图表6FOMC会议前后美元和黄金表现10Y美债收益率左FOMC声明公布现货黄金左标普500指数右FOMC声明公布鲍威尔鲍威尔美元指数右发布会开始发布会开始资料来源Bloomberg国盛证券研究所资料来源Bloomberg国盛证券研究所图表7FOMC会议前后市场加息预期变化不大联邦基金利率期货隐含的美联储加息次数次一次对应25bp数字下降表示降息3FOMC前FOMC后2121202120219181815151413109080100023-223-323-523-623-723-923-1123-12资料来源Bloomberg国盛证券研究所P3请仔细阅读本报告末页声明2022年12月15日图表8历史上美联储点阵图利率期货隐含的政策利率与实际情况对比年份上年末点阵图上年末利率期货实际情况2012025-0252013025-0252014025-025201512507505020161501000752017150125150201822520025020193002501752020175150025202102502502520221001004502023525450资料来源Bloomberg国盛证券研究所注表格中的数值为每年末的联邦基金利率区间上限单位为图表9美国CPI和核心CPI测算CPI同比CPI同比测算核心CPI同比核心CPI同比测算10987654321021-0321-0621-0921-1222-0322-0622-0922-1223-0323-0623-0923-12资料来源Wind国盛证券研究所P4请仔细阅读本报告末页声明2022年12月15日免责声明国盛证券有限责任公司以下简称本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格本报告仅供本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证本报告中的资料意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断可能会随时调整在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本公司力求报告内容客观公正但本报告所载的资料工具意见信息及推测只提供给客户作参考之用不构成任何投资法律会计或税务的最终操作建议本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户不构成客户私人咨询建议投资者应当充分考虑自身特定状况并完整理解和使用本报告内容不应视本报告为做出投资决策的唯一因素投资者应注意在法律许可的情况下本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行财务顾问和金融产品等各种金融服务本报告版权归国盛证券有限责任公司所有未经事先本公司书面授权任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布复制任何机构或个人如引用刊发本报告需注明出处为国盛证券研究所且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改分析师声明本报告署名分析师在此声明我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法结论不受任何第三方的授意或影响我们所得报酬的任何部分无论是在过去现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系投资评级说明投资建议的评级标准评级说明评级标准为报告发布日后的6个月内公司股价或行业买入相对同期基准指数涨幅在15以上指数相对同期基准指数的相对市场表现其中A股市增持相对同期基准指数涨幅在515之间股票评级场以沪深300指数为基准新三板市场以三板成指针持有相对同期基准指数涨幅在-55之间对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的减持相对同期基准指数跌幅在5以上为基准香港市场以摩根士丹利中国指数为基准美股市增持相对同期基准指数涨幅在10以上场以标普500指数或纳斯达克综合指数为基准中性相对同期基准指数涨幅在-1010之行业评级间减持相对同期基准指数跌幅在10以上国盛证券研究所北京上海地址北京市西城区平安里西大街26号楼3层地址上海市浦明路868号保利One561号楼10层邮编100032邮编200120传真010-57671718电话021-38124100邮箱gsresearchgszqcom邮箱gsresearchgszqcom南昌深圳地址南昌市红谷滩新区凤凰中大道1115号北京银行大厦地址深圳市福田区福华三路100号鼎和大厦24楼邮编330038邮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