投资要点：
　　拼多多11月12日发布2020年三季报。3Q20实现收入142.1亿元，同比增长89%；平台年化GMV达14576亿元，同比增长73%；3Q20归母净亏损7.8亿元（3Q19亏损23.3亿元），Non-GAAP调整后盈利4.66亿元（3Q19亏损16.6亿元）；3Q20月活跃用户6.43亿人，年活跃买家7.31亿人，较2Q20分别增长7460和4810万人，单个活跃买家年消费额1993元。
　　简评：
　　公司3Q20继续保持高增长，3Q末移动端平均月活跃用户及年活跃买家增至6.43亿、7.31亿，同比增速达到50%、36%；单个活跃买家年消费额1993元，同比增长27%，带动营收增长89%、GMV增长73%。Non-GAAP调整后营销费用率同比下降20.5pct带动总费用率下降24.5pct，公司营销力度继续减弱，但GMV增速回升，Non-GAAP口径实现首次盈利，展现出公司较强竞争实力。
　　公司三季度上线多多买菜入局社区团购，将其作为拓展业务并为主站引流的重要一环，未来公司将继续投资于农业供应链和生态系统，致力于成为国内领先的农业平台。
　　（1）3Q20年活跃买家增至7.3亿，单活跃买家年消费额提升，获客成本创新高。截至3Q20末，公司年活跃买家7.31亿人、移动端月活跃用户6.43亿人，较2Q20各增4810万和7460万人，继续保持强劲增长。单个活跃买家年消费额1993元，较2Q20提升136元（图2）。我们测算，3Q20获客成本约202元，较2Q20增加42元，达到历史新高。
　　（2）3Q20收入增89%，单季GMV增75%有所回升。3Q20实现收入142.1亿元，同比增长89%（图3）。其中在线营销服务收入增92%至128.8亿元，交易服务收入增66%至13.3亿元，主因三季度广告需求旺盛。3Q20年化GMV 1.46万亿元，同比增长73%，单季GMV 4392亿元，同比增长75%，较2Q增速48%明显回升。测算3Q平台年化货币化率约3.0%，环比提升0.08pct、同比持平；单季货币化率3.2%，同比升0.2pct、环比降0.29pct。
　　（3）3Q20毛利率环比降1.1pct至77%，Non-GAAP营业费用率下降。3Q20实现毛利润109亿元，毛利率77%，同比增1.5pct、环比降1.1pct（图5）。Non-GAAP调整后，3Q20营销费用97.4亿元，同比增长46%低于单季GMV增速，营销费用率同比降20.5pct至68.5%，继续创上市以来新低；产品研发支出14.2亿元，研发费用率同比降1.9pct至10%；总费用率79.5%，同比/环比分别下降24.5/4.7pct（图6）。
　　（4）Non-GAAP调整后首次盈利，账面现金储备充足。3Q20归母净亏损7.8亿元（3Q19同期亏损23.3亿元）；Non-GAAP净利润4.7亿元（3Q19同期亏损16.6亿元），为首次盈利，3Q20利润率3.28%（图7、图8）。3Q20应收账款周转率29.59，应付账款周转率0.09。3Q20经营活动现金流83.2亿元，有效支持业务发展。截至3Q20末，现金、现金等价物及短期投资达456亿元，较4Q19末增加45亿。
　　风险提示：假冒伪劣产品等带来平台信任风险；竞争加剧风险；创新进度不确定。