前三季度公司研发费用投入7.56  亿元，同比增长50.31%，与中报4.79  亿（同比+28.4%）相比，环比加速增长，扣除研发费用影响，前三季度公司扣非利润增速约为11.74%，回到两位数增长区间，符合市场预期。联合营公司前三季度贡献利润4.64  亿元，同比增长27.24%，环比显著改善，主要是由于去年Q3  低基数。从公司分项业务收入端来看，工业收入保持今年以来的稳定高速增长，商业分销业务在两票制政策影响减弱后，收入增速有所恢复，同时康德乐经营状况符合预期，整合之后逐渐走向正常经营轨道，总体上公司各项业务都保持稳定健康发展态势。考虑到2017Q4  公司扣非归母净利润基数较低，我们预计公司2018  年全年扣非增速较Q3  财报有望大幅回升。
        工业增长持续强劲，研发投入加大着眼未来
        公司前三季度医药工业销售收入  142.54  亿元，较上年同期增长  27.80%，毛利率  57.64%，与中报持平，扣除三项费用后的营业利润率为10.30%，工业板块贡献利润12.77  亿元，同比增长15.63%。我们认为工业今年强劲增长的主要原因，除两票制后低开转高开影响以外、在于公司建立以市场为导向的销售改革，继续实施领域聚焦和重点产品聚焦战略。
        研发方面，前三季度研发费用投入7.56  亿元，同比大幅增长  50.31%，且主要是在第三季度投入加速。第三季度公司与俄罗斯  BIOCAD公司合作，首期拟开发4  个重磅生物类似药和2  个生物创新药。一致性评价方面，公司目前盐酸二甲双胍缓释片、头孢氨苄胶囊及马来酸依那普利片等12  个品规均已完成  BE  试验并申报至国家药监局，48  个品规处于临床研究阶段，目前已有2  个获批通过（盐酸氟西汀胶囊和卡托普利片）。新药研发方面，公司目前已有10  个新药品种进入临床研究阶段，其中6  个1  类化药、4  个生物单抗药。研发的持续高投入，有望在未来几年，为上海医药的工业增长注入新的动力。
        商业受政策影响减小，康德乐经营明显好转，进口品种代理表现优秀
        公司前三季度医药分销业务实现销售收入1030.58  亿元，同比增长16.94%，毛利率6.67%，扣除两项费用率后的营业利润率  2.80%，医药零售实现销售收入  50.96  亿元，同比增长  24.05%，毛利率  15.12%，扣除两项费用率后的营业利润率0.80%。两票制政策目前已基本在公立医院推广，公司纯销比例在第三季度已提升至70%，未来受政策影响的调拨业务已大幅减少。
        上药康德乐整合情况好于市场预期，第三季度公司在总代合约到期的客户全部完成续约，  2-9  月实现净利润  1.31  亿，同比增长7%，净利率提升至0.8%，与中报约5000  万元利润相比，经营状况明显改善。
        公司在进口产品代理权方面取得领先优势，有望为明年后商业增长贡献动力。公司取得国内上市的两大PD-1  新药BMS  的欧狄沃（Opdivo）和默沙东的可瑞达（Keytruda）的全国总代资格，第三季度公司分销欧狄沃销售收入为  1.9  亿元，分销可瑞达销售收入为1.5  亿元，同时公司取得今年在国内上市的大部分进口新药全国总代理权，有望推动商业分销业务长期持续增长。
        盈利预测及投资评级
        公司在2016  年新董事长上任后，新的管理团队在工业、商业、外延并购各条业务线上积极进取，推出各项创新举措，改革的效益在业绩上已经逐渐显现。考虑并购天普带来的大额非经常性收益，我们对公司盈利预测微调，预计2018-2020  年盈利分别为42.07  亿、45.03  亿和51.92  亿，同比增长19.5%、7.7%和14.5%，每股收益分别为1.48、1.60  和1.83  元，当前A  股股价对应2018-2020  年分别为14.4、13.4  和11.7  倍PE，港股价格对应2018  年仅10.0  倍PE，维持买入评级，推荐A+H  同时买入。
        风险提示：