1）隆基、杭电、湖广和钧达为代表四个阶段，稀缺性从券向钱切换；2）为了保证发行顺利，发行人做出了各种“努力”；3）但投资者却有明显偏好。
        量：扩容速度偏慢，堆积到2019  年初，关注政策变化。1）转债扩容受股市表现制约；2）2019  年初的银行转债供给压力其实是股市下跌的结果；3）出现“转债资金用于回购，回购股份用于转债转股”。
        二级市场：下修和低价券是最好的机会。
        超预期的下修：1）骆驼的意外下修开启提前下修先例；2）实际上，下修促进的涨幅其实有限，理想的下修博弈需要叠加反弹；3）蓝思、水晶、海印提醒下修博弈的风险。
        低价券的机会：1）下修机会本身是低价券机会的一种特例；2）债牛支撑下偏债转债机会不错，其价格也不高；3）存在信用瑕疵的标的表现不差；4）正股关注度较低的转债反而在一定时间内具有性价比。
        值得说明的是，“明星标的”其实频频出现“暴雷现象”。
        总结与展望。
        理解2018  年转债市场的核心线索就是股票熊市。在基本面向下、信用风险增加的背景下，股市偏好非常明显，转债投资者将股票市场选股的逻辑继续极端化。因此，我们能观察到正股波动更小的转债却享受更高的期权定价，而部分正股波动剧烈的品种则在低位出现负溢价。今年的行情对投资者最重要的启发就是适当左侧布局低价品种。
        展望2019  年，如果股市能有像样的行情，哪怕是结构性的，转债可能均会投资者带来一些回报。但如果仍是熊市为主，那么期待不应太多。考虑到下修、低价券的机会都被投资者挖掘，市场参与者在快速学习，赚钱的机会可能不如2018  年。当然，随着转债的快速扩容，市场深度增加，还是可以适当期待一下，毕竟一个5000  亿的市场里交易机会总是多于一个2500  亿的市场。
        风险提示：基本面变化超预期；监管政  策超预期。