受益产品结构升级和渠道扩张，酱油和蚝油维持双位数增长。（1）2018年酱油收入102.36  亿元，同增15.9%。公司酱油销量增长主要源于渠道细化。（2）2018  年公司蚝油收入28.56  亿元，同比增长26.0%。公司蚝油销量增长主要受益于渠道扩张。（3）2018  年公司调味酱收入20.9  亿元，同比增长2.6%。2018  年为调味酱调整年，公司加大酱类市场渠道调整力度。
        公司2018  年净利率25.63%，较2017  年提升1.42  个PCT，持续创历史新高，主要源于毛利率提升和销售费用率下降。2018  年毛利率46.47%，较2017年提升0.78  个PCT，主要受益于以下两方面：（1）酱油和蚝油产品结构升级；（2）采购成本下降、公司产能技改推动毛利率提升。2018  年销售费用率13.13%，较2017  年下降0.29  个PCT，主要受益于公司对物流管理加强，2018年运费同比减少2.87%。
        受益产品结构升级和渠道扩张，预计公司2019  年业绩目标大概率能实现
        公司2019  年收入目标197.6  亿元，同增16%，净利润目标52.38  亿元，同增20%，我们认为大概率能实现。（1）特级酱油和味极鲜高增长推动酱油产品结构持续升级，公司不断细化渠道推动酱油放量。我们预计未来3  年酱油收入复合增长10%+。（2）公司将蚝油作为重点发展品类，2018  年单独设立蚝油公司，通过免费试用等方式培育消费者使用习惯，推动蚝油放量。我们预计未来3  年蚝油收入复合增长20%左右。（3）酱类业务调整效果预计2019  年中显现，有望加大收入贡献。（4）2018  年底醋团队重组完成，2019  年有望高增长。
        我们预计2019  年公司毛利率有望维持稳定：（1）酱油和蚝油产品结构有望持续升级；（2）公司有望通过生产效率提升覆盖采购成本上升影响。2019年销售费用率有望下降，公司净利率有望小幅提升。
        投资建议
        我们预计2019-2021  年公司收入199.54/232.11/267.03  亿元，同比增长17.1%/16.3%/15.0%  ；  净利润52.85/64.41/77.49  亿元，  同比增长21.1%/21.9%/20.3%；EPS  为1.96/2.39/2.87  元/股，目前股价对应PE  估值38/31/26  倍。公司2019  年PE  估值低于2018  年PE  估值中枢44  倍，且未来净利润增速有望维持稳定，我们给予公司2019  年42X  合理PE  估值，对应合理价值83  元/股，维持买入评级。
        风险提示：（1）食品安全问题；（2）蚝油消费者培育不达预期，导致蚝油放量不及预期。