1、2022年行情复盘：医美板块最多回调约35%，究其原因，疫情背景下估值体系下探为主+业绩下调为辅。
　　原因一：疫情致龙头业绩预期下调20%以内，虽有影响但韧性凸显。如市场原预期爱美客22年净利润同比增速约60%，当前市场预期增速约40%+。
　　原因二：第二增长曲线验证仍需时间，疫情下的悲观预期致估值下探，才是最核心的回调原因。如爱美客下探至1XPEG，朗姿医美业务下探3-4XPS。
　　2、2022年业绩复盘：22年前三季度业绩基本兑现，虽有疫情扰动但市场预期调整及时，除疫情扰动因素外龙头基本面坚挺，龙头公司呈现极强α性。
　　赛道高成长β+个股极强α，疫情扰动但基本面无虞。1）上游影响及预期：老产品渠道铺设广疫情散点总有波及→增速回暖；次新产品渠道拓展节奏放缓→渠道加速；新品前期孵化节奏打乱→向上突破。2）下游影响及后续预期：单店暂停营业/客流量下降→业绩恢复；展店数量不及预期→展店提速。
　　3、2023年行情展望：疫后修复医美复苏，市场预期从悲观走向乐观；随着第二增长曲线验证，估值体系有望向更乐观的高成长性赛道演绎。
　　乐观：先修疫后业绩预期、再顺势修复估值。预计医美修复呈恢复速度快、复购高且消费力受影响小等特点，看好性价比引流品+超高端产品率先修复。
　　更乐观：看好第二增长曲线验证的窗口期机会。上游看好再生、水光、胶原、减肥四大赛道新品培育，终端看好展店逻辑验证，重回高成长性估值体系。
　　4、投资逻辑：上游龙头更上一层楼，第二增长曲线有望验证；消费终端困境已反转，单店模型/标准化展店逻辑逐渐理顺；掘金新股、次新股赛道
　　主线一：更上一层楼。明星产品业绩增速确定性高，业绩和估值修复先行；新品第二增长曲线陆续验证，估值体系重回较高PEG。坚定看好爱美客（嗨体势头不减，看好再生和水光两大领域布局）、华东医药（少女针已验证医美实力，减肥和光电市场蓄势待发）、华熙生物（产品和团队理顺再出发）。
　　主线二：困境已反转。疫情期间多修炼内功提升管理效率，疫后复苏外延扩店/扩渠道等迎接触底反弹。建议关注朗姿股份（医美医院龙头，关注开新店+外延收购预期）、雍禾医疗（植发龙头，陆续恢复营业并推进新店计划）、固生堂（中医诊疗龙头）、医思健康（香港龙头医美医院，受益客群赴港医美）、爱帝宫（月子中心龙头，以深圳为大本营布局全国）、时代天使（隐形正畸龙头，终端需求回暖）。
　　主线三：掘金新赛道。建议关注新细分赛道的龙头：巨子生物（港股次新股，24年有望获批胶原蛋白医美产品）、锦波生物（北交所IPO，目前唯一获批重组胶原蛋白Ⅲ类械医美注射产品）。
　　风险提示：疫情扰动；上游产品增速或新品上市不及预期；下游机构内生增速或拓店不及预期；医疗安全事故发生；人才流失等风险

研究报告全文：证券研究报告乐观更乐观2023年医美行业投资策略行业评级看好2022年12月12日分析师马莉分析师王长龙分析师汤秀洁证书编号S1230520070002证书编号S1230521020001证书编号S1230522070001医美年度策略乐观更乐观12022年行情复盘医美板块最多回调约35究其原因疫情背景下估值体系下探为主业绩下调为辅原因一疫情致龙头业绩预期下调20以内虽有影响但韧性凸显如市场原预期爱美客22年净利润同比增速约60当前市场预期增速约40原因二第二增长曲线验证仍需时间疫情下的悲观预期致估值下探才是最核心的回调原因如爱美客下探至1XPEG朗姿医美业务下探3-4XPS22022年业绩复盘22年前三季度业绩基本兑现虽有疫情扰动但市场预期调整及时除疫情扰动因素外龙头基本面坚挺龙头公司呈现极强性赛道高成长个股极强疫情扰动但基本面无虞1上游影响及预期老产品渠道铺设广疫情散点总有波及增速回暖次新产品渠道拓展节奏放缓渠道加速新品前期孵化节奏打乱向上突破2下游影响及后续预期单店暂停营业客流量下降业绩恢复展店数量不及预期展店提速32023年行情展望疫后修复医美复