非并表项目结算带动业绩快速增长。20年Q3单季度阳光城营收同比增长46.5%，归属净利润同比增长29.0%，增速较20H1扩大11.5pct。20年前三季度营收同比增长18.9%，归属净利润同比增长21.6%，三季度竣工结算加速，业绩增速进一步提升。Q3单季度毛利率同比下降12.1pct，投资收益大幅增长是公司业绩增长的核心原因。
　　Q3销售增速小幅下降，土地投资力度收缩。销售方面，20Q3单季度公司实现销售金额572亿元，同比下降5%，20Q1-3公司实现销售金额1472亿元，同比下降2%，当前销售完成率为66.9%。土地拓展方面，Q3公司拿地金额80亿元，同比下降18%，金额口径拿地力度（拿地金额/销售金额，下同）为14%，较20H下降29pct，Q1-3公司全口径金额口径拿地力度43%，18、19年则分别为35%、31%。
　　有息负债下降，杠杆结构改善。截至20Q3公司账面有息负债1101亿元，较20H1下降2.0%，总资产规模增长16%，存货规模增长13.7%，依靠周转能力的表现，公司实现了稳定负债规模的同时保证增长所需的资源。从三道红线考核标来看，截至20Q3公司仍是两道踩线，但标有一定改善：扣除预收账款的资产负债率为79.2%，较20H170%）9.2pct小幅上升；净负债率为1.0pct，高出红线（ 113.2%，较20H1下降1.8pct，现金短债比1.43x，且较20H1改善0.15x。
　　预计20-21年业绩分别为1.33元/股、1.66元/股。预计20/21年归母净利润55/68亿元，对应5.2x、4.2x20/21，考虑公司历史年PE为平均估值水平，我们维持合理价值为10.80元/股，对应20年8.1XPE估值，给予“买入”评级。
　　风险提示。疫情影响公司项目销售；行业景气度下行影响公司销售及工程进度；公司地产结算进度不及预期；土地投资力度下降。