2018  年公司营业收入  26.93  亿元，同比增长  5.80%，归母和扣非净利润  8.39  亿/8.14  亿元，同比分别增长  0.25%/下滑  2.46%；其中  Q4  单季度营业收入  6.84亿元，同比下滑  1.23%，归母和扣非净利润  1.51  亿/1.49  亿元，同比分别下滑  19.69%和下滑22.83%，预计主要与公司为了二代胰岛素的良性发展及未来三代胰岛素上市后的推广，自三季度开始进行渠道去库存有关，同时报告期内部分地区招标降价也一定程度拖累了当期业绩。
        ▍渠道去库存影响明显，预计终端市场份额仍较稳定。2018  年公司重组人胰岛素收入  19.41  亿元，同比增长  1.01%，毛利率  86.72%，同比下降了  1.89  个百分点，公司为清理渠道库存，注射剂产品库存量比上年减少  63.94%，同时报告期内部分地区招标降价也带来一定负面影响；医疗器械（注射用笔、血糖试纸、采血针等）收入  3.26  亿元，同比增长  20.04%，毛利率  30.16%，同比增加了  5.29  个百分点；此外，报告期内公司商品房收入  3.15  亿元（+47.23%），中成药收入  7418  万元（-5.74%），塑钢窗及型材收入  958.24  万元（-76.25%）。渠道去库存对公司发货端收入影响明显，预计实际二代胰岛素终端增长仍较为良性，受益于多年的市场推广教育和渠道下沉，目前公司在重组人胰岛素市场份额在  25%以上，居第二位。
        ▍产品储备丰富，甘精上市后将打开发展新机遇。公司产品储备丰富，其中：（1）胰岛素类似物：①甘精胰岛素：目前正等待最终的生产现场检查，有望在  2019  年三季度上市推广，甘精上市后将为公司打开全新的发展机遇期；②门冬胰岛素：目前报产已获得受理；③门冬  30  注射液Ⅲ期临床：预计  2019  年完成全部病例的入组；④门冬胰岛素  50  注射液Ⅲ期临床：目前已经完成全部病例的入组；（2）激动剂类降糖药：利拉鲁肽已于  2018  年  9  月取得临床批件，现已开始进行Ⅲ期临床试验；（3）化学口服降糖药：瑞格列奈计划于  2019  年年内通过生物等效性研究并报产，磷酸西格列汀及西格列汀二甲双胍注册申请均已获受理，其他品种亦按规划稳步推进。公司深耕糖尿病市场多年，整体的产品规划布局完善，长期发展空间良好。
        ▍研发投入持续。报告期内公司研发投入合计1.51亿元（+26.55%），占比当期营业收入的5.60%，其中费用化和资本化的研发投入分别为  9765  万和  5308  万元，持续的研发投入保障了公司在胰岛素类似物、降糖药等管线品种的长期输出，利好长期发展。报告期内公司整体期间费用率为  36.11%，基本与去年持平；净营业周期同比下降  113  天，主要系存货周转天数同比下降  112天，随着渠道去库存的影响公司的营运水平直接提升。
        ▍风险因素。研发进度低于预期，胰岛素招标降价，慢病管理费用投入较大。
        ▍投资建议。公司为国内胰岛素龙头和慢病管理布局先行者，考虑到公司  2018  年渠道去库存及降价因素拖累了当期业绩，下调公司  2019-2020  年  EPS  预测至  0.48/0.59  元（原为  0.56/0.71元），新增  2021  年预测为  0.72  元，对应  PE  35/28/23  倍，维持“增持”评级。