事件：9月CPI同比上涨2.8%，预期3.0%，前值2.5%；PPI同比上涨0.9%，预期1.1%，前值2.3%。
　　一、CPI数据显示消费偏弱，存在一定的通缩特征，反映在CPI同比不及预期、核心CPI不升反降、服务价格偏弱等方面。食品项环比涨幅扩大，主因蔬菜、猪价提振，后续菜价有望稳定，猪价仍趋上涨；非食品项受交通燃料降幅收窄，衣着、教育服务价格上涨等影响，环比降幅缩窄。不过，房租、教育医疗服务弱于季节性，指向消费就业仍承压。旅游价格环比下降，同比上升，结合国庆旅游消费数据预计10月旅游价格可能承压。
　　CPI数据显示消费偏弱，存在一定的通缩特征，反映在：1）9月CPI同比增长2.8%，不及市场预期的3%；2）不包括食品和能源的核心CPI同比不升反降，同比增速缩窄0.2个百分点至0.6%，环比持平前值的0%。3）受疫情等因素影响，服务价格偏弱，即9月CPI服务同比较前值下降0.2个百分点至0.5%，环比较前值下降0.1个百分点至-0.1%。
　　分项看：
　　1、食品项：食品环比涨幅扩大，不利天气导致鲜菜产量下降、价格上升，供给偏紧叠加需求回暖推动猪价继续上行；后续菜价有望稳定，猪价仍趋上涨。
　　食品项环比涨幅扩大1.4个百分点至1.9%，其中涨幅较前月扩大的有鲜菜、猪肉、蛋类，鲜果。
　　蔬菜方面，受北部天气转冷，长江流域干旱等影响，产量下降，价格上涨，9月CPI鲜菜环比涨幅扩大4.8个百分点至6.8%。农业农村部表示10月气象条件总体有利、生产基础较好、秋季蔬菜进入上市旺季，价格将保持平稳运行，截至10月13日的28种重点监测蔬菜平均批发价环比下降4.7%。
　　猪肉方面，受供给偏紧、中秋十一双节提振需求，加之养殖户压栏惜售等影响，猪价继续上涨，9月CPI猪肉环比涨幅扩大5个百分点至5.4%。往后看，一方面，领先10个月的能繁母猪存栏同比继续低位运行，供应持续偏紧；另一方面，天气转凉后猪肉需求提升，部分养殖户仍存在较多压栏增重现象，猪价仍趋上涨。9月已投放政府猪肉储备20万吨，发改委表示近日国家将投放今年第五批中央猪肉储备，可能一定程度上平抑涨幅。总体看，预计猪肉仍将震荡上涨。截至10月7日，22个省市生猪平均价环比上涨11%至26.07元/千克。
　　2、非食品项：在衣着上市涨价、交通工具燃料降幅收窄、教育服务价格上涨的支撑下，9月非食品环比降幅收窄。不过，房租、教育医疗服务弱于季节性，指向消费就业仍承压。比较反常的是，旅游价格环比下降，但好于季节性。结合国庆旅游消费数据预计10月旅游价格可能承压。
　　9月CPI非食品项同比涨幅缩窄0.2个百分点至1.5%，环比降幅收窄0.3个百分点至0%。分项看，环比降幅收窄主要源于交通工具燃料价格虽继续下降，但环比降幅较上月缩窄。
　　1）与上月相比，环比涨幅较前月改善的行业是衣着（受换季上市提振，服装和鞋类涨价）、交通工具燃料（环比降幅缩窄3.5个百分点至-1.2%）、教育服务等行业。涨幅较前月下降的行业有房租（就业压力仍大）、旅游（受暑期结束和疫情反复等影响，旅游价格环比降幅扩大）。
　　2）与环比的季节性规律（指2016-2019年同期均值）相比，明显低于季节性的分项是房租、居住水电燃料、交通工具燃料、教育服务、医疗服务，反映消费、就业偏弱，油价下降的影响。比较反常的是，9月旅游价格环比不及8月，但比季节性好1个百分点，可能的原因是疫情之后旅游波动变小，因此暑期结束，9月回落幅度弱于季节性；需要注意的是，国庆期间旅游人次恢复至2019年同期的6成、但收入恢复至4成，即旅游人次高、收入少，10月旅游CPI同比可能承压。
　　3、核心CPI：同比涨幅回落，环比涨幅持平前值的0%，可能与疫情对服务业、中小微企业的压制有关。
　　9月剔除食品和能源的核心CPI同比较前值回落0.2个百分点至0.6%，环比0%，核心通胀承压。结合CPI服务环比下降，服务业PMI回落3个百分点至48.9%、中国企业经营状况指数（BCI）环比下降1.1个百分点至45%来看，疫情对服务业、中小企业的压制也制约了核心CPI的增长。
　　二、PPI同比延续下行。受海外加息、衰退预期、需求下降、国内地产偏弱等影响，石化、黑色、国际铜价等环比仍下降；但国内基建对金属、水泥等形成支撑，黑色、国内有色、非金属矿降幅收窄。多个复合指标显示，价格传导更趋畅通。
　　PPI同比延续回落，9月PPI同比涨幅缩窄1.4个百分点至0.9%，环比降幅缩窄1.1个百分点至-0.1%。
　　1、多重复合指标显示，价格延续传导。
　　1）CPI-PPI同比剪刀差连续11个月上行，9月较前值大幅提升1.7个百分点至1.9%；PPI生产资料-生活资料同比增速差缩窄2.0个百分点至-1.2%；PPI-PPIRM同比负缺口继续缩窄0.2个百分点至-1.7%；同时，上游的采掘工业、原材料工业、加工工业同比涨幅缩窄，但下游的食品、衣着、一般日用品和耐用消费品同比涨幅较前值不变或上升。以上指标均反映了若以同比为衡量基准，下游涨价快于上游，价格延续传导。
　　2）根据我们测算的价格传导指数（CTIC指数）来看，中下游行业价格传导