观点精粹
　　总量视角
　　【宏观经济】基于搜索指数还原疫情水平——宏观量化策论之一——宏观经济点评-20221214
　　【宏观经济】通胀连续下行，美联储内部可能分化——美国11月CPI点评——宏观经济点评-20221214
　　【金融工程】政策优化经济复苏，港股消费配置价值凸显——工具化产品研究系列（17）-20221214
　　行业公司
　　【可选消费】疫情管控放松短期刺激居家时间延长，建议关注居家细分场景消费——行业投资策略-20221214
　　【海外】电商行业步入质量增长期，核心能力主导长期趋势——行业深度报告-20221213

研究报告全文：晨会纪要其他研2022年12月15日开源晨会1215究市场快报晨会纪要沪深300及创业板指数近1年走势吴梦迪分析师wumengdikyseccn沪深300创业板指证书编号S0790521070001120观点精粹-12-24总量视角晨-36宏观经济基于搜索指数还原疫情水平宏观量化策论之一宏观经济点会-48评-20221214纪2021-122022-042022-08宏观经济通胀连续下行美联储内部可能分化美国11月CPI点评要数据来源聚源宏观经济点评-20221214昨日涨跌幅前五行业金融工程政策优化经济复苏港股消费配置价值凸显工具化产品研究系行业名称涨跌幅列17-20221214食品饮料2081行业公司社会服务2026可选消费疫情管控放松短期刺激居家时间延长建议关注居家细分场景消费美容护理1948行业投资策略-20221214商贸零售1707海外电商行业步入质量增长期核心能力主导长期趋势行业深度报告传媒0998-20221213数据来源聚源开源昨日涨跌幅后五行业证券行业名称涨跌幅证医药生物-1871券研房地产-1096究钢铁-0952报建筑装饰-0875告电力设备-0821数据来源聚源请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明17晨会纪要研报摘要总量研究宏观经济基于搜索指数还原疫情水平宏观量化策论之一宏观经济点评-20221214何宁分析师证书编号S0790522110002防疫持续优化11月以来我国防疫优化稳步迈进新阶段11月11日二十条出台后各地因城施策边际优化防疫政策截至12月9日我们统计已有19个省市落实新十条在缩小核酸检测范围减少频次非必要不核酸等导向下以及多个省市取消常态化核酸如何更好跟踪各地疫情水平以及判断第一轮冲击达峰情况搜索指数映射疫情水平表观疫情数据的传导链条为新冠居民卫健委居民在感染或认为感染概率较高时其可能发生的行为包括搜索新冠本体新冠体征以及购买药品等若能有效观测到前半段传导理论上或可领先于卫健委的表观疫情数据陈沁博士在各城市首轮感染高峰期预测提出以发烧指数衡量疫情感染情况我们将其扩展为三类搜索新冠本体新冠体征以及购买药品具体为新冠发烧连花清瘟布洛芬等关键词从与新增确诊的相关性来看药品搜索指数疫情搜索指数体征搜索指数有趣的是连花清瘟在三类关键词中相关性最好附带的莲花清瘟同样具备映射疫情水平的作用二十条发布后连花清瘟指数迅速上升而后下行与疫情数据有小幅背离在于防疫优化推进时药品包含了对未来疫情扩散的预期因而提前上升发烧指数在中国的有效性似乎并没有那么高这可能与我国奥密克戎变异路径有关2022年上半年主要是ba2和ba22变异株下半年为BA5和BF7前两者感染后临床表现相对温和无症状感染者占比高但BF7感染症状包括高烧持续性咳嗽身体疼痛不适头痛喉咙痛等与新冠奥密克戎早期亚型变异株感染后的症状类似因此高烧指数无法描绘前三个季度的疫情水平但11月以来有效性显著提升搜索指数具备高频领先性抗干扰等特点我们将时间窗口选择为2022年1月1日-2022年12月7日并计算各搜索指数与确诊病例的相关性从全国来看连花清瘟指数新冠指数发烧指数与确诊病例的相关性分别为070063003连花清瘟指数的领先期主要分布在5-10日平均为71日新冠指数的领先期主要分布在2-8日平均为61日利用搜索指数拟合疫情水平小步走不停步的防疫优化已初步迎来第一波冲击我们尝试利用搜索指数拟合疫情水平回归统计数据显示20个地区调整R方超过05表明该方法具有一定解释力度从时间序列来看本轮疫情始于11月初河南河北内蒙