苏市场预期从悲观走向乐观随着第二增长曲线验证估值体系有望向更乐观的高成长性赛道演绎乐观先修疫后业绩预期再顺势修复估值预计医美修复呈恢复速度快复购高且消费力受影响小等特点看好性价比引流品超高端产品率先修复更乐观看好第二增长曲线验证的窗口期机会上游看好再生水光胶原减肥四大赛道新品培育终端看好展店逻辑验证重回高成长性估值体系4投资逻辑上游龙头更上一层楼第二增长曲线有望验证消费终端困境已反转单店模型标准化展店逻辑逐渐理顺掘金新股次新股赛道主线一更上一层楼明星产品业绩增速确定性高业绩和估值修复先行新品第二增长曲线陆续验证估值体系重回较高PEG坚定看好爱美客嗨体势头不减看好再生和水光两大领域布局华东医药少女针已验证医美实力减肥和光电市场蓄势待发华熙生物产品和团队理顺再出发主线二困境已反转疫情期间多修炼内功提升管理效率疫后复苏外延扩店扩渠道等迎接触底反弹建议关注朗姿股份医美医院龙头关注开新店外延收购预期雍禾医疗植发龙头陆续恢复营业并推进新店计划固生堂中医诊疗龙头医思健康香港龙头医美医院受益客群赴港医美爱帝宫月子中心龙头以深圳为大本营布局全国时代天使隐形正畸龙头终端需求回暖主线三掘金新赛道建议关注新细分赛道的龙头巨子生物港股次新股24年有望获批胶原蛋白医美产品锦波生物北交所IPO目前唯一获批重组胶原蛋白类械医美注射产品风险提示疫情扰动上游产品增速或新品上市不及预期下游机构内生增速或拓店不及预期医疗安全事故发生人才流失等风险1医美上游投资策略框架一图看3数据来源浙商证券研究所绘制2消费终端投资策略框架一图看数据来源浙商证券研究所绘制医1上游复盘扰动有限业绩坚挺估值下探为主业绩下调为辅美2上游策略疫后修复分两步走先业绩复苏后第二曲线提估值策3终端复盘冲击较大业绩承压悲观预期致展店节奏明显滞后略4终端策略场景消费率先修复单店模型和展店逻辑逐渐理顺5盈利预测明年业绩高增可期估值体系也向更乐观预期演绎上游复盘扰动有限业绩坚挺估值下探01为主业绩下调为辅611估值复盘疫情致产品增速放缓估值调整至1XPEG左右p路径疫情致明星产品放缓新品推广滞后市场担忧明星产品天花板问题调低新品未来预期成长性受质疑估值下探行情四阶段13-5月上海等疫情回调35-6025月中旬-7月中旬疫后反弹涨幅25-7038-10月投资风格切换疫情扰动政策担忧回调25-50并触底411月中旬至今涨幅10-30近2年估值低位爱美客23年同增4257XPE13XPEG华东医药23年同增2324XPE10XPEG华熙生物23年同增3145XPE15XPEG复锐医疗科技23年同增3310XPE03XPEG括号内为我们预期的归母净利增速及23年对应PEPEG图1医美各公司市值及PE复盘335132263267231849454157爱美客华东医药昊海生科20003501000405001501774300857400150080075975535100131413382506663002006001000110451530200216884911150400159501001109412350010025502000000020222222222211111222222212222222222222222222221357913579111112222222111112222222114444444444121211135791357913579135791111444444444444444444444411华熙生物42583520复锐医疗科技16318462513四环医药43452650384444华熙生物15014015002504001001202001003005010001008401508020007746567601785561005004935105048401001259812350503579242520630000010022222222222222222222222222