▍年报符合预期，出售电站减少致一季报业绩下滑。公司2018年营收274.21亿元（同比+17.10%，下同），归母净利润35.92亿元（+26.47%），EPS为1.68元，业绩符合预期；毛/净利率29.67%/13.72%（+0.35/+0.93pct），低压电器品牌优势助力盈利水平提升；期间费用率15.83%（+0.21pct），其中销售/管理/财务费用率6.36%/8.05%/1.42%（+0.63/+0.32/-0.74pct），费用控制能力稳定；经营活动现金流29亿元（+10.47%），净利润现金比率80.7%（-9.7pcts），回款能力有所下滑。2019Q1公司营收59.95亿元（+17.66%），归母净利润5.42亿元（-11.60%），毛/净利率26.89%/9.54%（-0.06/-3.06pcts），业绩下滑与上年同期出售电站项目等额外确认约2亿投资收益有关。
        ▍低压电器稳步增长，竞争优势持续强化。公司低压电器板块营收172.47亿元（+17.37%），其中海外营收19.35亿元（+23.21%），占比增至11.50%，板块毛利率33.99%（+1.51pcts）。公司建立了业内最具竞争优势的经销商网络，截至2018年底，拥有16个办事处、500多家核心经销商、3600多个经销网点，并协同布局线上线下平台。公司凭借完善健全的营销渠道巩固分销业务发展，挖掘终端客户潜力，精耕细作行业市场，同时强化直销模式，拓展两网、中国移动、华为、华润等多领域行业客户，实现全价值链营销模式。公司加快海外布局，对外资品牌由追赶走向超越，产品从单一元件走向集成产品方案，加快昆仑产品持续更新迭代，诺雅克产品不断提升，享受行业集中度提升红利。
        ▍光伏板块逆势增长，业务结构持续优化。2018年公司光伏板块营收103.75亿元（+17.98%），毛利率24.08%（-0.89pct），新能源整体净利润13.43亿元（+48.20%），其中各业务占比为组件制造60.27%、EPC  20.87%、电站运营18.86%，实现“531”后的逆势增长。公司提升轻资产业务比重，组件销量3.1GW，其中海外占比超70%，EPC开发量661MW，分布式开发量974MW，均创历史新高。同时，公司积极优化电站结构，在运电站2.22GW，分布式电站比例增至48.3%，限电区域电站占比下降，电站ROE稳步提升。针对分布式光伏市场，公司发展了149家核心经销商，拓展户用光伏销售渠道，2018年完成户用光伏安装超10万户，累计超14万户，在政策大力支持下将持续快速增长。
        ▍风险因素：光伏发展不及预期，低压电器需求下滑，新品推广不及预期等。
        ▍投资建议：考虑公司存货周转有所放缓，我们略下调2019-2021年EPS预测为1.94/2.33/2.72元（原2019/2020年EPS预测为1.98/2.40元），对应PE  14/12/10倍，给予目标价34.9元（对应2019年18倍PE），维持“买入”评级。