事件：10月官方制造业PMI 49.2%，前值50.1%；10月官方非制造业PMI 48.7%，前值50.6%。中国企业经营状况指数(BCI)为42.5%，前值45.0%。
　　一、制造业：国庆长假出行催化疫情发散，多地强化管控，10月制造业景气度回落至荣枯线以下，呈“供需双缩、内外需均弱、产品去库、原材料成本回升”的特征；结构上，下游部分消费制造景气改善，大型企业扩张放缓、中小企业延续承压。低基数承托下，10月工业生产较9月降幅或不大。
　　1、国庆长假出行催化疫情发散，10月制造业景气度回落，供需双缩且内外需均弱。10月制造业PMI为49.2%，较前值下滑了0.9个百分点；供给端看，PMI生产为49.6%，大幅回落了1.9个百分点；需求端看，PMI新订单、PMI新出口订单、PMI进口分别变动了-1.7、0.6、-0.2个百分点至48.1%、47.6%、47.9%，其中新出口订单边际改善或受益于美国年终消费旺季将至、订单备货先行。
　　生产方面，高频数据显示10月生产明显回落。国庆聚会与出行活动致使多地疫情升温，但从数据（新增确诊+无症状）上来看较9月并无大幅增长，我们认为在当下经济修复阶段封控强度指标可能比表观疫情数据更重要，9月高风险地区占比为47.2%，10月该指标达到54.4%，且近期以郑州为首的制造业重地受封控影响较大，进一步拖累本月制造业PMI。具体来看，10月PTA开工率为75.1%、较前值回落2.2个百分点；汽车全钢胎和半钢胎开工率分别下行10.5、7.3个百分点；秦皇岛港煤炭连续4个月去库；螺纹钢周均产量持平上月；水泥价格连续3个月回升，如我们此前提示“基建将进一步提速、支撑水泥价格小幅稳步上行”。
　　出口方面，全球共振走弱叠加高基数制约，10月出口增速或低于5%。高频数据方面，波罗的海干散货指数(BDI)回落12.8%，各类型船需求均较疲软；中国出口集装箱运价指数(CCFI)环比大跌20.0%，连续4个月下行。截至10月20日我国八大枢纽港口外贸集装箱吞吐量同比为-9.4%，三季度以来该指标与出口增速的拟合度显著提高，叠加去年同期高基数的制约（2021年10月出口同比两年复合增速为19%、前值为18%），预计10月中国出口增速低于5%。
　　2、产成品延续去库。PMI原材料库存、产成品库存分别为48.0%、47.7%，较前值小幅回升但均处于线下，指向企业仍在去库。从工业企业利润数据来看，9月上游、中游、下游去库比例分别为62.5%、44.4%、57.1%，我们理解为中游补库、上游下游去库，中游受益于成本回落或已率先步入库存新阶段，我们预测“主动去库存”的阶段可能会在今年末明年初予以收束。
　　3、原材料价格上行，PPI同比下行速率或放慢。10月PMI原材料购进价格、出厂价格分别为53.3%、48.7%，较前值分别上行了2.0、1.6个百分点。结合高频数据来看，截至10月21日的生产资料价格指数环比回升0.3%，10月南华工业品
　　指数和CRB工业原料现货指数分别环比回落0.08%和3.3%，综合来看，预计10月PPI环比可能在0.1%左右，同比持平前值的0.9%左右。此外，PMI出厂价格减去PMI原材料购进价格为-4.6%（前值-4.2%），指向制造业利润在总量上承压。
　　4、利润稳步传导，下游消费制造景气改善。根据统计局数据，农副食品加工、医药、汽车制造等行业生产指数和新订单指数均连续两个月位于扩张区间，产需保持增长。9月医药制造业利润累计同比改善了2.1个百分点，在医疗机构设备购置和更新改造新增贷款政策的引导下，有望巩固底部回升态势。
　　5、大型企业扩张放缓，中小企业延续承压。10月大型企业、中型企业、小型企业PMI分别下滑了1.0、0.8、0.1个百分点至50.1%、48.9%、48.2%。10月中国企业经营状况指数（BCI）为42.5%，需要注意的是销售前瞻指数为近3个月首次跌至线下，如此来看，9月生产扩张、10月疫情冲击与6月、7月形势具有相似之处。
　　二、非制造业：国庆消费偏弱叠加疫情多发散发，服务业修复斜率进一步放缓，金九小幅兑现银十不及预期，地产改善或偏缓偏慢；建筑业PMI高位小幅回落，开工端指向10月基建投资增速仍向上。
　　1、服务业：国庆消费偏弱叠加疫情多发散发，服务业修复斜率进一步放缓。10月非制造业PMI商务活动指数较前值下行了1.9个百分点至48.7%，其中服务业PMI降至47.0%。表征需求的PMI服务业新订单指数为41.7%、几乎持平前值，表征预期的服务业业务活动预期指数为56.7%。从数据上来看，服务业业务活动预期指数自2012年以来仅有一次低于50%（2020年2月），2022年疫情期间最低为53.0%，历年均值为59.6%，且统计局在解读该指标时常常会提到“60.0%高景气区间”，因此我们认为该指标的“实际荣枯线”可能在60%附近。调整后，6月服务业PMI新订单和业务活动双强、10月双弱，较为符合我们对服务业的感知。受“双十一”促销活动拉动，邮政、互联网软件及信息技术服务等少数行业预期向好，其业务活动预期指数超过60.0%。地产方面，“金九”小幅兑现“银十”不及预期，符合我们在9月PMI点评中提示的“本次房贷政策调整（指阶段性调整差别化住房信贷政策）覆盖面较广，但不宜高