222211111222222211111222222211111222222212121357913579121357913579数据来源公司公告浙商证券研究所1357913579Wind11注红色线为市值除复锐单位为亿美元其余单位为亿元对应左轴深灰色线为对应右轴标蓝为下降趋势标黄为上升趋势1PETTM2114444444444114444444444111144444444441144444412业绩复盘疫情下龙头展现较强经营韧性整体约下调10-15p22年业绩整体表现相较于年初预期约下调10-15其中华东医药基本符合预期从22年前三季度业绩看爱美客净利润44疫情前市场原预期50-60华熙生物净利润35其中医美收入同比略降我们原预期正增华东医药少女针国内销售额约44亿元基本符合预期但如果没有疫情影响我们预计可略超预期从22年全年业绩预期看爱美客原22年净利润市场预期约145-155亿元当前预期集中135-14亿元约下调10-15华东医药少女针我们原预期6-7亿元当前预期65-7亿元符合预期中位数偏上但若没有疫情影响预计可略超预期表1医美各公司收入扣非归母净利及对应YOY其中22Q2疫情扰动明显Q3出现疫后反弹Q4预计业绩增速再有所放缓YOY20192020202122Q1-Q321Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q3爱美客收入7427104462281307574662155爱美客扣非归母14643116448670642352华东医药收入16-53743-1601210其中医美收入-2912311446542277788华东医药扣非归母15-6-108-19-9-9701511华熙生物收入494088431111006687624529其中医美收入-61822515-5华熙生物扣非归母35017354819111313834昊海生科收入3-1733241493771224545其中医美及创面收入-6-199113612083昊海生科扣非归母-5-4259-52360194-15-69-37-10522复锐医疗科技收入13-7823922H1复锐医疗科技扣非归母-6-361372622H1数据来源公司公告Wind浙商证券研究所上游策略疫后修复分两步走先业绩复02苏后第二曲线提估值921业绩提升展望整体视角高复购强黏性消费力保障引领复苏p整体来看坚定看好医美疫后修复短期视角疫后修复确定性强速度快轻医美项目多疗程高复购高粘性且核心客户面向收入稳定的中高消费人群消费力更有保障中长期视角渗透率和消费频次的双重提升中国医美渗透率仍为个位数在市场教育消费习惯技术升级消费下沉等驱动下保持高增图2中国医美渗透率多倍提升空间图321年中国按城市等级划分的医疗美容渗透率图5中国医美终端市场规模亿元图42019年及2021年医美消费者年龄分布数据来源FrostSullivan艾瑞咨询新氧前瞻产业研究院浙商证券研究所22业绩提升展望微观视角挖掘产品预期差前瞻判断超预期来源p疫情期间分类来看业绩弹性来自有关产品生命周期的三大预期差1老产品降速预期差老品如明星产品嗨体颈纹针渠道广疫情散点总有波及致增速放缓市场担忧产品天花板我们判断明后年边际增速回升2次新品渗透预期差次新品如嗨体熊猫针渠道渗透率低今年渠道拓展略放缓市场担忧渗透空间有限我们判断明年渠道开拓加速提振信心3新产品潜力预期差新品如濡白冭活双子针今年勉强符合预期下限市场担心单品天花板成长性我们判断疫情扰乱节奏明年有望突破表2各医美公司核心产品矩阵括号内为产品上市年月或产品销售区域图6产品管线三大预期差公司代表性老品代表性次新品代表性新品进度估算核心渠道基本普及上市3年内渠道渗透约50上市1-2年渠道渗透率较低市场认为我们认为濡白天使218爱美客嗨体颈纹针171嗨体熊猫针206冭活泡泡针215少女针218华东医药Ellanse