核心观点：当下的日元套息交易已无利润空间，美债抛售压力加大，实际利率易上难下，资产估值仍将承压。
　　90年代后日本持续的低利率使得日元成为国际套息交易（carry trade）的首选借出货币。套息交易指的是将低息货币换成高息货币，再扣除外汇锁定成本后取得比持有低息货币更高收益的交易。90年代后日本的持续低利率与美国、澳洲等国家形成持续高息差，同时日本作为金融资本开放、经济实力出口贸易强劲的发达经济体，日元在全球金融市场有着较高的流动性。低利率和高流动性共同奠定了日元成为国际套息交易中的首选。
　　由于美元融资成本飙升以及汇率的锁定成本提高，目前日元套息美债的交易已无利润空间。日元套息美债的交易中，借出日元的利息、美债的利息为收益，借入美元支付的利息、锁定汇率的支付为成本。随着日美央行政策相背而行愈发深入，美元融资成本以及日元兑美元汇率锁定成本大幅上行，使得该交易的资产收益已无法匹配负债成本的上行。从日本投资者的美债持仓来看，今年以来持续抛售美债，验证了当下套息交易已无利润的事实。
　　套息交易的停止意味着购买美债的力量减弱，实际利率易上难下，全球资产估值仍将承压，股市和债券市场下行压力加大，美元汇率走强获得支撑。从债券端来看，日本购买美债的力量减弱以及美联储缩表的进行都将使得美债利率上行，甚至有遭遇阶段性流动性冲击的可能性。从权益端来看，利率的上行叠加未来盈利预期的恶化仍将在未来使得权益表现较弱。从汇率端来看，日元大幅贬值的时期应已过去但仍将承压。与以往美日利差大幅收窄造成日元套息交易拆仓的原因不同，此轮日元套息交易拆仓来自于美元融资和锁汇成本的增加，美日利差并无减弱的趋势，这就使得以往日元套息拆仓，资金回流日本导致日元走强的逻辑不再有效。考虑到
　　配置建议：日元套息交易停止进一步使得实际利率易上难下，国际股市仍将承压，财政政策混乱的英国以及受能源危机影响最严重的德国股市预计表现更差。日本在宽松政策持续、通胀压力较欧洲更小的背景下，预计表现相对较强，可进行空英国、德国股市多日本股市的对冲操作。
　　风险提示：
　　1、央行干预汇率和债市；2、日本央行大幅提高利率；3、美联储紧缩力度不及预期