如期中标示使得中免+日上在当前中国免税行业中的绝对优势地位进一步巩固：1）中免公司作为中国唯一具有全国免税经营资质的免税商，在全国拥有240+家免税门店；2）中免与海免是唯一具有海南离岛免税经营资质的免税商；3）中免+日上通过招标锁定了中国最大且门店资源最优质的北京、上海机场免税店未来7-8 年的免税经营资质。我们预计2018 年中免公司收入将超过300 亿人民币，中国免税市场占有率超过90%，有望跻身全球免税前三的地位。此外，海南离岛免税政策、国人出境市内免税店政策升级预期强烈，中免公司收入体量和增长预期有望进一步提升。在收入端迅速做大的背景下，中免公司将跻身世界免税龙头，对于上游品牌商的议价能力持续增强，未来采购毛利率逐步提升在预料之中。
    2. 中标扣点好于预期，保底压力不大，利润贡献可观。我们此前了解，本次上海机场免税招标对于扣点范围进行了限定，我们认为中免日上的优势明显，难有第三方撼动其地位，因此报价预计偏向区间下限。但此前谨慎起见，我们盈利预测中一直以45%作为扣点假设（参照首都机场），中标结果42.5%确处于预期区间下限，对盈利将有正面带动。
    3. 中标范围囊括虹桥、浦东T1（拉平合同期）、浦东T2、卫星厅，相较于市场一直认为此次中标主要集中于上海虹桥、浦东T2，此次中标锁定了2025 年之前上海机场所有范围内的免税经营权，超出预期。日上上海的销售额有望实现大幅突破，面积而言，免税经营面积由之前8100 平提高至19000 平，翻倍还多。
    本次招标以合同期内保底销售提成总额的方式规定了保底租金，我们预计从形式上，保底的计算方式是每年协商一个增量，并基于这个增量将保底租金平摊到每一年。
    基于以上信息，我们做了如下测算：
    保底方面，我们假设在合同期内每年保底的增速与上海机场的客流增速基本一致，为10%，而根据公告合同期内浦东机场+虹桥的保底总额为430.71 亿元，由此推算2019 年浦东+虹桥机场的保底销售提成金额为45 亿元，假设此后按10%增速递推。
    扣点方面，按照公司2018 年2 月27 日公布的收购日上上海公告，2019-2020 年T1 航站楼的免税销售收入增速约为20%，保守假设2021-2025 年免税销售收入增速为10%，则如下图可算出浦东+虹桥机场每年按照扣点率计算的租金额，2019-2025 年加总租金总额约为520 亿元，高于保底总额431 亿元，可见从整个合同期来看，浦东+虹桥机场的免税保底租金相较于可实现销售空间压力不大。
    现有收入预期下，短期租金压力不大：根据我们目前的测算，若合同期前2 年免税销售收入超过20%的增速，则短期保底租金压力不大。此外，本次招标后，上海机场免税面积大幅度提升，带来收入增长的潜在空间，但我们认为仍需结合后续机场整体国际客流的增长情况，因此暂不调整未来收入预测。
    根据最新招标结果，我们对上海机场免税业务盈利预测进行调整，收入预测维持，预计2018-2020 年收入总额为102/123/148 亿元，归属于中免公司的盈利预测为7.6/6.0/8.0 亿元（原预测7.6/5.2/7.1 亿元）。
    中免-日上竞标拿下上海机场免税业务市场已有期待，终以合理的扣点落地，再次提升中免格局。除此以外，在吸引中国居民消费回流大背景下，中免、日上国内龙头免税公司还将面临进一步的政策空间，包括离岛免税政策、市内免税政策以及免税市场整合的进一步放宽等。
    1、离岛免税政策外延仍可期待。今年4 月出台的海南政策中明确提出离岛免税将实现离岛旅客全覆盖，并将提高免税购物限额，后续政策落地可能性较大。
    -游客离开海南岛的主要交通方式为铁路、公路、水运、民航，未来政策放宽将为海南离岛免税带来新增的通过公路及水运离岛的旅客客源。目前海南与大陆的公路交通连接主要是以轮渡通过琼州海峡，剔除省内交通，2017 年琼州海峡客运运输共运送进出岛旅客1497.5万人次（+11.2%），进出岛车辆308.8 万台次（+20.8%）。规划中的琼州海峡大桥建成后，有望大幅度提升出琼公路运输效率。
    提高离岛免税额度将能直接提升人均消费。以三亚海棠湾免税店为例，在目前16000元/年的免税额度下，客单价约5000 元。历次免税额度提升对人均消费提升贡献均非常明显，2012 年免税额度从5000 元人民币提升至8000 元，当年客单价提升29%；2016 年2 月离岛免税额度8000 元、一年两次可以一次合并使用即16000 元，当年客单提升约15%。
    -此外，7 月11 日海南省