海外酷雪美容仪223老品降速预期老品增速或不减反增华熙生物润百颜玻尿酸润致娃娃针207润致双子针215三大预期差四环医药乐提葆肉毒素铂安润玻尿酸212224次新品增速维持次新品仍有提速前速昊海生科海薇娇兰海魅208AccentSopranoALMADUO男性健康产品海外新品放量潜力较大复锐医疗科技Hamony新品放量预期保守Profhilo透明质酸钠溶液ALMATED脱发治疗仪器海外Opus颈纹治疗仪器注标蓝为收购参股代理产品数据来源各公司公告浙商证券研究所22业绩提升展望预期差之对老产品次新产品天花板测算更乐观p1老产品降速预期差如明星产品嗨体渠道广疫情散点总有波及致增速放缓市场线性外推担忧产品天花板我们判断明后年边际增速回升我们认为降速主要受疫情影响并非产品渠道铺设消费客群临近天花板爱美客我们预计明星单品嗨体颈纹针销售额增速22年约收窄至20-30我们认为颈纹针降速核心仍为疫情影响并非因为渠道客群见顶实际颈纹针在下沉市场仍有较大发展空间华熙生物22H1皮肤类终端产品医美板块销售额同比个位数下滑我们认为主要系疫情影响以及公司主动调整医美产品线和组织架构所致的短期波动疫情后复苏高性价比合规化的刚需老品或成为终端引流之匙有望迅速放量p2次新品渗透预期差如嗨体熊猫针今年渠道拓展略放缓市场担忧渗透空间有限明年增速持平或下降我们判断明年拓渠道加速提振信心p我们认为疫情扰动下次新品的学术推广渠道覆盖以及市场教育均受到影响随着疫情扰动减退优质次新品或有望加速放量如爱美客嗨体熊猫针定位眼周市场华熙生物娃娃针微交联水光四环医药乐提葆肉毒素除皱瘦脸昊海生科海魅玻尿酸高端玻尿酸图7大众点评部分医美项目活动截图价格优惠作为疫后终端引流产品销售资料来源公司公告大众点评浙商证券研究所22业绩提升展望预期差之对新产品未来潜力测算更乐观p3重磅新品放量潜力预期差如濡白冭活双子针今年勉强符合预期市场担心单品天花板成长性我们判断疫情扰乱节奏明年有望突破表3医美高潜力细分赛道一览医美-面部减肥塑形减肥再生注射胶原蛋白注射水光针注射GLP-1身体塑形医美仪器利拉鲁肽中国市场蓝海蓝海合规水光蓝海国内尚未有获批产品竞争格局3款产品3个公司6款产品4个公司3家公司5款产品华东医药少女针年预计核心玩家市占率23非合规市场为主爱美客国内尚未有产品获批目前以艾尔建的酷塑等海外销售亿元爱美客濡中国或销售65-7台湾双美占据主要份额华熙生物等开始享受合规化主要为糖尿病司美格鲁肽产产品为主国内厂商布白天使年预计销售亿规模233红利释放但目前体量较小品跨适应症使用局较少元长春圣博玛艾维岚竞争格局已获批上市公司爱美客华东医药锦波生物爱美客华熙生物无华东医药预计国内首家华东医药复锐医疗科待获批上市公司江苏吴中四环医药巨子生物巨子生物爱美客技3款获批产品均为本土公司自国际本土本土品牌为主合规水光以国内品牌为主艾尔建酷塑冷冻溶脂研代理收购未来新入场玩家较少较少一般较多一般技术壁垒较高较高较高较高较高生物提取法产能受限痛感较明显行业痛点医生培训要求高非合规市场仍占据主要市场需每日注射重组技术仍有提升空间花费高发展初期高增速发展趋势生物提取法重组法合规化多样化短效长效手术减脂仪器塑形高端定位资料来源各公司公告浙商证券研究所23估值提升展望高潜力新品构建第二增长曲线提振长期信心p疫情影响路径明星产品放缓新品推广滞后市场担忧明星产品天花板问题调低新品未来预期成长性受质疑估值下探p疫后修复路径传统产品超预期新品放量超预期外延并购完善产品矩阵构建第二成长曲线提振成长性信心估值提升p以下三种情况有望对估值修复起到催化作用1老品如传统的明星产品增速超预期有望略提升估值2新品前期推广稍慢新品如濡白冭活双子针等疫后调整快速爆发或拟上市产品如期获批并爆发如利拉鲁肽减肥针有望明显提升估值3产品管线若有较高潜力明星产品的收并购代理计划如爱美客拟港股上市并有望推进收并购计划华东医药通过海外Sinclair医美平台频繁落子