【事件】平安公布2022年三季报：1）前三季度实现归母净利润为765亿元，同比-6.3%，Q3单季同比-31.5%，主要受疫情冲击及资本市场波动影响。2）归母营运利润1233亿元，同比+3.8%，Q3单季同比+2.8%。年化营运ROE达19.9%。3）归母净资产8388亿元，较年初+3.2%，较中期-1.2%。
　　利润：寿险、产险及资管板块前三季度净利润下滑。1）公司寿险、产险、银行、资管板块前三季度归母净利润同比分别同比-9%、-21%、+26%、-53%，Q3单季分别同比-57%、-17%、+26%、-69%。2）寿险业务前三季度归母营运利润同比+17%，Q3单季同比+15%。
　　寿险：代理人质态持续优化，NBV降幅较上半年继续收窄。1）前三季度NBV同比-26.6%（可比口径下同比-18.9%），降幅较上半年的-28.5%有所收窄，Q1-Q3分别同比-33.7%、-16.9%、-20.1%。2）首年保费同比-12.9%。前三季度NBV margin同比-4.9pct至25.8%。3）三季末代理人数量48.8万人，较年初-18.7%，较中期-6.0%。队伍结构持续优化，新增人力中“优+”占比同比提升10.3pct，代理人人均NBV同比提升超22%。4）渠道改革持续深化。银保渠道与平安银行深度融合，银保新优才队伍已招募超1000人。社区网格化渠道已在25个城市落地试点，组建超4000人的高素质精英队伍，试点“孤儿单”13个月保单继续率同比提升超17个百分点。5）医疗健康生态圈战略持续推进。截至Q3末，公司医疗健康生态圈已实现国内百强医院和三甲医院100%合作覆盖，平安自有医生团队与外部签约医生的人数超5万人，合作药店数约21.1万家。
　　产险：非车险保费快速增长，综合成本率同比提高。1）前三季度车险、非车险、意健险保费分别同比+7.5%、+21.3%、+14.4%，Q3单季分别同比+8.0%、+43.6%、-6.4%。2）综合成本率同比+0.6pct至97.9%，与行业趋势反向，我们预计主要是受信保业务影响。
　　投资：总投资收益率有所下滑，地产敞口收缩，非标占比亦下降。1）截止三季末，投资规模超4.29万亿，较年初增长9.6%。2）前三季度年化净投资收益率4.2%，同比持平；总投资收益率2.7%，同比-1pct。3）债权计划及理财产品的占比较年初-1.3pct至10.4%。不动产投资占比4.8%，较年中-0.4pct，其中物权、股权、债权分别占比56%、23%和21%。
　　估值仍低，“优于大市”评级。我们看好公司寿险改革成果逐步释放、队伍质态持续改善，预计伴随宏观经济好转，保险消费需求回暖亦将有利于行业保费复苏。截至2022年10月26日，公司股价对应2022EPEV 0.45x。我们给予0.65-0.7倍2022EPEV，合理价值区间54.09-58.25元，“优于大市”评级。
　　风险提示：长端利率趋势性下行；保障型产品保费增长不达预期