▍业绩回顾：2018年收入/利润同增2.9%/69.8%，白酒收入同增43.8%、预收款大增超预期。2018年公司营业总收入120.7亿、同增2.9%，归母净利润7.4亿元、同增69.8%；其中Q4收入28.7亿元、同降0.5%，归母净利润2.1亿元、同增25.1%。白酒业务收入92.8亿元，同增43.8%，预收款大幅提升反映实际动销优于报表表现，2018年末母公司预收款46.7亿，较2017年末提升13.8亿，较Q4提升24.2亿。猪肉业务收入24.7亿元，同降20.2%，主要系行业景气低迷。
        ▍业务解析：白酒维持高增，盈利能力持续提升；猪肉业务受非洲猪瘟影响盈利能力下滑。白酒方面，整体实现销量62.1万吨、同增44.7%，吨价1.5万元/吨，略下滑0.6%。2018H1毛利率同降12Pcts，主要系2017H2开始公司改变白酒业务市场开发及推广投入的方式。2018H2毛利率52.9%，同增3.9Pcts、环增5.1Pcts，主要系白酒业务产品升级和全国化规模效应，预计全年白酒业务净利率超11%，提升明显。猪肉业务方面，受非洲猪瘟影响，收入同降20.2%，拆分来看，销量/吨价分别同降15.3%/5.8%，毛利率约7.2%、同降2.7Pcts，主要系上游生猪价格下降。
        ▍未来展望：牛栏山全国化进程可期，激励改善有望激发企业运作活力。2018年公司全国化市场布局加速推进，牛栏山已拥有22个亿元以上省级销售市场，长三角、珠三角市场表现突出、发展迅猛。泛全国化布局成效显著，有望推动牛栏山在2019年维持稳健增长、持续提升市占率；另外，公司在2018年12月公布管理层薪酬调整方案，激励的改善有望进一步调动管理层的积极性、激发企业运作活力，促进公司快速发展。
        ▍风险因素：宏观经济下行风险、食品安全风险。
        ▍投资建议：维持2019-2020年EPS预测为2.03/2.54元，新增2021年EPS预测为2.96元，维持“买入”评级。