光电领域等有望明显提升估值表4各公司医美待上市产品管线预计20232024-20252025之后1医用含聚乙烯醇凝胶微球的透明质酸钠第二代埋线宝尼达颏适应症去氧胆酸注射液溶脂针待提交临床试验申请爱美客1-2025E1-2Hutox肉毒素产品23年底或24年2逸美11颞部适应症-2025E2透明质酸酶-待提交临床试验申请3利多卡因丁卡因乳膏1利拉鲁肽肥胖症适应症23Q31High-Tech旗下冷冻溶脂仪器面部清洁设备璞芮美若玻尿酸完成首例入组华东医药2Preime2Maili229多款光电仪器注射类产品界定为生美仪器则2023E3伊妍仕M型临床试验2024-2025E3Reaction身体及面部塑形23Q14埋线产品SilhouetteInstalift华熙生物2款单相玻尿酸填充剂微交联二代产品第一代为娃娃针巨子生物2款重组胶原蛋白制剂2款重组胶原蛋白凝胶四环医药珀安润玻尿酸22年底-23年童颜针填充剂胶原蛋白填充剂等多款再生填充类产品黄金微针光电仪器有望在24-25年注册上市有机交联玻尿酸产品临床试验推进中昊海参股约股权肉毒素产品注射用肉毒素鱼尾纹昊海生科Eirion15EirionET-01适应症的涂抹肉毒素AI-09预计25年美国上市复锐医疗科技Profhilo非交联透明质酸钠溶液Revance长效肉毒素产品溶脂针产品江苏吴中AestheFill童颜针自研胶原蛋白韩国玻尿酸HARA注标蓝表示代理销售模式若无特殊标注则为国内上市数据来源各公司公告浙商证券研究所231潜力赛道再生针剂抗衰填充高端产品爱美客华东医药江苏吴中p再生系列胶原蛋白刺激类产品定位高端抗衰黄金赛道有望成为继玻尿酸和肉毒素的注射轻医美第三巨头1强功效再生系列兼具填充刺激胶原蛋白再生的双重功效且通常持续时间较普通玻尿酸更长2高壁垒高盈利拿证壁垒高定位高端抗衰赛道新品上市溢价高毛利当前国内仅3款产品终端销售价均在10-20k元支预计23年江苏吴中独家代理的韩国爱塑美童颜针AestheFill有望上市国内上市产品增至4家3预计22年出厂价规模超10亿元按照约5X加价倍率计算市场规模超50亿元以出厂价计算预计今年国内少女针销售额约6-7亿濡白天使约3亿加上艾维岚的合计出厂规模预计超10亿若按5倍左右的加价倍率测算我们预期再生系列产品22年终端市场规模约50亿元据沙利文预测22年中国医美终端市场规模2267亿其中轻医美1207亿则对应22年再生产品仅占轻医美市场的约5仍有较大提升空间图8再生类新品推广进度均在22H1中国获批22H2中国上市华东医药-少女针爱美客-濡白天使长春圣博玛-艾维岚图例出厂价约4000元约3000元终端销售价16000-18600元针10000-12800元针18000-19000元针交联玻尿酸核心成分30PCL70CMCPLLA聚左旋乳酸左旋乳酸-乙二醇共聚物微球微球21年22前三季度推测21年22年前三季度约国内贡献收入185亿44亿全年预计6-7亿06亿2亿全年预计3亿元截至22年8月截至22年8月医生机构覆盖签约500家机构培训900个医生覆盖超500家机构授权500个医生数据来源公司公告浙商证券研究所232潜力赛道水光针高性价比入门引流产品刚需爱美客华熙生物p水光针赛道定位皮肤补水抗衰美白综合护理等刚需赛道3-4个图92019年医美正规针剂仅占13图10水光针市场规模亿元月复购周期可搭配其他医美注射光电类项目行业天花板高250p水光为不合规重灾区随监管趋严国产合规品牌率先受益于水货出清正规水20022年3月31日NMPA明确水光针为三类器械具械III批文水光产品的公光针剂150司有望加速跑出33100p多家公司筹备水光针产品1基础水光华熙生物第二代微交联产品进水货假货入临床艾尔建长效水光于年月进入海南博鳌先试先行胶水光针剂50volite2210267原水光巨子生物2024年后有望获批胶原蛋白水光类产品3动能素类0华熙生物17年收购法国