事件
　　近期以来，我们观察到美股的反弹主要是基于通胀放缓以及对于市场情绪转换的预期。一方面，由于美国通胀数据出现见顶趋势，市场普遍预期美联储将于2023年5月结束加息、进入降息周期，宽松的货币政策将对今年以来已经显著下跌的估值起到修复作用。同时，市场情绪有望触底，从历史经验来看，美股投资者情绪在1990年、2003年、2009年、2020年的触底回升都伴随着6个月内的高回报。
　　观点
　　目前市场围绕降息预期的交易过于乐观。我们认为未来可能存在三种情况。第一，如果美联储决定于2023年5月结束加息，说明经济陷入衰退，那么盈利方面的下行压力也将会体现出来，届时投资者对于盈利下修的price in将对股价形成打击。第二，如果2023年上半年美国经济并未衰退，那么没有理由认为美联储加息将会告一段落，从而导致目前围绕降息预期的上涨的势必要向下修复。第三，我们认为，最大的风险在于，目前市场的预期大多基于美联储能够精准把握降息时点的假设，但即使美国经济真的于2023年上半年进入衰退，出于对类似80年代初降息导致通胀二次反弹的情形的担忧，美联储极有可能将降息时间拖后，从而导致盈利估值双杀的局面。
　　盈利与估值端的风险。从美股盈利端来看，由于高通胀对于消费的抑制正在逐渐体现出来，目前我们刚刚开始见到margin的下降，但随着疫情防控措施调整后的消费需求逐渐消化、库存上升，居民收入下降，加上通胀依然处于高位，企业盈利还有较大的恶化空间。目前市场pricein的是美联储于2023年5月达到加息顶峰的预期，但降息的决定来源于经济衰退，而经济硬着陆对盈利的打击却还没有体现在市场里。从FactSet公布的盈利预期来看，市场预计2022年四季度标普500公司的利润率将会高于三季度，同时2023年利润率也将继续走高，这在目前的经济前景下是较为难以实现的。因此，我们认为需要关注盈利下修对股价造成下行压力的风险。
　　估值方面，我们认为支撑美联储加息将会告一段落的证据尚且较为薄弱，如果加息放缓和降息没有如期而至，目前围绕降息预期的交易势必要向下修复。目前美股的估值虽然有所下滑，但依然不算便宜。此外，虽然通胀暂时缓和，但核心服务通胀仍在继续上行，主要是因为占比较大的租金分项没有下跌，通胀的整体压力依然没有消散。
　　最后，我们认为，最大的风险在于，目前市场的预期大多基于美联储能够精准实施货币政策，而去年以来美联储对持续性通胀的低估和过慢的反应速度使得其政策效果被削弱。如果美联储再次出现误判，将会引起市场波动。同时，正如我们在10月报告中提出的，由于缩表和短期美债发行的缩减，美国市场流动性风险仍值得关注。
　　风险提示：投资者对于美股盈利下修的price in可能将对股价形成打击；美国通胀数据可能出现反弹，导致货币宽松的预期无法兑现；如果美联储出现政策误判，可能使美国经济衰退情况恶化。