古一带较快蔓延11月初以广州多区宣布解除疫情防控临时管控区为标志广东主动迎接第一波冲击12月初北京被动进入第一波冲击目前上海吉林黑龙江等地疫情可能以较快的速度扩散风险提示国内疫情反复超预期搜索指数有效性下降宏观经济通胀连续下行美联储内部可能分化美国11月CPI点评宏观经济点评-20221214何宁分析师证书编号S0790522110002潘纬桢联系人证书编号S0790122110044事件美国公布11月最新通胀数据其中CPI同比上升71环比上升01核心CPI同比上升60环请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明27晨会纪要比上升02均不及市场预期美国通胀连续超预期下行但服务通胀韧性仍存1能源与核心商品推动通胀超预期下行11月CPI与核心CPI走势同时下行一方面是前期高基数开始发挥作用另一方面也显示当前美国总体通胀动能开始逐渐放缓特别是核心商品连续负增长显示当前美联储的加息政策终于开始发挥作用但核心服务通胀仍有一定韧性我们可以对后续通胀走势保持谨慎乐观2核心商品快速下行核心服务韧性仍存具体而言能源方面11月能源项同比上升131环比下降16环比增速较10月份下降34个百分点食品方面11月份食品项同比上升106较10月份下降03个百分点连续3个月下降核心通胀方面11月核心商品和核心服务通胀环比增速均有所下降其中核心商品通胀环比增速下降较多以住房项为主要构成的服务通胀环比增速下降较少显示当前美国核心服务通胀仍有相当大的韧性3核心商品后续仍将推动通胀下行往后看短期内能源与食品项会对整体通胀起到一定的拖累作用但是幅度不会很大核心商品通胀预计将会继续放缓核心服务通胀仍将会保持一定韧性总体核心通胀会继续下降美国总体通胀水平或仍有一定幅度的下跌不过需要注意的是当前通胀的绝对水平仍高美联储内部或将分化强劲的劳动力市场和超预期下行的通胀美联储12月份或将加息50bp但是后续的货币政策操作难度将会提升其内部可能更加分化11月份美国新增非农就业263万人劳动力市场显示出了较为强劲的韧性这将会给美国服务通胀提供有力的支撑但通胀水平连续超预期下行显示当前美国通胀上升动能正在逐步放缓这将降低美联储继续大幅度加息的动力因此在12月份的FOMC会议上大概率将放缓加息节奏至50bp但是考虑到当前劳动力市场仍然较为强劲如果放松加息叠加中国防疫政策优化带来的全球需求上升美国通胀有一定可能性会出现反弹因此后续美联储的货币政策操作的难度将会提升政策节奏可能将会更加谨慎其内部对于货币政策的分歧有可能将会加大从而对全球资本市场带来不确定性风险提示国际局势紧张引发通胀超预期新冠疫情形势大幅恶化金融工程政策优化经济复苏港股消费配置价值凸显工具化产品研究系列17-20221214魏建榕分析师证书编号S0790519120001吴柳燕分析师证书编号S0790521110001疫情地产政策优化背景下港股消费迎来困境反转2022年11月份以后随着房地产利好政策疫情优化政策的密集出台港股消费板块估值开始探底回升上演V型反转中国经济体的景气低点已过2023年经济有望复苏同时中国经济体相比欧美经济体更具增长潜力2022年8月社零总额累计同比增速由负转正消费有望延续稳健复苏态势2022年8月以来CPI-PPI的剪刀差转负为正未来有望进一步扩大为消费行业利润空间恢复提供积极支撑港股消费细分行业表现分化估值修复确定性高日常消费收入韧性较强利润修复尚处起步阶段从收入端看日常消费板块所涉及的食品饮料日化等品类需求偏刚性2017-2021年港股日常消费板块总营收CAGR为49行业整体维持稳步增长的趋势行业估值仍低于5年平均水平个股估值修复现阶段差异明显可选消费疫情恢复进度影响估值修复节奏行业PSTTM估值仍低于5年平均水平疫情恢复节奏影响各细分赛道估值修复可选消费板块PSTTM估值在2022年10月27日探底后有明显回升信息技术高成长性板块看好未来盈利估值修复空间大截至2022年12月11日信息技术板块PETTM为231较10月底部区域显著回升47但仍低于近5年平均水平398南向资金持续流入港股消费性价比凸显请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明37晨