Revitacare公司旗下丝丽动能素已进入海南先试20202025E先行表5水光针产品分类表6国内可应用于水光针领域的产品一览类型1玻尿酸水光2胶原蛋白类3动能素类4三文鱼类5聚能素类公司产品图例获批时间上市时间主要成分实际销售价氨基酸维生素为鲑鱼提取物嗨体25ml2017透明质酸钠L-肌4001000元核心成分小分子透明质酸胶原蛋白主等几十种成分PDRNPN肽甘氨酸丙氨爱美客2016基础补水淡化冭活泡泡针2021酸脯氨酸维生16002600元抗衰美白功效细纹和其他水补水淡化细纹抗炎舒敏抗特定功效素B2主要功效性较基础水光更光针光子嫩肤等提亮肤色衰如提亮润致娃娃针202020003000元强透明质酸钠盐酸项目搭配使用华熙生2020利多卡因氯化钠爱美客嗨体华物润致熨纹针元械锦波生物薇旖美2021磷酸盐缓冲液20003000III熙生物双子针无无无产品台湾双美肤柔美瑞蓝唯瑅等透明质酸钠氯化国内未获丽珠兰黑盒瑞蓝唯瑅20192020钠磷酸二氢钾60006800元意大利原菲洛批产品举韩国嗨注水光针GUNAFillMed普利兰婴儿针英诺小棕瓶磷酸氢二钠胶原蛋白嘉动能素例氐殊婴儿针数据来源健康中国艾瑞咨询观研大众点评信息整理NMPA浙商证券研究所233潜力赛道胶原蛋白定位眼周修复水光细纹需求巨子生物锦波生物p胶原蛋白注射医美产品眼周泪沟和黑眼圈水光针细纹填充市值大有可为胶原表7锦波生物重组型人源化胶原蛋白冻干纤维蛋白支撑性价格消费者教育方面与玻尿酸存在差距但其具备自身修复刺激胶注册证编号国械注准20213130488原蛋白生成不易肿胀吸水性低无丁达尔现象以及一定的美白功效呈乳白注册人名称山西锦波生物医药股份有限公司色非透明等优势据沙利文17-21年中国注射医美胶原蛋白市场37亿元占注射医美的9预计27年以27的CAGR增至137亿元产品名称重组型人源化胶原蛋白冻干纤维p技术拿证壁垒高当前仍为蓝海市场仅4家公司获批动物源胶原蛋白难在解决过管理类别第三类敏问题重组胶原蛋白难在攻克较好的生物活性和支撑性当前NMPA获批III类械的型号规格4mg瓶胶原蛋白医美产品仅6款其中台湾双美占据主要市场白色海绵状固体由重组型人源化胶原蛋白组p多款重组胶原蛋白新品可期预计主要聚焦在水光针细纹填充赛道121年锦波结构及组成成玻璃瓶包装一次性使用无菌过程生产货架有效期个月使用时用无菌生理盐水溶解生物薇旖美获批国内首款重组型人源化胶原冻干纤维医美产品2预计24年后18巨子生物也将推出胶原蛋白医美产品主要布局抗衰补水保湿改善面部细纹赛道适用范围预期用于面部真皮组织填充以纠正额部动力性皱纹用途包括眉间纹额头纹和鱼尾纹表8国内医美注射类胶原蛋白获批产品表9巨子生物医美胶原蛋白产品规划产品公司获批时间主打成分实际价格区间维持时间类别产品适应症目前进度预计获批时间肤柔美2009I型胶原蛋白猪皮4000-7000元ml3个月重组胶原蛋白用于皮下皮内肌肤抗衰老滋润保湿主要台湾临床试验24Q1肤丽美型胶原蛋白猪皮7000-13000元ml个月液体制剂针对面部皮肤双美2012I8-12肤莱美型胶原蛋白猪皮利卡多因个月重组胶原蛋白用于皮下皮内肌肤抗衰老主要针对面部2019I8-12临床试验固体制剂皱纹抬头纹鱼尾纹24Q1弗缦长春35牛胶原I型III型0320166000-8000元ml3-6个月胶娇针博泰盐酸利多卡因悬浮液重组胶原蛋白用于皮下皮内肌肤抗衰老主要针对中度产品开发年锦波凝胶至重度的皱纹25薇旖美重组人源型胶原蛋白冻干纤维6000-8000瓶个月生物2021III3-6汉福生80牛胶原溶液20PMMA微球15000-20000元交联重组胶原用于皮下皮内肌肤抗衰老主要针对中度爱贝芙20126-12个月产品开发25年物科技03利卡多因05ml蛋白凝胶至重度法令纹数据来源巨子生物招股书大众点评FrostSullivan台湾双美官网NMPA浙商证券研究所234潜力赛道减肥GLP-1