Q2 营收30.5亿，同比增24.7 亿，归母净利9.1 亿，同比增35.7%，扣非净利9.2 亿，同比增长36.5%，Q2 业绩基本符合预期，公司收入利润保持了一贯高增稳健的态势；产品结构升级带动H1 毛利率同比提升6.3pct 至74.9%，创下历史新高；销售费用率增1.8pct至18.6%，可以看到，高费用投入仍是制约利润增长的核心因素；Q2 税金及附加比率12.3%，同比基本持平，消费税影响已基本消除；Q2 销售收现/经营净现金流同比-18.1%/-94.9%至25.9亿/6100 万，主要受到几方面因素影响：（1）Q1 经销商现金打款形成预收款较多（Q1 销售收现同比+54.6%），Q2 公司正常发货确认收入（2）公司为了加大市场开拓力度，支持经销商票据打款，Q2 应收票据环比增长6.7 亿至29.6 亿（3）公司Q2 集中结算采购商品款（+76.8%）以及入库税金增加（+68.6%）所致。
    2、国窖维持高增态势，中档酒提速：分产品看，高端国窖上半年收入33.1 亿（+33.4%），继续保持高增态势，展望未来，国窖扩容仍是公司的核心看点之一，目前管理层持续推进国窖高端品牌打造，通过强化稀缺属性、瓶贮年份定价提供价值带动效应（8 月15 日，国窖1573 瓶贮年份酒在中国白酒产品交易中心交易额突破1000 万）以及高端活动赞助等，继续夯实国窖的品牌高度。今年以来在高端酒中国窖的销量增速依然最快，7月初停货后价盘也逐步企稳，渠道库存下降，未来两年由于茅台将继续保持价挺量紧的趋势，我们认为国窖成长将会继续受益。中档酒（特曲+窖龄）整体收入16.5 亿（+35%），增长重回快速轨道，全年任务完成压力不大，其中卡位400-500 元价格带的特曲60 版是今年的亮点之一，产品 2014 年5 月上市，前三年主要在四川和重庆等地流通，目前累计销售已超过15 亿，今年逐步推向全国，主要走团购渠道，预计上半年已完成全年任务70%以上，成为老窖今年次高端价格带最大的增长点。
    3、基本面趋势仍然向好，核心逻辑没有变化，持续看好公司后续潜力：受公司管理层谨慎预期以及淡季国窖价格和库存波动影响，6 月份以来，公司股价回调幅度达到了30%左右，超跌严重，但从基本面看，公司的向上趋势仍在，我们推荐公司的核心逻辑没有变化——管理层务实靠谱、品牌力突出、国窖持续放量等，前两年内部调整逐步完成后，今年已明确进入业绩加速年，未来行业挤压式增长的特征不会改变，管理清晰、执行力强、营销功底扎实的公司将持续受益，我们继续看好老窖未来三年实现加速成长。
    4、盈利预测与评级：预计 18-20 年 EPS 为 2.31/3.15/4.21 元，对应 PE20/15/11 倍，维持“强烈推荐”评级。
    5、风险提示：1）行业竞争加剧，费用继续大幅增加影响利润；2）提价效果不达预期；3）宏观经济大幅波动影响行业需求，茅台价格下滑使国窖增长受到挤压。