会纪要从资金面看南向资金持续流入2022年青睐非必需性消费截至11月30日2022年南向资金累计净流入350048亿元净流入的行业结构上非必需性消费占比149排名第三仅次于资讯科技业和医疗保健业从AH溢价率来看当前A股相对H股溢价接近40中证港股通消费主题指数成分中H股均折价港股及港股消费板块性价比高港股消费ETF追踪港股通泛消费中证港股通消费主题指数全面布局泛消费赛道反弹机遇指数覆盖了大量泛消费行业A股稀缺的细分方向及标的市值分布上中证港股通消费主题指数聚焦大市值龙头以1000亿以上的企业为主当前时点中证港股通消费主题指数迎来反转估值适中复盘本轮反弹指数涉及的各个细分行业均有正收益利用指数投资捕捉消费板块整体性的机会更为便捷也更有利于分散风险港股消费ETF投资价值分析513230SH投资价值分析基金追踪中证港股通消费主题指数成立于2022年1月12日当前由严筱娴女士管理基金在本轮反弹中收益较高达3605风险提示指数表现基于历史数据市场未来可能发生变化对基金产品和管理人研究分析结论不能保证未来的可持续性不构成对该产品的推荐投资建议行业公司可选消费疫情管控放松短期刺激居家时间延长建议关注居家细分场景消费行业投资策略-20221214吕明分析师证书编号S0790520030002周嘉乐分析师证书编号S0790522030002复盘2020年首轮疫情冲击居家细分以及电商场景消费迎结构性增长2020年新冠疫情首轮冲击下居家隔离时长增加艾媒咨询抽样调查数据显示806的受访者居家隔离时长在半个月至三个月之间长期居家带动消费结构转变1医疗及生活用品消费偏好有所增强2消费者健康意识增强宅家健身需求提升CBNData数据显示疫情期间运动健身APP的月活规模为2019年同期的19倍3厨房场景消费需求增加奥维云网数据显示2020年线上煎烤机破壁机电烤箱等品类实现逆势增长其次魔镜数据显示早餐相关电器消毒杀菌和多功能电器亦实现快速增长4受益囤货需求以及生鲜消费需求增加疫情期间冰箱需求提升奥维云网数据显示2020年3月起冰箱线上零售额同比恢复双位数增长且增速提升明显5线上电商渗透率提升疫情刺激下2020年实物商品网上零售额同比增长148魔镜数据显示2020年淘宝成交额同比增长152020年1-8月京东平台成交额同比保持较高双位数增长从上市公司业绩层面上看厨房小家电清洁电器冰箱冷柜互联网电商生活用纸以及文娱用品板块营收自2020Q2以来快速恢复并且2022Q3-Q4保持高于消费板块整体增长2020年在首轮疫情冲击下居家细分场景迎结构性增长本轮疫情管控放松预计消费者短期居家时间增加2022年12月7日国务院联防联控机制综合组发布关于进一步优化落实新冠肺炎疫情防控措施的通知通知强调进一步优化核酸检测除特殊场所外不要求提供核酸检测阴性证明不查验健康码不再开展落地检等我们预计疫情管控放松后短期内消费者居家时间增加主要系1短期内有感染高峰预期自危意识下居民居家时间有望增加2感染后居家治疗时间增加预计未来居民感染率上升后无症状和轻症感染者居家自行治疗时间增加建议关注厨房小家电扫地机冰箱冷柜生活用纸等居家细分场景消费参考2020年居家场景下消费结构性增长本轮疫情管控放松后建议继续关注居家场景细分板块1厨房小家电板块建议关注份额稳步提升的小熊电器内销自主品牌稳健的新宝股份以及行业龙头苏泊尔九阳股份2扫地机板块内销消费者对于产品品质仍有要求外销回暖建议关注行业龙头科沃斯以及石头科技3冰箱板块建议关注高端化收效显著份额稳步提升的海尔智家4防疫用品板块建议关注医疗与消费板块请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明47晨会纪要协同发展的稳健医疗空气过滤器龙头的金海高科受益标的安奈儿孚日股份南山智尚等5互联网电商板块建议关注新兴电商渠道放量内部提效的南极电商5生活用纸板块终端需求强韧性建议关注产品结构优化长期盈利有望改善的中顺洁柔6健身板块受益标的细分赛道龙头电商渠道快速发展的舒华体育风险提示消费行业需求疲弱行业竞争加剧原材料成本回升等海外电商行业步入质量增长期核心能力主导长期趋势行业深度报告-20221213吴柳燕分析师证书编号S0790521110001肖杰联系人证书编号S0790122030