我们预测  2019-2021  年  EPS  为  1.28/1.49元/1.73  元，分别同增  21%/17%/16%，维持“买入”评级。
        ▍业绩回顾：公司  2018  年，全年实现收入  265.75  亿元，同增  1.1%，因会计政策调整，可比口径同增  5.2%；归母净利润  14.22  亿元，同增  12.6%；扣非归母净利润  10.54  亿元，同增  8.0%。2018Q4  单季收入  29.34  亿元，同增  1.5%，可比口径同增  4.7%；净亏损  6.78  亿元。可比收入计算净利率为  5.1%，同增  0.3pct。
        ▍收入解析：区域销量增长分化，吨价提升驱动调整后收入同增  5.2%。2018  年青岛主品牌实现收入  161  亿元，同增  2.7%；崂山等其他品牌收入  101  亿元，同减  1.7%。从销量看，公司  2018  年啤酒销量  803  万千升，同增  0.8%，其中青岛主品牌销量  391  万千升，同增  4.0%，主品牌中奥古特、鸿运当头、经典  1903及纯生啤酒等高端产品销量  173  万千升，同增  6.0%，产品结构升级明显；崂山等其他品牌销量  374  万千升，同减  2.1%。从吨价看，2018  年公司吨价同增  4.4%，主要系  2017  年底及  2018  年对部分产品及区域提价所致。分地区看，山东、华北、华南及华东地区收入分别为  169.3  亿元/59.3  亿元/31.6  亿元/29.1  亿元，增速分别为  8.0%/6.4%/-13.7%/1.6%，山东与华北地区销量分别同增  5.8%/3.4%，大山东地区增长良好，华南地区费投聚焦消费者，受百威英博等费投影响公司销量同减  5.9%，提费效实现扭亏。
        ▍盈利解析：成本上涨幅度超过提价幅度，毛利率小幅下降，费用主动控制，净利率有所提升。公司  2018  年调整后毛利率为  40.1%，同降  0.5pct。从吨价看，公司总体吨价为  3441  元，同增  4.4%，调整前口径主品牌/其他品牌吨价分别为4122  元和  2455  元，分别同比-1.3%和  0.5%。公司吨成本为  2062  元，同增  5.2%，主要系原材料大麦与包材成本大幅提升。费用率方面，调整后销售费用率21.4%，同降  0.5pct，其中助销投入占营收比下降  0.9pct，公司提升费投效率，提升品牌黏性减少价格竞争。调整后管理费用率为  5.0%，同增  0.4pct。综上，公司调整后净利率为  5.1%，同比提升  0.3pct。
        ▍未来展望：聚焦“1+1”品牌组合，持续推进产品结构提升&区域发展优化。2019年开年公司表现出色，根据草根调研，预计  Q1  销量实现中单位数左右增长。未来，品牌端，明确“1+1”品牌组合，青岛啤酒定位中高端、崂山啤酒定位中低端，同时辅以鸿运当头/经典  1903/皮尔森等新特产品，形成高中低档、定位清晰的品牌矩阵；产品端，通过产品升级、系列开发等方式重塑经典、发力纯生；区域端，推进振兴沿海/提速延黄/解放沿江/做大“大山东”基地圈战略。随着结构升级&费效提升&关厂落地（计划  5  年关  10  家），公司盈利能力也望持续改善。
        ▍风险因素：行业复苏低于预期；行业竞争加剧等。
        ▍投资建议：公司结构提升速度预计加快，销量增长稳健，上调  2019/2020  年  EPS预测为  1.28/1.49  元（原为  1.27/1.44  元），新增  2021  年  EPS  预测  1.73  元，对应增速  21%/17%/16%，维持“买入”评级。