18  年公司扣非后净利率水平为9.28%，较17  年6.76%的扣非净利率有所提升。
        三元正极量价齐升。根据公司年报数据，18  年当升科技正极材料销量1.55万吨，同比增长58.29%；对应正极材料营收31.08  亿元，同比增长61.09%；计算来看，18  年公司正极材料销售均价在20.11  万元/吨，同比增长1.78%。18  年公司正极材料销售毛利率16.42%，同比17  年增长1.84  个百分点，吨毛利3.3  万元/吨，较17  年2.9  万元/吨增长14.63%。18  年公司扣非净利润3.04  亿元，根据公司年报数据，智能装备业务公司中鼎高科18  年净利润0.52亿元，由此正极材料净利润为2.52  亿元，折算为吨净利1.63  万元/吨，较17年0.80  万元/吨大幅增长104.11%。我们认为吨净利的大幅提升主要归因于1）规模的提升带来单吨费用的下滑；2）价格的上涨带来毛利率的提升。
        三费率有所下滑，研发费用显著增加。三费来看，18  年公司销售费用0.37亿元，对应销售费用率1.12%，较17  年1.88%的水平下降0.76  个百分点；18  年公司财务费用0.04  亿元，财务费用率0.11%，较17  年1.26%的水平下滑1.15  个百分点；18  年公司不含研发费用的管理费用0.53  亿元，对应管理费用率1.62%，较17  年2.21%的水平下滑0.59  个百分点。18  年公司研发费用1.43  亿元，较17  年1.04  亿元同比增长37.64%。
        高镍化进程稳步推进。根据公司年报，报告期内公司聚焦高镍化、单晶化、高电压的技术发展方向，持续加大研发投入，完成了动力型高镍NCM811  产品的开发，并通过国内多家动力电池客户认证，成为国内少数实现大批量销售高镍NCM811  的正极材料企业。同时公司开发的二代高镍NCM811  和NCA产品顺利完成中试工艺定型，产品性能达到国际先进水平，目前正处于客户认证阶段。报告期内，公司动力NCM  产品顺利通过国际动力电池客户认证，成为少数几家进入国际主流动力电池和一线品牌新能源汽车供应链的锂电正极材料供应商。储能锂电方面，公司持续巩固与三星SDI  和LG  化学两大国际客户的战略合作，储能型NCM523  产品销量在报告期内继续保持快速增长。
        投资策略与评级。当升科技为国内三元动力电池正极材料龙头企业，受益于新能源汽车的快速发展，公司正极材料业务业绩大幅提升。我们预计公司19-21  年EPS  分别为0.93  元、1.40  元、1.86  元，净利润复合增速41.67%，根据可比公司估值，按照19  年30  倍-35  倍PE，对应合理价值区间27.90  元-32.55  元，给予“优于大市”评级。
        风险提示：新能源汽车政策转变，市场推广不及预期。