19  年一季度营收  11.36  亿元，同比下滑  9.33%，归母净利润  1.47  亿元，同比减少  54.75%，业绩符合预期，主要原因是原料药业务较去年同期较大幅度下滑。泛酸钙价格  18  年  11  月报价提高至  200  元/kg  以上，但实际签单价滞后报  3-4个月，19Q1  实际平均签单价  100  元/kg  左右，预计二季度平均签单价200  元以上。受环保检查趋紧和安全检查力度增强，近期公司泛酸钙报价提高至  380  元/kg，预计后续仍存提价可能性，有望到  400-500元/kg，保守估计  19  年原料药板块贡献  8  亿左右净利润。此外公司与美国  Amyris  合作开发生物发酵方式生产维生素，6  个合作项目，其中2  个已立项。制剂业务高速增长，预计  Q1  收入增速约  30%左右，预计制剂全年净利润约  5  亿左右，未来三年制剂净利润复合增速  25%+。
        研发稳步推进，生物药研发迈入收获期。研发进展顺利，F-627：国内三期  18  年  12  月底完成入组，19  年  3  月完成给药，目前即将完成出组，预计  6  月中下旬完成全部  3  期临床，三季度国内有望报产；海外临床  3  期已经入组  80%，估计二季度完成病人入组，19  年底海外有望报产。从初步结果看，F-627结果好于外资对照组。我们认为F-627获批概率高，预计  2020  年全球上市，按照中性预期，F-627  峰值收入  5  亿美元；F-652：GVHD（移植物抗宿主病，美国）临床  IIa  阶段，有望获批孤儿药以  2  期临床数据直接申报上市;急性酒精性肝炎（美国）的  IIa  试验达到预设目标。预计  F-652  未来市场规模可达  3  亿美元以上。
        19  年合理估值  230~250  亿元，对应股价  19.1~20.7  元：19  年药品净利润  5  亿，增长  30%，给予  20  倍  PE，合理估值  100  亿；生物创新药一级市场（preipo  估值）权益估值  35  亿，IPO  上市后估值有望达50  亿元；泛酸钙按  220-300  元价格  8-10  亿净利润，10  倍  PE，估值80-100  亿。考虑到股权激励费用，我们调整  19-21  年净利润11.12/11.43/14.44  亿元，同比增速  51%/3%/26%，19  年  PE  17  倍，管理层积极进取，兼具成长股和价值股属性，公司  19  年制剂、创新药和原料药三大业务均向上拐点，存  30%以上空间，维持“买入”评级。
        风险提示：创新药临床&上市的风险；泛酸钙提价不及预期等.