3Q22股东净利润同比下降31%
　　平安1-3Q22的股东净利润同比下降6%，相当于31%的3Q22同比下滑。利润下降是受到外部环境和资本市场波动的影响。1-3Q22的归母营运利润（OPAT）同比增长4%，其中寿险OPAT同比增幅为17%，仍是增长的重要来源。新业务价值（NBV）在1-3Q22同比下滑了27%，但1-3Q22的代理人NBV产能同比提升超22%。为了反映资本市场波动，我们将2022/2023/2024年EPS调低至RMB5.80/11.51/13.14 （前值：RMB8.00/11.92/13.58）。下调SOTP估值法得出的H/A股目标价至HKD90/RMB75（前值：HKD98/RMB80）。维持H/A股的“买入”评级。
　　寿险代理人产能改善有所放慢
　　平安的代理人数量在3Q22较去年同期下滑31%，降幅继续逐季放缓。随着寿险行业增长动能从代理人规模扩张转向效率提升，我们更关注代理人产能提升的情况。平安的1-3Q22产能同比提升超过22%，较1H22的27%有所放缓，或许是受到较困难的销售环境所影响。3Q22的NBV同比下降20%（1H22下降28.5%）。NBV利润率也仍在下滑，3Q22同比减少2.7pcts至26.3%，但是降幅较1H22（-5.5pcts）有所收窄。平安维持了年底前完成所有营业部数字化改造的目标。我们预计2022年和2023年的NBV增速分为-20.6%和3.9%，我们预计2H22的NBV将同比持平。
　　产险COR承压趋势不变
　　产险1-3Q22的综合成本率（COR）同比上升0.6pcts至97.9%。车险承保继续受益于交通事故的减少，但是外部环境导致的违约率恶化使信用保证险承保承压。我们认为财产险行业的马太效应有利于头部公司的车险保费增长和COR，我们将2022年的COR预测略微调低至98.0%。
　　股市波动继续冲击投资表现
　　平安的保险资金总投资收益率从去年同期的3.7%下滑至1-3Q22的2.7%。上证指数在3Q22下滑了11%，给股票投资带来了较大的压力。公司持续压降地产风险敞口，3Q22末敞口为4.8%，低于1H22的5.2%，其中直接物业/股权/债权投资占比分别为56/23/21%。
　　寿险改革成效显现利好估值修复
　　平安的估值在过去两年被NBV疲软和地产行业风险拖累，持续下行至接近十年以来的低位。地产行业的投资敞口短期难以清除，但寿险改革的成效在逐步显现。我们预计代理人产能提升将帮助NBV恢复增长，利好估值修复。
　　风险提示：寿险NBV和产险COR大幅恶化，投资大幅亏损。