事件：9月通胀数据公布
　　2022年9月CPI同比上升2.8%，前值2.5%，环比上升0.3%，前值-0.1%；核心CPI同比上升0.6%，前值0.8%，环比为0.0%，持平前值；PPI同比上升0.9%，前值2.3%，环比下降0.1%，前值-1.2%。
　　9月CPI同比增速继续上升，创年内新高。从分项结构来看，食品项依然是通胀上行的最大推手。居住、交通通讯、教育文化等分项起到了一定的下拉作用，但仍然无法冲抵猪价、鲜菜、水产品等食品价格上涨的作用力。
　　具体看食品二级分项，猪肉、鲜菜、水产品的环比涨幅都明显偏高。其中，猪价上涨从需求端来看与消费的季节性回升有关，从供给端来看与部分养殖户压栏惜售有关，不过随着中央储备猪肉的持续投放，中下旬猪价上涨节奏趋缓。鲜菜价格上涨更多是受到高温少雨天气的影响。水产品涨价或与节假日因素有关。
　　非食品中，居住项、交通通信项、教育文化娱乐项具有较为明显的同比回落。居住项以房租为代表出现了偏离季节性水平的下滑，与毕业季褪去、租房需求下滑有关，也从一定程度上也体现出疫情之下、租房市场的疲软。交通和通信环比弱于季节性，其中燃料价格的下滑是主要拖累。
　　9月份PPI同比增速继续下滑，环比降幅收窄，显示出上游价格压力下降。具体行业来看：（1）油价方面，国际原油等大宗商品价格继续下降，带动国内相关行业价格环比下降。（2）金属方面，随着基建投资项目逐步实施，金属、水泥等相关行业需求回升，价格降幅均有收窄。（3）煤炭方面，储煤需求提升，价格环比由负转正。
　　整体上，9月通胀数据显示出国内价格压力可控。根据我们前期的测算，受去年基数效应的影响，今年9月份应该是CPI同比的高点，四季度CPI同比增速继续抬升的风险较低。事实上，对于3%临界值的高点水平意味着，尽管猪价上涨的压力客观存在，但是很难出现像2019年那样的极端情形；并且油价等大宗商品价格下跌也在一定程度上对冲了猪通胀风险。
　　因此，除非地缘等问题造成油价再度飙升至失控水平，否则价格因素对于国内货币政策的牵制几乎可以不再讨论，经济下行压力依然是核心。四季度国内经济增长依然面临较大困难，冬季疫情反复、全球步入衰退，中国经济失去稳增长“天时地利”的窗口，却无法期待“人和”。在此背景下，主动调整预期的可能性大于被动响应。
　　从债市的角度来看，三季度是“捡来的行情”，经过9月底的调整回到原点后，风险在一定程度上被提前释放。基本面的弱修复、政策的持续宽松意味着债券市场整体风险不大。但是，当前点位虽然有安全边际但并不足以产生足够的短期胜率，因此节奏上还需谨慎，更多是“蓄势待发”。
　　风险提示：地产修复不及预期，货币政策超预期