▍2018  年公司业绩符合预期。2018  年公司实现营收574.88  亿元，同比+7.34%；经营净现金流29.27  亿元，同比-20.86%；归母净利润8.76  亿元，同比-23.01%；归母扣非净利润8.87  亿元，同比-22.37%。
        ▍总体看影响公司业绩的主要因素有：1）矿产金产量39.32  吨，同比+9.57%。2）公司原矿品位1.59g/t，同比-0.21g/t，降幅11.75%，其中国内原矿品位2.28g/t，同比+0.05g/t，但是国外入选品位下降0.15g/t  至0.85g/t。3）黄金毛利率42.78%，同比-1.7%，外购合质金毛利率0.17%，同比-0.17%，小金条毛利率0.14%。4）财务费用7.92  亿元，同比+58.32%，主要是利息支出和汇兑损失增加。
        ▍成本和规模优势明显，金价上行预期支撑业绩弹性释放。2018  年公司黄金产量39.32  吨，同比+9.57%；外购金产量99.36  吨，同比-6.05%；小金条产量71.19吨，同比+42.54%。2019  年公司计划生产黄金37.87  吨，随着贝拉德金矿黄金产量的贡献和国内矿山的技改，黄金产量有望稳步提升，加之国内矿山成本优势，我们预计2019  年金价均值有望达到1320  美元/盎司，进一步驱动公司盈利弹性释放。
        ▍风险因素：黄金价格波动风险，黄金产量增长不及预期，资产注入不及预期
        ▍投资建议：我们预计公司2019-2021  年归母净利润为14.1/16.0/17.8  亿元，对应EPS  分别为0.64/0.72/0.80  元（原预测2019/2020EPS  为0.75/0.94  元，根据公司2018  年年报及金价判断调整），目前股价31.36  元，对应2019/20/21年PE50/44/40  倍；采用EV/EBITDA  法对公司进行估值，给予公司2019  年17倍  EV/EBITDA  估值，目标价36.2  元，对应市值802  亿元，维持“买入”评级。