摘要：
        历史上，带来地产牛市的因素不是降准，而是更“野蛮”的银行表外信贷。1）以近年降准的起始点来看，最早的源头是2011  年11  月，结束了2011  年年6  月的最后一次提准，此后再也没有提过准备金率。但整个降准期间经历了两轮地产周期，因此以准备金率调整作为货币政策手段、再用这个手段去判断周期变化，则其有效性较差；2）跟随楼市涨跌的，更多的是银行的表外融资，这类融资一是可以进行股权包装、二是没有准备金率限制，就给予地产企业大幅度加杠杆的能力。例如2012  年1  月~2013  年3  月的非标牛市、2015  年10  月~2017年12  月的非标牛市，都带来了地产牛市。
        地产企业也有表内和表外之分，部分企业表内杠杆已近上限，需要变化的是表外杠杆，目前处于大幅度收缩状态。市场担心信贷传导机制问题，认为银行有钱也不好办，需要钱的企业不能贷、能贷的企业不想给他放贷。那么对于地产企业来说，除了龙头企业还有表内加杠杆能力以外（净负债率水平低于行业平均水平的120%），部分二线和三线蓝筹的杠杆率并不低，因此，表内加杠杆的能力较为有限，从降准而直接获取融资的难度也较大。考虑到部分企业此前有做表外融资，在回表压力方面能够有一定缓解。
        降准解决不了表外问题，但金融创新可以，这是每一轮牛市的起点，1  月4  日召开的央行工作会议，反复强调的金融创新可能是突破点。从以上分析，单纯降准，即便是全面降准，也难以逆转地产下行周期，但配合央行召开2019  年工作会议，则有变化。会议上反复提到金融创新，特别是债务融资工具，尽管目前还没有具体的内容出台，但是一旦从金融创新进行突破，那么降准的作用就将大幅度放大。在没有金融创新下，降准的目的是托底型政策，若配合金融创新，则为刺激型政策。我们认为，托底和刺激边界在模糊化，对股票市场的估值利好，对基本面而言，预计仍将在短期内下行，至政策体现为刺激型转向，预计至少半年以上时间。推荐万科A、华夏幸福、保利地产、招商蛇口等公司。