■事件：公司披露2022年三季报。2022年前三季度实现营收15.54亿元，同比+14.63%；实现归母净利1.87亿元，同比+42.05%；实现扣非归母净利1.82亿元，同比+38.57%。其中22Q3实现营收5.39亿元，同比+14.75%；实现归母净利0.69亿元，同比+3.70%；实现扣非归母净利0.68亿元，同比+2.87%。
　　■经销商加速开拓，流通渠道稳步推进。分产品看，22Q3酱油/醋分别实现营收3.23/0.89亿元，同比+10.13%/+4.62%，主要系省外市场加速开拓，同时流通渠道稳步推进，在产品精准布局及品牌力稳步积累下，实现较快增长。分渠道看，经销/直销模式分别实现营收3.62/1.69亿元，同比+15.3%/+5.5%。分区域看，22Q3东/南/中/北/西分别实现营收1.5/0.5/0.6/0.9/1.8亿元，同比+2.6%/13.8%/27.2%/20.8%/11.3%，分别增加29/11/41/19/30家经销商，合计2033家，经销商开拓进一步加速。
　　■毛利率有望环比改善，费效比持续提升。22Q3公司实现毛利率33.55%，同比-6.41pct，环比-2.18pct，主要系原材料成本持续高位+终端促销动作加大。我们预计随着包材价格下行，大豆投产、供给增加带动价格下降，原材料成本有望现拐点，同时受添加剂事件促进，千禾终端需求旺盛，我们预计Q4促销动作或减少，毛利率有望环比改善。22Q3销售费用率14.12%，同比-3.11pct，公司费效比持续提升，不同于KA的高举高打，流通渠道的销售费用率边际降低。22Q3管理/财务/研发费用率为2.77%/ -0.43%/1.87%，同比-0.15/-0.29/-0.95pct，综合实现22Q3净利率12.71%，同比-1.35pct，环比+0.77pct，盈利能力稳步修复。
　　■差异化定位零添加，需求稳步提升，全年目标顺利完成可期。千禾差异化定位零添加，符合当下健康消费趋势，添加剂事件后需求迅速提升。根据公司公告，2022年公司计划营收/净利润同比增长18.5%/9.34%，虽然全年原材料成本压力较大，但公司费效比稳步提升，且市场宣传费用仍有下降空间，我们预计全年目标有望顺利完成。
　　■投资建议：我们预计公司2022-2024年的收入分别为22.0、25.8、30.9亿元，净利润分别为2.8、3.5、4.3亿元（已考虑股权激励费用），维持买入-A的投资评级，12个月目标价为19.82元，相当于2023年55x的动态市盈率。
　　■风险提示：宏观经济及政策，食品安全，疫情恢复不及预期