冷冻溶脂等蓄势待发华东医药爱美客复锐18-20年分类项目特点公司-产品举例表10光CAGR电设备塑不易反弹术后1-2周有疼痛感2-4个月艾尔建-酷塑华东医药High冷冻减脂318p华东医药利拉鲁肽降糖适应症有望于22Q4-型产品一脂肪才能代谢完毕费用较高Tech旗下cooltechdefine23Q1获批减肥适应症有望于23Q3获批冷览损伤小出血少安全不易反弹有疼超声减脂216热立塑liposonix优立塑等痛感2个月左右才会看到明显的效果冻溶脂有望于2024年获批非侵入式只能溶解浅层脂肪细胞易烫伤皮肤需既塑赛诺龙超凡微医美塑型射频减脂Cutera--p爱美客利拉鲁肽减肥适应症已完成I期临床158多次治疗拉非手术效果均匀对橘皮脂肪和松弛皮肤效果好赛诺秀-塑可秀欧洲之星-火p复锐医疗科技天使光减脂塑形仪器国内销激光减脂5G恢复时间短凤凰复锐-5G天使光售良好非创伤性在刺激肌肉生长的同时促进脂磁波减脂英国磁波塑肌肪分解BTL-Emsculpt注射产品主要用于糖尿病患者和肥胖GLP-1吸脂定位准效果明显维持时间长面积大水动力吸脂水动力手术Body-jet症患者1降糖饮食血糖胰腺的细环吸手术204恢复时间长有一定风险会留有疤痕吸脂负压吸脂胞产生胰岛素血糖其中GLP-1以葡萄糖依表11中序号公司名称药品名称作用靶点注射频次研发进度赖的方式促进细胞产生胰岛素从而达到降国注射类1华东医药利拉鲁肽注射液GLP1R1次日上市许可申请获得受理GLP-1减低血糖的效果2减肥抑制胃肠道蠕动和2仁会生物贝那鲁肽注射液GLP1R3次日上市许可申请获得受理肥适应症胃液分泌抑制食欲及摄食延缓胃内容物排3诺和诺德Semaglutide注射液GLP1R1次周III期临床完成一览空此外还作用于中枢神经系统特别是下丘4礼来LILLYELITirzepatide注射液GIPRGLP1R1次周III期临床复星医药利拉鲁肽注射液次日脑产生饱胀感和食欲下降5GLP1R1III期临床6信达生物IBI362注射液GCGRGLP1R1次周III期临床招募中冷冻溶脂仪器无创局部瘦身采用低温冷7勃林格殷格翰BI456906注射液GCGRGLP1R1次周II期临床冻技术将冷冻溶脂仪置于人体皮肤表面使8恒瑞医药诺利糖肽注射液GLP1R1次周II期临床9石药集团TG103注射液GLP1RII期临床招募中皮下组织冷却到约5脂肪细胞提前老化重组抗人GLP-1受体人源化单10鸿运华宁GLP1R1次周II期临床并陆续死亡通过新陈代谢排泄出体外达到克隆抗体注射液GMA105减少脂肪细胞数量的效果11甘李药业GZR18注射液GLP1R1次周II期临床12四环医药利拉鲁肽注射液GLP1R1次日I期临床完成13爱美客利拉鲁肽注射液GLP1R1次日I期临床完成注1表10光电塑形CAGR统计口径为18-20年的订单量15礼来LILLYELI注射用LY3437943GIPRGCGRGLP1R1次周I期临床尚未招募2表11标蓝表示多靶点标黄表示长效先为达生物利拉鲁肽类似药注射液次周期临床16XW003注射液GLP1R1II资料来源药物临床试验平台各公司官网各公司公告中国身体塑形17东阳光药HEC88473注射液GLP1RFGFR21I期临床尚未招募市场行业发展白皮书2021浙商证券研究所241爱美客彰显强业绩韧性主要来源于渠道拓展强产品矩阵p爱美客2023年前期主要看疫后优化恢复节奏后续主要关注新品濡白天使童颜针和水光针第二增长曲线构建或港股上市落地收并购计划推进情况有望进一步提升业绩预期和估值体系p现有产品矩阵放量及渠道扩张1渠道扩张老款产品及次新品二次加速颈纹针下沉市场拓展空间熊猫针渠道仍有较大开拓空间差异化定位眼周市场持续放量宝尼达踩位再生系列热点目前我们预计授权医生仅100名左右想象空间较大水光赛道的冭活泡泡针嗨体25ml作为稀缺的类械产品享受水货出清的行业红利2新品濡白天使持续放量第二代埋植线及肉毒素有获