028降本增效成为主流趋势看好通过主业升级带动的利润率提升路径从电商行业的发展趋势来看我们认为收入降速重视利润将成为行业发展主要方向主要考虑到1各主流平台在经历高投入阶段后均成功完成了下沉国内电商用户覆盖率基本见顶2消费疲弱预计短期内难见反转将对行业整体ARPU增速形成压制从优化路径来看不同平台现阶段能力的差异性导致短期内利润改善的路径并不一致费用优化成本优化收入优化考虑到流量平台的兴起迭代是影响行业未来竞争格局的关键变量我们更看好通过主业升级优化收入结构形成宽护城河进而带动利润率提升的路径展望未来我们认为短期内政策面或已见底京东作为此前受到二选一影响的平台有望持续受益美团面临的潜在压力相对可控后疫情时代餐饮外卖和近场电商有望展现高韧性美团核心本地商业强韧盈利能力有望持续提升公司为本地生活的龙头公司其核心优势来自多年来所建立起的消费者心智我们当前看好该优势主要基于1本地生活线上化率仍有明显提升空间公司作为行业龙头有望率先受益2公司对商家资源以及骑手的管理能力短期内难以被复制市场优势稳固成长确定性强3公司核心业务当前已进入成熟变现期后续规模效应与变现率的持续优化有望加速利润释放公司截至2022年12月6日股价对应2022-2024年经调整PE分别为2764870306倍考虑到本地生活行业赛道仍然具备线上化红利公司业务壁垒稳固维持买入评级京东供应链优势稳固长期盈利潜力可期公司的核心竞争力在于通过持续重资产投入打造的供应链能力该优势不仅保证了C端用户的粘性为品类扩张提供时间窗口也有利于打开B端市场的服务空间公司零售业务目前正显露出品类改善的趋势物流业务也加速迈入投资变现期短期内盈利能力边际改善的趋势较为明显我们预计公司2022-2024年经调整PE分别为252185145倍截至2022年12月6日维持买入评级拼多多迈向盈利改善新阶段由规模扩张转向差异化竞争公司目前在国内已基本完成用户数的全覆盖在用户数和消费频次两个维度展现出了较强的竞争力平台的低价生态得到了消费者的认可从收入端看在短期消费复苏乏力的背景下平台价值有望进一步突显有利于整体变现效率的继续提升且目前品牌商品消费与品牌商家基数较低短期内改善确定性强从利润端看主站与多多买菜商业模式的日趋成熟有望使得经营效率进一步优化长期来看我们仍然认为公司在农产品类目的差异化定位是决定其长期利润空间的关键因素我们预计公司2022-2024年经调整PE分别为240222177倍截至2022年12月6日维持买入评级风险提示宏观经济和疫情的不确定性政策和监管不确定性行业竞争加剧请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明57晨会纪要特别声明证券期货投资者适当性管理办法证券经营机构投资者适当性管理实施指引试行已于2017年7月1日起正式实施根据上述规定开源证券评定此研报的风险等级为R3中风险因此通过公共平台推送的研报其适用的投资者类别仅限定为专业投资者及风险承受能力为C3C4C5的普通投资者若您并非专业投资者及风险承受能力为C3C4C5的普通投资者请取消阅读请勿收藏接收或使用本研报中的任何信息因此受限于访问权限的设置若给您造成不便烦请见谅感谢您给予的理解与配合分析师承诺负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点负责准备本报告的分析师获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性客户的反馈竞争性因素以及开源证券股份有限公司的整体收益所有研究分析师或工作人员保证他们报酬的任何一部分不曾与不与也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系股票投资评级说明评级说明买入Buy预计相对强于市场表现20以上增持预计相对强于市场表现证券评级outperform520中性Neutral预计相对市场表现在55之间波动减持underperform预计相对弱于市场表现5以下看好overweight预计行业超越整体市场表现行业评级中性Neutral预计行业与整体市场表现基本持平看淡underperform预计行业弱于整体市场表现备注评级标准为以报告日后的