Q2 收入稳步增长主要由于乳品市场增量和产品结构升级所致。整体看公司H1 收入端高速增长，主要由于：1. 产品来看，大单品依旧强劲，产品结构升级加速。公司的“金典”、“安慕希”、“畅轻”、“每益添”、“JoyDay”、“金领冠”、 “巧乐兹”、“甄稀”等重点产品系列收入同比+30%以上，公司新品销售收入+5%；2.得益于三四线城市消费升级，公司渠道下沉效应释放，推动销量增长；3. 公司产品市场渗透率进一步提高，渠道份额上升。截止2018 年 6 月，公司常温液态类乳品的市场渗透率为 81.2%（ +2.7%），婴幼儿配方奶粉在母婴渠道零售额+38.7%。
    销售费用投入大增，利润端暂承压
    2018H1 公司实现归母净利润34.46 亿元，同比增长2.43%；2018Q2公司实现归母净利润13.46 亿元，同比下降17.47%。Q2 净利润出现下跌，主要由于营销投入增加导致销售费用大幅增加13.85亿元（+32.28%），同时包材价格上涨导致营业成本增速同比增加15.17 亿元（+14.07%）。整体看H1 利润端增长趋平，主要系：1、纸类包材及部分辅料采购价持续上涨，乳企生产成本压力大于去年同期，但原料乳采购价基本稳定，营业成本同增36.96 亿元（+17.96%），略小于收入变动（+18.88%）；2、在激烈市场竞争中为强化品牌形象，H1 公司继续加大营销投入，世界杯开场营销、冠名大型综艺《歌手》等导致广告营销费用增加16.71 亿元（+38.94%），H1 销售费用共增加25.22 亿元（+32.98%），带动期间费用增加26.38 亿元（+29.43%）。
    主要材料成本管控强，盈利略有波动
    2018H1 公司毛利率 38.67%，同比-1.40pct。H1毛利率略有提升，主要系：1、公司对上游议价能力较强，主要原材料原料乳价格基本稳定，抵御了包材、辅材等采购成本的上涨压力，使生产成本波动在可控范围；2、公司持续调整产品结构，高端产品如金典系列、安慕希系列销量持续增长，驱动综合毛利率提升。H1净利率有所下跌，主要系期间费用率（29.05%）同比+2.28pct，其中销售费率（25.46%）同比+2.63pct，管理费用率（3.50%）同比-0.35pct，财务费用率（0.09%）同比+0.01pct。2018Q2公司毛利率38.54%，同比-0.14pct；净利率6.72%，同比-2.55pct。Q2毛利率略有下降，主要系包材价格上涨带动营业成本上行所致。Q2净利率降幅大于毛利率，主要由于销售费用率（28.10%）同增+3.87pct导致期间费用率（31.27%）同比上升2.87pct。
    产品结构不断优化，渠道份额稳步提升
    公司作为乳制品行业的龙头企业，一直致力于优化原有产品，积极研发新产品，满足市场多元需求。公司上半年以"金典""安慕希""畅轻"为代表的明星产品表现稳健，营收增长30%以上；以"伊利褐色炭烧酸奶""JoyDay风味发酵乳""巧乐兹绮炫脆层冰淇淋"为代表的新品营收提高5 个百分点，市场反馈良好。渠道方面，公司完善渠道网络建设，市场份额稳步提升。线下渠道端，伊利借力消费升级持续在三四线城市渠道拓展市场，不断完成渠道下沉，推动市场份额提升。线上渠道端，公司将深化与电商巨头京东和天猫的合作，打造"全渠道"消费模式，有力提升消费体验。伴随着品类与渠道不断细分与成长，公司渠道渗透能力的优势将得以夯实，有望推动业绩稳步增长。
    盈利预测
    由于春节较晚等原因，公司Q1收入增速较高，Q2有所回落，预计H2收入增速将保持Q2水平；世界杯期间销售费用涨幅较大，但北京冬奥会广告费用将在未来几年逐月分摊，因此公司销售费用率有望保持H1水平。我们预测2018-2020年公司净利润分别为67.62、78.94、90.78亿元，对应EPS分别为1.11、1.30、1.49元/股，对应P/E分别为23.44、20.08、17.46倍。建议关注，维持"买入"评级。
    风险提示
    广告投入效果不确定、乳品供需环境不确定、汇率风险、食品安全问题等。