批濡白天使高端再生系列新品看好疫后修复注射1年后复购逻辑体现渠道端发力空间其他新品催化第二代埋植线2023E获批肉毒素2023年底2024E获批22年收购的哈尔滨沛奇隆也有望作为胶原蛋白原料生产及产品研发平台贡献增量3港股上市推进若港股推进顺利有望带来市场对医美资本政策改善的情绪修复并增加海外优质资产收并购预期p盈利预测与估值预计公司22-23年归母净利142201亿元同比47842223年对应PE57XPEG13Xp风险提示疫情扰动影响客流及终端机构营业医美收并购政策变化行业竞争加剧新机构孵化不及预期医疗及医美事故风险等表12爱美客产品矩阵一览括号内为上市预计上市时间表13爱美客盈利预测与估值已有产品矩阵在研待上市产品20212022E2023E2024E爱美飞爱芙莱2015逸美2010玻尿酸颞部填充产品2025E营业收入百万元1448217331374530逸美一加一2017玻尿酸嗨体2016YOY1041501443444嗨体熊猫针2020冭活泡泡针2021归母净利百万元958141520122762濡白天使含聚乙烯醇凝胶微球透明质酸钠治疗下再生系列2021宝尼达2013巴后缩2025EYOY1178478422373肉毒素代理韩国Hutox肉毒素橙毒23年底24E肥胖症产品利拉鲁肽注射液2026E或之后每股收益元4436549301277溶脂针去氧胆酸药物下巴溶脂研发阶段埋线紧恋小线2019第二代埋线产品2023EPE119815741光电仪器医美-数据来源Wind公司公告浙商证券研究所242华东医药少女针靓丽兑现优质产品矩阵蓄势待发p华东医药医药克服集采和降价逐渐恢复至正增长医美国内少女针持续兑现海外逐步扭亏利拉鲁肽23年有望上市催化减肥蓄势待发p展望1少女针推广进度领先于再生系列全年有望实现销售额6-7亿元国内医美Q1Q2Q3分别贡献收入157114169亿元今年8月覆盖医美机构500家22Q1约覆盖400家疫后优化后产品有望超预期放量2利拉鲁肽大单品强催化预计公司利拉鲁肽糖尿病适应症22Q4-23Q1获批国内首款减肥适应症23Q3获批3光电类新品迭出医美生美协同公司近年频繁落子光电领域兼顾医美生美当前国内产品上市即将上市新品包括F0F1生美-冷触美容冷冻祛斑reaction医美-身体塑形明年有望贡献业绩增量4医药板块克服集采和降价等影响较去年改善趋势明显工业微生物医药创新研发推进p盈利预测与估值预计公司22-23年归母净利265325亿元同比152323年对应PE24XPEG1Xp风险提示疫情扰动传统工业医药业务集采降价风险少女针渠道拓展不及预期海外医美业务不及预期等表14华东医药医美产品矩阵一览表15华东医药盈利预测与估值类别已有产品矩阵在研待上市产品标黄为主体公司及华东医药持股比例20212022E2023E2024EMaiLi国外21国内24E-Kylane20玻尿酸Perfectha系列待上市-Sinclair100壳聚糖填充营业收入亿元3456382641994604械III3款KiOmedine填充剂研发阶段皮肤动能素研发阶段-全球美国以外的独家许可YOY261079896再生系列少女针2021Lanluma国外21国内申请海南特许经营-Sinclair100肉毒素-归母净利亿元230265325397药品肥胖症产品利拉鲁肽注射液23E械III埋线Silhouette国内23E-Sinclair100YOY-18152322F1冷冻祛斑国外21H2国内24E-R22749F2全身美白国外24E国内待定-R22749每股收益元132151186227械III光电仪器激光脱毛国外待定国内待定-HighTech100械II冷冻溶脂部分国外上市国内24E-HighTech100PE34292420PrimeDermaFacial国外22H2国内23E-HighTech100数据来源Wind公司公告浙商证券研究所