功能性护肤品成营收核心驱动，盈利能力有所改善。18 -21年公司营收由12.63亿元增长至49.48亿元，CAGR为40.68%，其中功能性护肤品由2.90亿元增长至33.19亿元，CAGR为125.29%，占比提升至67.09%，成为公司业绩的核心驱动力。18-21年净利润由4.2亿元增长至7.8亿元，CAGR为17%，22M9营收与净利增速差值由18年的67%大幅收窄至22%，主因公司主动控费降低超头占比，未来自播矩阵搭建有望进一步提升公司盈利能力。
　　定位高景气功能性护肤品行业。1）四大品牌差异化卡位细分领域：润百颜/夸迪/米蓓尔/BM肌活分别定位玻尿酸第一品牌、硬核抗老大师、敏感肌和活性物功效护肤，瞄准抗衰、敏感肌等高增赛道，根据欧睿，21年我国抗衰/敏感肌市场同比增速达12.15%/25.33%。2）国产替代具备空间：21年日韩功效性护肤品本土化率为75.1%/54.1%，中国仅为31.4%，远未触及天花板，国货龙头有望差异化入局实现弯道超车。3）新规落地，加速市场出清：新规首次对厂房和设备进行硬性要求，备案难度、所需资金和时间成本均有所提升，22H1国产化妆品备案总数16.8万余件，较21H2环比下降25.5%。
　　公司核心竞争力有三。1）研发：公司21年研发费率5.74%，研发人员571人、本科及以上学历占比78.63%，领跑美妆行业可比公司，同时后端专利储备、原料和产品研发均具优势，共塑产品力。2）产品：从次抛到水乳膏霜，四大品牌多个爆品依次开花，公司践行大单品策略，初期润百颜&夸迪以次抛打开市场，后期内部孵化爆品体系成熟，有能力持续推出新爆品持续提振业绩曲线。3）渠道：加速布局直播电商（该赛道未来三年CAGR可达58.3%），同时顺应自播趋势早先培育自播矩阵，今年618夸迪主理人自播IP直播GMV破亿；前瞻布局私域电商（21年增速已达公域2倍且用户行为优质），截至21H1夸迪累计私域用户已达152万，今年618期间私域GMV破亿；兼顾线下实体门店，从产品销售向美容服务延伸，目前夸迪线下店已超200家。
　　盈利预测：公司四轮驱动稳步发展，护肤品业务差异化定位，核心单品销售放量，品牌知名度逐步提升，业务高增势头不减。预计公司2022年-2024年营业收入分别为69.92/91.56/115.69亿元，归母净利润分别为9.86/12.30/15.17亿元，EPS为2.05/2.56/3.15元，PE为62/50/40倍。
　　风险提示：新品研发风险，行业竞争加剧，疫情反复风险，原材料风险