■事件：中国平安2022年前三季度实现归母营运利润1233亿元（YoY+4%），归母净利润765亿元（YoY-6%），实现新业务价值258亿元（YoY-27%）。
　　核心重点：1）NBV环比改善。Q3单季NBV同比-20%，较H1同比-29%边际改善。2）人力规模进一步下滑。代理人规模同比-31%至48.8万人，队伍转型成效显现，新增人力“优+”占比、人均NBV均同比提升。3）投资收益承压。市场波动环境下，投资收益+公允价值变动损益同比-76%，拖累总投资收益率同比-1.0 pct至2.7%。
　　■人力脱落质态改善，NBV边际改善。公司前三季度实现寿险保费收入3822亿元（YoY-2.5%），贡献营运利润865亿元（YoY+17%），NBV达258亿元（YoY-27%，按去年末精算假设重述后则为YoY-19%）。其中，Q3保费收入1000亿元（YoY-3%），营运利润275亿元（YoY+17%），NBV达63亿元（YoY-20%）。
　　1）队伍结构优化持续。截至22Q3，公司代理人规模进一步下滑至48.8万人（YoY-31%）；同时持续升级“优+”政策，人力质态明显改善，前三季度新增人力中“优+”占比同比+10.3 pct，人均NBV同比提升超22%。我们预计公司人力清虚或将持续，队伍规模在一定程度上仍有企稳空间；伴随队伍结构优化持续推进，整体质态有望进一步提升。
　　2）产品结构带动NBVM下滑。受发力储蓄型产品销售等影响，前三季度公司NBVM同比-4.9 pct至25.8%，叠加新单同比-13%及采用更为严格精算假设，带动前三季度NBV同比-27%，Q3同比-20%。
　　3）“渠道+产品”改革稳步推进。公司推动多渠道提质升级，创新升级产品体系。考虑到公司改革成效有望进一步显现，开门红或于11月启动带来提振作用，以及后续保障型销售逐步回暖，我们预计公司全年价值率及NBV降幅仍有一定缩窄空间。
　　财险延续增长态势，综合成本率小幅上扬。公司前三季度实现财险保费收入2220亿元（YoY+11%，车险/非车险分别YoY+8%/+20%），营运利润105亿元（YoY-21%）。受信保赔款支出同比上升影响，公司前三季度财险综合成本率同比+0.6 pct至97.9%。
　　受市场波动影响，投资收益承压。受资本市场波动影响，公司前三季度年化总/净投资收益率分别为2.7%/4.2%，同比-1.0 pct/基本持平，主因投资收益+公允价值变动损益同比-76%。
　　■维持买入-A投资评级。疫情反复、市场波动等因素拖累公司Q3业绩表现，长期仍看好公司转型成效逐步显现。近期公司公告联席CEO姚波先生拟离任CFO，新任CFO仍向其汇报，管理层将继续保持稳定。我们预计中国平安2022-2024年EPS分别为6.5元、6.9元、8.3元，目前P/EV处于历史低位，6个月目标价为45元，对应2022年P/EV为0.54倍。
　　■风险提示：权益市场大幅波动、监管政策不确定性、代理人规模持续下滑等