公司营收实现稳定高增长主要是由于：（1）三亚免税店收入稳增长得以延续，预计在  29%左右；（2）日上上海于今年  3  月份开始并表；（3）不考虑并表因素，首都机场增速预计在  25%左右；（4）今年前三季度新增香港机场业务；（5）传统免税业务稳定增长，预计在  25%左右。
        或因规模效应及毛利率更高的免税业务占比提升，Q3  毛利率高于上半年数据。2018Q3，公司毛利率达到了  41.64%，带动公司整体毛利率从  2018H1的  41.22%提升到了  2018Q1-Q3  的  41.38%，或主要由于：（1）免税业务规模效应持续显现；（2）毛利率更高的免税业务占比进一步提升所致。
        多因素导致  Q3  三费费率均超今年上半年对应数据。2018Q3，公司销售费率、管理费率及财务费率分别为  25.61%、3.34%及  0.47%，相较于上半年均有所增长：（1）销售费率提升或主要由于销售费率（扣点在销售费用里）更高的免税业务占比进一步提升所致；（2）管理费率提升或主要是由于：①新增免税店项目折旧，②无形资产摊销，③非经常性的奖金类薪酬有增加；（3）财务费率提升或主要由于：①人民币波动产生的汇兑损失；②公司刷卡及微信转账等造成的手续费用增加。
        或受非经常性项目影响，Q3  净利率低于上半年对应数据。Q3，公司的净利率为  8.38%，相较于  2018H1  的  10.92%有所下降，主要由于：相对于上半年，第三季度，（1）预计上海机场、首都机场的单月利润均有所提升，（2）香港  9  月份已经实现微利，全年亏损预计维持三季度情况或者回暖，（3）国旅总社及国旅投资公司业绩均有所改善；（4）但三亚由于非经常性因素导致利润同比下滑明显，不过，低基数也为明年的成长提供了更大的空间。
        盈利预测及评级：在海外消费回流的趋势下，以及在公司“保三争一”的目标下，随着公司新项目运营逐步成熟并开始盈利，海南免税政策放开，公司顺利受让海免  51%的股权，海口市区免税店与博鳌离岛免税店开业，以及市内免税店政策放开等，公司业绩有望持续处于快速增长通道。在不考虑增量项目的基础上，我们调整了盈利预测，预计公司  2018-2020    年归母净利润分别为  36.12、46.13、54.66    亿元，对应  2018-10-30    收盘价的  PE  为  26.9、21.0    和  17.8。虽然近期大盘震荡明显，但不改变国旅基本面向好的趋势，我们坚定看好公司长期发展，持续予以推荐。
        风险提示：（1）系统性风险；（2）政策风险；（3）汇率波动风险；（4）海免收购不及预期；（5）业绩不及预期。