核心观点：
　　黄金兼具商品、货币、金融三大属性，美元主导的货币体系下由美国实际利率定价。黄金作为商品而言，其价格受到供给和需求影响；作为货币而言，其受到其他货币的价值、通货膨胀、风险事件的影响；就黄金的金融属性而言，作为零票息资产，其价格受到实际利率的影响。商品黄金供需稳定，对黄金价格影响不大；作为货币与投资品而言，美元指数、通货膨胀背后反映了对应货币国家的经济水平及其实际利率，由于美元是当今金融体系的主要货币，分析黄金价格时通常指的是美元黄金，因此美国的实际利率是影响黄金价格的主要因素。
　　1970s年代与当前黄金：同为滞胀时期，前瞻与后瞻的加息方式下金价走势截然不同。上世纪70-80年代，黄金开启了一轮波澜壮阔的牛市行情，成为70-80年代表现最好的大类资产之一，仅次于原油。70年代高通胀下，通胀预期脱锚以及美联储采取的后瞻式的加息方式使实际利率维持低位，叠加美元信用体系坍塌，是助推黄金迎来史诗级牛市的主要原因。虽同样面临高通胀与供给冲击，但当前在美联储前瞻式加息下实际利率上行，且美元信用并未受到冲击，黄金价格呈现下跌走势。
　　展望未来实际利率上行，黄金价格仍将承压，直至通胀出现明显回落，美联储货币政策空间重新打开，黄金才将迎来下一轮牛市行情。通过吸取70年代抗击通胀的教训，本次美联储以激进且坚定的加息方式来达到控制通胀的政策目标。当前通胀由弹性项向粘性项转移，美联储维持高利率的必要性提升，短期内海外高频加息共振引发金融风险的担忧上升，流动性顾虑以及美国中期选举的来临都将对利率造成波动，但短期利率向下波动的空间不足以支撑金价形成趋势反转。实际利率↑=名义利率↑-通货膨胀率↓的情形未完待续，金价则仍将承压震荡下行。通胀只有回落至美联储长期通胀目标附近，美联储货币政策才会转向，迎来实际利率↓=名义利率↓-通货膨胀→的组合，那时才会是黄金较好的买点。
　　本轮商品黄金或将与大盘指数及权益黄金股价同时见底。黄金股价的走势同时受到商品黄金价格及大盘指数的共同影响。在2008年10月、2018年10月及2020年3月都曾出现商品黄金与权益黄金及大盘指数同时期见底的情况。这是由于当美国经济出现衰退时，央行行动往往滞后，通胀预期曲线较名义利率曲线回落更早更快，带动黄金和股市进入末段下跌，直至央行开始行动，流动性重回宽松，通胀和盈利预期重新向上，商品黄金和股市进入共振上涨阶段。当前正处于美联储加息的末端以及美国经济衰退的早期，未来随着美国衰退的深入，商品黄金和权益黄金以及A股预计将迎来共振下跌的末跌段，直至美联储重回宽松预期后，迎接下一轮共振上涨。
　　配置建议：
　　静待美国通胀数据大幅回落及美联储转向预期逐渐明朗后再进行黄金个股的配置。矿产金业务占比高的公司业绩对金价的弹性高，矿产金业务占比前五的公司分别为赤峰黄金、银泰黄金、山东黄金、中金黄金和湖南黄金。
　　风险提示：
　　美联储紧缩幅度超预期；美通胀回落速度不及预期；黄金个股波动大于金价。