612个月内证券相对于市场基准指数的涨跌幅表现其中A股基准指数为沪深300指数港股基准指数为恒生指数新三板基准指数为三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的美股基准指数为标普500或纳斯达克综合指数我们在此提醒您不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准我们采用的是相对评级体系表示投资的相对比重建议投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素投资者应阅读整篇报告以获取比较完整的观点与信息不应仅仅依靠投资评级来推断结论分析估值方法的局限性说明本报告所包含的分析基于各种假设不同假设可能导致分析结果出现重大不同本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明67晨会纪要法律声明开源证券股份有限公司是经中国证监会批准设立的证券经营机构已具备证券投资咨询业务资格本报告仅供开源证券股份有限公司以下简称本公司的机构或个人客户以下简称客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户本报告是发送给开源证券客户的属于商业秘密材料只有开源证券客户才能参考或使用如接收人并非开源证券客户请及时退回并删除本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息但本公司不保证该等信息的准确性或完整性本报告所载的资料工具意见及推测只提供给客户作参考之用并非作为或被视为出售或购买证券或其他金融工具的邀请或向人做出邀请本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突不应视本报告为做出投资决策的唯一因素本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户不构成客户私人咨询建议本公司未确保本报告充分考虑到个别客户特殊的投资目标财务状况或需要本公司建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况以及若有必要咨询独立投资顾问在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任若本报告的接收人非本公司的客户应在基于本报告做出任何投资决定或就本报告要求任何解释前咨询独立投资顾问本报告可能附带其它网站的地址或超级链接对于可能涉及的开源证券网站以外的地址或超级链接开源证券不对其内容负责本报告提供这些地址或超级链接的目的纯粹是为了客户使用方便链接网站的内容不构成本报告的任何部分客户需自行承担浏览这些网站的费用或风险开源证券在法律允许的情况下可参与投资或持有本报告涉及的证券或进行证券交易或向本报告涉及的公司提供或争取提供包括投资银行业务在内的服务或业务支持开源证券可能与本报告涉及的公司之间存在业务关系并无需事先或在获得业务关系后通知客户本报告的版权归本公司所有本公司对本报告保留一切权利除非另有书面显示否则本报告中的所有材料的版权均属本公司未经本公司事先书面授权本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝复印件或复制品或再次分发给任何其他人或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记开源证券研究所上海深圳地址上海市浦东新区世纪大道1788号陆家嘴金控广场1号地址深圳市福田区金田路2030号卓越世纪中心1号楼10层楼45层邮编200120邮编518000邮箱researchkyseccn邮箱researchkyseccn北京西安地址北京市西城区西直门外大街18号金贸大厦C2座9层地址西安市高新区锦业路1号都市之门B座5层邮编100044邮编710065邮箱researchkyseccn邮箱researchkyseccn请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明77